TVL, volume de transaction, contrats ouverts : comment utiliser les données DeFi pour trouver le prochain projet à succès ?
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TVL, volume de transaction, contrats ouverts : comment utiliser les données DeFi pour trouver le prochain projet à succès ?
Les données en chaîne ne constituent pas seulement une avancée dans l'évaluation des actifs cryptographiques, mais également une révolution dans l'ensemble du domaine financier des données.
Dédié à des analyses Web3 approfondiesAuteur : Patrick Scott | Dynamo DeFi
Traduction : TechFlow
Par le passé, l'analyse des actifs cryptographiques s'est principalement concentrée sur les graphiques, les cycles de spéculation et les récits. Cependant, à mesure que le secteur mûrit, la performance réelle devient plus importante que les promesses creuses. Vous avez besoin d'un filtre pour extraire les signaux réellement significatifs au milieu du bruit incessant.
Heureusement, ce filtre existe déjà. Il s'appelle les fondamentaux onchain (Onchain Fundamentals).
Les fondamentaux onchain offrent aux finances décentralisées (DeFi) un avantage structurel par rapport aux finances traditionnelles (TradFi). Ce n'est pas seulement l'une des nombreuses raisons pour lesquelles « les DeFi vont gagner », mais aussi une notion fondamentale que toute personne souhaitant investir dans ce secteur doit comprendre.
Au cours des quatre dernières années, je me suis plongé dans l'étude des indicateurs DeFi, d'abord en tant que chercheur, puis en rejoignant l'équipe de DefiLlama. Cet article résume certains des cadres d'analyse les plus utiles que j'ai appris durant cette période, dans l'espoir de vous aider à commencer à utiliser ces outils.
Source : https://defillama.com/?stablecoinsMcap=true&dexsVolume=true
Pourquoi les indicateurs DeFi sont-ils importants ?
Les données onchain ne représentent pas simplement une percée dans l'évaluation des actifs cryptographiques, mais bien une révolution dans tout le domaine de la donnée financière.
Imaginez comment les investisseurs traditionnels évaluent une entreprise : ils doivent attendre la publication des rapports trimestriels. Certains proposent même de passer à des publications semestrielles.
En comparaison, les données financières des protocoles DeFi sont disponibles en temps réel. Des sites comme DefiLlama mettent à jour ces données quotidiennement, voire horairement. Si vous souhaitez suivre les revenus minute par minute, vous pouvez même interroger directement la blockchain (bien que cela puisse être excessif, la possibilité existe).
C’est une rupture révolutionnaire en matière de transparence. Lorsque vous achetez une action en bourse, vous dépendez des données financières publiées par la direction, vérifiées par des comptables, souvent avec un retard de plusieurs semaines, voire mois. En revanche, lorsque vous évaluez un protocole DeFi, vous lisez directement les transactions qui se produisent sur un grand livre immuable et transparent.
Bien sûr, tous les projets cryptographiques n’ont pas des données fondamentales exploitables. Par exemple, de nombreux memecoins ou projets constitués uniquement d’un livre blanc et d’un groupe Telegram — souvent appelés « projets fantômes » — ne génèrent pas de données fondamentales exploitables (même si d'autres métriques, comme le nombre de détenteurs, peuvent offrir quelques indications).
Mais pour les protocoles capables de générer des frais, accumuler des dépôts et redistribuer de la valeur à leurs détenteurs de jetons, leur fonctionnement laisse des traces de données traçables et analysables, souvent avant même que le récit dominant ne se forme.
Par exemple, la liquidité de Polymarket a connu une croissance continue pendant plusieurs années, bien avant que les marchés prédictifs ne deviennent tendance.
Source : https://defillama.com/protocol/polymarket
L'explosion du prix du jeton HYPE l'été dernier découle directement de sa performance durable en termes de revenus élevés.
Source : https://defillama.com/protocol/hyperliquid?tvl=false&revenue=true&fees=false&groupBy=monthly
Ces indicateurs avaient déjà anticipé l’évolution future. Il suffisait de savoir où regarder.
Analyse des indicateurs clés
Commençons par les indicateurs fondamentaux essentiels à connaître pour investir dans les DeFi.
TVL (Total Value Locked - Valeur Totale Bloquée)
Le TVL mesure la valeur totale des actifs déposés dans les contrats intelligents d’un protocole.
- Pour les plateformes de prêt, le TVL inclut à la fois les collatéraux et les actifs fournis.
- Pour les exchanges décentralisés (DEX), il correspond aux dépôts dans les pools de liquidité.
- Pour un réseau blockchain, il représente la somme du TVL de tous les protocoles déployés sur ce réseau.
Source : https://defillama.com/
Dans les finances traditionnelles (TradFi), le TVL est similaire à l’encours sous gestion (AUM – Assets Under Management). Les hedge funds publient leur AUM pour montrer combien d’argent leurs clients leur ont confié. Le TVL joue un rôle comparable : il reflète le montant total d’actifs déposés par les utilisateurs, indiquant ainsi leur niveau de confiance dans les contrats intelligents du protocole.
Cependant, le TVL a fait l’objet de nombreuses critiques au fil des ans, certaines étant justifiées.
- Le TVL ne mesure pas l’activité. Un protocole peut avoir des milliards de dollars bloqués sans générer presque aucun frais.
- Le TVL est fortement corrélé au prix des actifs. Si le prix de l’ETH baisse de 30 %, le TVL de tous les protocoles détenant de l’ETH diminuera également de 30 %, même sans retraits réels.
Étant donné que la majorité des dépôts DeFi sont en jetons volatils, le TVL est très sensible aux fluctuations de prix. Ainsi, les observateurs avisés combinent le flux net en USD (USD Inflows) avec le TVL pour distinguer les variations de prix des mouvements réels de dépôt. Le flux net en USD est calculé en prenant la variation du solde de chaque actif entre deux jours consécutifs (multipliée par son prix), puis en sommant ces valeurs. Par exemple, pour un protocole entièrement verrouillé en ETH, si le prix de l’ETH chute de 20 %, son TVL diminue de 20 %, mais son flux net en USD reste à 0 $.
Néanmoins, lorsque le TVL est examiné à la fois en dollars et en jetons natifs, et combiné avec des indicateurs d’activité ou de productivité, il conserve une grande valeur. Le TVL reste un indicateur crucial pour mesurer la confiance accordée à un protocole et l’ampleur globale du secteur DeFi. Mais il ne faut pas le considérer comme une mesure complète en soi.
Frais, Revenus et Revenus pour les Détenteurs
Dans les DeFi, ces termes ont des définitions différentes de celles de la comptabilité traditionnelle, ce qui peut prêter à confusion.
- Frais (Fees) : Du point de vue de l’utilisateur, les frais correspondent au coût payé lors de l’utilisation d’un protocole. Par exemple, lors d’un échange sur un DEX, vous payez des frais de transaction. Ces frais peuvent aller entièrement aux fournisseurs de liquidité ou partiellement au protocole. Ils représentent le montant total payé par les utilisateurs, quel que soit leur destinataire final. En TradFi, cela correspond au chiffre d'affaires brut (Gross Revenue).
- Revenus (Revenue) : Il s’agit de la part des frais qui revient au protocole. Autrement dit, combien du total des frais est conservé par le protocole ? Ces revenus peuvent alimenter la trésorerie du protocole, l’équipe ou les détenteurs de jetons. Les frais versés aux fournisseurs de liquidité ne sont pas inclus. On peut y voir l’équivalent du revenu brut (Gross Income) du protocole.
- Revenus pour les détenteurs (Holders Revenue) : Définition encore plus restreinte, elle ne suit que les revenus distribués aux détenteurs de jetons via rachats, destructions (burn) ou dividendes directs via mise en jeu (staking). En TradFi, cela ressemble à la combinaison de dividendes et de rachats d’actions.
Ces distinctions sont cruciales pour l’évaluation. Certains protocoles peuvent générer d’énormes frais, mais si presque tous sont redistribués aux fournisseurs de liquidité, leurs revenus réels peuvent être minimes.
DefiLlama publie désormais des états de revenus complets pour de nombreux protocoles. Mis à jour automatiquement à partir des données onchain, ces rapports décomposent les revenus selon différents postes et redéfinissent ces indicateurs dans un langage comptable standardisé.
Source : https://defillama.com/protocol/aave
Ces rapports sont accompagnés de visualisations du flux de trésorerie, illustrant comment les fonds circulent des utilisateurs vers le protocole, puis vers les différentes parties prenantes. Pour approfondir le modèle économique d’un projet spécifique, ces ressources sont incontournables.
Source : https://defillama.com/protocol/aave
Volume (Transaction Volume)
Le volume mesure l’ampleur de l’activité transactionnelle.
- Volume DEX : Total des échanges effectués sur les exchanges décentralisés.
- Volume Perp (Perpetuals) : Somme des transactions sur toutes les plateformes de contrats perpétuels.
Source : https://defillama.com/pro/97i44ip1zko4f8h
Le volume est un indicateur clé de la participation globale au marché crypto. Lorsque les utilisateurs sont actifs avec leurs actifs numériques, ils effectuent des transactions. Une hausse soudaine du volume est généralement liée à un changement d’intérêt du marché, qu’il s’agisse d’un engouement spéculatif ou d’une vente panique.
Comparé aux précédents cycles, le volume des contrats perpétuels a connu une croissance spectaculaire. En 2021, les plateformes de perps étaient marginales. Aujourd’hui, des plateformes comme Hyperliquid, Aevo ou Lyra traitent des milliards de dollars par jour. Étant donné la rapidité de cette expansion, comparer les volumes actuels à ceux de 2021 n’a que peu de sens : cela ne fait que confirmer la croissance du secteur, sans apporter d’information supplémentaire pertinente.
Dans une catégorie donnée, la variation de la part de marché est souvent plus significative que le volume absolu. Par exemple, si la part de marché d’un DEX de perps passe de 5 % à 15 %, cela indique une amélioration réelle de sa position, même si son volume absolu baisse. La bibliothèque de tableaux de bord personnalisés de DefiLlama propose de nombreux graphiques de parts de marché, dignes d’intérêt.
Intérêt Ouvert (Open Interest)
L’intérêt ouvert (IO) représente la valeur totale des contrats dérivés non soldés ou non liquidés. Pour un DEX de contrats perpétuels, il correspond à la somme des positions encore ouvertes.
Source : https://defillama.com/open-interest
L’intérêt ouvert est un indicateur clé de la liquidité d’une plateforme dérivée. Il reflète le montant total de capital déployé dans les positions perpétuelles actives.
Lors de périodes de forte volatilité, cet indicateur peut s’effondrer rapidement. Une vague massive de liquidations forcées peut effacer l’IO en quelques heures. En observant la récupération après un tel événement, on peut juger si la plateforme retrouve sa liquidité ou si les fonds ont migré durablement vers d’autres plateformes.
Capitalisation des Stablecoins (Stablecoin Market Cap)
Pour un réseau blockchain, la capitalisation des stablecoins correspond à la valeur totale de tous les stablecoins déployés sur ce réseau.
Source : https://defillama.com/stablecoins/chains
La capitalisation des stablecoins est un excellent indicateur des afflux de capitaux. Contrairement au TVL, affecté par la volatilité des prix des actifs, les stablecoins représentent des dollars (ou équivalents) réellement transférés sur la chaîne via des ponts. Par exemple, si la capitalisation stablecoin d’une chaîne passe de 3 à 8 milliards de dollars, cela signifie qu’un capital réel de 5 milliards de dollars a été injecté dans son écosystème.
Depuis octobre 2023, environ 180 milliards de dollars sous forme de stablecoins ont afflué vers le marché crypto. Une partie significative est entrée dans les DeFi, stimulant TVL, volume et génération de frais. Comme les afflux de capitaux dans une économie nationale, une augmentation de l’offre de stablecoins signale l’arrivée de nouveaux fonds, tandis qu’une contraction indique une sortie de capitaux.
Revenus Applicatifs et Frais Applicatifs (App Revenue & App Fees)
Il s’agit d’indicateurs au niveau de la chaîne, qui cumulent les revenus et frais générés par toutes les applications déployées sur un réseau, hors stablecoins, protocoles de mise en gage liquide (liquid staking) et frais de gaz (gas fees).
Je les considère comme le « PIB » d’une blockchain : ils reflètent l’ampleur de l’activité économique réelle dans l’écosystème.
Les revenus applicatifs sont parmi les données les plus difficiles à falsifier, car ils nécessitent que les utilisateurs dépensent réellement de l’argent. Cela en fait un indicateur hautement significatif pour évaluer le niveau d’activité d’un écosystème DeFi.
Attention cependant : vous ne pouvez pas valoriser une blockchain uniquement sur ses revenus applicatifs, car cela n’a pas de sens économique. Ces indicateurs sont mieux adaptés pour diagnostiquer si une chaîne est en croissance, plutôt que pour évaluer sa valeur intrinsèque.
Comment interpréter efficacement ces indicateurs ?
Comprendre chaque indicateur individuellement est une première étape, mais pour les utiliser efficacement, il faut un cadre d’analyse. J’utilise personnellement une méthode en trois étapes :
- Privilégier la croissance soutenue et régulière.
- Suivre simultanément les indicateurs de stock et de flux.
- Prendre en compte les déblocages de jetons et les incitations.
1. Privilégier la croissance soutenue et régulière
Un protocole dont le revenu connaît un pic bref suivi d’un effondrement rapide ne crée pas de valeur durable. J’ai vu des dizaines de protocoles battre des records hebdomadaires, puis disparaître un mois plus tard.
Ce qui compte, c’est une croissance régulière sur une période prolongée. Par exemple, un protocole dont le revenu mensuel passe progressivement de 500 000 $ à 2 millions $ sur six mois montre une croissance durable. En revanche, un protocole passant soudainement de 30 000 $ à 5 millions $ par semaine, puis retombant aussitôt, est probablement une anomalie passagère.
Dans le monde crypto, le temps s’accélère. Un mois de croissance continue équivaut à peu près à un trimestre en finance traditionnelle. Un protocole en croissance pendant six mois successifs peut être vu comme une entreprise ayant augmenté ses bénéfices pendant six trimestres consécutifs. C’est un signal fort.
2. Suivre simultanément les indicateurs de stock et de flux
- Indicateurs de stock (Stock Metrics) : TVL, intérêt ouvert, capitalisation stablecoin, trésorerie — ils indiquent combien de fonds sont actuellement détenus dans le protocole.
- Indicateurs de flux (Flow Metrics) : Frais, revenus, volume — ils mesurent l’activité réelle qui se produit dans le protocole.
Les deux sont essentiels.
Les indicateurs de flux sont plus faciles à manipuler. Un protocole peut gonfler artificiellement son volume grâce à des incitations ou du wash trading (transactions fictives), phénomène malheureusement courant. En revanche, la liquidité est difficile à fabriquer. Faire venir des dépôts réels et les maintenir demande une utilité réelle ou des rendements attractifs.
Lors de l’évaluation d’un protocole, choisissez toujours au moins un indicateur de stock et un de flux. Par exemple :
- Pour un DEX de perps : intérêt ouvert et volume.
- Pour un protocole de prêt : TVL et frais.
- Pour une blockchain : capitalisation stablecoin et revenus applicatifs.
Si les deux catégories montrent une croissance, le protocole se développe réellement. Si seul le flux augmente alors que le stock stagne, méfiez-vous : manipulation possible. Si seul le stock augmente, cela peut indiquer que les dépôts proviennent principalement de quelques « baleines ».
3. Prendre en compte les déblocages de jetons et les incitations
Les déblocages de jetons exercent une pression vendeuse. Chaque semaine, une partie des jetons attribués est vendue. Sans demande compensatoire, le prix du jeton baissera.
Avant d’investir, examinez le calendrier de déblocage. Un protocole dont 90 % du jeton est déjà en circulation subira peu de dilution future. En revanche, un protocole à 20 % avec un gros déblocage imminent présente un risque très différent.
De même, un protocole affichant de hauts revenus mais distribuant plus de jetons en incitations qu’il n’en retire des utilisateurs semble moins impressionnant. DefiLlama suit cela via l’indicateur « Earnings », qui soustrait les coûts d’incitation des revenus. Exemple : un protocole peut générer 10 millions $ de revenus annuels, mais distribuer 15 millions $ en récompenses.
Bien que les incitations soient une stratégie efficace pour lancer un protocole — et souvent nécessaire en phase initiale — elles créent une pression vendeuse qui doit être contrebalancée par une demande réelle.
Approfondir ses connaissances
Cet article couvre les indicateurs DeFi les plus courants, mais ce n’est qu’une introduction. Il y a beaucoup plus à explorer.
J’ai publié une formation complète sur YouTube expliquant en détail l'utilisation de DefiLlama : filtrer les protocoles sous-évalués, évaluer les blockchains, repérer les nouveaux projets et éviter les erreurs courantes. Vous pouvez cliquer ici pour la visionner.
Si vous souhaitez recevoir régulièrement des guides sur l’analyse DeFi, la construction de portefeuille et la recherche onchain, je publie fréquemment sur mon Substack. Rendez-vous sur newsletter.dynamodefi.com.
Les données sont là, devant vous. L’essentiel est de savoir les utiliser.
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