21Shares 보고서: 네 번째 비트코인 반감기는 무엇이 다른가?

2024.03.26

21Shares 보고서: 네 번째 비트코인 반감기는 무엇이 다른가?

비트코인 반감기 이후에도 여전히 새로운 활력을 보이고 있다.

2024.03.26 - 05:41:44

比特币

Web3 심층 보도에 집중하고 흐름을 통찰

비트코인 반감기 이후에도 여전히 새로운 활력을 보이고 있다.

글: 21Shares

번역: Peng SUN, Foresight News

TL;DR 미국 비트코인 현물 ETF 순유입액이 100억 달러를 넘어섰고 보유량은 40만 BTC를 돌파해 4월 반감기 이후 연간 공급량(약 16.4만 BTC)을 이미 초과했다. 미국의 ETF 시장은 7조 달러에 달해 유럽의 4배 규모이며, 이 중 단지 1%만 비트코인으로 유입되더라도 비트코인 시가총액은 두 배로 증가할 것이다. 비트코인 공급은 점점 줄어들고 있으며 거래소 잔고는 현재 230만 BTC로 5년 만에 최저치를 기록 중이다. 155일 이상 보유한 장기 투자자의 비트코인 보유량은 1490만 BTC에서 1429만 BTC로 감소했으며 전체 공급량의 약 70%를 차지한다. 반면 단기 보유자의 BTC 보유량은 약 230만 BTC에서 307만 BTC로 증가해 33% 이상 늘었다. 비트코인은 사상 최고치를 경신했음에도 불구하고 1000 BTC 이상을 보유한 웨일들은 매도하지 않고 있으며, 여전히 큰 성장 가능성이 있다고 믿고 있다. 2021년 3월과 10월에는 웨일들이 6만 달러에서 비트코인을 매도한 후 사상 최고가를 기록했던 것과 비교된다. MVRV Z 스코어를 보면 지난 한 달간 투자자들은 추격 매수를 해왔지만, 여전히 우리가 강세장 초기 단계에 있을 가능성이 높다. 현재 미실현 순이익손실률(NUPL) 평균은 0.6으로 극도의 탐욕 단계에 진입하지 않았다. ETF 유입이 반감기 전에 예상되는 시장 활동을 선제적으로 소화하고 있기 때문에 과거 패턴대로 본다면 향후 몇 주 내 조정이 올 가능성도 있다. 비트코인은 더 이상 저축 수단 가치만 갖는 것이 아니라, Ordinals, BRC-20 토큰, BTC L2 등이 비트코인에 대한 수요를 더욱 촉진시키며 활용 범위를 확대하고 있다.

2024년 4월, 비트코인은 네 번째 반감기를 맞이하게 된다. 과거 패턴을 참고하면 각 반감기 이후 12개월 동안 비트코인 가격은 매우 좋은 실적을 보여왔다. 그러나 이번 반감기는 이전과 다소 다른 양상을 보이고 있다. 이에 따라 Foresight News는 21Shares의 비트코인 반감기 보고서 핵심 내용을 번역해 2024년 비트코인 반감기의 영향과 그로 인한 비트코인 시장, 채굴업계 및 전체 생태계에 미치는 파장을 심층 분석한다.

비트코인 4년 주기 반감의 영향은?

왜 4년마다 반감되는가?

사토시 나카모토가 왜 4년 주기 반감을 설정했는지는 알 수 없지만, 이 주기는 미국 대선 등 주요 정치 일정과 맞물려 시장에 불확실성을 제공한다. 미국의 재정 정책은 세계 경제에 큰 영향을 미치므로 비트코인 반감기는 의도적으로 전통 금융 시스템의 정치적 전환기에 안정성을 제공하려는 목적일 수 있다.

물론 정확히 4년 주기와 완벽하게 일치하지는 않지만, 전통적인 경기 사이클, 선거 또는 주요 스포츠 이벤트와 같은 심리적 기준점 역할을 할 수도 있다.

반감기가 비트코인 가격에 미치는 영향은?

비트코인 반감기의 영향력은 점차 감소하고 있으며, 각 반감기 후의 상승폭도 줄어들고 있다. 첫 번째 반감기 후 사이클에서는 약 5500% 상승했고, 두 번째 반감기 후에는 약 1250%, 현재 사이클에서는 약 700% 상승했다.

즉, 비트코인이 시간이 지남에 따라 안정적으로 성장하고 있다는 것은 시장의 성숙도가 높아졌음을 의미한다. 폭발적인 성장은 흔히 과열과 투기와 함께하지만, 더 지속 가능한 성장 속도는 안정성과 더 넓은 적용 범위를 나타내며, 이는 금과 같은 전통 자산과 유사하다.

그러나 이번 사이클에는 중요한 차이점이 하나 있다. 바로 ETF 유입으로 인한 외생적 수요가 존재한다는 점이다. 이로 인해 반감기 이전에 이미 역사적 고점을 돌파했고, 기존과는 다른 새로운 성장 국면을 열 가능성이 있다. 물론 이는 공급 충격 때문일 수도 있으며, 아래에서 이를 더 깊이 설명하겠다.

반감기가 채굴자에게 미치는 영향은?

비트코인 반감기는 채굴자에게 여러 가지 영향을 준다. 블록 보상 감소, 수익성 변화, 운영비용 조정 등이 있지만, 이 모든 것은 당시 비트코인 가격에 크게 좌우된다.

예를 들어, 블록 보상은 줄어들지만 그에 비례하여 비트코인 가격이 상승할 수 있다. Marathon, Core Scientific 등의 채굴업체들은 채굴기 가동 중단을 피하기 위해 재융자를 선택하기도 한다.

물론 채굴자들이 모두 어려운 것은 아니다. 일부 채굴자가 네트워크에서 빠져나가면 채굴 난이도가 하락하며 전력 비용이 줄어들고, 채굴 자체가 더 비용 효율적이 된다. 이때 다시 채굴자들이 네트워크에 복귀하면서 해시파워가 회복된다. 반면 일부 채굴자들은 비트코인을 매도할 수 있는데, 이들의 매도 압력을 추정하는 데 도움이 되는 다른 지표들과 함께 아래에서 추가로 논의하겠다.

반감기 전, 채굴자들은 무엇을 하는가?

채굴자가 거래소에 입금하는 것은 중요한 지표다. 일반적으로 채굴자는 전기료 및 하드웨어 비용 등의 운영비를 지불하기 위해 BTC를 판매한다. 그러나 이번 반감기 사이클에서는 이전 사이클과 비교해 채굴자의 매도량이 감소하고 있다.

2024년 2월 한 달 동안 채굴자들은 평균 127 BTC를 거래소에 입금했는데, 이는 이전 사이클보다 거의 70% 적은 수치다. 2020년 2~3월 기간에는 채굴자들이 417.4 BTC를 거래소에 입금했다. 다만 주목할 점은 채굴자들이 운영비를 달러로 지불해야 하며, ETF 승인 이후 비트코인 가격 상승이 매도량 감소의 원인이기도 하다는 점이다.

반감기 효과: 비트코인 4년 주기 나침반

역사적으로 보면, 비트코인 반감기 이후 12개월 동안의 성과는 매우 우수했다. 평균적으로 반감기 후 172일 만에 이전 최고치(ATH)를 돌파하며, 이후 308일 만에 새로운 사이클 고점에 도달한다.

그러나 현재 비트코인은 이미 ATH 근처에서 거래되고 있어 이번 사이클은 과거와 다른 양상을 보일 가능성이 있다. 과거에는 반감기 직전 몇 주 동안 비트코인 가격이 이전 고점보다 평균 40~50% 낮게 형성되었지만, 이번에는 그렇지 않다. 또한 비트코인은 2월에 사상 최강의 월봉을 기록하기도 했다.

이번 반감기 사이클은 어떤 점이 다른가?

이번 비트코인 반감기는 과거와 다르게 보인다. 점점 더 많은 기관이 비트코인을 채택하고 있으며, 사용 범위도 넓어지고 있다. 이러한 차이점을 더 잘 이해하기 위해 현재 비트코인의 수요와 공급 상황을 살펴보자.

수요 측면: ETF 매수 압력

최근 몇 주간 비트코인 가격이 지속 상승함에 따라 미국 현물 ETF의 비트코인 수요도 증가하고 있으며, 지금까지 100억 달러 이상의 순유입을 기록했다. 즉, 14일 평균 약 2500 BTC(약 1.5억 달러)가 유입되고 있는데, 이는 하루 신규 생산량(900 BTC)의 3배이며, 반감기 이후에는 약 5.5배(450 BTC)에 달할 전망이다.

아래 그래프에서 확인할 수 있듯이, ETF는 이미 40만 BTC 이상을 보유하고 있어 4월 반감기 이후 연간 공급량(약 16.4만 BTC)을 초과했다. 게다가 Glassnode의 고유동성 및 유동성 자산 평균치에 따르면, 단기 보유자의 공급과 거래소 잔고를 포함한 현재 수요는 비트코인 유효 공급량의 약 4.5%를 차지하며, 총 470만 BTC에 달한다.

또한 미국 ETF 시장은 7조 달러 규모로 유럽의 4배에 달한다. ETF 승인 이전에는 77%의 자산 운용사가 비트코인 투자를 꺼려했다. 미국에는 약 114조 달러의 자산을 관리하는 등록된 투자 자문사들이 있으며, 이들은 신제품 출시 후 90일 이내에 투자할 수 없다. 따라서 이들 자산 중 단지 1%만 비트코인에 배분되더라도 막대한 자금이 유입되어 비트코인 시가총액이 두 배로 증가하고 공급은 더욱 긴박해질 것이다.

현재 웰스파고(Wells Fargo), 메릴린치(Merrill Lynch) 등의 은행들은 일부 부자 고객에게 현물 비트코인 ETF를 제공하고 있으며, 모건스탠리(Morgan Stanley)는 브로커리지 플랫폼용 비트코인 펀드를 검토 중이라고 한다. Cetera 역시 비트코인 ETF 도입 정책을 공식화한 최초의 자산관리 기관 중 하나로, 새로운 수요의 시작을 알리는 신호다.

공급 측면: 유동성 감소

155일 이상 비트코인을 보유한 장기 투자자들의 신념은 매우 강하다. 장기 보유자의 BTC 보유량은 작년 12월 사상 최고치인 1490만 BTC에 도달한 후 현재 약 1429만 BTC로 다소 감소했으며, 이는 전체 공급량의 약 70%에 해당한다.

2017/18년과 2020/21년과 마찬가지로, 이번 사이클에서도 ETF 승인 이후 장기 보유자들이 고가에서 서서히 매도하고 있다.
그러나 장기 보유자의 BTC 보유량이 1490만에서 1429만 BTC로 4% 감소했음에도 불구하고, 단기 보유자의 보유량은 약 230만에서 307만 BTC로 33% 이상 증가했다. 두 집단 간 균형이 형성되고 있으며, 이는 일반적으로 반감기 후 강세장 초기에 나타나는 현상인데, 이번에는 ETF의 외생적 수요로 인해 시기가 앞당겨졌고 시장 동력이 중립화되고 있음을 의미한다.
이러한 상황에서 거래소 내 BTC 잔고는 230만 BTC로 5년 만에 최저치를 기록하며, 비트코인 공급이 급격히 줄고 있음을 보여준다.
이 추세가 계속된다면 비트코인 공급 측면에서 유동성이 점점 부족해지며, 공급 긴축과 포물선 강세장의 폭발적 상승을 위한 기반이 마련될 것이다.

반감기 이전 체인 데이터 변화

시가총액 대 실현가치 비율(MVRV - Z 스코어)

MVRV는 비트코인 현재 시가총액과 실현 가치를 비교해 평가 수준을 측정하는 지표다. 실현 가치란 유통 중인 모든 BTC의 마지막 거래 가격 기준 총 가치로, 기본적으로 모든 BTC의 평균 매입 가격을 의미한다. Z 스코어는 현재 MVRV가 역사적 평균에서 얼마나 떨어져 있는지를 표준편차로 나타낸다. 시가총액이 실현 가치를 크게 상회하면 과대평가 상태이며, 이는 역사적으로 시장 정점 신호로 작용한다. 반대의 경우도 마찬가지다.

현재 비트코인의 MVRV Z 스코어는 약 3으로, 2021년 2월의 약 6과 비교하면 훨씬 낮다. 그러나 이전 반감기 사이클과 비교하면 이번 사이클은 약간의 편차를 보이고 있다. 구체적으로는 실제 가격의 급격한 상승인데, 최근 30일간 평균 MVRV는 2.4이며, 이전 세 사이클의 동기 평균은 1.07이었다. 이는 투자자들이 최근 추격 매수를 하고 있음을 시사한다. 실현 가격은 각 BTC의 마지막 거래 가격을 반영하기 때문이다. 역사적 평균 대비 MVRV는 높은 위치에 있지만, 여전히 우리는 비트코인 강세장의 초기 신념 단계에 있을 가능성이 크다. ETF 승인이 이미 시장 기대를 선점했기 때문에 비트코인 가격은 더 이상 시장 감정이나 반감기 관련 서사에만 의존하지 않는다.

미실현 순이익손실률(NUPL)

미실현 순이익손실률(NUPL)도 유사한 상황을 보여준다. NUPL은 보유자들이 현재 보유한 비트코인의 시가총액과 원래 매입 가격을 비교해 수익성을 평가하는 지표로, 시장 심리를 판단하는 데 유용하다. 0은 극도의 공포, 1은 극도의 탐욕을 의미한다.

현재 NUPL 평균은 0.6으로, 비트코인의 탐욕 수준이 아직 정점에 도달하지 않았음을 보여준다. 이는 2021년 2~3월 비트코인이 6만 달러까지 오를 때의 평균값 0.7과도 다르다.

그러나 비트코인의 현재 평균 NUPL을 이전 세 차례 반감기 직전(두 달 전)과 비교하면 시장의 낙관론이 점점 커지고 있음을 알 수 있다. 현재 평균 NUPL은 0.6이며, 이전 사이클의 평균은 0.42였다. 이는 ETF 유입이 반감기 후 예상되는 시장 활동을 선제적으로 소화하고 있다는 우리의 견해를 뒷받침한다. 만약 과거 패턴을 그대로 따른다면, 비트코인은 향후 몇 주 내 조정을 겪을 가능성이 있다.

체인 데이터를 보면, 이번 사이클은 이미 다소 다른 양상을 보이고 있으며 사이클 곡선이 왼쪽으로 기울어질 가능성이 있다.

반감기와 유리한 시장 구조의 일치

비록 2024년이 '반감기의 해'이지만, 동시에 비트코인에 유리한 다른 요인들과도 맞물려 있어 주목할 만한 수요와 공급의 혼합 국면이 형성되고 있다:

거시환경 개선: 연준(Fed)이 최근 두 차례 회의에서 금리를 동결함에 따라 CME FedWatch 도구에 따르면, 2024년 6월까지 최소 한 차례 금리 인하 가능성이 39%, 2024년 12월까지는 51.9%로 예상된다. 그러나 인플레이션 지속을 시사하는 상충되는 데이터들이 많아 금리 인하의 불확실성은 계속될 전망이다.

ETF 매수 압력: 미국 현물 ETF 승인은 비트코인 시장 구조에 매우 긍정적이다. 출시 이후 이미 100억 달러 이상의 순유입을 기록했으며, 현재 40만 BTC 이상을 보유하고 있어 반감기 이후 연간 발행량보다 240% 이상 많다.

장기 보유자로 인한 유동성 공급 부족: 반감기 자체의 공급 축소 효과 외에도, 2024년 3월 15일 기준으로 155일 이상 BTC를 이동시키지 않은 장기 보유자들의 보유량은 약 1429만 BTC로 안정화되었으며, 이는 유통 공급량의 약 70%를 차지한다.

비트코인이 사상 최고치를 기록했음에도 웨일들은 여전히 매도하지 않는다: ETF 출시 이후 비트코인 가격이 급등했음에도 불구하고, 1000 BTC 이상을 보유한 웨일들은 시장 강세에도 매도하지 않고 있다. 2021년 3월과 10월에 웨일들이 6만 달러에서 매도한 후 사상 최고가를 기록했던 것과 비교된다. 현재에도 투자자들은 비트코인에 대한 자신감을 보이며, 현재 상승세에 여전히 큰 성장 여지가 있다고 믿고 있다. 3월 1일 기준 유통 공급량의 99.6%가 이미 이익 상태임에도 불구하고 시장은 여전히 낙관적이다.

종합하면, 모든 요소를 고려할 때 가장 큰 암호화자산은 전반적으로 낙관적인 전망을 보이고 있다. 결론적으로 이번 사이클은 과거와 다소 다를 수 있으나, 여전히 새로운 강세장 진입에 유리한 조건이 마련되었다고 판단된다. 다만 비트코인은 여전히 상대적으로 변동성이 큰 자산이므로 조정 가능성을 염두에 둬야 한다.

반감기 이후

일반적으로 비트코인은 더 이상 저축 가치 외에는 별다른 가치가 없다고 생각되지만, 반감기 이후에도 여전히 새로운 활력이 존재한다.

기본적으로 Ordinals, BRC-20 토큰 등의 혁신이 비트코인에 대한 수요를 더욱 촉진시키고 활용 범위를 확대할 것으로 예상된다. 이는 중요하다. 왜냐하면 2140년까지 블록 보상이 계속 줄어드는 가운데 채굴자들이 트랜잭션 수수료 수입에 의존해 생존할 수 있도록 해주기 때문이다. 비트코인은 블록 크기가 제한되어 있으므로 트랜잭션 수요가 증가하면 수수료도 상승한다.

2023년 한 해 동안 채굴자의 트랜잭션 수수료 수입은 연초 약 0.73%에서 2023년 12월에는 30% 이상으로 증가했으며, 하루 수수료가 1500만 달러를 넘기도 했다. 수수료 상승은 소규모 거래자들에게는 부담이 될 수 있으나, 이는 반대로 라이트닝 네트워크, Stacks 등 비트코인 L2 채택을 촉진할 것이다.

그러나 비트코인 확장성 문제도 시장의 관심을 받고 있다. 초기 이더리움 L2 솔루션(Arbitrum, Optimism, Polygon 등)과 마찬가지로, 비트코인 확장을 목표로 하는 프로젝트들도 다양한 확장 방안(Optimistic Rollups, zkRollups 기반)을 도입하며 등장하고 있다. 장기 성과는 예측할 수 없지만, 비트코인의 활용성을 더욱 높이고 이더리움처럼 대규모 성장 가능성을 열 수 있다. 주목할 점은 두 개의 새로운 L2 프로젝트의 주도로 비트코인 TVL이 3월에 7배 급증해 27억 달러에 달하며 상위 6대 네트워크에 진입했다는 점이다. 마지막으로 2023년 12월부터 2024년 2월까지 비트코인이 NFT 거래량의 33%(총 27.6억 달러)를 차지해 이더리움(39.9억 달러) 다음으로 2위를 기록했고, 솔라나(12억 달러)를 넘어섰으며, Ordinals가 비트코인 네트워크에 미치는 영향이 매우 크다는 것을 보여준다.