정량적 및 정성적 분석: 토큰과 프로토콜의 가치 해석
작성: Robert Mullins
번역: TechFlow
본문에서는 자본 자산의 인식된 가치에 기여할 수 있는 양적 요소들을 살펴볼 것이다. 정성적 요소와 양적 요소를 결합하면 왜 특정 토큰이나 프로토콜이 특정한 가치를 부여받는지 설명하는 데 도움이 된다. 이 두 측면은 동등하게 중요하며, 창업자들은 성공적인 Web3 비즈니스를 구축할 때 두 요소 모두에 동등한 주의를 기울여야 한다.
양적 요소
데이터 기반 자산 평가는 전통적인 금융 시스템에서 표준적인 평가 방법이 되었다. 유사 기업들의 주가수익비율(P/E)을 비교하거나, 할인된 현금흐름(DCF) 분석을 수행하거나, 주당순이익(EPS) 또는 기타 일반적인 양적 분석 방법을 사용하든 간에 말이다.
Web3 분야에서는 이러한 분석이 전통 금융 시스템만큼 흔하지 않다. DeFi, NFT 및 수천 가지의 다른 애플리케이션이 블록체인 상에 구축될 수 있게 해주는 스마트 계약 기술이 발전하기 이전에는, 양적 데이터 포인트는 토큰 이체와 마이너 또는 스테이커에게 지급되는 수수료에 의한 네트워크 사용에 한정되었다. 이제 시장이 성장함에 따라 양적 분석을 수행하는 데 필요한 데이터를 쉽게 확보할 수 있게 되었고, 토큰 가치의 이 구성 요소는 투자자들이 더욱 집중적으로 주목하는 대상이 될 것이다.
다음은 토큰 가치에 영향을 미치는 요소를 연구할 때 고려할 수 있는 몇 가지 양적 요소들이다.
총 잠금 가치(TVL)
총 잠금 가치(Total Value Locked, TVL)는 현재 프로토콜의 가치를 판단하는 기준 지표 중 하나다. 주로 DeFi 분야에 적용되며, 플랫폼에 잠겨 있는 모든 암호화 자산의 총 가치를 고려한다. 예를 들어 Aave에서 차입한 자산이나 Uniswap의 유동성 풀에 예치된 자산 등을 포함한다.
TVL은 일반적으로 제품-시장 적합도(Product Market Fit, PMF)의 지표로 작용하며, TVL이 가장 큰 프로토콜이 보안성과 사용 측면에서 가장 신뢰할 수 있다고 여겨진다. 이는 유동성이 가장 많이 활용되는 곳으로 이동하고, 그 결과 유동성 제공자에게 수수료가 발생하기 때문이다.
DeFi Llama는 현재 프로토콜의 TVL을 조사할 수 있는 유용한 리소스다.
사용자 수
특정 제품 또는 프로토콜의 사용자 수는 채택률과 해당 프로토콜의 PMF를 추론하는 데 사용할 수 있다. 이러한 데이터는 다른 지표들과 함께 사용하여 해당 제품이 경쟁사 대비 성장률을 달성했는지를 판단하는 데 활용할 수 있다. 프로토콜의 사용자 수는 Token Terminal에서 확인할 수 있다.
수익
Token Terminal은 수익을 "토큰 홀더에게 귀속되는 수수료"로 정의한다. 이 수익은 플랫폼 이용 시 발생하는 수수료에서 프로토콜이 포착하는 부분이다. 특정 프로토콜과 관련된 수익은 프로토콜(또는 토큰)이 포착하는 잔여 수익을 의미한다. 이 수익은 우리가 주가매출비율(P/S)에서 보는 매출(수수료)과 혼동해서는 안 된다. 수익은 다양한 이해관계자들에게 지급될 수 있는 수수료를 공제한 후 프로젝트에 귀속되는 순이익을 의미한다. 예를 들어 AMM에서 유동성 제공자가 거래 수수료의 일부를 받은 후 남은 수익이 프로토콜에 포착되는 것이다.
프로토콜의 수익을 모니터링함으로써, 해당 프로토콜이 수익을 창출하는 수익성 있는 프로토콜인지, 그리고 토큰이 사업 운영을 통해 가치를 포착하는지를 판단할 수 있다. 이러한 수익이 토큰에 의해 포착될 수도 있고 아닐 수도 있으며, 이는 토큰 설계 시 사용된 가치 포착 메커니즘에 따라 달라진다. 각 프로토콜의 가치 축적 메커니즘이 복잡하고 다양하기 때문에, 토큰이 어떻게 프로토콜이 생성하는 가치를 포착하도록 설계되었는지를 이해하는 것이 매우 중요하다.
시가총액/총잠금가치(MC/TVL)
완전희석 시가총액을 플랫폼의 총 잠금 가치로 나누어 유사한 프로토콜들을 평가하면 두 지표 간의 비율을 산출할 수 있다. 이 비율을 동일 업종의 경쟁사와 비교하면, 경쟁사 대비 해당 기업의 가치를 평가하는 데 활용할 수 있다.
가격/매출 비율(P/S)
주가매출비율(P/S)은 Token Terminal이 프로토콜 데이터를 바탕으로 산출하는 지표다. 이 비율은 완전희석 시가총액을 연간 수익으로 나누어 계산한다. 이 비율은 프로젝트가 창출하는 수익 대비 현재 평가 가치를 보여주며, 다른 Web3 기업들과 비교할 수 있다.
가격/수수료 비율(P/F)
P/S 비율과 유사하게, 가격/수수료 비율(P/F)은 완전희석 시가총액을 회사가 연간으로 발생시키는 수수료로 나누어 계산한다. 이러한 수수료는 유동성 제공자 등 관련 이해관계자들에게 지급되어 시스템이 원활히 작동할 수 있도록 한다. 예를 들어 AMM에서 발생하는 수수료가 여기에 해당한다. 이 비율은 프로젝트가 발생시키는 수수료 대비 평가 수준을 보여주며, 동일 업종 기업들과 비교할 수 있다.
할인된 현금흐름(DCF)
DCF는 투자의 미래 현금흐름을 기반으로 평가하는 방법으로, 미래 수익을 바탕으로 오늘날의 투자 가치를 예측하려 한다. 암호화폐는 역사적 데이터 부족, 높은 변동성, 그리고 새로운 기술과 관련된 위험이 크기 때문에, 이러한 일반적인 주식 평가 분석이 암호화폐에 적용된 사례는 거의 없다.
DCF의 전통적인 공식은 다음과 같다:
DCF = CF₁/(1+r)¹ + CF₂/(1+r)² + CF₃/(1+r)³ + … + CFₙ/(1+r)ⁿ
단, CF₁=첫 해 현금흐름, CF₂=두 번째 해 현금흐름, CF₃=세 번째 해 현금흐름, CFₙ=추가 년도 현금흐름, r=할인율.
할인된 현금흐름(DCF)은 할인율 r을 사용해 투자의 미래 현금흐름이 현재 가치가 있는지, 또는 해당 프로젝트가 추구할 만한 가치가 있는지를 판단한다. 초기 단계이자 불확실성이 큰 기업의 DCF를 수행할 때는, 초기 스타트업 투자와 관련된 위험에 맞는 할인율을 적용해야 하며, 이는 일반적으로 미래 현금흐름을 25%에서 50%까지 할인하는 방식으로 이루어진다.
Web3 기업, 특히 토큰은 통화 정책 측면에서 많은 세부적인 특성을 가지고 있어, 전통적인 공식이 암호화 토큰의 DCF 분석에 완전히 적용되기는 어렵다. 그러나 Token Terminal과 같은 데이터 소스 덕분에 데이터 접근성이 쉬워지면서, 전통적인 방법들이 조정되고 수정되어 Web3 분야를 보다 잘 분석할 수 있도록 변화할 것으로 예상된다.
창업자에게 주는 시사점
양적 데이터 포인트는 개별적으로 분석할 경우 활용도가 제한적이지만, 서로 결합하면 강력한 인사이트를 제공한다. 그러나 핵심은 각 요소를 적절히 가중치를 두고, 시장 상황에 맞게 조정하며 앞서 언급한 정성적 요소들과 함께 종합적으로 고려하는 것이다.
어떤 것에 가치를 부여하는 것은 상당 부분 개인의 관점과 편견에 좌우된다. 일부 투자자는 수익 배분형 기업을 더 중요하게 생각할 수 있고, 다른 이들은 업계 선도 프로젝트의 거버넌스 능력을 더 중시할 수 있다. 어느 쪽이 옳고 그른지는 없으며, 본문에서 제시한 모든 도구들은 투자자들이 기업이나 토큰을 평가하고 가치를 산정하는 데 사용하는 수단일 뿐이다.
창업자로서 이러한 정보를 이해하는 것은 필수적이다. 왜냐하면 이것이 투자자와 커뮤니티에게 전달할 스토리를 형성하기 때문이다. 정성적 데이터와 양적 데이터를 결합함으로써, 여러분의 회사와 제품이 왜 가치 있는지를 투자자에게 효과적으로 보여줄 수 있고, 이를 기반으로 마케팅 활동을 전개하며 매력적인 서사를 구축할 수 있다.
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