토큰화된 미국 주식 시장의 현황과 전망 분석

2025.07.02

토큰화된 미국 주식 시장의 현황과 전망 분석

미국 주식의 토큰화 시장 규모는 매우 크지만, 현재 투자자가 선택할 수 있는 투자 대상은 많지 않다.

2025.07.02 - 09:02:09

美股代币化

Web3 심층 보도에 집중하고 흐름을 통찰

미국 주식의 토큰화 시장 규모는 매우 크지만, 현재 투자자가 선택할 수 있는 투자 대상은 많지 않다.

작성자: Lawrence Lee, Mint Ventures

최근 토큰화 미국 주식 분야에서 여러 가지 진전이 있었다.

중앙화 거래소 크라켄(Kraken)이 토큰화 주식 거래 플랫폼 xStocks 출시를 발표함
중앙화 거래소 코인베이스(Coinbase)가 토큰화 주식 거래에 대한 규제 승인을 신청한다고 발표함
공개 블록체인 솔라나(Solana)가 블록체인 기반 토큰화 미국 주식 상품 프레임워크를 제출함

미국 기반의 공개 블록체인과 거래소들이 토큰화 미국 주식 추진을 가속화하고 있으며, 최근 서클(Circle)의 상장 이후 열풍까지 더해져 토큰화 미국 주식의 전망에 대한 기대감이 커지고 있다.

사실 토큰화 미국 주식의 가치 제안은 매우 명확하다.

1. 거래 시장의 규모 확대: 현재 나스닥이나 뉴욕증권거래소(NYSE)가 제공하지 못하는 7×24시간, 국경 없이, 허가 없이 거래 가능한 장소를 제공함 (비록 나스닥이 24시간 거래를 신청 중이지만 실현 예상 시점은 2026년 하반기로 보임)

2. 뛰어난 결합 가능성(Composability): 기존 DeFi 인프라와 결합하여 미국 주식 자산을 담보, 증거금, 지수 및 펀드 상품 구성 등 다양한 방식으로 활용할 수 있으며, 현재 우리가 상상하지 못하는 새로운 활용법도 창출 가능함

수요와 공급 측면의 요구도 명확하다.

공급자(미국 주식 상장기업): 국경 없는 블록체인 플랫폼을 통해 전 세계 잠재 투자자에게 접근하여 더 많은 매수 수요를 확보함
수요자(투자자): 과거 여러 이유로 직접 미국 주식 거래가 어려웠던 투자자들이 블록체인을 통해 미국 주식 자산을 직접 배정하거나 투기할 수 있음

출처: 「미국 주식의 블록체인화와 STO: 아직 드러나지 않은 서사」

현재 관대한 암호화폐 규제 사이클 속에서 진전이 이루어질 가능성은 높다. RWA.xyz의 데이터에 따르면 현재 토큰화 주식의 시가총액은 3.21억 달러이며, 토큰화 주식을 보유한 주소 수는 2,444개이다.

거대한 시장 공간과 현재 제한된 자산 규모 사이에는 명백한 대비가 존재한다.

본고에서는 현재 토큰화 미국 주식 시장의 참여자들과 이 분야에 진입하려는 타사들의 제품 설계를 분석하고, 해당 개념 하에서 잠재적인 투자 대상을 정리하겠다.

본문은 필자가 게시 시점까지의 단계적 사고를 정리한 것이며, 미래에 변경될 수 있고, 견해는 매우 주관적이며 사실, 데이터, 추론 논리에 오류가 있을 수 있으므로, 모든 견해는 투자 권유가 아니다. 동업자 및 독자의 비판과 추가 논의를 환영한다.

Rwa.xyz의 데이터에 따르면, 현재 토큰화 주식 시장은 발행 규모 순으로 다음과 같은 프로젝트가 있다.

본고에서는 Exodus, Backed Finance, Dinari의 사업 모델을 소개하고(Montis Group은 유럽 주식을 대상으로 하며, SwarmX는 Backed Finance와 유사하지만 규모가 작음), 토큰화 미국 주식 사업을 추진 중인 다른 주요 참가자들의 진행 상황도 설명하겠다.

Exodus

Exodus(NYSE.EXOD)는 미국에 본사를 둔 비관리형 암호화폐 지갑 개발 회사로, 뉴욕증권거래소(NYSE)에 상장되어 있다. Exodus는 자체 브랜드 지갑 외에도 NFT 마켓플레이스 매직에덴(MagicEden)과 공동으로 지갑을 출시하기도 했다.

이미 2021년에 Exodus는 Securitize를 통해 일반주를 Algorand 체인으로 이전할 수 있도록 했으나, 체인으로 이전된 토큰은 체인 상에서 거래 또는 양도할 수 없었으며, 지배구조권이나 배당 등 기타 경제적 권리도 포함하지 않았다. 즉 Exodus 토큰은 현실 주식의 '디지털 분신'에 가까우며, 체인 상의 상징적 의미가 실제적 의미보다 컸다.

현재 EXOD 시가총액은 7.7억 달러이며, 이 중 약 2.4억 달러가 체인 상에 있다.

Exodus는 SEC로부터 자사 일반주를 토큰화하도록 승인받은 최초의 기업이다(또는 정확히 말하면, 토큰화 가능한 주식으로 NYSE에 상장된 최초의 기업). 물론 이 과정도 순탄치 않았으며, Exodus의 상장일은 2024년 5월부터 계속 연기되다가 12월에야 비로소 NYSE에 정식 상장되었다.

다만 Exodus의 주식 토큰화는 자사 주식에 한정되어 있으며, 토큰화된 주식은 거래할 수 없다. 따라서 웹3 투자자들에게는 큰 의미가 없다.

Dinari

Dinari는 미국에 등록된 회사로, 2021년 설립 이후 미국 내 규제 틀 안에서 주식 토큰화에 집중해 왔다. 2023년 1,000만 달러의 시드 펀딩과 2024년 1,270만 달러의 A라운드 펀딩을 완료했으며, 투자자로는 Hack VC, Blockchange Ventures, 코인베이스 CTO 발라지 스리니바산(Balaji Srinivasan), F Prime Capital, VanEck Ventures, Blizzard(Avalanche Fund) 등이 있다. F Prime은 자산운용 대기업 피델리티(Fidelity) 산하 펀드이며, 피델리티와 VanEck의 투자는 전통 자산운용기관이 토큰화 미국 주식 시장을 인정하고 있음을 보여준다.

Dinari는 미국 외 사용자만 이용 가능하며, 미국 주식 거래 절차는 다음과 같다.

사용자가 KYC 완료
사용자가 원하는 미국 주식을 선택하고, Dinari가 발행한 USD+(Dinari가 발행한 단기 국채 담보 스테이블코인, USDC로 교환 가능)를 지불
Dinari가 주문을 협력 증권사(Alpaca Securities 또는 Interactive Brokers)에 제출하고, 증권사가 주문을 실행한 후 주식은 수탁 은행에 보관되며, Dinari는 사용자에게 해당 dShares를 발행

현재 Dinari는 Arbitrum, Base, 이더리움 메인넷에서 운영 중이며, 모든 dShares는 현실 세계의 지분과 1:1로 대응된다. 사용자는 Dinari 공식 웹사이트에서 자신의 dShares에 대응하는 지분을 확인할 수 있으며, Dinari는 dShares 보유자에게 배당금 지급이나 주식 분할도 처리할 수 있다.

다만 dShares는 체인 상에서 거래할 수 없으며, 판매를 원할 경우 여전히 Dinari 공식 웹사이트를 통해 거래해야 한다. 실제 거래 절차는 구매 절차의 역순이다. 또한 dShares 거래는 미국 거래 시간을 따라야 하며, 거래 시간 외에는 매매가 불가능하다. 제품 형태 면에서, 직접 주식 거래 외에도 주식 거래 API를 제공하여 다른 거래 프론트엔드와 협업할 수 있다.

사실 Dinari의 사업 절차, 즉 "KYC → 환전 지불 → 규제 준수 증권사 정산"은 현재 미국 외 사용자가 미국 주식에 참여하는 주요 방법과 동일하며, 차이점은 사용자가 지불하는 자산 종류가 홍콩달러, 유로 등이 아닌 암호자산이라는 점뿐이며, 그 외 모든 것은 SEC 규제 틀에 따라 시행된다.

주로 미국 주식 토큰화를 다루는 회사로서 대부분의 프로젝트가 유럽에 법인을 두는 것과 달리 미국에 법인을 등록했다는 점은 Dinari가 자체 규제 준수 능력에 자신감을 가지고 있음을 보여준다. 이미 2023년에 정식 출시되었으며, 당시 암호화폐 규제에 엄격했던 전직 SEC 위원장 게리 젠슬러(Gary Gensler)조차 Dinari의 사업 모델에 문제를 제기하지 못했고, 새롭게 취임한 SEC 위원장 폴 앳킨스(Paul Atkins)가 취임 후 특별히 Dinari와 회의를 개최하며 시스템 데모와 관련 질의를 요청한 것도(출처), Dinari 제품의 규제 준수 무결성과 팀의 강력한 규제 리소스를 입증한다.

그러나 Dinari의 토큰화 미국 주식은 체인 상 거래를 지원하지 않아 암호화폐는 Dinari 입장에서 단지 입구와 결제 수단에 불과하며, 기능 면에서 부톤(Futu), 로빈후드(Robinhood) 등의 제품과 별 차이 없다. 목표 사용자 입장에서도 Dinari 제품 경험은 경쟁사 대비 우위가 없다. 홍콩 사용자 입장에서 Dinari에서 미국 주식을 거래하는 경험은 부톤에서 거래하는 것과 비교해 경험상 향상이 없으며, 융자융권(신용거래) 기능도 제공되지 않고, 오히려 더 높은 수수료를 지불해야 할 수도 있다.

이러한 이유로 Dinari의 토큰화 주식 시장 규모는 여전히 크지 않다. 현재 토큰화 주식 시가총액이 100만 달러를 초과하는 것은 MSTR 하나뿐이며, 10만 달러를 초과하는 것도 5개에 불과하고, 현재 대부분의 TVL은 변동 금리 국채 상품에 참여하고 있다.

Dinari 현재 토큰화 주식 시가총액 출처

종합적으로 Dinari의 토큰화 주식 사업 모델은 규제 당국의 인증을 받았지만, 규제를 엄격히 준수하다 보니 토큰화 주식이 체인 상에서 거래/담보로 사용되지 못해 결합성이 상실되었으며, 사용자가 dShare를 보유하는 경험은 전통 증권사보다 떨어져 웹3 주류 사용자들에게 매력이 크지 않다.

현재 시장 참여자 중 Dinari와 유사한 사례로는 밈코인 Stonks의 커뮤니티 프로젝트 mystonks.org가 있는데, 프로젝트 측이 공개한 준비금 보고서에 따르면 현재 미국 주식 계좌의 시가총액은 5,000만 달러를 초과하며, 사용자 거래 활동도 Dinari보다 더 활발하다.

다만 mystonks.org의 규제 구조에는 여전히 흠이 있어, 예를 들어 증권 수탁 계좌의 자격이 명확히 설명되지 않았거나, 준비금 보고서를 사용자가 검증할 수 없다는 문제가 있다.

Backed Finance

Backed Finance는 스위스 소재 기업으로, 역시 2021년 설립되었으며, 2023년 초 서비스 출시 후 2024년 Gnosis 주도로 950만 달러 펀딩을 완료했으며, Cyber Fund, Blockchain Founders Fund, Blue Bay Capital 등이 참여했다.

Dinari와 마찬가지로 Backed는 미국 사용자에게 서비스를 제공하지 않으며, 사업 절차는 다음과 같다.

발행자(전문 투자자)가 Backed Finance에서 KYC 인증 및 심사를 완료
발행자가 원하는 미국 주식을 선택하고 스테이블코인을 지불
Backed Finance가 주문을 협력 증권사에 제출하여 주식 구매를 완료한 후, 발행자에게 해당 주식의 bSTOCK 토큰을 발행
bSTOCK과 그 래핑 버전 wbSTOCK은 모두 체인 상에서 자유롭게 거래 가능(래핑은 주로 배당금 처리 등을 용이하게 하기 위함)하며, C단 일반 투자자는 체인 상에서 직접 bSTOCK 또는 wbSTOCK을 구매할 수 있음

Dinari가 C단 사용자가 직접 미국 주식을 구매하는 것과 달리, Backed Finance는 전문 투자자가 먼저 미국 주식을 구매한 후 C단 사용자에게 양도하는 방식으로 전체 운영 효율성을 크게 높이고, 24×7 거래 시간을 실현할 수 있다. 또 다른 중요한 차이점은 Backed가 발행한 bSTOCK 토큰이 제한 없는 ERC-20 토큰이라는 점으로, 사용자가 체인 상에서 LP를 구성하여 다른 사용자가 구매할 수 있게 된다.

Backed 토큰화 주식 유동성 출처

Backed Finance의 체인 상 유동성은 주로 SPX 지수, Coinbase, Tesla에서 발생하며, 사용자는 bSTOCK 토큰을 스테이블코인과 페어링하여 AMM 풀에 참여한다. 현재 유동성 풀의 총 TVL은 약 800만 달러이며, 평균 APY는 32.91%이다. 유동성은 Gnosis의 Balancer 및 Swapr, Base의 Aerodrome, Avalanche 체인의 Pharaoh에 분포되어 있으며, 특히 bCOIN-USDC 풀의 APY는 149%에 달한다.

Backed Finance는 bSTOCK 토큰의 체인 상 거래 기능을 전혀 제한하지 않아 사용자가 두 번째 경로로 bSTOCK을 보유할 수 있게 되었다.

즉 체인 상 사용자(무 KYC)가 USDC 또는 sDAI 등의 스테이블코인으로 bSTOCK을 직접 구매하는 것이다.

이는 사실상 KYC 제한을 돌파한 것으로, 거래 경험은 일반 체인 상 토큰 거래와 차이가 없어 웹3 사용자 사이에서 쉽게 보급될 수 있다. 제한 없는 ERC-20 토큰은 토큰화 주식 보유자에게 결합성의 문을 열어주는 동시에, 스테이블코인과 페어링하여 유동성 제공 시 평균 33%의 APY를 얻을 수 있다. 이것이 바로 Backed Finance의 TVL이 Dinari의 약 10배에 달하는 이유일 것이다.

규제 측면에서 Backed Finance의 법인은 스위스에 등록되어 있으며, 위의 「토큰화 주식에 대응하는 ERC-20 토큰 자유 양도」 사업 모델은 유럽 규제 당국의 승인을 받았다(출처). Backed Finance는 The Network Firm가 감사한 준비금 증명도 공개하고 있다.

다만 미국 SEC는 아직 Backed Finance의 사업에 대해 평가를 내놓지 않았으며, Backed가 거래하는 증권은 모두 미국 주식이다. 등록지인 스위스의 허가는 좋지만, 더 중요한 것은 미국 규제 당국이 이러한 사업 모델을 어떻게 평가하느냐이다.

다른 프로젝트 중 SwarmX는 사업 모델이 Backed Finance와 동일하지만, 사업 규모와 규제 세부사항 면에서 Backed Finance보다 큰 차이가 있다.

Backed Finance의 토큰화 주식 시가총액이 Dinari의 10배임에도 불구하고, 2,000만 달러 수준의 자산 규모와 800만 달러의 TVL은 여전히 낮으며, 체인 상 거래도 활발하지 않다. 그 이유는 다음과 같다.

체인 상에서 토큰화 주식의 활용 사례가 충분하지 않아 현재는 LP 제공 외에 다른 용도가 없으며, 결합성의 장점이 아직 완전히 발휘되지 않았다. 이는 관련 대출, 스테이블코인 프로토콜이 해당 모델의 합법성에 대한 우려 때문일 수 있다.
더욱 중요한 것은 유동성 부족이다. Backed 자체는 거래소가 아니며, 토큰화 주식 거래를 위한 '천연' 유동성을 제공하지 못하고, 현재 모델 하에서 유동성은 발행자에게 의존한다. 즉 발행자가 얼마나 많은 토큰화 주식을 보유하고, 얼마나 많은 유동성을 LP에 추가할 것인지에 달렸다. 현재까지 Backed의 발행자는 이 분야에 대한 추가 투자 의향이 없다.
SEC가 규제 틀을 더욱 명확히 하고 Backed 모델의 실행 가능성을 확인한다면, 위 두 가지 문제는 개선될 가능성이 있다.

xStocks

올해 5월, 미국 거래소 크라켄(Kraken)은 Backed Finance 및 솔라나(Solana)와 협력하여 xstocks를 출시한다고 발표했다.

6월 30일, xStocks 제품이 정식 출시되었으며, 협력사는 Backed, Kraken, Solana 외에도 중앙화 거래소 Kraken과 Bybit, 솔라나 기반 디센터럴라이즈드 거래소 Raydium, Jupiter, 대출 프로토콜 Kamino, Bybit 산하 Dex Byreal, 오라클 Chainlink, 결제 프로토콜 Alchemy Pay, 증권사 Alpaca 등이 포함된다.

출처: xStocks 공식 웹사이트

xStocks 제품의 법적 구조는 Backed Finance와 완전히 일치하며, 현재 200여 종의 주식 상품을 지원하며, Kraken의 거래 시간은 5×24이다. 협력 관계를 보면, Kraken, Bybit, Jupiter, Raydium, Byreal은 xStocks를 지원하는 거래소이며, Kamino는 xStocks를 담보로 사용할 수 있으며, Kamino Swap에서도 xStocks 거래가 가능하다. Solana는 xStocks가 운영되는 공개 블록체인이며, Chainlink는 준비금 보고를 담당하고, Alpaca는 협력 증권사이다.

현재 제품이 막 출시된 상태라 각종 통계 데이터가 미흡하며 거래량도 크지 않다. 그러나 xStocks는 Backed Finance 자체 제품에 비해 더 많은 핵심 협력사들을 보유하고 있다.

중앙화 거래소 측면에서 Kraken과 Bybit이 있어 기존 마이킹 메이커와 사용자를 유치해 xStocks에 더 나은 유동성을 제공할 가능성이 높다.

체인 상에서는 각 디엑스(Dex)와 Kamino가 있으며, Kamino는 토큰화 미국 주식에 대해 LP 제공 외 다른 활용 사례를 처음 제공했으며, 향후 다른 프로토콜도 xStocks를 지원해 결합성을 더욱 확장할 수 있다.

이런 관점에서 xStocks는 막 출시되었지만,笔者는 xStocks가 기존 참가자들을 빠르게 추월해 가장 큰 토큰화 미국 주식 발행사가 될 것으로 본다.

Robinhood

암호화폐 사업에 꾸준히 진출해 온 Robinhood도 2025년 4월 SEC에 보고서를 제출하여, SEC가 토큰화 주식을 포함한 RWA 규제 틀을 마련해 줄 것을 요청했다. 5월에는 블룸버그를 통해 Robinhood가 유럽 투자자들이 미국 주식에 투자할 수 있는 블록체인 플랫폼을 만들 계획이며, 후보 공개 블록체인은 Arbitrum 또는 Solana라고 알려졌다.

같은 6월 30일, Robinhood는 유럽 투자자를 위한 토큰화 미국 주식 거래 제품을 정식 출시하며, 배당금 지급을 지원하고 5×24 접속 시간을 제공한다고 발표했다.

Robinhood의 토큰화 주식 제품은 초기에는 Arbitrum 기반으로 발행되며, 향후 토큰화 주식의 기반은 Robinhood 자체 L2에서 운영될 예정이며, 이 L2 역시 Arbitrum 기반이다.

다만 Robinhood 공식 문서에 따르면 현재 토큰화 주식 제품은 진정한 의미의 토큰화 주식이 아니라, 해당 미국 주식 가격을 추적하는 계약이며, 관련 자산은 미국 면허 기관이 Robinhood Europe 계좌 하에서 안전하게 보유한다. Robinhood Europe이 계약을 발행하고 이를 블록체인에 기록한다. 현재 토큰화 주식은 Robinhood 내에서만 거래 가능하며 양도는 허용되지 않는다.

진출을 준비 중인 다른 참가자들

이전에 언급한 이미 구체적인 서비스를 출시한 프로젝트 외에도, 토큰화 미국 주식 사업에 진출하려는 여러 참가자들이 있다.

Solana

Solana는 토큰화 주식을 매우 중요하게 여기고 있으며, 앞서 언급한 xStocks 외에도 Solana 정책 연구소(Solana Policy Institute, SPI)를 설립하여 "Solana와 같은 분산 네트워크가 디지털 경제의 미래 인프라인 이유를 정책 결정자들에게 교육하는 것"을 목표로 하고 있다. 현재 추진 중인 두 가지 프로젝트 중 하나는 Project Open으로, "규제에 부합하는 블록체인 기반 증권 발행 및 거래를 실현하여 블록체인 기술을 활용해 더 효율적이고 투명하며 접근 가능한 자본시장을 창출하면서도 강력한 투자자 보호를 유지하는 것"을 목표로 한다. Project Open의 구성원은 SPI 외에도 솔라나 체인의 Dex Orca, RWA 서비스업체 Superstate, 로펌 Lowenstein Sandler LLP 등이 포함된다.

Project Open은 올해 4월부터 여러 차례 SEC 암호화폐 작업반에 공개적인 서면 의견을 제출했으며, SEC 암호화폐 작업반도 6월 12일 이들과 회의를 갖고 논의했고, 회의 후 Project Open 구성원들은 각각 사업에 대한 추가 설명서를 제출했다.

Project Open이 제창하는 토큰화 미국 주식 발행 및 거래 절차는 다음과 같다.

출처: SEC 공식 웹사이트 문서

절차 요약:

발행자는 사전에 SEC의 승인을 신청하고 승인을 받은 후 토큰화 미국 주식을 발행할 수 있음
토큰화 미국 주식을 구매하고자 하는 사용자는 사전에 KYC를 완료한 후 암호화폐로 위 발행자가 발행한 토큰화 미국 주식을 구매할 수 있음
SEC에 등록된 이전 대행사(Transfer Agent)가 체인 상에서 지분 이동을 기록함

Project Open은 특히 SEC가 스마트 계약 프로토콜을 통한 P2P 토큰화 미국 주식 거래를 허용해줄 것을 요청했는데, 즉 토큰화 미국 주식 보유자가 AMM에서 거래할 수 있도록 함으로써 체인 상 결합성의 문을 여는 것이다. 다만 문서가 제시한 프레임워크에 따르면, 토큰화 미국 주식 지분을 보유하는 모든 사용자는 KYC를 완료해야 한다. 위 절차를 실현하기 위해 Project Open은 18개월간의 면제 조치 또는 해석 지침(Exemptive Relief or Confirmatory Guidance)을 신청했다(자세한 내용은 참고자료 참조).

전반적으로 Project Open의 방안은 Backed Finance의 기존 방안에 KYC 요구를 보완한 것이다. 필자의 견해로는, 이런 방안은 현재 DeFi에 대해 관대한 SEC 임기 내에 통과될 가능성이 거의 확실하며, 유일한 의문은 통과 시기뿐이다.

Coinbase

이미 2020년 코인베이스가 나스닥 상장을 신청할 때, 그 신청서류에는 체인 상에서 토큰화된 COIN을 발행하려는 아이디어가 포함되어 있었지만 당시 SEC 요건을 충족하지 못해 포기했다. 최근 코인베이스는 SEC로부터 토큰화 주식 사업을 위한 무조치 서한(no-action letter) 또는 면제 조치(exemptive relief)를 신청하고 있다. 현재까지 상세한 문서 자료는 없으며, 보도자료를 통해 확인된 정보는 다음과 같다.

코인베이스의 토큰화 주식 거래 계획은 미국 사용자에게도 개방될 예정이다.

이는 현재 다른 토큰화 주식 시장 참가자들과의 주요 차이점이며, 코인베이스가 로빈후드 등 인터넷 증권사, 찰스 슈왑(Charles Schwab) 등 전통 증권사와 직접 경쟁할 수 있게 된다. 물론 이 점은 웹3 투자자보다 Nasdaq:COIN에 미치는 영향이 훨씬 크다.

Ondo

국채 기반 RWA 시장에서 성과를 거둔 Ondo(Ondo 관련 내용은 Mint Ventures 이전 글 참조)도 토큰화 미국 주식 사업을 계획하고 있다. 문서에 따르면 Ondo의 토큰화 미국 주식 제품은 다음과 같은 특징을 갖는다.

미국 외 사용자에게 개방
거래 시간은 24×7
토큰 실시간 발행 및 소각
토큰화 미국 주식 자산을 담보로 사용 가능

위 특징 설명에 따르면 Ondo의 제품은 솔라나가 제시한 신규 프레임워크와 유사하며, Ondo는 솔라나의 Accelerate 컨퍼런스에서 솔라나 네트워크에 토큰화 미국 주식 제품을 출시할 계획이라고 밝혔다.

Ondo의 토큰화 미국 주식 제품 Ondo Global Markets는 올해 말 출시 예정이다.

이상이 현재 토큰화 미국 주식 시장 현황과 진출을 준비 중인 몇몇 참가자들의 상황이다.

수요의 근본적인 동기를 보면, 사용자가 토큰화 주식을 구매하는 주요 목적은 주식 가격 변동에서 이익을 얻는 것이며, 관심은 거래소의 유동성, 지급 능력, KYC 면제 거래 여부에 있다. 반드시 규제 기관을 통해 토큰화되어야 하는지는 사용자가 신경 쓰는 사항이 아니다. 그래서 웹3 시장에서는 항상 파생상품 방식으로 사용자에게 미국 주식 거래를 제공하는 제품이 존재해왔다.

파생상품을 통해 미국 주식 거래 제공

현재 미국 주식 파생상품 서비스를 제공하는 주요 플랫폼은 Gains Network(Arbitrum 및 Polygon)와 Helix(Injective)가 있다. 이들 사용자는 실제 미국 주식을 거래하지 않기 때문에 미국 주식을 토큰화할 필요가 없다.

핵심 제품 로직은 퍼피츄얼 컨트랙트(perpetual contract) 로직을 미국 주식에 적용한 것으로, 일반적으로 다음과 같다.

거래 사용자는 KYC 없이 스테이블코인을 담보로 레버리지 거래 가능
거래 시간은 미국 주식 거래 시간과 동일
기준 가격은 Chainlink 등 신뢰할 수 있는 데이터 소스에서 직접 읽어옴
자금 조달료(funding rate)를 사용해 장내 가격과 공정 가격 간의 차이를 조정함

현재의 Gains와 Helix뿐 아니라 이전의 Synthetix와 Mirror까지, 합성 자산 형태로 미국 주식을 거래하는 플랫폼은 실제 높은 거래량을 가져오지 못했다. 현재 Helix의 미국 주식 제품 일평균 거래량은 1,000만 달러를 넘지 않으며, Gains의 일일 거래량은 200만 달러에도 미치지 못한다. 그 이유는 다음과 같을 수 있다.

이러한 형태는 명백한 규제 리스크가 있다. 실제로 미국 주식을 거래하지는 않지만, 사실상 사용자가 미국 주식을 거래하는 거래소가 되기 때문이다. 규제 당국은 어떤 거래소든 명확한 규제 요구가 있으며, KYC는 규제에서 가장 기본적인 항목이다. 이들 플랫폼은 규모가 작을 때는 규제 당국이 신경 쓰지 않을 수 있지만, 규모가 커지면 쉽게 규제의 표적이 될 수 있다.

또한 위 제품들은 사용자의 실제 거래 수요를 충족시킬 만큼 충분한 유동성을 제공하지 못한다. 위 제품 형태의 유동성은 전적으로 자체적으로 해결해야 하며, 제3자에 의존할 수 없고, 위 제품들은 사용자에게 실제로 사용 가능한 거래 깊이를 제공하지 못한다.

Helix의 미국 주식 및 외환 상품 거래량 및 거래량이 가장 높은 COIN의 오더북

중앙화 거래소 측면에서, 바이빗(Bybit)이 최근 출시한 MT5 기반 미국 주식 거래 플랫폼도 유사한 퍼피츄얼 컨트랙트 제품 로직을 따르며, 실제 미국 주식 거래는 하지 않고 스테이블코인을 담보로 지수를 거래한다.

그 외에도 아직 출시되지 않은 Shift 프로젝트는 자산 참조 토큰(Asset-Referenced Tokens, ART) 개념을 도입했는데, 이는 KYC 면제 미국 주식 거래를 실현할 수 있다고 주장한다. 제품 절차는 다음과 같다.

Shift가 미국 주식을 구매하고 이를盈透证券(Interactive Brokers) 등의 규제 준수 증권사에 담보로 맡기며, Chainlink를 통해 준비금 증명을 수행함
Shift가 준비금으로 확보한 미국 주식을 기반으로 자산 참조 토큰 ART를 발행하며, 각 ART 뒤에는 대응하는 미국 주식 자산이 있지만, ART는 토큰화된 미국 주식이 아님
C단 사용자는 KYC 없이 ART 토큰을 구매 가능

Shift의 방안은 ART와 하위 미국 주식의 100% 대응을 유지하지만, ART는 토큰화된 미국 주식이 아니며 주식 소유권, 배당권, 의결권을 갖지 않기 때문에 증권에 관한 각종 규제 규정이 적용되지 않아 KYC 면제 특성을 실현할 수 있다(출처).

물론 규제 논리상 ART가 증권 자산에 앵커링되는 것을 허용하지 않으며, Shift 팀이 어떻게 구체적으로 「ART가 미국 주식에 앵커링됨」을 실현할지, 그리고 구체적인 출시 제품이 위 절차대로 진행될 수 있을지 불확실하므로, 이 방안은 규제 조항의 일부 틈새를 통해 KYC 면제 미국 주식 거래를 실현하는 것으로 지속적인 관심이 필요하다.

시장은 어떤 토큰화 미국 주식 제품을 원하는가?

어떤 방식의 미국 주식 토큰화라도 그 핵심 절차는 다음 두 가지이다.

토큰화: 일반적으로 규제 준수 기관이 담당하며, 정기적으로 준비금 증명을 제공한다. 본질적으로 KYC를 완료한 사용자가 미국 주식을 구매한 후 체인에 올리는 것이다. 이 단계는 각 방안 사이에 큰 차이가 없다.
거래: C단 사용자가 토큰화된 주식을 거래하는 과정. 각 방안 사이의 차이는 주로 여기에 있다. 일부는 거래를 허용하지 않는다(Exodus), 일부는 전통 증권사 채널을 통한 거래만 허용한다(Dinari 및 mystonks.org), 일부는 체인 상 거래를 지원한다(Backed Finance, Solana, Ondo, Kraken). 더욱 특이한 경우로 Backed Finance는 현재 스위스의 규제 틀을 통해 KYC 없이 사용자가 AMM을 통해 직접 토큰화 미국 주식 제품을 구매할 수 있도록 지원한다.

C단 사용자 입장에서 토큰화 절차는 주로 규제 준수와 자산 안전성을 중시하는데, 현재 대부분의 시장 참가자들이 이 두 가지를 잘 보장하고 있다. 주요 관심은 거래 절차에 있다. Dinari처럼 전통 증권사 채널을 통해서만 거래할 수 있고, 자체적으로 토큰화 주식에 대한 유동성 마이닝, 대출 등 서비스를 제공하지 않는다면, 주식 토큰화의 의미는很大程度上(상당 부분) 상실되며, 규제 준수가 아무리 완벽하고 절차가 완비되어도 사용자를 유치하기 어렵다.

반면 xStocks, Backed Finance, Solana의 방안은 장기적으로 더 의미 있는 토큰화 미국 주식 방안이다. 토큰화된 미국 주식이 전통 증권사 채널을 거치지 않고 체인 상에서 거래됨으로써 DeFi가 제공하는 7×24 가용성과 결합성의 장점을 더욱 효과적으로 활용할 수 있다.

그러나 단기적으로 체인 상 유동성은 전통 채널의 유동성과 맞먹기 어렵다. 유동성이 낮은 거래소는 사실상 사용 불가능하며, 토큰화 미국 주식을 제공하는 장소가 더 많은 유동성을 유치하지 못한다면, 토큰화 미국 주식의 영향력도 확대되기 어렵다. 그래서笔者는 xStocks가 빠르게 토큰화 미국 주식 시장에서 선두로 나설 수 있을 것으로 본다.

이런 관점에서 규제 틀이 점차 명확해지고 토큰화 미국 주식 제품이 진정으로 웹3에서 보편화된다면, 궁극적으로 더 많은 거래 시장 점유율을 차지할 것은 아마도 현재 유동성이 더 좋고, 더 많은 트레이더 사용자를 보유한 거래소들일 것이다.

사실 지난 사이클의 소수 사례에서도 알 수 있다. Synthetix, Mirror, Gains는 모두 2020년 미국 주식 거래 제품을 출시했지만, 가장 큰 영향력을 가진 미국 주식 거래 제품은 FTX였다. FTX의 방안은 현재 Backed Finance의 방안과 유사하지만, FTX의 주식 거래량과 AUM은 후발주자인 Backed Finance를 훨씬 상회했다.