바이트맥스 창립자: 지속적인 하락도 불장에 대한 믿음을 꺾지 못했다
저자: 아서 헤이스, BitMEX 창립자
번역: 우주청, 우설블록체인
3주 전, 나는 '혼돈(Maelstrom)'이라는 제목의 글을 썼다. 그 글에서 나는 내 암호화 자산 포트폴리오를 비트코인과 이더리움, 그리고 내가 믿는 일부 알트코인에 집중하는 사고방식을 설명했다.
많은 사람들이 나의 솔직한 견해와 시각을 높이 평가했지만, 동시에 일부 사람들은 정확히 지적했다. 즉, 내 비관적인 글이 비트코인과 이더리움이 최고점(ATH) 대비 30% 이상 하락한 후 몇 주 만에야 발표되었다는 점이다. 이것이 바로 내가 수필를 쓰는 이유다. 나는 독자들이 설득당할 수 있도록 논리와 증거를 바탕으로 글을 쓴다. 나는 시장 타이밍을 정확히 맞추도록 도와주는 존재가 아니라, 당신의 기존 관점을 도전하고, 거래자 또는 투자자로서 성장하도록 돕고자 한다.
암호화 자본시장은 지구상에서 마지막으로 남은 자유 시장이다. 다른 모든 주요 자산군과 이를 거래하게 해주는 중개기관들은 이미 각국 정부와 중앙은행 관료들의 정치적 목표물이 되었다. "어떤 지표가 목표가 되면, 그 지표는 더 이상 좋은 지표가 아니다" — 굿하트의 법칙(Goodhart's Law).
주식, 고정수익 상품 및 외환 시장은 중앙은행과 '너무 커서 실패할 수 없는(too big to fail)' 은행들에 의해 깊이 개입되고 있다. 이는 곧 그들이 납세자의 등을 의지해 무제한 레버리지를 운용할 수 있음을 의미하며, 그 결과로 마구잡이 인플레이션이 발생한다. 이러한 은행들의 대차대조표는 정치적 안정성을 실현하기 위한 자산 가격을 고정시키는 데 사용된다. 이는 부유층에게 유리하다. 어떤 사회에서든 금융자산의 소유는 가장 부유한 10%, 심지어 1%의 시민들에게 극도로 집중되어 있기 때문이다.
암호자산은 전통금융(TradFi) 체계 밖에 완전히 위치하므로 주식이나 채권보다 먼저 시장 정리 수준을 찾게 된다. 암호자산은 이제 우리 같은 일반인, 헤지펀드 매니저, 소수의 세일즈 사이드 은행이 거래하는 진정한 자산군이 되었다. 마지막 진정한 자유시장으로서 암호자산은 다른 모든 자산보다 먼저 현재의 거시경제 환경을 반영하는 등락의 정리 가격을 찾아낼 것이다.
나는 위의 관점을 확신하지만, 동시에 한 가지 딜레마에 봉착했다.
올해 처음 3주 동안 암호자산 시장은 크게 하락했다. 미국 주식시장 — S&P 500 지수와 나스닥 100 지수 — 는 여전히 역대 최고치보다 다소 낮은 수준이다. 주식시장은 분명 아직 진정한 베어마켓에 들어서지도 않았다. 하지만 암호자산 보유자들이 입은 자본 손실은, 연준(Fed)이 새로운 인플레이션 억제 조치로 달러 유동성을 회수할 경우 단기적으로 주가 지수 보유자들에게도 충격을 줄 것임을 시사한다.
좋다. 하지만 연준은 아직 채권 매입을 중단하지도 않았고, 정책금리를 올리지도 않았다. 만약 내가 3월 회의까지 기다려 연준의 금리 인상이 예측되는 시점에 매수한다면, 너무 탐욕스러운 탓에 '더러운 법정화폐'를 '깨끗한 암호자산'으로 교환할 절호의 진입 기회를 놓칠까? 나는 부정할 수 없다. 비트코인이 3만 달러 아래, 이더리움이 2000달러 아래에서 거래된다면, 구매 버튼을 누르는 내 손가락이 매우 들뜨리라는 사실을. 그러나 이런 조급함이 내 머릿속 미래 확률 분포와 일치하는가?
이 글은 언제 바닥을 잡아야 할지 결정할 때 더 유연한 사고를 갖도록 독자들을 돕고자 한다.
지난주 미국 대통령은 별도의 기자회견을 열고 인플레이션 억제는 전적으로 연준의 책임이라고 단언했다. 당신이 연준이 미국의 높은 인플레이션에 100% 책임이 있다고 믿든, 아니든 간에, 연준은 정책적으로 금리를 인상해야만 한다. 연준은 어떤 정책에도 100% 결코 약속하지 않으며 항상 여지를 남겨두고 있어 금융시장에 중대한 사건이 발생하면 마음을 바꿀 수 있다.
문제는 다음과 같이 바뀐다: 연준이 3월 회의 이전에 공개적으로 긴축 통화정책 방향을 변경할 수 있을까? 3월 회의에서는 모두가 연준이 정책금리를 0.25% 인상할 것으로 예상하고 있다. 다음은 연준이 정책 방향을 바꿀 수 있는 세 가지 상황이다:
1. S&P 500 지수와 나스닥 100 지수가 사상 최고치에서 최소 30% 이상 하락 (S&P 500 지수 기준 3,357 포인트, 나스닥 100 지수 기준 11,601 포인트).
2. 미국 재무부 혹은 머니마켓 붕괴.
3. 투자등급 및 투기등급 채권의 스프레드가 급격히 확대.
나는 첫 번째와 두 번째 상황이 미국은 물론 세계 경제 모델에 미치는 중요성에 대해 이미 상세히 설명했다. 이 중 어느 하나라도 발생하면 연준이 집권당의 정치적 의지에 반하여 다시 인쇄기를 작동시킬 가능성이 있다는 것은 널리 알려져 있다. 덜 논의되는 영역은 기업 신용 부문인데, 그 이유는 2020년 3월 연준이 시장을 국유화하면서 이 문제를 해결했다고 모두가 생각하기 때문이다.
연준은 모든 투자등급 채권을 지원하고 투기등급 채권도 매입할 수 있다고 선언함으로써 미국 기업채 시장을 국유화했다. 다음 두 장의 차트는 국유화가 CDS 스프레드를 어떻게 압축시켰는지를 보여준다. CDS 스프레드는 특정 등급의 기업이 채권 발행 시 얼마의 이자를 지불해야 하는지를 나타내는 훌륭한 지표다.
투기등급 베이시스 포인트
투자등급 베이시스 포인트
불명확한 정도의 팬데믹(빨간색 변화 부분) 앞에서 시장은 기업 차입자들이 높은 이자를 지불할 것을 요구하기 시작했다. 연준은 "아니, 아니, 아니, 아니"라며 시장 수준은 잘못됐다고 말했다. 무제한 인쇄를 통해 이를 국유화하자 스프레드는 하락했고, 대기업은 느슨한 차입 조건을 유지할 수 있었다. 불행하게도 소기업은 기관 신용시장에 접근할 수 없었기에 피해를 입었다. 최근에야 시장이 횡보하기 시작했다.
연준이 공개적으로 자산부 축소를 언급한다면, 어떻게 기업 채권 발행 지원 약속을 계속 유지할 수 있겠는가? 그러한 지원은 연준이 정의한 모든 적격 기업채를 매입하거나 매입을 위협함으로써 이루어져야 한다. 시장은 이미 이러한 불일치를 인식했고, 수익률은 소폭 상승하기 시작했다.
이는 문제가 될 수 있다. 2022년 동안 약 3324.2억 달러 규모의 비금융 미국 기업채가 만기 도래할 예정이기 때문이다(출처: 블룸버그). 기업들은 현금으로 투자자에게 상환하거나 새 채권을 발행해 오래된 채권을 갚아야 한다. 2021년 발행 통계를 기준으로(출처: SIFMA), 연장이 필요한 채무 총액은 연간 총 부채의 17%를 차지한다.
임금과 원자재 인플레이션의 부정적 영향을 상쇄할 수 있는 가격결정권을 가진 기업은 드물며, 이는 필연적으로 수익률 압박을 초래한다. 따라서 미국과 세계를 휩쓸고 있는 인플레이션이 지속됨에 따라 채권 보유자에게 상환할 수 있는 자유현금흐름은 줄어들게 된다. 만약 연준이 자산부 확대로 스프레드를 적극적으로 억제하지 않는다면, 시장은 신규 발행 채권에 더 높은 금리를 요구할 것이다.
연준에게 가장 두려운 시나리오는 긴축 통화정책에 대한 시장의 기대가 앞서고 기업채 금리가 점점 더 높아지는 상황이다. 기업이 스스로 자금을 조달할 수 없다면 활동을 줄이게 되며, 이는 정치적으로 매우 부적절한 시기에 실업을 의미한다. 인플레이션이 반드시 실업을 초래하지는 않지만, 사업이 시장이 요구하는 금리 수준을 감당할 수 없어 자금조달이 불가능해지면 직원을 해고하게 된다.
내 생각에 정치적으로 7%의 실업률은 7%의 인플레이션보다 훨씬 더 악랄하다. 연준과 그들의 정치적 중개자들은 곧 선택을 강요받을 것이다. 계속된 인플레이션을 감수할 것인가, 아니면 신용시장 붕괴 이후의 실업 대란을 감수할 것인가. 나는 완화적 통화정책이 다시 회복될 것이라고 내기를 건다. 우리가 아는 바와 같이 이것은 암호화 시장에 긍정적이다. 시장 상황은 매우 빠르게 변하며, 만약 시장이 연준이 기업채 발행을 지원하지 않을 것이라고 믿게 된다면 스프레드는 급격히 확대될 것이다.
이 전략은 연준이 공식적으로 입장 변화를 선언할 때까지 기다리는 것이 아니라, 이러한 지표들이 제공하는 신호를 활용해 정책 전환의 조짐을 포착하는 것이다. 암호자산은 이러한 신호를 포착하며, 연준이 공식적으로 정책 변화를 발표하기 전에 상승할 것이다.
지지선: 비트코인 28,500달러, 이더리움 1,700달러.
나는 이 수준들이 재검증되기 전까지는 시장이 바닥을 치지 않을 것이라고 본다. 만약 지지선이 지켜진다면 훌륭하다, 이 문제는 해결된 것이다. 만약 그렇지 않다면, 나는 비트코인과 이더리움이 정리매도되며 각각 2만 달러와 1,300달러까지 하락할 것이라 믿는다. 비트코인과 이더리움이 2017년 ATH(각각 2만 달러와 1,400달러) 아래로 떨어지는 상황은 아예 고려하고 싶지도 않다.
또한 비트코인과 이더리움이 다시 3만 달러와 2,000달러 아래로 떨어지지 않을 가능성도 있다. 시장은 결코 예상대로 움직이지 않는다. 그렇다면 시장은 이전 저점에 대한 명확한 재테스트 없이 진행될 수 있으며, 이는 복잡한 상황이 된다. 당신이 자본시장에 대해 어떤 이념적 관점을 가지고 있느냐에 따라, 미결제약정 총량, 거래소의 스테이블코인 순유입, 특정 거래소의 자산 규모, 내재변동성과 실현변동성 등의 하나 이상의 통계지표를 확인할 수 있다.
연준이 수龙头를 열었을 때 비트코인과 이더리움이 현재 추세 채널의 하단을 지키는 상황을 상상할 수는 있지만, 나는 그것이 불가능하다고 확신한다. 우리는 언제 매수할지에 대한 자신감을 주는 신호들이 무엇인지 더 유연하게 사고해야 한다. 그래야 우리는 살 수 있고, 살 수 있고, 또 살 수 있는 것이다.
하지만 내가 이 글을 쓰고 있는 지금, 시장은 바닥이 없다. 전통시장은 아직 연준을 위협하지 못했으며, 인플레이션을 멈추게 할 만큼 충분하지 않다. 가격 흐름 측면에서, 나는 수년간 암호화 자본시장 참여자로서 경험해 왔다. 매도는 파도처럼 한 번, 또 한 번 밀려온다. 지난 주말은 혹독했지만, 불장의 영혼을 꺾지는 못했다.
기억하라, 한계 판매자가 가격을 결정한다. 만약 그들의 채권과 주식 포트폴리오가 타격을 받는다면, 소량의 암호자산을 보유한 기관들은 망설임 없이 그것을 토해낼 것이다. 그들은 아직 매도를 시작하지 않았다(주말에는 근무하지 않으니까). 또한 주류 금융 미디어의 부정적 헤드라인도 아직 이러한 매도자들에게 필요한 확인 편향을 제공하지 못했다. 상관관계는 곧 도래할 것이나, 아직 도래하지 않았다. 만약 S&P 500 지수와 나스닥 지수가 분기 말까지 계속 하락한다면 조심하라. 그것은 에르메스 넥타이로 기둥에 묶여 있거나, 루부토 하이힐로 땅에 박힌 상태일지도 모른다…
급등한 자산은 매도하고, 추가 하락을 피하라.
원문 링크：
https://cryptohayes.medium.com/bottomless-29160a0156cd
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