銀の清算危機：紙上の繁栄と実物の不足
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銀の清算危機：紙上の繁栄と実物の不足
この駆け引きはまだ終わっていません——次の上昇局面の原動力は、楽観的な感情ではなく、「やむを得ず購入しなければならない」という剛性需要（必須需要）から生じるかもしれません。
Web3業界の深掘り報道に専念し潮流を洞察著者：Jeffrey Christian’s Wig
編集・翻訳： TechFlow
原文リンク：
https://x.com/silver207141/status/2019397406639493172
2026年初の銀市場が経験したのは、単なる通常の価格変動ではなく、システムが極限のストレスにさらされた際の典型的な症状である。現物価格は1月下旬に1トロイオンスあたり121ドルという歴史的高値に急騰したが、その後、商品市場史上でも最も惨憺たる単日暴落の一つを記録し、1日の下落幅は31～36％に達した。価格は一時的に100ドルを超える水準まで反発したものの、直ちに再び下落トレンドへと復帰した。先物契約も同様に混乱状態に陥り、シカゴ・マーカント・エクスチェンジ（CME）において2026年2月物契約の証拠金比率が複数回引き上げられた（現在は60％に達している）ことにより連鎖的な清算が発生し、1日の下落率は8～9％に及んだ。
主流メディアの解説では、この事象はレバレッジを用いた投機活動、証拠金追加請求（マージンコール）、およびドル高といったマクロ要因に起因するとされているが、実際のデータはさらに衝撃的な事実を示している：実需向けの現物銀市場は極度の逼迫状態にあり、紙ベースの先物市場は構造的に、実物納入可能な供給量と整合しなくなっているのである。COMEX（CMEグループ傘下の世界最大級の貴金属先物・オプション取引所）における現在の諸現象は、極めて高い確率で「納入不能（delivery failure）」が発生することを示唆しており、その最初の標的となるのが、まもなく到来する2026年3月物契約である。
世界の銀供給はすでに5年連続で慢性的な不足状態にあり、2026年の不足量は約2億トロイオンスに達すると予測されている。太陽光発電パネル、電気自動車（EV）、5Gインフラ、AIハードウェア、医療用途など、産業需要の伸びは鉱山からの生産増加を大きく上回っている。中国は銀を戦略的資源と位置づけ、輸出制限を導入しており、これにより世界的な供給源の一大パイプが遮断され、既存在庫の枯渇が加速している。
一方、米国は銀を『重要鉱物リスト』に指定し、「ヴォールト・プロジェクト（Project Vault）」を立ち上げ、重要鉱物の備蓄を開始した。銀が豊富に存在する状況において、このような措置を講じることはない。報道によれば、上海金庫の在庫は2016年以来の最低水準にまで減少している。
COMEX内部の数字は特に厳しい状況を示している。2020年以降、「登録在庫（Registered）」——すなわち即時納入可能な銀——は約75％も減少し、現在は約8,200万トロイオンス前後で推移している。総在庫は約4.11億トロイオンスに達するが、そのほとんどは「適格在庫（Eligible）」として分類されており、即時に納入可能な状態ではない。2026年1月の一週間だけで、3,300万トロイオンス以上が引き出され、これは登録在庫の26％に相当する量が数日で消失したことになる。2月の納入量はすでに2,700枚の契約（1,380万トロイオンス）に達しており、この増加傾向には一切減速の兆しが見られない。
同時に、2026年3月物契約の未決済建玉（Open Interest）は8.5万～9.1万枚の間で推移しており、理論的には4.25億～4.55億トロイオンスもの納入需要を意味する。
データ比較：
- 納入可能な現物銀：約8,200万～1.13億トロイオンス
- 紙ベースの空売りポジション：4.25億～4.55億トロイオンス
- レバレッジ倍率：楽観的な見積もりでは5：1、最悪の場合には500：1を超える可能性もある。
歴史的経験からすれば、未決済建玉のうちわずか20％が現物納入を要求したとしても（これはむしろ保守的な見積もりである）、COMEXにはその義務を果たすだけの現物金属がまったく不足している。
価格変動そのものが、システムの脆弱性を裏付ける証拠である。121ドルへの放物線的上昇は、流動性枯渇下での空売り返済（ショートカバー）および強制買い（スクイーズ）によって引き起こされたものだ。その後の暴落は、大規模な現物売却によるものではなく、CMEによる証拠金比率の強制的な引き上げが原因であり、これによりレバレッジを活用する投資家が一斉にポジションを清算せざるを得なくなったのである。こうした「叩き売り（dumping）」は、しばしば取引量が極端に少ない状況で発生する——場合によっては2,000枚の契約を売り出してすぐに買い戻すだけでも、価格に激しい振幅を引き起こすほどであり、これは長期にわたる流動性の欠如を如実に示している。
現在の市場では、「逆コンタンゴ（バックワーデーション：Backwardation）」現象が繰り返し確認されており、「現物との交換（Exchange-for-Physical, EFP）」の価格差は1トロイオンスあたり1.10ドルに拡大している。これは、現物需要が異常に切迫していることを強く示すサインであり、紙ベースの市場はもはやそれを満たすことができないことを意味する。
数学は無慈悲である。デリバティブ形式の紙銀は依然として潤沢だが、現物銀は日々希少化している。価格変動はランダムなノイズではなく、紙ベースの市場構造がいまだに豊かさを装っている中で、減少し続ける現物供給を配分するために市場が行う、必死の試みなのである。
ベテランアナリストらはすでに警戒を呼びかけている：2026年3月は「COMEXの葬式」の始まりとなる可能性がある。もし納入不能が実際に発生すれば、それは単に銀市場の問題にとどまらない。一部準備金方式の商品先物取引が長年にわたり抱えてきた脆弱性が露呈し、グローバル金融市場全体に連鎖的な衝撃波を及ぼす可能性があるのだ。
目覚めた投資家にとって、情報はすでに十分明確である：紙上の約束と現実の実物との乖離は、臨界点に達している。こうした環境下において、市場システムの外側で保有される現物銀こそが、唯一信頼できる価値保存手段となりつつある。
このゲームは決して終わりを迎えていない——次なる上昇の原動力は、楽観的な期待からではなく、「買わざるを得ない」実需から生まれるかもしれない。
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