Ba ông lớn trong token hóa thị trường chứng khoán Mỹ, ai sẽ giành chiến thắng?
Tuyển chọn TechFlowTuyển chọn TechFlow
Ba ông lớn trong token hóa thị trường chứng khoán Mỹ, ai sẽ giành chiến thắng?
Giải thích chi tiết sự khác biệt giữa StableStocks, xStocks và Robinhood.
Chuyên sâu báo cáo Web3Bài viết: @BlazingKevin_, Nhà nghiên cứu tại Movemaker
Dưới kỳ vọng về "giảm thiểu quản lý" có thể đến từ Trump, lĩnh vực cổ phiếu được mã hóa vốn trầm lặng bấy lâu nay đang bùng cháy trở lại vào năm 2025 dưới diện mạo mới của RWA. Việc đưa tài sản thanh khoản cao nhất thế giới —— cổ phiếu Mỹ —— vào ngành tiền mã hóa, để người dùng tiền mã hóa toàn cầu có thể giao dịch mọi lúc mọi nơi, rõ ràng là một câu chuyện lớn và hấp dẫn.
Tuy nhiên, con đường này không hề bằng phẳng. Từ khái niệm STO ban đầu, đến các thử nghiệm tài sản tổng hợp trong mùa DeFi, rồi những nỗ lực ngắn ngủi của FTX và Binance, lịch sử cổ phiếu được mã hóa đầy rẫy biến động. Hiện nay, cùng với sự thay đổi tinh vi trong môi trường quản lý, một cuộc đua mới đã bắt đầu.
Trong cuộc đua này, ba lực lượng đang nổi lên, đại diện cho ba hướng đi hoàn toàn khác biệt: Cuộc "tấn công hạ chiều" từ gã khổng lồ môi giới internet Robinhood, mô hình "lego mở" xStocks (do Backed Finance phát hành, Kraken và các bên phân phối), và mô hình "lai" của tân binh bí ẩn StableStocks được hỗ trợ bởi Matrix Partners và các tổ chức khác.
Bài viết này sẽ đi sâu phân tích ba cỗ xe này, làm rõ cốt lõi pháp lý, mô hình kinh doanh và điểm khác biệt then chốt, đồng thời thảo luận ai có khả năng giành chiến thắng cao nhất trong trò chơi đánh cược rủi ro này.
Một, Bốn làn sóng của cổ phiếu được mã hóa
Để hiểu格局 cạnh tranh ngày nay, cần nhìn lại lịch sử. Sự phát triển của cổ phiếu được mã hóa trải qua bốn giai đoạn chính:
-
Giai đoạn nảy mầm STO (2017-2018): Khái niệm STO (phát hành token chứng khoán) xuất hiện, nhằm đưa chứng khoán truyền thống lên chuỗi theo cách tuân thủ quy định. Tuy nhiên, do thiếu tiêu chuẩn thống nhất, chi phí tuân thủ cao và thị trường thứ cấp thiếu thanh khoản, nỗ lực này nhanh chóng thất bại.
-
Giai đoạn thử nghiệm tài sản tổng hợp (Mùa DeFi 2020): Các dự án tiêu biểu như Synthetix và Mirror Protocol cố gắng tạo ra "tài sản tổng hợp" liên kết giá với cổ phiếu Mỹ thông qua việc thế chấp quá mức tài sản mã hóa. Mô hình này tránh được khó khăn quản lý khi sở hữu trực tiếp cổ phiếu, nhưng cuối cùng thất bại do không tìm được PMF. Nhu cầu giao dịch trên chuỗi không đủ khiến nhà tạo lập thị trường thiếu động lực, thanh khoản cạn kiệt, và phần lớn dự án ngừng niêm yết tài sản liên quan vì "xem xét quản lý".
-
Giai đoạn thử nghiệm CEX (2020-2021): Các sàn giao dịch tập trung như FTX và Binance thông qua hợp tác với tổ chức tài chính được cấp phép đã ra mắt cổ phiếu được mã hóa với quản lý tập trung. Mô hình này từng thu hút khối lượng giao dịch đáng kể (FTX đạt 94 triệu USD khối lượng giao dịch hàng tháng vào tháng 10/2021), nhưng do cạnh tranh trực tiếp với các sàn giao dịch truyền thống như Nasdaq, nhanh chóng đối mặt áp lực quản lý lớn. Dịch vụ của Binance chỉ hoạt động ba tháng đã phải dừng, còn hoạt động của FTX cũng chấm dứt cùng sự sụp đổ đế chế của nó.
-
Giai đoạn phục hưng RWA (hiện tại): Dưới kỳ vọng quản lý mới,赛道 được khởi động lại. Lần này, câu chuyện cốt lõi chuyển thành RWA, nhấn mạnh phát hành token được hỗ trợ 1:1 bởi cổ phiếu thật thông qua khung pháp lý tuân thủ, đặt an toàn tài sản và minh bạch lên hàng đầu.
Hai, Tổng quan格局 thị trường hiện tại
Theo dữ liệu từ RWA.xyz, tổng lượng phát hành thị trường cổ phiếu RWA hiện khoảng 374 triệu USD, nhưng tăng trưởng chậm. Thị trường mang đặc điểm phân mảnh:
-
Exodus (EXOD): Vốn hóa lớn nhất (khoảng 258 triệu USD), nhưng mô hình mang tính biểu tượng nhiều hơn. Người dùng có thể di chuyển cổ phiếu EXOD niêm yết tại NYSE lên chuỗi Algorand, nhưng đây chỉ là "bản sao số", không chứa bất kỳ quyền lợi nào trên chuỗi, cũng không thể giao dịch lưu thông trên chuỗi.
-
Dinari: Là ví dụ điển hình cho khám phá tuân thủ. Công ty đăng ký tại Mỹ và đã nhận được giấy phép quý giá là nhà môi giới - thương nhân. Tuy nhiên, để đáp ứng quy định nghiêm ngặt, các dShares phát hành không thể giao dịch tự do trên chuỗi, mọi giao dịch đều phải thực hiện qua trang web chính thức trong giờ giao dịch cổ phiếu Mỹ. Điều này khiến trải nghiệm sản phẩm không hơn gì các công ty môi giới truyền thống như Futu, giống như một công ty môi giới truyền thống sử dụng tiền mã hóa làm kênh nạp tiền, do đó quy mô thị trường luôn bị giới hạn.
-
Montis Group: Montis Group là nhà phát hành tài sản kỹ thuật số tại Anh, vốn hóa khoảng 55 triệu USD, chuyên "đưa lên chuỗi" các tài sản hiện thực như cổ phiếu và trái phiếu châu Âu. Tuy nhiên, tương tự trường hợp Exodus, Montis hiện chỉ thực hiện mã hóa cổ phiếu riêng của mình, và các token này không thể giao dịch tự do trên chuỗi. Đối với nhà đầu tư Web3 tìm kiếm thanh khoản và khả năng kết hợp, mô hình này hiện tại ít ý nghĩa thực tế.
Chính trong bối cảnh đó, sự xuất hiện của Robinhood, xStocks và StableStocks mang đến ba khuôn mẫu giàu trí tưởng tượng hơn cho thị trường.
Ba, Ba cỗ xe —— Phân tích sâu ba mô hình
Chúng ta sẽ phân tích ba đối thủ này từ ba khía cạnh: cốt lõi pháp lý, mô hình kinh doanh và khả năng kết hợp.
1. Robinhood: Hợp đồng phái sinh + B2C + Hệ sinh thái kiểm soát
-
Cốt lõi pháp lý và lộ trình tuân thủ: Trên toàn cầu không thiếu công ty khám phá con đường kết hợp "mã hóa + cổ phiếu", nhưng cách làm của Robinhood lại rất khác biệt. Thay vì phát hành trực tiếp token đại diện quyền sở hữu cổ phiếu, Robinhood chọn cách linh hoạt hơn: đi theo con đường phái sinh để ánh xạ tài sản cơ sở. Sản phẩm ra mắt tại châu Âu về bản chất không phải giao dịch chứng khoán, mà là hợp đồng tài chính OTC phát hành theo khung MiFID II của EU. Nói cách khác, người dùng không mua "token cổ phiếu", mà là một chứng từ số theo dõi biến động giá cổ phiếu cụ thể. Thiết kế pháp lý này giúp Robinhood tránh được rào cản tuân thủ chứng khoán phức tạp, mở rộng thị trường nước ngoài với阻力 thấp nhất.
-
Kiến trúc công nghệ và "vườn tường":
-
Lựa chọn chuỗi nền tảng: Về lựa chọn công nghệ, Robinhood tận dụng Arbitrum làm mạng triển khai. So với mainnet Ethereum, nó đạt hiệu suất cao hơn, chi phí giao dịch thấp hơn, đồng thời vẫn kế thừa bảo mật vững chắc từ Ethereum. Với chi phí Gas chỉ vài đô la, đã triển khai hàng trăm token, ưu thế hiệu suất rõ ràng.
-
Kiểm soát quyền hạn: Tuy nhiên, hệ thống này không phải khu vui chơi DeFi mở. Hợp đồng thông minh nội bộ viết sẵn quy tắc danh sách trắng nghiêm ngặt, mọi giao dịch đều cần xác minh bên nhận đã qua xác minh tuân thủ của Robinhood hay chưa. Nói cách khác, đây là một "khu vực kiểm soát" điển hình, người dùng phải hoàn tất KYC mới được vào, hệ sinh thái bị Robinhood kiểm soát chặt chẽ, do đó đánh đổi mất khả năng tương tác với thế giới DeFi bên ngoài.
-
Tham vọng tương lai: Điều thú vị hơn là bước đi tiếp theo của Robinhood. Công ty đang ấp ủ ra mắt mạng Layer 2 riêng —— Robinhood Chain —— dựa trên stack công nghệ Arbitrum. Động thái này không chỉ đơn thuần giảm chi phí, mà còn gửi tín hiệu mạnh mẽ hơn: Robinhood muốn nắm quyền chủ động ở tầng công nghệ nền tảng, tạo môi trường tùy chỉnh cho chiến lược RWA quy mô lớn trong tương lai.
-
Chiến lược sâu sắc và tầm nhìn: Nếu hiểu đơn giản mô hình này là "vườn đóng", thì đã đánh giá thấp tham vọng của Robinhood. CEO Vlad Tenev nhiều lần nhắc đến tầm nhìn "Capital as a Service" (Vốn như một dịch vụ). Mã hóa không phải chiêu trò, mà là công cụ quan trọng để Robinhood thúc đẩy dân chủ hóa tài chính, đặc biệt với các tài sản phi thanh khoản thường bị khóa trong tay nhóm người giàu. Hãy tưởng tượng nếu người dùng bình thường có thể gián tiếp tiếp cận cổ phần SpaceX hoặc OpenAI —— những gã khổng lồ chưa niêm yết —— thông qua token phái sinh, cấu trúc quyền lực thị trường vốn sẽ được xáo trộn.
Tất nhiên, thực tế không hoàn toàn lạc quan. Các công ty đầu tư tư nhân hàng đầu thường không thiếu vốn, do đó gần như không thể chủ động "mời dân chúng vào". Điều này có nghĩa giải pháp mã hóa phải vượt qua logic phát hành truyền thống mới chạm tới nhà đầu tư phổ thông. Nhưng mô hình này cũng tiềm ẩn rủi ro: Sau khi Robinhood ra mắt token liên quan OpenAI, phía công ty OpenAI ngay lập tức phát biểu bác bỏ liên quan, bộc lộ một vấn đề —— mô hình phái sinh có thể tồn tại khoảng cách lớn về minh bạch thông tin và nhận thức của nhà đầu tư.
Nếu so sánh với các nền tảng khác, điểm tiếp cận của Robinhood khác với các nỗ lực chứng khoán trên chuỗi truyền thống (như tài sản tổng hợp của Synthetix hay thị trường dự đoán của Polymarket). Nó không nhấn mạnh tính mở hoàn toàn của DeFi, mà dùng tổ hợp "tuân thủ mạnh + trải nghiệm người dùng cao" để chiếm lĩnh thị trường. Logic của nó giống như sự mở rộng của nền tảng fintech, chứ không phải chủ nghĩa nguyên giáo hoàn toàn trên chuỗi.
Nếu quản lý ngầm chấp thuận thậm chí dần chấp nhận, Robinhood sẽ dẫn đầu xây dựng cổng siêu cấp bao phủ nhà đầu tư cá nhân, tuân thủ và RWA, thậm chí có thể trở thành điểm khởi đầu đầu tiên cho nhà đầu tư cá nhân châu Âu-Mỹ bước vào tài chính được mã hóa.
Đánh giá một câu: Nỗ lực của Robinhood không đơn thuần là "đưa cổ phiếu lên blockchain", mà là một thí nghiệm sử dụng công nghệ mã hóa để tái cấu trúc mô hình phân phối phái sinh truyền thống. Nó dùng blockchain để nâng cao hiệu quả cung cấp sản phẩm và tuân thủ, mục tiêu vượt xa cộng đồng mã hóa, thực sự nhắm đến việc định nghĩa lại toàn bộ hệ thống tài chính toàn cầu.
2. xStocks: Token tài sản đảm bảo + B2B2C + Khả năng kết hợp hoàn toàn
-
Cốt lõi pháp lý và lộ trình tuân thủ: Trong赛道 cổ phiếu được mã hóa, vị trí của xStocks khá độc đáo. Khác với một số nền tảng chỉ cung cấp ánh xạ giá, nó đi theo con đường ánh xạ hoàn toàn tài sản thực. Toàn bộ kiến trúc do đội ngũ Backed Finance tuân thủ Thụy Sĩ xây dựng, tuân theo khung pháp lý DLT Thụy Sĩ, và sử dụng thực thể mục đích đặc biệt (SPV) đặt tại Liechtenstein để quản lý cổ phiếu thật. SPV này chỉ làm một việc —— nắm giữ tài sản cơ sở, và về mặt pháp lý hoàn toàn tách biệt khỏi chủ thể phát hành và nền tảng giao dịch. Nói cách khác, ngay cả khi bên vận hành gặp vấn đề, quyền lợi nhà đầu tư vẫn được bảo vệ độc lập. Nhà đầu tư nhận được không phải một "tờ giấy hợp đồng", mà là chứng từ nợ ưu tiên có bảo đảm tương ứng tài sản thực.
-
Kiến trúc công nghệ và độ minh bạch:
-
Lựa chọn chuỗi nền tảng: Về mặt công nghệ, xStocks phát hành token trên Solana. Lý do dễ hiểu: thông lượng cao, chi phí thấp, độ trễ xác nhận cực thấp, những đặc tính này rất phù hợp với giao dịch thường xuyên và trò chơi kết hợp DeFi.
-
Nền tảng minh bạch: Để nhà đầu tư tin rằng token thực sự có dự trữ thật, xStocks sử dụng Chứng minh Dự trữ (Proof of Reserves) từ Chainlink, bất kỳ ai cũng có thể kiểm tra tình trạng dự trữ trên chuỗi bất cứ lúc nào, giúp "token tài sản" thêm một lớp đảm bảo minh bạch.
-
Hợp đồng mở: Mặt khác, với tư cách token SPL tiêu chuẩn, token xStocks có thể lưu thông tự do trên Solana, dễ dàng kết nối với các giao thức DeFi bản địa như Jupiter, Kamino, có khả năng kết hợp hoàn toàn.
-
Chiến lược sâu sắc và tầm nhìn: Nhìn từ góc độ thương mại, xStocks không phải vòng khép kín trực tiếp面向 C, mà dùng logic phân phối B2B2C. Việc mua/bán token thị trường sơ cấp do Backed Finance thực hiện với tổ chức, còn giao dịch thị trường thứ cấp dựa vào các sàn như Kraken, Bybit. Như vậy, nó vừa thu hút được tổ chức chuyên nghiệp, vừa tiếp cận lượng lớn nhà đầu tư cá nhân qua sàn giao dịch trưởng thành, cuối cùng giải phóng thanh khoản trong hệ sinh thái mở. Dữ liệu đã chứng minh tiềm năng của mô hình này: sau khi được các nền tảng chính thống hỗ trợ, khối lượng giao dịch hàng ngày từng vượt 6 triệu USD. Tầm nhìn dài hạn hơn là phát triển mô hình này thành "mã hóa như một dịch vụ", cung cấp công cụ chuẩn hóa đưa tài sản lên chuỗi cho tổ chức tài chính.
Cách đánh của xStocks tạo nên sự tương phản rõ rệt với Robinhood. Mô hình Robinhood giống như "số hóa phái sinh tài chính", dựa vào cơ chế danh sách trắng kiểm soát để giữ chân người dùng; trong khi xStocks là đưa tài sản thật lên chuỗi, duy trì tương tác hoàn toàn với DeFi. Điều này có nghĩa nó tự nhiên phù hợp hơn với câu chuyện "lego mở" của Web3, nhưng đồng thời phải gánh chịu vùng xám quản lý và vấn đề rủi ro lan tỏa trong môi trường mở.
Mô hình này có thể thành công hay không, phụ thuộc vào hai điểm:
1.Có thể thực sự xây dựng thanh khoản sâu hay không. Nếu tài sản được mã hóa chỉ phát hành một chiều, thiếu đối thủ giao dịch và cơ chế chênh lệch giá đủ, thì ý nghĩa thị trường sẽ rất hạn chế.
2. Có thể giành được sự khoan dung quản lý dài hạn hay không. Kiến trúc SPV hiện tại đã đạt cách ly pháp lý, nhưng nhận dạng "chứng khoán được mã hóa" của các quốc gia trong tương lai chưa thống nhất. Nếu xảy ra xung đột quản lý, hệ sinh thái có thể gặp biến động lớn.
Đáng chú ý, mô hình xStocks có thể gợi mở cho các kịch bản ứng dụng rộng hơn. Ví dụ, nó cung cấp khuôn mẫu có thể sao chép cho "token được đảm bảo bằng tài sản" ngoài stablecoin, đặc biệt phù hợp với việc mã hóa trái phiếu, ETF, thậm chí quỹ nghệ thuật. Khác với "token kiểm soát" do một sàn giao dịch đơn lẻ ra mắt, nó nhấn mạnh khả năng kết hợp tự do với module DeFi, điều này bơm nguồn thanh khoản mới cho toàn bộ hệ sinh thái mã hóa.
Đánh giá một câu: xStocks không phải đang tái tạo sàn giao dịch, mà đang cung cấp tầng tài sản mới cho DeFi. Nó cố gắng đưa giá trị tài chính truyền thống lên chuỗi một cách thật và minh bạch, và qua kết hợp mở tạo ra hệ sinh thái thị trường mới. Nếu nói hướng đi của Robinhood là "kinh doanh lên chuỗi", thì logic của xStocks giống như "tài sản lên chuỗi".
3. StableStocks: Sở hữu ủy thác + B2C + Cơ chế kết hợp nội bộ
-
Cốt lõi pháp lý: StableStocks áp dụng mô hình "sở hữu ủy thác + người thụ hưởng" độc đáo. Nền tảng thiết lập SPV chuyên biệt, hợp tác với công ty môi giới chứng khoán được cấp phép (ví dụ HABIT TRADE tại Úc) mở tài khoản tổ chức, thực sự mua và quản lý cổ phiếu. Cuối cùng nhà đầu tư không trực tiếp sở hữu cổ phiếu, mà hưởng quyền lợi tương ứng với tư cách người thụ hưởng. Cách sắp xếp này giúp StableStocks vận hành dựa trên hệ thống tuân thủ của đối tác mà không cần trực tiếp nắm giấy phép môi giới chứng khoán đầy đủ, cân bằng giữa tuân thủ và linh hoạt.
-
Mô hình kinh doanh: Định vị của StableStocks là mô hình B2C điển hình, nó gói gọn nạp tiền, giao dịch, quản lý, trò chơi phái sinh vào nền tảng riêng. Khác với một số giải pháp B2B2C, StableStocks thiên về tự phục vụ người dùng cuối. Về hệ sinh thái, nó gắn bó chặt chẽ với Binance và BNB Chain.
-
Khả năng kết hợp: Điểm khác biệt cốt lõi của StableStocks nằm ở chỗ, nó không theo đuổi khả năng kết hợp mở hoàn toàn bên ngoài, mà xây dựng hệ thống khép kín có thể kết hợp nội bộ. Token quyền lợi cổ phiếu mà người dùng nắm giữ có thể tiếp tục gửi vào "StableVault" của nền tảng, rồi đúc thành stStock có thuộc tính sinh lời. Đây là logic "công viên giải trí tài chính có tường" —— trò chơi bị giới hạn, nhưng trải nghiệm kiểm soát tốt hơn.
Nhìn từ góc độ hệ thống hơn, chuỗi mô hình của StableStocks có thể chia thành năm khâu then chốt:
Việc mua và nguồn gốc cổ phiếu đến từ cổ phiếu thật của công ty môi giới được cấp phép:
-
Habit Trade tại Úc (nắm 70%) chịu trách nhiệm kênh cổ phiếu Mỹ
-
Các ngân hàng truyền thống (như ANZ, DBS) cung cấp hỗ trợ thanh toán fiat và kênh vốn.
-
Nguồn gốc cổ phiếu thật, không phải tài sản tổng hợp.
Cơ chế thanh toán và quản lý: Cổ phiếu do SPV quản lý thống nhất, cách ly rủi ro;
-
Hợp tác với nhà thanh toán của Nasdaq, đảm bảo lưu chuyển tài sản cơ sở tuân thủ, ổn định.
-
Đảm bảo mối quan hệ 1:1, giảm rủi ro vi phạm đối tác.
Mã hóa và phát hành lên chuỗi: StableStocks ánh xạ cổ phiếu quản lý thành token cổ phiếu;
-
Phát hành token chạy trên BNB Chain, được ví Binance và hệ sinh thái giao dịch hỗ trợ;
-
Mỗi token đều có tài sản thực hỗ trợ, thuộc loại token tài sản đảm bảo tiêu chuẩn.
Stablecoin và cổng vào crypto: Kết nối với kênh stablecoin của Coinbase, người dùng có thể dùng USDC đổi trực tiếp sang token cổ phiếu;
-
Giải quyết rào cản chuyển đổi vốn giữa người dùng fiat và người dùng mã hóa.
Sử dụng và mở rộng đầu người dùng
-
Token cổ phiếu có thể nắm giữ, giao dịch trong ví Binance;
-
Ngoài đầu tư, còn có thể tích hợp vào module DeFi tự xây của StableStocks (stake, tăng cường lợi nhuận).
-
Trải nghiệm người dùng gần giống sự kết hợp "Robinhood + DeFi-lite".
StableStocks đi con đường "trung gian" —— không đóng kín như Robinhood chỉ để giao dịch, cũng không mở hoàn toàn như xStocks để kết hợp với toàn bộ lego DeFi, mà xây dựng hệ thống bán mở. Với nhà đầu tư tài chính truyền thống, nó cung cấp cách thức mới để bước vào thị trường chuỗi; với người dùng mã hóa, nó cung cấp cổng vào tiện lợi để tiếp cận các cổ phiếu blue-chip như Tesla, Apple, McDonald's. Điểm bán cốt lõi là:
-
Tuân thủ: Mượn hệ thống công ty môi giới được cấp phép;
-
Ổn định: Nhà thanh toán + quản lý SPV;
-
Dễ dùng: Vòng khép kín B2C;
-
Sáng tạo: DeFi-lite có thể kết hợp nội bộ.
Đánh giá một câu: StableStocks là con đường trung gian, cố gắng tìm sự cân bằng giữa sự dễ dùng đóng kín của Robinhood và sự phức tạp mở của xStocks. Nó đặt cược rằng người dùng muốn trải nghiệm "DeFi-lite" —— vừa tận hưởng lợi nhuận tăng cường từ DeFi, lại không phải gánh toàn bộ rủi ro và sự phức tạp của DeFi mở.
So sánh tam giác: StableStocks vs xStocks vs Robinhood
Bốn, Những rào cản cấu trúc khó vượt qua
Dù mô hình khác nhau, nhưng mọi giải pháp cổ phiếu được mã hóa hiện tại đều đối mặt với một số rào cản cấu trúc chung, khó giải quyết trong ngắn hạn:
-
Mâu thuẫn giữa giá trị cốt lõi và thanh khoản thực tế: Mọi nền tảng hiện tại đều đối mặt với nghịch lý cổ điển "con gà hay quả trứng". Một mặt, với người dùng đã có thể giao dịch cổ phiếu Mỹ thuận tiện, giá trị cốt lõi của cổ phiếu được mã hóa mơ hồ. Giao dịch trên chuỗi không chỉ chưa cung cấp mức phí tốt hơn, ngược lại do thiếu thanh khoản dẫn đến trượt giá cao hơn, trải nghiệm kém xa công ty môi giới internet trưởng thành. Mặt khác, chính vì thiếu giá trị cốt lõi mạnh mẽ để thu hút người dùng và vốn quy mô lớn, thanh khoản trên chuỗi mãi không thể sâu, tạo thành vòng lặp phản hồi tiêu cực tự củng cố: không có người dùng thì không có thanh khoản, không có thanh khoản thì càng khó thu hút người dùng. Trừ khi cung cấp tiện ích hoàn toàn mới và không thể thay thế cho người dùng hiện có, nếu không rất khó phá vỡ bế tắc này.
-
Thiếu sót cấu trúc: Về bản chất, cổ phiếu được mã hóa hiện tại chỉ là "bản sao số" của cổ phiếu thật, nhưng sự sao chép này có thiếu sót căn bản. Thứ nhất, cam kết giao dịch 24/7 phần lớn là ảo ảnh. Khi thị trường cổ phiếu cơ sở (như Nasdaq) nghỉ, nhà tạo lập thị trường trên chuỗi không thể phòng hộ rủi ro, chỉ có thể mở rộng chênh lệch cực đoan hoặc rút hẳn thanh khoản để tránh rủi ro, khiến hiệu quả giao dịch cuối tuần và sau giờ làm giảm sút nghiêm trọng. Thứ hai, các token này tách rời quyền cổ đông đầy đủ. Người dùng nhận được quyền yêu cầu giá trị kinh tế của cổ phiếu, chứ không phải quyền sở hữu đầy đủ bao gồm quyền biểu quyết.
-
Rủi ro tập trung dưới lớp vỏ "phi tập trung": Dù hoạt động trên blockchain phi tập trung, nhưng nền tảng tin cậy của các mô hình RWA này lại cực kỳ tập trung vào một loạt thực thể ngoài chuỗi. Dù là SPV phát hành token, ngân hàng bên thứ ba quản lý tài sản, công ty môi giới hợp tác thực hiện giao dịch, hay cây cầu nối giữa fiat và crypto, mỗi khâu đều là điểm lỗi tập trung tiềm năng. Nếu các thực thể tập trung này gặp thất bại vận hành, tranh chấp pháp lý, thậm chí phá sản, token trên chuỗi có thể lập tức mất nền tảng giá trị.
-
Nghịch lý tiềm tàng về khả năng kết hợp DeFi: Với các mô hình mở như xStocks, tầm nhìn tối hậu là trở thành "tiền lego" trong thế giới DeFi. Tuy nhiên, khả năng kết hợp này đối mặt nghịch lý nghiêm khắc. Một giao thức cho vay DeFi khi cân nhắc có nên chấp nhận TSLAx làm tài sản thế chấp hay không, không chỉ phải đánh giá rủi ro biến động giá cổ phiếu Tesla, mà còn phải đánh giá rủi ro nền tảng đến từ cấu trúc mã hóa —— tức rủi ro vi phạm của Backed Finance phát hành hoặc bên quản lý. Mức độ rủi ro kép "rủi ro tài sản + rủi ro nền tảng" này khiến các giao thức DeFi thận trọng cực độ khi tích hợp các tài sản RWA. Hơn nữa, địa vị pháp lý mơ hồ của các token này cũng khiến các giao thức DeFi e ngại, lo sợ bị trừng phạt quản lý vì "kinh doanh chứng khoán trái phép". Điều này giải thích vì sao đến nay chưa có giao thức DeFi chính thống nào lấy chúng làm tài sản thế chấp cốt lõi, con đường đến khả năng kết hợp thực sự vẫn còn dài.
Kết luận: Mô hình nào trong ba mô hình sẽ giành chiến thắng tương lai?
Chặng cuối của cuộc đua này có thể không phụ thuộc vào ai có cấu trúc pháp lý tinh vi hơn, mà là ai trước tiên tạo ra giá trị không thể thay thế cho người dùng.
-
Con đường chiến thắng của Robinhood nằm ở quy mô hóa. Nếu mục tiêu chỉ là cung cấp một hạng mục tài sản quen thuộc cho hàng chục triệu người dùng hiện có dưới hình thức mới lạ, thì nó có thể chiến thắng về số lượng người dùng.
-
Con đường chiến thắng của xStocks nằm ở hệ sinh thái hóa. Nếu câu chuyện "lego tài chính" thành hiện thực, tương lai có nhiều giao thức DeFi lấy nó làm tài sản thế chấp cốt lõi hoặc tài sản nền tảng, xây dựng quyền chọn, cho vay và sản phẩm cấu trúc trên chuỗi, thì nó sẽ giành lấy tương lai của Web3.
-
Con đường chiến thắng của StableStocks nằm ở trải nghiệm hóa. Nếu nó chứng minh được "DeFi-lite" là thị trường thực sự tồn tại, bằng cách cung cấp trải nghiệm "giao dịch + sinh lời" một cửa,门槛 thấp, nó có thể mở ra vùng biển xanh giữa người dùng chính thống và người dùng DeFi cứng cỏi.
Tóm lại, cái gọi là "cổ phiếu Mỹ trên chuỗi" vẫn đang ở giai đoạn thử nghiệm, hiện tại giống như một lớp bọc tài chính dưới khe hở quản lý hơn là công cụ thị trường trưởng thành. Nút thắt thực sự thay đổi trò chơi không nằm ở ai chạy thử nghiệm khái niệm trước, mà là ai có thể cung cấp hệ thống giao dịch hoàn chỉnh trên chuỗi bao gồm giao ngay, bán khống, đòn bẩy và quản lý rủi ro. Chỉ khi tính chơi và chức năng tài chính của cổ phiếu trên chuỗi thực sự sánh ngang hoặc vượt xa các công ty môi giới lâu đời trên Wall Street, cuộc chuyển đổi này mới bước vào giai đoạn thực chất. Xét về hiện tại, những người tiên phong mới chỉ vừa đặt bánh xe lên赛道, cuộc đua thực sự còn chưa bắt đầu.
Chào mừng tham gia cộng đồng chính thức TechFlow
Nhóm Telegram:https://t.me/TechFlowDaily
Tài khoản Twitter chính thức:https://x.com/TechFlowPost
Tài khoản Twitter tiếng Anh:https://x.com/BlockFlow_News
@MovemakerCN
