UST 붕괴의 "속사정", 향후 시장은 어디로 갈 것인가?
정리: TechFlow 인턴
참고: 본문은 5월 12일 OKX와 TechFlow가 공동 주최한 트위터 스페이스 "UST 긴급 추락, 알고리즘 안정화 코인이 위조 논리인가?"의 글 정리본입니다.
진행자: Fiona - LD CAPITAL
패널:
· 천모 - 암호화폐 유튜버, LUNAtics
· 다유 - 암호화폐 트위터 블로거
· 스티븐 - 오케이엑스(OKX) 이자 수익 비즈니스 매니저
· RYWang - y2z Ventures 공동 창립자
· 플린 - Trillion.fi 공동 창립자
전체 내용:
Fiona:
오늘 행사가 본격적으로 시작되었습니다. 우선 모두 블록체인 참여자로서 지난 이틀간의 폭락장을 주목하셨을 것입니다. 일정 부분에서 이번 테라(Terra) 붕괴는 중요한 전환점이라 할 수 있습니다. 사실상 테라는 암호화폐 업계에서 잘 알려진 공개 블록체인 생태계였으며, 안정화 코인 프로토콜을 중심으로 UST를 기반으로 생태계를 확장해 왔습니다. UST의 사용 수요를 늘리고 활용 장면을 넓혀 마치 달러처럼 존재하려는 것이 목표였으며, AVAX 등 다른 공개 블록체인과는 경쟁 전략이 매우 달랐습니다. 테라가 폭락하기 전까지 체인 상의 잠긴 자산 규모는 매우 놀라웠습니다. 5월 6일 최고점에선 체인 상에 140억 달러의 UST가 예치되어 있었습니다. 전환점은 5월 8일 발생했는데, 약 29억 달러 이상의 UST가 인출되면서 UST와 USDT가 소폭 탈피하였고, 당시 탈피 가격은 약 0.997~0.998 수준이었습니다.
그 후 저는 세 가지 체인 데이터를 추적하기 시작했습니다. 하나는 UST와 LUNA의 시가총액, 두 번째는 체인 내 예치된 UST 총량, 세 번째는 Curve 풀 내 UST-3Crv 비율입니다.
이 세 가지 데이터는 연속적으로 무너졌습니다. 먼저 LUNA 시가총액이 UST 시가총액보다 낮아졌고, 다음으로 예치된 UST 가격이 급격히 하락하면서 대량의 UST가 USDT, USDC 또는 DAI 등의 안정화 코인으로 교환되어 시장에서 빠져나갔으며, 동시에 시장에 큰 매도 압력을 초래했습니다. 이후 Curve 풀 내 UST-3Crv 비율은 처음 1:1 상태에서 붕괴 직전 LUNA가 약 40달러였을 때 이미 UST가 86%를 차지하고 나머지는 3Crv였습니다. 이 사건은 마치 사망 나선처럼 단계적으로 진행되었고, 결국 모든 UST가 시장에 던져질 때 시장에는 이를 받아줄 힘이 전혀 없었습니다. 개인적으로 테라 붕괴의 가장 큰 원인은 자체 경제 모델의 결함 때문이라고 생각합니다. 바로 이 결함이 이전 급속한 성장을 가능하게 했지만, 오늘날 자유 낙하 속도로 추락하게 만든 것입니다. 전체 시장의 침체는 일종의 촉매제 역할을 했으며, 정보의 신속한 전파와 공포심에 의한 발 디딤 현상이 겹쳐져, 3년간 만들어 온 신화 제국이 불과 5일 만에 무너졌습니다.
먼저 천모님께 질문드리겠습니다. 테라가 붕괴 및 탈피 이후 어떤 조치를 취해 회복을 시도했는지, 그리고 향후 UST와 LUNA 생태계의 전망에 대해 어떻게 생각하시는지요?
천모:
테라는 실제로 사망 나선에 대비하고 있었으며, 그 방식은 BTC와 AVAX를 도입하고 이후 더 많은 자산을 UST 준비금으로 추가하는 것이었습니다. 이 사망 나선 대응 전략은 LUNA 가격 하락 시 BTC가 일부 LUNA의 압력을 분담한다는 원리입니다. 되돌아보면 실제 과정은 프로젝트팀이 생각했던 만큼 순조롭지 않았습니다. 준비된 BTC로는 그렇게 큰 시가총액을 지탱하기 부족했습니다. 붕괴 이후 테라는 초기 펀딩 자금이나 JUMP 같은 외부 자본의 유입 등을 통한 구제 조치를 실제로 시행했습니다.
테라가 이전 Curve 상의 UST-3Crv 풀 운영 방식은 나중에 어리석은 선택으로 여겨졌습니다. 체인 상의 모든 작업이 투명하게 공개되기 때문에 쉽게 공격당할 수 있기 때문입니다. 이것이 블록체인의 양날의 검이며, 특히 예치금 인출 사태나 위기 상황에서 프로젝트팀의 실질적인 힘이 그대로 노출됩니다. 이런 금융시장에서는 가능한 적은 자본으로 시장을 끌어올리고 시장 참여자들이 함께 구제에 동참하도록 유도하는 것이 더 효과적이며, 계속해서 풀에 물을 주입하고 다른 한쪽에서는 계속 배수하는 방식은 효과가 좋지 않습니다.
이후 특정 시점에 체인 상 주소가 더 이상 풀에 자금을 주입하지 않는 것을 발견했고, FTX, 바이낸스, OKX 등 많은 거래소들이 마치 마켓메이커처럼 가격을 올리려는 움직임을 보였습니다. 물론 추측일 뿐입니다. UST 가격 추세를 보면 처음엔 0.8~0.9 사이를 유지하다가 최저 0.66 수준까지 하락했습니다. 하지만 곧바로 구제 자금에 의해 다시 끌어올려졌고 1~2일 정도 유지됐습니다. 그러나 이후 다시 급격히 무너지며 최저점은 0.2~0.3 사이까지 떨어졌습니다. 이것이 테라의 첫 번째 구제 시도였습니다.
두 번째 구제 시도는 BTC 준비금을 동원한 것입니다. BTC 준비금이 실제로 팔렸는지, OTC로 처분되었는지, 혹은 담보로 잡혔는지는 명확한 증거가 없습니다. 그러나 테라가 BTC 준비금을 사용했다는 것은 체인 상 주소에 더 이상 BTC가 없고 소량의 AVAX만 남아 있다는 점에서 알 수 있습니다. 대부분의 사람들은 BTC가 판매되었다고 믿는데, 그 이유는 전체 과정에서 시장 전체가 눈에 띄게 연동되어 매우 빠르게 하락했기 때문입니다. 만약 OTC로 BTC를 처분하거나 기관 또는 마켓메이커에게 판매하더라도 서서히 BTC를 매각해야 합니다. 그러나 연방준비제도(Fed)의 통화정책 하에서 전체 시장 환경이 악화되며 BTC 가치가 지속적으로 하락하고 있으므로 기관들도 장기간 BTC를 보유하는 위험을 감수하지 않을 것입니다.
그 후 DK는 두 가지 제안을 발표했습니다. 첫째는 LUNA와 UST의 양방향 주조 속도를 가속화하고, 둘째는 Anchor의 금리를 약 4~5% 수준으로 낮추는 것. 초기 메커니즘은 양방향 주조에 하드캡이 있었는데, 즉 제한이 있었으며 속도와 총량 제한이 있었습니다. 첫 번째 제안이 통과되면 이 두 가지 제한이 해제되어 LUNA 주조 속도가 약 3~4배 빨라질 것입니다. 따라서 앞으로 LUNA가 대량으로 고속 증발되어 UST를 구제하려 할 것입니다. 왜냐하면 아비트리지 메커니즘은 UST가 1달러 아래로 떨어질 때 1달러의 가격으로 UST를 통해 LUNA를 주조한 후 LUNA를 달러로 판매하고 다시 UST를 사들여야 하는 것이 기본 로직이기 때문입니다. 그러나 현재 속도로는 UST를 1달러로 복귀시키기에 충분하지 않으며, LUNA의 실적도 매우 부진하여 많은 사람들이 기회를 이용해 숏 포지션을 취했습니다.
DK가 UST를 살리고 LUNA를 포기한 선택은 논란이 많았습니다. 왜냐하면 LUNA는 전체 생태계의 가치 핵심이며, 많은 검증자, 프로젝트팀, 초기 개발자 및 사용자들이 대량의 LUNA를 보유하고 있으며, Terra Station에 많은 LUNA를 스테이킹하고 있고 21일이 지나야 인출할 수 있어 즉시 손실을 막을 수 없고, 코인이 제로가 되는 것을 그저 지켜볼 수밖에 없기 때문입니다. 둘 다 살릴 수 없는 현실에서 UST는 생태계에 너무 중요하기 때문입니다. 첫 번째 직접 영향 요소는 전체 생태계가 위조 논리인지 여부이며, 이는 UST에 달려 있습니다. 생태계의 기반이 안정화 코인이기 때문에 안정화 코인이 실패하면 테라 전체 프로젝트의 실패를 의미합니다. 두 번째 직접 영향 요소는 생태계 내 모든 프로젝트가 외부 달러 가격을 참고하는 오라클이 아닌 원생 안정화 코인 UST로 가격을 책정한다는 점입니다. 테라를 하나의 국가에 비유하자면 UST는 국가의 환율과 같으며, 환율이 사라지면 내부의 모든 기업과 부동산 가치가 환율 하락에 따라 급속히 평가절하될 것입니다. 외부 환율로 가격을 책정할 수 없으므로 UST가 탈기되어 1달러로 돌아가지 못한다면 생태계 프로젝트는 거의 전부 실패 선언을 내려야 할 것입니다.
UST를 구제하려는 이유 중 하나는 생태계 프로젝트들이 많은 기관 자금을 유치했으며, 이후 여러 문제가 발생할 수 있기 때문입니다. 또 다른 이유는 UST가 한국에서 오프라인 결제 애플리케이션이 있는데, 마치 알리페이처럼 일부 기업과 은행이 Anchor에 자금을 넣어 업무를 수행하고 있으며, UST에 문제가 생기면 오프라인 결제 장면에도 영향을 미칠 수 있고 법적 리스크에 직면할 수 있기 때문입니다. 또한 많은 개발자들과 핵심 프로젝트팀들의 이해관계도 있습니다.
Fiona:
천모님 말씀 정말 잘 정리해주셨고, 저도 매우 공감합니다. UST는 테라 생태계 전체에 있어서 미국의 달러, 중국의 위안화처럼 국가 화폐와 같습니다. 지금 테라 생태계는 마치 짐바브웨처럼 전체 통화 체계가 매우 혼란스럽고 경제 침체 상태라고 할 수 있습니다. Flynn님께 질문드리겠습니다. 제가 Anchor 생태계를 보니 약 27억 달러의 UST가 스테이킹되어 있는데, 현재 LUNA는 부채초과 상태입니다. 이른바 부실채권과 같은 이 문제를 앞으로 생태계가 어떻게 처리할지 궁금합니다. UST가 진짜 다시 1달러로 돌아갈 수 있다고 보시나요?
Flynn:
탈피 현상을 처리하는 방법에 대해서는 아직 논란이 있습니다. 왜냐하면 생태계 자체가 이미 붕괴되었기 때문입니다. 프로젝트팀은 기본적으로 두 가지 선택만 있는데, UST를 희생할지, 아니면 LUNA를 희생할지입니다. 그러나 LUNA를 얼마나 희생하더라도 180억 달러의 시가총액으로 돌아갈 수는 없습니다. 이것은 현실적인 문제입니다. 게다가 이제 Anchor에서 자금을 인출하는 것은 마치 배틀로얄 게임과 같으며, 제로화된 것으로 봐야 한다고 생각합니다. 특히 탈피가 시작된 이후 불과 이틀 만에 탈피된 것은 UST의 가치뿐만 아니라 더 큰 공감대마저 완전히 무너졌다는 점입니다. 제 생각에는 UST의 규모를 10억 달러 수준으로 줄이거나, LUNA 시가총액의 절반 이하로 되돌릴 수 있다면, 비로소 시스템이 건강한 상태로 돌아갈 가능성이 있을 것입니다.
Fiona:
DK가 여전히 적극적으로 문제 해결에 나서고 있다고 생각합니다. 비록 이것이 어느 정도 폰지 구조이긴 하지만, DK의 행동은 매우 감동적입니다. 다음 질문은 UST의 급격한 변동으로 인해 OKX가 매우 신속한 리스크 관리 조치를 취했다는 점입니다. 사용자가 Anchor 프로토콜에서 주문 자금을 되찾을 수 있도록 도왔습니다. Steven님께 질문드립니다. OKX는 어떻게 신속히 행동했으며, 체인 상 제품의 리스크 관리는 어떻게 고려하셨나요?
Steven:
OKX의 이자 수익 서비스는 금융 투자 부문의 메타버스 개념으로, OKX는 사용자를 위해 우수한 제품을 선별하고 고객이 체인에 직접 연결되도록 도와주며, 체인 상의 가스비를 아껴주고 사용자가 낮은 리스크로 다양한 금융 프로젝트에 참여할 수 있도록 지원합니다.
OKX는 프로젝트 선정 시 다섯 가지 측면을 고려합니다:
1. 기술적 측면: 스마트 계약 리스크;
2. 금융적 측면: 중첩 리스크(고레버리지 단방향 시장의 연쇄 정산);
3. 생태계적 측면: 프로젝트가 속한 생태계를 종합적으로 파악하여 리스크가 낮은 대상을 선택하며, 예를 들어 대출, DEX 내 안정화 코인 거래쌍 등;
4. 프로젝트 측면: 각종 제안들을 지속적으로 추적하고 프로젝트팀과 소통하며, 프로젝트팀의 진행 상황을 면밀히 주시;
5. 거시적 측면: 각종 뉴스 및 돌발 사건, 연준의 금리 인상, 정책 규제 등;
사용자들에게 현재 보유한 코인에 대해 냉정하게 접근하고 프로젝트 보고서를 확인하며 프로젝트 진행 상황을 주목할 것을 권장합니다. 만약 특정 프로젝트를 자세히 추적할 시간이 없다면, 해당 프로젝트를 계속 보유하고 싶다면 OKX 이자 수익에서 관련 금융 서비스가 제공되는지 검색하시기 바랍니다. 이러한 약세장 환경에서도 우리는 사용자들과 함께 강세장이 올 때까지 버틸 것입니다. 또한 극단적인 시장 상황에 대비해 인출 시간을 최적화했으며, 대부분의 스테이킹 코인의 일부 기간 인출 시간을 기존 24시간에서 30분으로 단축했으며, 앞으로도 계속 최적화할 예정입니다.
Fiona:
어젯밤부터 USDT도 약간의 탈피 현상을 보였습니다. USDC와 BUSD가 급등했기 때문입니다. 아마도 UST 사태로 인해 가장 전통적인 USDT에 대한 우려가 커졌기 때문일 것입니다. 이 두 가지 메커니즘의 차이점은 무엇인지 dayu님께 질문드리겠습니다.
dayu:
둘은 완전히 다릅니다. LUNA와 같은 알고리즘 안정화 코인 프로젝트들은 각각 정교한 경제 모델을 가지고 있지만, 현재까지는 이러한 정교한 모델이 실제로 작동하지 않는다는 것이 밝혀졌습니다. 반면 USDT는 정교한 경제 모델이라기보다는 간단하고 직접적인 1:1 준비금 기반 발행 방식으로, 사용자가 USDT 1개를 보유하면 테더(Tether)는 은행에 1달러를 예치합니다. 사용자가 많이 사용할수록 테더는 은행에서 더 많은 이자를 받게 되며, 이것이 USDT의 비즈니스 모델입니다. 그러나 이후 사람들은 테더가 은행에 그렇게 많은 달러를 예치하지 않았음을 발견했고, 즉 준비금 비율이 100%에 미달한다는 점입니다. 본질적으로 지금 UST가 전부 현금화되지 않는 것과 비슷합니다. 감사를 통해 이론적으로 1:1 비율을 달성하지 못한다는 것이 입증되었지만, 이런 상황에서도 저는 여전히 USDT가 폭락할 가능성은 아주 낮다고 봅니다. 왜냐하면 USDT는 연준이나 중앙은행과 같은 기관과 더 유사하기 때문입니다.
처음에는 알고리즘 안정화 코인에 대해 아름다운 기대를 품고 있었는데, 탈중앙화 세계는 탈중앙화 화폐를 필요로 하기 때문입니다. 하지만 지금은 오히려 USDT가 폭락할 가능성은 작다고 느낍니다. 중앙은행의 준비금 비율 8~10%에 비해 USDT는 훨씬 낮기 때문입니다. 또한 USDT를 대량 인출하려는 것도 장벽이 있습니다. LUNA는 사용자가 직접 교환할 수 있어 LUNA 가격이 제로에 가까워졌습니다. 테더는 언제든지 환전할 수 있지만 며칠이 걸리며, 수수료도 매우 높아 예를 들어 5%일 수 있습니다. 따라서 USDT가 약간 탈피하더라도 사용자들은 굳이 환전하려 하지 않을 것이며, 심지어 자금이 불투명한 경우 규제를 두려워하기도 합니다. 또한 OTC 시장에서 바이낸스 등의 2차 시장에서 거래한다고 해도 USDT에 근본적인 영향을 주지 않습니다. 왜냐하면 전체 시가총액이 매우 크기 때문에 LUNA를 공매도하듯 USDT를 공매도하는 것은 난이도가 훨씬 높기 때문입니다. 도처에 장벽과 제한이 있으며, 시장 수용력도 매우 크기 때문에 오히려 USDT는 비교적 안정적입니다.
Fiona:
dayu님 말씀 잘 들었습니다. 저도 말씀하신 점에 매우 공감합니다. 모든 이자 수익 자산 뒤에는 어느 정도 중첩 구조가 있다고 생각하므로 저는 USDT의 안정성에 매우 신뢰합니다. 만약 USDT가 폭락한다면 암호화폐 업계에는 생존자조차 없을 것입니다. 그럼 RY님께 이 문제에 대한 의견을 여쭙겠습니다. 안정화 코인이 폭락이라는 극단적인 시련을 견딜 가능성은 얼마나 된다고 보시나요?
RY:
우선, 안정화 코인을 포함한 모든 코인, 달러, 위안화 등은 모두 폭락 리스크를 안고 있습니다. 그렇다면 어떻게 이 리스크를 정의할 수 있을까요? 실제로 LUNA나 UST의 리스크는 메커니즘이 공개되어 있어 공격당할 수 있다는 점에 있습니다. 가장 중요한 것은 LUNA 창시자가 뻔뻔하지 않았다는 점이고, DK는 매우 성실했습니다. 실제로 과거 암호화폐 업계에서 발생한 많은 위
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