데이터 분석: Pendle 워(戰)는 어떻게 전개될 것인가?
1. Pendle 현황
Pendle Finance는 이더리움과 Arbitrum에 배포된 수익 전략 프로토콜로, 2022년 말 v2 버전을 출시하며 경제 모델을 변경하고 이후 LST 자산을 지원하며 Arbitrum에 상장했다. 기본적인 정보를 더 알고 싶다면 LD Pendle의 과거 리포트를 참고할 수 있다.
그림: Pendle TVL
Pendle의 TVL은 2022년 말부터 지속적으로 증가해 현재 1.26억 달러를 돌파했다.
그림: 유동성 분포 (백만)
Pendle 프로토콜 내 유동성은 주로 LST 자산에서 발생하며, GLP, 스테이블코인 및 기타 토큰은 전체 TVL의 약 30%만 차지한다. GLP의 수익원은 주로 트레이더의 손익과 프로토콜 수수료의 70%이며, 트레이더의 손익과 프로토콜 수수료는 매일 변동하여 수익률에 더 큰 게임성과 거래 가능성이 존재한다.
LST 자산의 초기 수익은 ETH PoS에서 발생하며, 스테이킹 양의 변화, LSD 프로토콜의 운영 메커니즘 및 플랫폼 수수료의 차이로 인해 각 LSD 플랫폼 간 수익률 격차가 존재하지만 그 차이는 크지 않으며 일반적으로 4% 정도를 유지한다. 수익률 탄력성 변화가 작아 LST 자산의 수익률 거래 가능성도 낮다. Pendle 프로토콜은 veToken과 Gauge 투표 방식을 통한 유동성 마이닝을 시행하고 있어 Pendle LST 풀의 수익률은 10~30%까지 도달할 수 있다.
그림: Pendle 프로토콜 거래량
과거 거래량 데이터에 따르면, Pendle 프로토콜의 일일 거래량은 대부분 100만 달러 미만이다. LSD 자산의 거래량은 총 거래량의 54.82%를 차지하며, GLP의 역사적 거래량은 총 거래량의 24.09%를 차지한다. GLP의 거래는 시장이 활발할 때 주로 발생하므로 최근 1일 거래량에서 GLP 비중은 51.29%까지 상승했다. 다양한 자산들의 프로토콜 내 LTV 비중을 종합적으로 고려하면, GLP 수익률에는 더 큰 게임 공간이 존재한다.
2. Pendle 경제 모델
토큰 배분
그림: 토큰 배분
현재 팀, 자문진, 투자자 부분은 모두 언락 완료 상태이다.
유동성 인센티브 부분은 처음 26주 동안 매주 120만 개씩 배분되며, 이후 매주 1.1%씩 감소하여 260주까지 진행된다. 260주 이후 최종 연간 인플레이션율은 유통 공급량 기준 2%이며, 주간 유동성 배분량은 비교적 안정적인 수준을 유지하게 된다. 팀 설명에 따르면, 2022년 10월 주간 배분량은 667,705개(79주차 배분량)였으며, 현재는 대략 113~117주차 사이로, 주간 배분량은 약 45만 개 정도이다. PENDLE은 장기간에 걸쳐 지속적으로 배분될 예정이다.
그림: PENDLE 주간 배분량
Pendle은 2022년 11월 veToken 모델을 도입하였으며, 주요 목적은 프로토콜의 유동성 향상이었다. Pendle의 잠금 기간은 1주에서 2년까지 다양하다. vePENDLE 보유자는 투표를 통해 보상을 특정 풀로 유도함으로써 해당 풀의 유동성을 유인한다. 모든 투표 스냅샷은 매주 목요일 00:00 UTC에 주기 시작 시점에서 찍히며, 각 풀의 인센티브 비율도 그에 따라 조정된다.
vePENDLE 주요 특징:
1) LST 자산 발행사들이 vePendle을 매수하기 위한 동기가 적다. 주요 DEX로서 자산 발행사는 일반적으로 Curve 내 자산 유동성을 높이기 위해 자체 토큰 마이닝 보상을 제공하고 veCRV 보유자들에게 뇌물을 주어 CRV 유동성 마이닝 인센티브를 늘린다. 반면 vePENDLE의 수요는 주로 마이닝에 참여하는 LP들로부터 나오며, 자산 발행사 측의 강한 수요는 부족하다.
2) vePENDLE 잠금자는 자신이 투표한 풀의 거래 수수료 분배에만 참여할 수 있다.
3) vePENDLE 보유자는 수익 토큰(YT)이 발생시키는 수익의 3% 수수료를 공유할 수 있다.
4) vePENDLE 보유자는 자신이 투표한 AMM 풀의 거래 수수료 80%를 분배받을 수 있다.
그림: PENDLE 스테이킹 현황
7월 3일 기준, PENDLE의 총 잠금량은 3700만 개이며, 평균 잠금 기간은 392일이다.
3. Penpie / Equilibria
Penpie와 Equilibria는 모두 Pendle의 veToken 경제 모델을 기반으로 LP 수익을 높이는 보조 프로토콜로, LP가 Pendle 토큰을 직접 스테이킹하지 않아도 Pendle 마이닝 부스트 수익을 얻을 수 있다. 두 프로토콜의 비즈니스 모델은 크게 다르지 않다.
Penpie
프로토콜은 현재 이더리움 메인넷과 Arbitrum을 지원한다.
사용자는 Penpie를 통해 PENDLE을 mPENDLE로 전환할 수 있으며, 프로토콜은 수집된 PENDLE을 vePENDLE로 스테이킹하여 LP에게 마이닝 부스트를 제공한다. 부스트 수입의 83%는 LP에게, 12%는 mPENDLE 보유자에게, 5%는 vlPNP에게 분배된다. 팀은 vePENDLE 권익 중 YT 보상의 17%를 뇌물(Bribe) 시장에 분배할 계획이지만 아직 출시되지 않았다.
표: 수익 분배
PNP는 Penpie의 거버넌스 토큰으로, 사용자는 PNP 토큰을 잠그면 1:1 비율로 vlPNP를 받는다. vlPNP 보유자는 프로토콜 수익 분배를 받고 거버넌스에 참여할 수 있다. 사용자가 PNP를 vlPNP로 잠근 순간 기본 잠금 상태가 되며, 잠금 기간 제한은 없다. 사용자는 "언락 시작"을 해야 60일의 쿨다운 기간에 진입한다. 쿨다운 기간 동안 vlPNP 보유자는 여전히 수동 수익을 얻을 수 있지만 투표에는 참여할 수 없다. 60일 후 사용자는 vlPNP를 완전히 언락하여 PNP로 되돌릴 수 있다. 쿨다운 첫날 패널티 비용은 사용자가 잠근 PNP 총량의 80%이며, 시간이 지남에 따라 비선형적으로 감소한다.
Equilibria
Equilibria의 비즈니스 모델은 Penpie와 기본적으로 동일하며, Pendle LP가 PENDLE을 직접 스테이킹하지 않고도 마이닝 부스트를 실현하도록 돕는다. Pendle을 ePendle로 스테이킹한 후에는 되돌릴 수 없다. 사용자는 EQB/xEQB를 vlEQB로 잠가 프로토콜 수수료 및 투표권을 얻어야 한다. xEQB는 vlEQB로 전환 가능하며, 팀은 xEQB를 다른 프로토콜에 통합할 계획이지만 현재로서는 실제 활용 사례가 거의 없다.
그림: Equilibria 아키텍처
Equilibria를 통해 마이닝 부스트를 받은 후, 77.5%는 LP에게, 12.5%는 ePendle 보유자에게, 7.5%는 vlEQB 보유자에게, Treasury는 2.5%를 획득한다. 각 역할의 수익 분배 비율은 일정 범위 내에서 설정되어 있다.
표: 수익 분배
프로토콜 데이터
그림: PENDLE 잠금 데이터
*Dune 데이터는 참고용이며(6월 28일 기준 정체), 프로토콜 공식 웹사이트의 현재 데이터와 차이가 있음.
공식 사이트 데이터에 따르면, 7월 4일 기준 Penpie의 PENDLE 잠금량은 745만 개, Equilibria는 754만 개이다. ePENDLE과 mPENDLE, PENDLE 모두 1:1 교환 비율이지만, Equilibria는 6월 19일 이후 ePENDLE/PENDLE 유동성 풀을 일시 중단한다고 발표했으며, 원래는 2주 이상 연기할 계획이었으나 현재 커뮤니티 동향을 보면 팀은 여전히 확정된 시간을 제시하지 않았다. 반면 mPendle은 Wombat에 상장되었지만 교환 비율은 약 1:0.72로, 마모가 심각하다.
표: Penpie vs Equilibria
Equilibria에 비해 Penpie는 더 많은 부스트 수익을 LP에게 분배하여 LP에게 더 친화적이며, LP가 더 많은 수익을 보존할 수 있게 한다. 동일한 조건 하에서 LP는 Penpie를 선택할 가능성이 더 높다.
데이터 면에서 보면, Pendle 프로토콜의 TVL은 꾸준히 증가하며 기본 여건이 점차 탄탄해지고 있다. 그러나 리스크 요인은 현재 PENDLE 토큰이 계속 배분되고 있다는 점이며, Pendle 프로토콜뿐 아니라 Penpie와 Equilibria 역시 장기간 높은 APR을 유지하기 어렵기 때문에 사용자들이 PENDLE을 지속적으로 스테이킹하도록 유인하기 어려울 수 있다. 또한 현재 ePENDLE과 mPENDLE이 풀이 없거나 디피드 상태여서 매각이 불가능한 경우가 많아 은연중에 매도 압박이 존재한다.
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