2년 만에 180억 달러 평가, FTX의 유니콘 성장기
암호화 세계에는 천재와 기적이 부족하지 않다.
2019년 5월, 암호화폐 거래소 FTX는 약세장 속에서 탄생했고, 2021년 8월에는 180억 달러의 기업 가치로 9억 달러 규모의 시리즈B 투자를 유치하며 소프트뱅크 그룹, 세쿼이아 캐피털, 라이트스피드 벤처스를 포함한 60개 이상의 투자기관을 끌어들였다.
이번 투자는 암호화 산업 역사상 최대 규모의 사모 지분 투자로 기록되었다.
1992년생인 FTX 창립자 샘 뱅크먼-프리드(SBF)는 수백억 달러에 달하는 암호화 자산을 축적하며 포브스 글로벌 부자 명단에 이름을 올렸다.
그렇다면 180억 달러의 유니콘이 왜 성장할 수 있었는가? 무엇을 제대로 했기에 가능했던 것일까?
참고: 이전에 일부 친구들이 현재 인터넷 및 블록체인 미디어의 콘텐츠 형태를 두고 "사후 분석"을 한다며 비판하기도 했다. 즉, 성과 이후에 이유를 찾으며 우연한 결과를 마치 필연처럼 합리화한다는 것이다. 이러한 비판은 수용하고 고민해볼 만하다. 하지만 우리는 또한 역사가 반복되진 않더라도 리듬을 맞춘다고 믿는다. 과거를 돌아보는 것은 더 나은 미래를 위한 것이며, 더 멀리 내다보기 위한 것이다. 앞으로 TechFlow는 정기적으로 암호화 유니콘 시리즈를 업데이트할 예정이다.
FTX의 탄생과 성장
FTX의 탄생은 번뜩이는 "천재적인 아이디어"에서 비롯된 것은 아니다. FTT 백서에 따르면, FTX는 당시 충족되지 못하던 암호화 산업의 수요가 낳은 산물이다.
당시 우리는 기존 주요 선물거래소들이 많은 문제점을 안고 있다는 것을 발견했다. 우리는 이들 거래소에 무수한 피드백을 보냈지만, 문제는 여전히 존재했고 개선되지 않았다. 따라서 기존 거래소들이 우리의 피드백을 받아들여 제품과 서비스를 개선하기를 기대하기보다는, 우리가 직접 문제를 해결하고 시장을 바꾸는 제품을 만들어내는 것이 더 낫다고 판단했다.
이런 생각에서 기존 선물거래소들과 완전히 차별화된 디지털 자산 파생상품 거래 플랫폼 FTX가 탄생하게 되었다.
2019년 5월이라는 시점에서 대부분의 사람들은 이것이 신뢰할 만한 창업 방향이라고 보지 않았다. 마치 당시 누군가 당신에게 "이더리움을 능가하는 공용 블록체인을 만들겠다"고 말했다면 아마 미친 짓이라 생각했을 것이다.
OKEx, 바이낸스, 후오비, 코인베이스, 비트파이넥스가 당시 업계의 거대 기업들로서 확고한 입지를 다지고 있었다. 이 시점에서 새로 진입하는 FTX가 어떻게 이런 거물들을 도전할 수 있겠는가?
"거래소 경쟁 구도는 이미 결정됐고, 새로운 거래소는 기회가 없다" — 이것은 당시 일부 투자자들이 FTX를 긍정적으로 보지 않은 이유였지만, 돌이켜보면 사실 이는 잘못된 전제였다. 왜냐하면 초기 FTX는 위에 언급된 거래소들과 완전히 동일한 경쟁 영역에 있지 않았기 때문이다.
창립 초기부터 FTX의 포지셔닝은 오직 하나였다—암호화폐 파생상품 거래소. 현물 거래와 파생상품 거래는 겉보기에 비슷해 보이지만 실질적으로는 매우 다르다.
현물 거래소의 비즈니스 모델은 상대적으로 단순하며, 주로 팀의 산업 감각에 의존한다. 반면 파생상품 거래는 복잡한 금융 모델과 제품 설계를 요구하며, 창립팀의 금융 DNA와 기술적 배경을 더욱 중시한다.
BitMEX의 경우, 창립자 아서 헤이스 역시 월스트리트 트레이더 출신으로, 영속계약(perpetual contract)을 통해 2019년 파생상품 거래소의 왕이 되었다. UI가 낙후되고 사용성도 좋지 않으며 모바일 앱조차 없었음에도 불구하고, 그들의 시장 지위는 흔들리지 않았다.
현물 거래소의 주요 고객층은 주로 개인 투자자이며, 간편하고 쉽게 사용 가능한 제품 경험을 필요로 한다.
반면 파생상품 거래소는 주로 기관, 전문 트레이더 및 일정 수준의 전문 지식을 갖춘 투자자를 대상으로 하므로, 목표가 단순한 편의성뿐 아니라 전문성과 정확성에도 있다.
따라서 당시 FTX의 핵심 경쟁자는 실제로 두 곳뿐이었다. 바로 BitMEX와 OKEx이며, 이 시장 자체가 여전히 초기 단계에 있었다.
이 점을 이해한다면 FTX와 이후 등장한 Bybit 등의 새로운 플레이어들이 성장할 수 있었던 이유를 알 수 있다. 암호화 파생상품 분야는 아직 완전 경쟁 상태(레드오션)가 아니며, 많은 수요가 여전히 충족되지 않고 있기 때문이다.
그렇다면 왜 하필 SBF와 그의 FTX가 성공했는가?
요약하자면, 주된 이유는 두 가지다:
(1) 유동성
앞서 언급했듯이, FTX는 SBF가 설립한 마켓메이커 Alameda Research의 거래 수요가 충족되지 않은 결과물이다. 따라서 FTX는 일종의 "황금 열쇠"를 물고 태어났다—Alameda Research로부터 받는 유동성 지원.
2019년 당시 Alameda Research는 이미 암호화폐 시장에서 가장 큰 유동성 공급자이자 마켓메이커 중 하나였다. 특히 2019년 7월, 바이낸스 현물시장에 7,500 BTC 규모의 초대형 매도 주문이 갑작스럽게 등장했을 때, Alameda Research는 불과 20분 만에 이 매도 물량을 모두 흡수해 화제가 되었다.
당시 Alameda Research 팀은 이 과정을 녹화하여 트위터에 게시했는데, 이는 바이낸스 창립자 CZ가 리트윗하며 칭찬하기도 했다.
기관 및 전문 트레이더에게 있어 유동성 또는 호가 깊이(depth)는 파생상품 플랫폼 선택 시 가장 중요한 요소이며, 이 외 다른 어떤 것도 우선시되지 않는다.
초기 FTX 출시 단계에서도 BitMEX의 BTC 영속계약을 제외하면, 그 유동성은 다른 모든 선물거래 플랫폼을 압도적으로 앞섰다. 이는 다른 신규 거래소들이 따라올 수 없는 핵심 강점이었다.
(2) 혁신과 타인 중심
워렌 버핏은 종종 "자신의 역량권 내에서 스윙하라"고 말한다. 초기 FTX 역시 이를 실천했다—파생상품에 집중하면서 이 분야에서만 혁신을 추구한 것.
2019년의 FTX가 치열한 시장에서 살아남기 위해 가졌던 유일한 길은 혁신뿐이었다.
우선 메커니즘 혁신으로는 청산 피해 분산 방지 장치와 중앙화된 증거금 풀 + USD 스테이블코인 통합 결제가 있다.
2019년, 계약의 청산(clearing) 문제는 뜨거운 이슈였다. 청산이란 선물계약 거래에서 사용자의 증거금이 완전히 소진될 뿐 아니라, 거래소에 오히려 돈을 빚지는 상황을 의미한다. 당시 각 거래소의 경영진들이 서로를 비난하며 논쟁을 벌이기도 했다.
FTX는 자체적으로 3단계 청산 모델을 개발해, 청산 손실을 최대한 줄일 수 있도록 했다.
첫 번째 방어선은 대부분의 청산 엔진과 유사하게, 실시간으로 사용자 포지션과 증거금률을 모니터링해 리스크를 관리한다. 두 번째 방어선은 시장 변동성이 극심할 때 FTX의 유동성 제공자가 자동으로 청산 위험이 있는 계정에 개입하는 것이다. 세 번째 방어선은 리스크 보험기금(risk insurance fund)으로, 청산 발생 시 사용자가 발생시키는 손실을 보상할 수 있다.
과거에는 일반적으로 개별 코인으로 개별 포지션을 개설하는 방식이었다. 예를 들어 BTC 선물 계약에선 증거금으로 BTC를 넣어야 했는데, 이는 포지션 조정이 어렵고 강제청산 위험을 높였다.
이와 달리 FTX는 새로운 메커니즘을 도입했다: 스테이블코인을 결제 수단으로 사용하고, 모든 선물 계약이 하나의 공통 증거금 지갑을 공유하도록 한 것.
사실 이는 많은 암호화 자산 투자자들의 실제 수요였으며, 이후 다른 거래소들도 이 방식을 채택하게 되었다.
제품 혁신 측면에서는 오늘날 익숙하게 여겨지는 USD 스테이블코인 선물 계약과 레버리지 토큰 역시 FTX가 처음 도입한 것이다. 특히 "절대 청산되지 않는" 레버리지 토큰은 현재 대부분의 거래소에서 표준 상품이 되었으며, 상당한 수익을 창출하고 있다.
FTX의 메커니즘 및 제품 혁신을 되돌아보면, 3단계 청산 모델, 통합 증거금 결제, USD 스테이블코인 선물 계약, 레버리지 토큰 등 모든 것의 핵심 철학은 하나뿐이다—투자자의 손실 및 강제청산 리스크를 최대한 줄이는 것.
일부 중소형 거래소가 제품 설계 및 운영 전략에서 "도박 본능을 자극하고 투자자가 더 큰 리스크를 감수하게 하는 것"을 추구한다면, FTX는 진정으로 투자자를 위한 제품 철학을 실현했다고 할 수 있다.
이것이 바로 SBF가 오랫동안 주장해온 '이타주의(altruism)'를 실천하는 방식일지도 모른다.
FTX.US의 확장
미국 시장을 겨냥해 SBF는 FTX가 아닌 독립된 플랫폼인 FTX.US를 별도로 출시했으며, 다양한 미국 규제 허가를 보유하고 있다.
9월 1일, FTX.US는 미국 상품선물거래위원회(CFTC)의 규제를 받는 암호화 파생상품 거래 플랫폼 LedgerX를 인수한다고 발표했으며, 해당 거래는 2021년 10월 이전에 완료될 예정이다.
SBF는 트위터를 통해 "역사상 가장 흥미진진한 발표 중 하나일 수 있다"라고 밝혔다.
대부분의 사람들이 이 소식의 중요성을 과소평가했을 가능성이 있다.
전 세계 암호화폐 거래소는 크게 두 가지로 나눌 수 있다: 미국 거래소와 비미국 거래소.
이유는 미국의 규제 준수 거래소가 더 높은 자본 프리미엄을 받기 때문이다.
예를 들어 코인베이스는 9월 12일 하루 거래총액이 약 29억 달러로 세계 8위였지만, 시가총액은 무려 500억 달러에 달한다.
8월, FTX.US 사장 브렛 해리슨은 인터뷰에서 FTX.US의 목표는 1년도 채 되지 않은 시간 내에 암호화 파생상품 거래를 제공하는 것이라고 밝혔다. 인수가 완료되면 LedgerX가 CFTC와 오랜 협력 관계를 맺어왔기 때문에 FTX.US는 관련 규제 허가를 거의 확실히 획득하게 될 것이며, 소매 및 기관 투자자들에게 비트코인과 이더리움의 옵션 및 선물 계약을 직접 제공할 수 있게 된다.
또한 2020년 5월 출시 이후 FTX.US의 거래량은 급격히 증가했으며, 9월 9일에는 사상 최고치인 7.9억 달러를 돌파했다.
동시에 미국 시장 공략을 위해 FTX.US는 다양한 스포츠 행사에 대규모 스폰서십을 진행하고 있다.
9월, FTX와 FTX.US는 세 차례 NBA 챔피언십을 이끈 스타 선수 스테픈 커리를 장기 파트너로 영입했다. 커리는 FTX의 지분을 받고 브랜드 앰배서더로 활동하며, 일부 연봉은 암호화폐로 지급받는다.
FTX.US는 19년간 1.35억 달러의 계약으로 NBA 마이애미 히트의 홈 경기장 명명권을 획득했는데, 이는 사상 최고가 명명권 계약 중 하나다.
FTX는 FTX.US와 함께 e스포츠 클럽 TSM과 10년간 2.1억 달러의 독점 명명권 계약을 맺었으며, '리그 오브 레전드' 개발사 라이엇 게임즈와도 7년간의 협약을 체결해 리그 오브 레전드 챔피언십 시리즈(LCS)의 스폰서십 권리를 확보했다.
코인베이스의 시가총액을 기준으로 볼 때, FTX.US가 파생상품 거래를 시작하면 현재의 고성장 추세를 감안하면 새로운 100억 달러급 유니콘이 '冉冉上昇'(급속히 부상)할 전망이다.
FTX.US의 성장은 FTX 전체 브랜드에 대한 시너지 효과도 가져올 것이다.
FTT 투자 분석
FTT는 FTX 생태계 전반의 가치 기반이다.
플랫폼 토큰 분석 시 나는 일반적으로 세 가지 측면을 살핀다: 거래소의 기본적 실적, 토큰의 가치 포획 능력, 그리고 미래 전망.
거래량은 거래소의 가장 중요한 기본적 실적이다.
2021년 4월, SBF는 트위터를 통해 FTX의 거래량이 전년 대비 8000% 증가했으며, 모든 거래 플랫폼 중 성장률이 가장 높다고 밝혔다.
현재 FTX의 전체 거래량은 업계 4위이며, 파생상품이 여전히 FTX의 핵심 사업이다.
코인지코 자료에 따르면, 2021년 9월 13일 기준 FTX의 파생상품 미결제약정은 전 세계에서 두 번째로 많으며, 바이낸스에 이어 2위다.
토큰의 가치 포획 측면에서 플랫폼 토큰은 크게 두 부분으로 나뉜다: 재무적 가치와 실용적 용도.
재무적 가치 측면에서 FTX는 FTT 소각을 통한 공급 축소 전략을 취하고 있으며, 유통량이 발행량의 50%까지 감소할 때까지 소각을 지속할 계획이다.
백서에 따르면 2019년 7월 29일부터 매주 월요일 FTX는 수익금으로 FTT를 회수해 소각하고 있는데, 회수 자금은 다음 출처에서 마련된다.
1. FTX 플랫폼 전체 수수료 수익의 33%
2. 리스크 보증금 순증분의 10% ("사회화된 수익")
3. FTX 플랫폼 기타 수익의 5%
공식 데이터에 따르면 2021년 9월 15일 기준 FTX는 누적 1300만 개 이상의 FTT를 소각했으며, 이는 10억 달러 이상의 가치에 해당한다.
실용적 가치 측면에서 FTT는 다음과 같은 여러 사용처가 있다.
1. 수수료 환급: FTT를 스테이킹하면 최대 0.003%의 지정가 수수료 환급 혜택을 받을 수 있다.
2. 선물 증거금: FTT를 직접 선물 계약의 증거금으로 사용할 수 있다.
3. 에어드랍 추가 보상: FTT 스테이킹 시 SRM 에어드랍 및 향후 추가 에어드랍 보상을 받을 수 있다.
4. 토큰 프리세일 추가 구매권: 스테이킹 사용자는 FTX 프리세일 구매권을 얻을 수 있다.
5. 출금 수수료 면제: 스테이킹 사용자는 매일 일정 횟수만큼 ERC20 토큰 출금 수수료를 면제받을 수 있다.
참고로 2021년 2월 말 이전까지 FTX는 모든 출금을 무료로 제공했는데, 이는 사실상 수수료 보조책으로, 누적 2000만 달러 이상의 가스비를 보조했다.
그러나 이후 이더리움이 잦은 혼잡을 겪으며 가스비가 급등하자 FTX는 ERC20 출금 무료 서비스를 조정不得不(불가피하게) 조정해야 했다. 그래도 ERC20 토큰 출금 수수료는 여전히 업계 최저 수준이며, 최소 10 USDT만 있으면 된다. 여기에 일정량의 FTT를 스테이킹하면 ERC20 토큰 출금 수수료를 거의 완전히 면제받을 수 있다.
전반적으로 FTT의 가치 상승은 FTX의 기본적 실적과 밀접하게 연결되어 있으며, 가장 큰 원동력은 실제 거래량, 특히 선물 계약의 미결제약정 및 거래량이며, 다음으로는 투자자 수 증가로 인한 FTT의 실수요 및 투자 수요 증가다.
FTX의 가치 포획 전략
평가 측면에서 FTT가 비판받는 점은 단지 거래소의 실용 토큰일 뿐, 공용 블록체인의 가치 포획 능력이 부족하다는 것이다.
이러한 인식은 다소 단편적일 수 있다. 대부분의 거래소 입장에서 EVM 호환 사이드체인을 구축하는 것은 매우 쉬운 일이기 때문이다. 오히려 더 깊은 질문을 던져야 한다: 공용 블록체인은 중앙화 거래소에게 과연 무엇을 의미하는가?
과거 중앙화 거래소는 투자자와 암호화 자산을 연결하는 거의 유일한 창구였으며, 상장권을 독점함으로써 수동적으로 수익을 얻을 수 있었다.
DeFi 시대가 도래하면서 유니스왑(Uniswap)과 같은 AMM 기반 DEX는 무허가 상장(no permission listing)을 가능하게 했고, 권한 분산은 중앙화 거래소의 상장 독점을 깼다.
둘째, 현물 거래 분야에서 거래소는 우수 자산에서 나오는 부의 효과를 경쟁한다. 상장권 독점이 사라지면서 우수 자산도 더 이상 중앙화 거래소에 완전히 의존하지 않게 되었다.
따라서 DeFi 시대에 중앙화 거래소는 두 가지 주요 불안감을 느낀다: 탈중앙화된 거래 환경과 우수 자산.
PC 시대에서 모바일 인터넷 시대로 넘어갈 때 텐센트가 위챗이라는 선착권을 가졌듯이, 각 거래소도 이제 DeFi 시대의 선착권이 필요하다.
FTX는 이미 그것을 손에 넣었다.
FTX 창립자 SBF는 곧바로 고성능 공용 블록체인 솔라나(Solana)의 지지자이기도 하며, 2020년 7월 이미 프로젝트 Serum의 탈중앙화 거래소 생태계 구축에 참여했다.
Serum은 솔라나 기반의 고성능 오더북 방식 DEX로, 솔라나 생태계의 핵심이다. 솔라나 기반 다른 프로젝트들은 Serum DEX의 체결 서비스, 유동성, 가격 데이터 등을 자유롭게 활용할 수 있다.
DeFi 환경은 확보되었고, 솔라나 생태계는 FTX에 다수의 우수한 생태 자산을 제공했다. IE0(Initial Exchange Offering)가 가장 직접적인 예시다.
크립토랭크(cryptorank) 통계에 따르면, 9월 12일 기준 FTX의 모든 IE0 프로젝트 평균 ROI(투자 수익률)는 4055%에 달한다.
따라서 FTX 입장에서는 굳이 EVM 사이드체인을 만들 필요가 없다. SBF가 솔라나 생태계에 대한 지지와 투자를 하고 있기 때문에, FTX는 잠재적인 DeFi 거래 환경과 우수 자산을 동시에 확보한 셈이다.
FTX의 한계와 미래
FTX의 강점은 더 이상 설명할 필요가 없지만, 한계 역시 명확하다.
초기 FTX가 전문 파생상품 거래에 특화되면서 트레이더의 수요에 맞추다 보니, 제품 설계 측면에서 웹과 앱 모두 다소 전문 트레이더 스타일이다.
FTX가 점차 대중화되면서 사용자층이 확대됨에 따라, 간편한 조작 방식에 익숙한 일부 투자자, 특히 동아시아 지역 투자자들에게는 FTX의 제품 경험은 불편하게 느껴질 수 있다.
이러한 점은 일부 사용자층의 거래 이용을 저해할 뿐 아니라, FTX의 현물 거래 사업 확장에도 걸림돌이 되고 있다.
FTX의 자체 통계에 따르면 9월 12일 기준 FTX의 총 거래량은 업계 4위다.
현물 거래 비율을 보면 바이낸스, OKEx, 후오비의 현물 거래량은 전체 거래량 대비 각각 32%, 35%, 36%인데 반해, FTX는 17%에 불과하다.
이것은 한계이기도 하지만, 동시에 새로운 성장 포인트가 될 수도 있다.
제품 측면에서 FTX가 자랑하는 점은 다음과 같다.
타사 대비 개발 주기가 더 짧고, 반복 업데이트 속도가 빠르며, 매일 새로운 제품 기능이 추가된다.
이는 곧 FTX가 시장 수요에 따라 제품, 특히 모바일 앱을 빠르고 지속적으로 최적화할 수 있음을 의미하며, 이는 현물 시장 확장에 도움이 된다. 만약 이 점이 돌파된다면 FTX의 제2의 성장 곡선이 될 수 있다.
따라서 향후 FTX를 주목해야 할 주요 포인트는 다음과 같다.
파생상품 분야의 지속적인 혁신
제품의 업그레이드 및 최적화
현물 시장 확장 – 제2의 성장 곡선이 될 가능성
FTX에 의해 지속적으로 발굴되는 우수 자산
FTX.US의 급속한 성장이 가져오는 브랜드의 산업 간 연계 효과
면책조항
본문은 사례 분석 목적으로만 제공되며, 어떠한 투자 권유 또는 행동 권고로 간주되어서는 안 된다.
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