약세장에서의 수입 불안 속에서 각 프로젝트는 어떻게 생계 문제를 해결하고 있는가?

2025.03.31

약세장에서의 수입 불안 속에서 각 프로젝트는 어떻게 생계 문제를 해결하고 있는가?

암호화 산업은 투명성을 강조하지만, 대부분의 프로젝트는 자신들의 스토리에 유리할 때만 데이터를 공개한다.

2025.03.31 - 04:15:21

熊市

Web3 심층 보도에 집중하고 흐름을 통찰

암호화 산업은 투명성을 강조하지만, 대부분의 프로젝트는 자신들의 스토리에 유리할 때만 데이터를 공개한다.

저자: @desh_saurabh

번역: TechFlow

제로섬 주목도 게임

2021년 한 가지 암호화 자산당 평균 안정코인 유동성은 약 180만 달러였다. 그러나 2025년 3월 현재, 이 수치는 고작 5,500달러로 급감했다.

이 그래프는 평균값의 감소를 시각적으로 보여줄 뿐 아니라, 오늘날 암호화 세계에서 주목도가 제로섬 게임으로 작동하고 있음을 반영한다. 토큰 수는 4,000만 개 이상으로 급증했지만, 자본의 대략적 척도인 스테이블코인 유동성은 정체된 상태다. 그 결과는 혹독하다. 각 프로젝트가 받는 자본이 줄어들고, 커뮤니티는 취약해지며, 사용자 참여는 급속히 저하된다.

이러한 환경 속에서 순간적인 주목은 더 이상 성장 통로가 아니라 부담이 된다. 현금 흐름이 뒷받침되지 않으면, 이런 주목은 무정하게도 즉시 다른 곳으로 옮겨간다.

수익은 발전의 앵커다

대부분의 프로젝트는 여전히 2021년식 방식으로 커뮤니티를 조성한다. 디스코드 채널을 만들고, 에어드랍 인센티브를 제공하며, 사용자들이 "GM(Good Morning)"이라고 외치며 관심을 유지하기를 기대하는 것이다. 하지만 에어드랍이 끝나면 사용자는 금세 사라진다. 당연한 일이다. 머무를 이유가 없기 때문이다. 바로 이 지점에서 현금 흐름의 중요성이 드러난다. 그것은 단순한 재무 지표를 넘어서, 프로젝트의 관련성을 입증하는 핵심 요소다. 수익을 창출하는 제품은 수요가 존재함을 의미한다. 수요는 밸류에이션을 떠받치고, 밸류에이션은 다시 토큰에 중력을 부여한다.

모든 프로젝트에게 수익이 궁극적인 목표일 필요는 없지만, 수익 없이는 대부분의 토큰이 근간이 되는 자산으로 자리 잡기에 충분한 시간 동안 생존조차 하기 어렵다.

단, 일부 프로젝트는 업계의 다른 부분과 근본적으로 다르게 위치한다. 예를 들어, 이더리움(Ethereum)은 추가 수입이 필요하지 않다. 이미 성숙하고 점착력 있는 생태계를 갖추고 있기 때문이다. 검증자의 보상은 연간 약 2.8%의 인플레이션으로부터 나오지만, EIP-1559의 수수료 소각 메커니즘 덕분에 이 인플레이션은 상쇄될 수 있다. 소각과 수익이 균형을 이루는 한, ETH 보유자는 희석 위험을 피할 수 있다.

그러나 신규 프로젝트들은 이러한 사치를 누릴 수 없다. 유통량이 전체의 20%에 불과하고, 아직 제품-시장 적합성(PCM)을 찾기 위해 노력 중이라면, 실질적으로 스타트업과 같다. 생존을 위해선 수익을 내야 하며, 지속 가능한 수익 능력을 입증해야 한다.

프로토콜의 생명주기: 탐험가에서 거물까지

전통 기업과 마찬가지로 암호화 프로젝트들도 서로 다른 성숙 단계에 있다. 각 단계에서 프로젝트와 수익 간의 관계—또는 수익을 재투자할지 분배할지 선택하는 문제—는 크게 달라진다.

탐험가: 생존 우선

초기 단계의 프로젝트들로, 중심화된 거버넌스를 갖고 있으며, 생태계가 취약하고 수익보다 실험이 우선시된다. 수익이 있다 해도 변동적이며 지속 가능하지 않으며, 사용자 충성도보다는 시장의 투기적 행동을 반영한다. 많은 프로젝트들이 인센티브, 보조금, 벤처 캐피탈에 의존해 생존한다.

예를 들어 Synthetix와 Balancer 같은 프로젝트는 약 5년간 운영되어 왔다. 주간 수입은 10만~100만 달러 사이이며, 활동의 절정기에 비정상적인 급등이 나타난다. 이러한 격렬한 변동과 회복은 이 단계의 전형적인 특징이며, 실패의 징후라기보다는 변동성의 표현이다. 핵심은 이러한 팀이 실험을 신뢰할 수 있는 실제 사용 사례로 전환할 수 있는가 하는 점이다.

등반가: 확실한 추진력 있지만 여전히 불안정

등반가는 다음 단계의 프로젝트로, 연간 수입이 1,000만~5,000만 달러 사이에 있다. 점차 토큰 발행에 의존하는 성장 모델에서 벗어나며, 거버넌스 구조가 성숙해지고, 사용자 유치에서 장기적인 사용자 유지로 초점이 옮겨간다. 탐험가와 달리, 등반가의 수익은 일회성 흥분을 넘어 다양한 사이클에서 수요의 존재를 입증한다. 동시에 구조적 진화를 진행 중인데, 중심화된 팀에서 커뮤니티 중심의 거버넌스로 전환하고 수익원을 다양화한다.

등반가의 독특한 점은 유연성이다. 충분한 신뢰를 축적하여 수익 배분을 시도할 수 있다. 일부 프로젝트는 수익 공유나 매입 프로그램을 시작한다. 하지만 동시에 과도한 확장이나 방어벽 강화 실패 시 성장 모멘텀을 잃을 위험에도 직면한다. 탐험가의 최우선 과제가 생존이라면, 등반가는 전략적 선택을 해야 한다. 성장 vs 안정화? 수익 배분 vs 재투자? 핵심 사업 집중 vs 다각화?

이 단계의 취약성은 변동성에 있지 않고, 내건 것이 현실적으로 드러난다는 점에 있다.

이 프로젝트들은 가장 어려운 결정에 직면한다. 수익을 너무 일찍 분배하면 성장을 저해할 수 있고, 너무 오래 기다리면 토큰 보유자들이 관심을 잃을 수 있다.

거물: 분배 준비 완료

Aave, Uniswap, Hyperliquid 같은 프로젝트는 이미 문턱을 넘었다. 안정적인 수익을 창출하며, 분산화된 거버넌스를 갖추고 강력한 네트워크 효과로부터 혜택을 받는다. 이제 인플레이션 기반 토큰 이코노미에 의존하지 않으며, 견고한 사용자 기반과 시장 검증된 비즈니스 모델을 보유하고 있다.

이 거물들은 일반적으로 "모든 것을 하려는" 시도를 하지 않는다. Aave는 대출 시장에 집중하고, Uniswap은 스팟 거래를 주도하며, Hyperliquid는 실행 중심의 DeFi 스택을 구축하고 있다. 그들의 강점은 방어 가능한 시장 포지셔닝과 운영 규율에서 나온다.

거의 모든 거물이 각자의 분야에서 선두주자다. 그들의 노력은 보통 자신의 점유율을 늘리는 것보다 전체 시장 성장을 이끄는 데 초점을 맞춘다.

이 프로젝트들은 쉽게 매입을 수행하면서도 수년간 운영을 유지할 수 있는 유형이다. 변동성에서 완전히 자유롭지는 못하지만, 시장의 불확실성에도 충분한 회복력을 갖추고 있다.

계절성 플레이어: 호황스럽지만 기반이 취약

계절성 플레이어는 가장 눈에 띄면서도 가장 취약한 유형이다. 단기간에 거물급 수준의 수익, 혹은 그 이상의 수익을 낼 수 있지만, 이 수익은 주로 흥분, 투기, 일시적인 소셜 트렌드에 의해 발생한다.

예를 들어 FriendTech와 PumpFun 같은 프로젝트는 단시간 내 큰 참여도와 거래량을 만들어낼 수 있지만, 이를 장기적인 사용자 유지나 지속적인 비즈니스 성장으로 전환하는 경우는 거의 없다.

이러한 프로젝트가 본질적으로 나쁜 것은 아니다. 일부는 방향을 조정하고 진화할 수도 있지만, 대부분은 지속 가능한 인프라를 구축하기보다는 시장 모멘텀에 의존하는 단기 게임일 뿐이다.

공개 시장에서 얻는 교훈

공개 주식 시장은 유익한 비교를 제공한다. 젊은 기업들은 일반적으로 자유현금흐름을 재투자하여 규모를 키우는 반면, 성숙한 기업은 배당이나 주식 매입을 통해 이익을 분배한다.

아래 차트는 기업들이 이익을 어떻게 배분하는지를 보여준다. 기업이 성장함에 따라 배당 및 매입을 시행하는 기업의 수가 모두 증가한다.

암호화 프로젝트들도 이 점에서 배울 수 있다. 거물은 이익을 분배해야 하고, 탐험가는 보유와 복리 성장에 집중해야 한다. 하지만 모든 프로젝트가 자신이 어느 단계에 속하는지 명확히 아는 것은 아니다.

산업 특성 또한 중요하다. 공공 서비스와 같은 프로젝트(예: 스테이블코인)는 필수 소비재와 유사하다. 안정적이며 배당에 적합하다. 이러한 기업들은 오랫동안 존재해왔고, 수요 패턴이 상당히 예측 가능하기 때문이다. 기업은 전망 지침이나 추세에서 벗어나기 쉽지 않다. 예측 가능성 덕분에 주주들과 지속적으로 이익을 공유할 수 있다.

반면 고성장 DeFi 프로젝트는 테크 산업과 더 유사하다. 최적의 가치 분배 방식은 유연한 매입 계획이다. 테크 기업들은 일반적으로 더 높은 계절적 변동성을 가진다. 대부분의 경우 수요가 전통 산업만큼 예측 가능하지 않다. 때문에 가치를 공유하는 데 있어 매입이 선호되는 방식이 된다.

한 분기 또는 연도가 매우 좋았는가? 주식 매입을 통해 가치를 전달하라.

배당과 매입의 비교

배당은 점착성이 있다. 일단 배당을 약속하면 시장은 일관성을 기대한다. 반면 매입은 더 유연하여, 팀이 시장 사이클이나 토큰이 저평가된 상황에 따라 가치 분배 시기를 조정할 수 있게 한다. 1990년대에는 이익 배분의 약 20%가 매입이었으나, 2024년에는 약 60%로 급증했다. 달러 금액 기준으로 보면, 1999년 이후 매입 규모가 배당을 이미 초과했다.

그러나 매입에도 단점이 있다. 의사소통이 잘못되거나 가격 책정이 부당하면, 장기 보유자로부터 가치를 단기 거래자에게 이전시킬 수 있다. 또한 거버넌스 메커니즘이 매우 철저해야 하는데, 경영진은 주당순이익(EPS) 향상 같은 핵심 성과지표(KPI)를 추구하기 때문이다. 기업이 이익으로 유통 주식(미상환 주식)을 매입하면 분모가 줄어들어 EPS를 인위적으로 높일 수 있기 때문이다.

배당과 매입은 각각의 적합한 상황이 있다. 그러나 좋은 거버넌스가 없다면, 매입은 내부자들에게는 조용히 이득이 되지만 커뮤니티는 피해를 입게 될 수 있다.

좋은 매입을 위한 세 가지 요소:

강력한 자산 보유고
신중한 밸류에이션 논리
투명한 보고 체계

이러한 조건이 부족한 프로젝트라면, 여전히 매입이나 배당보다는 재투자 단계에 머물러야 할 가능성이 크다.

선도 프로젝트들의 현재 수익 분배 관행

@JupiterExchange 는 토큰 출시 당시 직접적인 수익 공유를 하지 않겠다고 명시했다. 사용자가 10배 성장하고 수년간 운영 가능한 자금 보유고를 확보한 후, 'Litterbox Trust'라는 비관리형 매입 메커니즘을 도입했다. 현재 약 970만 달러 상당의 JUP 토큰을 보유 중이다.
@aave는 9,500만 달러 이상의 자산 보유고를 갖고 있으며, 'Buy and Distribute'(매입 및 분배)라는 구조화된 계획을 통해 매주 100만 달러를 매입에 사용한다. 이 계획은 수개월간의 커뮤니티 논의 후 도입되었다.
@HyperliquidX는 더 나아가 수익의 54%를 매입에, 46%를 유동성 공급자(LP) 인센티브에 사용한다. 지금까지 위험자본이 아닌 자체 수익으로 2.5억 달러 이상의 HYPE 토큰을 매입했다.