SECを理解する、「Project Crypto」から「ピーナツバターとスイカ」まで

2025.08.19

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SECを理解する、「Project Crypto」から「ピーナツバターとスイカ」まで

アメリカの魅力は、「より良い市場構造」と「より高い権利基準」の両方から生じる。

2025.08.19 - 01:50:50

SEC

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アメリカの魅力は、「より良い市場構造」と「より高い権利基準」の両方から生じる。

著者：Charlie Liu

二つの演説、五日間隔て行われたが、米国暗号金融の盤面をまるで一連の手順で正しく整えたかのようだ。

7月31日、SEC議長のPaul S. Atkinsは「Project Crypto」を発表し、「米国資本市場の全面的なブロックチェーン化」を規制アジェンダに掲げた。

8月4日、委員のHester M. Peirceはカリフォルニア大学バークレー校での「Peanut Butter & Watermelon（ピーナッツバターとスイカ）」という講演で、金融プライバシーと規制理念の再構築に直接言及した。

この二つを併せて見ると、米国が単に「より明確なルール」によって資本市場の魅力を高めるだけでなく、「より根本的な権利観」によって人材の魅力を再形成しようとしていることがわかる。

二つの演説

Atkinsの「Project Crypto」は、「市場構造レベル」の改革宣言である。

彼はニューヨーク証券取引所のButtonwood協定から始まり、ATS（代替取引システム）の誕生へと歴史的文脈を展開し、今日の現実課題として「米国の資産発行・保管・取引を完全にブロックチェーン上に移行する」ことを提起した。

その要点は三つある。

第一に、「証券かどうか」という従来の問題に対して、明確かつ簡潔で実行可能な基準を設け、さまざまな種類のトークン（デジタル商品、ステーブルコイン、収益分配型セキュリティートークンなど）に対して明確な分類枠組みを提示すること。

第二に、保管ルールの現代化を進めつつ、「セルフホスティングは米国の核心的価値である」と明言し、ステーキングなどのオンチェーン活動を合法的な投資行為として認める。

第三に、「super-app（スーパーアプリ）」という規制構想を提唱し、一つの規制対象プラットフォーム内で証券および非証券のデジタル資産を統合的に処理することで、分割された規制による市場効率の損失を減らす。

演説全体を通して、「海外に流出したビジネスとチームを再び米国に戻す」ことを繰り返し強調し、「Project Crypto」を大統領作業部会（PWG）や最近の連邦ステーブルコイン立法とも結びつけている。

一方、Peirceの「ピーナッツバターとスイカ」は、「社会契約レベル」におけるデジタル時代の金融プライバシーの再定義である。

彼女は第三者原則（third-party doctrine）とBSA/AMLの報告慣行に着目し、銀行システムの大規模監視をそのままP2Pの暗号ネットワークに持ち込むことの誤りを指摘する。

技術が仲介者を排除する以上、権利の境界もそれに応じて更新されるべきであり、そうでなければ「報告できるものはすべて報告する」という過剰なコンプライアンスが生まれ、コストばかり増えて効果は必ずしも上がらない。

彼女は多くの判例とデータを引用し、デジタル環境下でプライバシーと規制の境界を再設定すべきだと主張。一般ユーザーと開発者をデフォルトで監視対象に含めることに反対している。

犯罪抑止の必要性を否定するものではないが、比例の原則に従い、正確な執行を行うべきであり、プライバシー強化技術の正当性を擁護している。

人物像

Atkinsの職業的背景は「市場構造エンジニア」である。

彼は2002年～2008年にSEC委員を務め、2012年～2015年にはBATS Global Marketsの非執行会長を務めた後、コンプライアンスおよび市場構造コンサルティング会社Patomakを創業し、2025年4月に第34代SEC議長に就任するまで長く経営に携わった。

公開されている経歴から、「競争の促進」「不必要な重複規制の削減」への関心が見て取れ、それが「Project Crypto」が取引所・ブローカー・決済・保管・オンチェーン決済を統合的に設計する青写真のように見える理由でもある。

Peirceのラベルは「Crypto Mom」だが、それ以上に重要なのは制度内外の「二重の視点」を持つことである。

彼女は2018年からSEC委員を務め、以前はMercatus Centerで研究を行い、上院銀行委員会の上級法律顧問を務めたこともある。さらに早い時期にはSEC投資管理部の弁護士として勤務し、Atkinsの法律顧問も務めた。

このような経歴により、立法と執行の境界を熟知しつつ、技術と権利の枠組みの中で「単なるルール更新ではなく法理の更新」を見出す立場を獲得している。

こうしたバックグラウンドとAtkinsからの信頼もあり、現在はSECのCrypto Task Forceのリーダーを担当している。

資本と人材

米国の競争力を「資本市場の魅力」と「人材の魅力」という二つの曲線に分解すると、この二つの演説はそれぞれ一方ずつを牽引し、交差して相乗効果を生んでいる。

Atkinsは「資本市場の魅力」を具体的に次のように定義している：トークン分類の明確性、自己保管と機関保管の並存、取引所の統一とマルチカテゴリ互換性、オンチェーン決済の合法化。

これらはすべて「発行－取引－決済－保管」の効率を直接向上させ、ドル資産のオンチェーン流通性を解放する。

一方Peirceは、「人材の魅力」を第一原理に基づいて構築している：金融プライバシーは市民権の一部であり、技術の変化によって「自動的に放棄される」べきではない。

規制は監査可能で責任追及可能であるべきだが、普遍的な自由を犠牲にしてはならない。

言い換えれば、前者は軌道を走れるようにし、後者は人々がその軌道に乗る気にさせる。

各国の規制比較

現在の国際競争は「規制があるかないか」ではなく、「どちらの規制が『計算可能・組み合わせ可能』なOSに近いか」の問題になっている。

欧州のMiCAは2024年に先行してARTおよびEMTという二種類のステーブルコイン規則を施行し、ホワイトペーパー義務、資本金・準備金、情報開示、償還期間などについて統一された基準を設け、クロスボーダー「パスポート」にも対応している。この体系は「ライセンスによる確定性確保」に長けるが、DeFiのネイティブな相互作用に対しても依然としてサービス提供者を中心に定義している。

アラブ首長国連邦の二元体制――ドバイVARAの「仮想資産及び関連活動条例」（2023年）とアブダビADGMのFRT（法定通貨参照トークン）フレームワーク――は「高い透明性＋迅速なイテレーション」の規制ガイドラインで知られ、取引所・保管・発行事業に対して「チェックリスト型許可」を提供している。特徴は「まずビジネスの生産ラインを構築し」、その後、ガイドラインの改訂を通じて継続的に微調整を行うことにある。

香港では2025年8月1日に施行される「ステーブルコイン条例」により、「法定通貨に連動したステーブルコインの発行」がライセンス対象となり、金融管理局が細則とライセンス発行を主導し、「まずステーブルコイン、その後より広範なトークン市場」というトップダウン型の道筋を形成しつつある。強みは明確な法的地位と明確な主規制当局にあるが、純粋なパブリックチェーンネイティブアプリケーションへの対応力やクロスボーダー連携については引き続き注視が必要である。

シンガポールのMASは2023年にステーブルコイン枠組みを最終決定し、「100％高品質準備金、5営業日以内の償還、独立監査と資本金拘束、コンプライアンス表示」を要求した。日本は2023年の「資金決済法」改正で「円建てステーブルコイン」を「貨幣価格資産」と位置づけ、「銀行・信託・資金移動業者」のみに発行を限定した。韓国の「デジタル資産基本法」案は「破産隔離」「準備金の信託保管と監査」を強調している。

いずれも共通して、支払い用ステーブルコインを切り口に、まずお金のプログラマブル化を進め、その後に証券や実物資産のトークン化を接続しようとしている。

一方、米国の「第一原理」に基づくアプローチには二つの層がある。

第一の層は「お金」の層である。7月18日にトランプが署名したGENIUS Actは、支払い用ステーブルコインに「連邦的基盤」を設け、1:1の高流動性準備金、定期開示を義務付け、破産時の「超優先権」を持つ保有者保護条項を設計した。支払い決済から資金保全、発行主体（銀行／連邦非銀行）に至るまで、初めて「ドルのプログラマブル形態」を統一的な枠組みに収めた。

第二の層は「権利」の層である。Peirceは単に「規制緩和」を語るのではなく、第三者原則とBSAの現実的効果を正面から取り上げ、「比例原則＋正確な執行」によって「包括的召集型監視」を代替すべきだと主張している。これは「プライバシーを基本的人権として回帰させる」姿勢である。

欧州の「ライセンス中心」、中東の「業務リスト中心」、アジアの「支払い先行」と比べ、米国は「権利と市場構造」を制度の出発点として並列に据えようとしており、まさにこれが開発者や起業家に長期的な信頼をもたらす部分なのである。

海外戦略

過去15年間にわたり米国およびグローバルな金融・フィンテック分野で勤務・起業した経験に基づき、中国資本およびWeb3/RWA企業に対する戦略的提言をここに述べる：

第一に、戦略的ポジショニングを階層化すること。

短期的には「農村包囲都市」の戦略で、香港・シンガポール・UAE・欧州を成長とコンプライアンスの演習場とすることができる。しかし中長期的には米国という高地を核に据える必要があり、今すぐ布石を打つべきである。

米国は利益の源泉、評価の中心、そして発言権の源であり、そこに参入しないことは長期的な割引を意味する。

参入障壁は費用だけではなく、第一原理に対する敬意でもある：製品は自然に「プライバシーフレンドリー」でなければならず、コンプライアンスは「監査可能・責任追及可能」でなければならない。

第二に、製品とライセンスの両輪戦略。

GENIUS Actにより支払い用ステーブルコインの連邦枠組みが整備された後、ドル建てのオンチェーン現金および短期債券ファンドは、B2B、クロスボーダー決済、オンチェーン金融の標準装備となる。

ステーブルコイン、RWA、証券会社基盤事業を中心とする企業は、まず準備金構成、償還メカニズム、独立監査、破産隔離を「米国対応」に整え、シンガポール・UAE・欧州などの管轄区域で実資金と実ユーザーを用いて運営指標とリスク管理のリズムを訓練し、内部統制文書と監査履歴を「コンプライアンス資産」として前もって蓄積すべきである。

第三に、米国式のチャネルとエコシステム接続。

Atkinsの「super-app」方向性は、米国がより「統合されたライセンススタック」を容認する可能性を示しており、取引・マーケットメイキング、証券会社・投資アドバイザー、合成資産・保管の連携に新たなインターフェース要件を課す。

現実的な対応策は、早期に米国金融システムとコンプライアンスホワイトリスト、決済接続、オンチェーン決済試行などの環節でエコシステム協力を築き、自らを「プラグイン可能な」ノード型企業にすることであり、フルプロセスの重厚なプレイヤーを自ら構築しないことである。

第四に、ナラティブとチームのローカライゼーション。

Peirceの演説は一つのシグナルを示している：米国規制当局は「プライバシー－コンプライアンス－効率」という三角関係を、「科学的定量と比例原則」に近づけようとしている。

自社のリスク管理チーム、データエンジニアリング、法務は、「無駄な報告を減らし、有効な監査を維持する」という論理の下で自らの価値を証明できる必要がある。また、主力エンジニアも「権利を製品に書き込む」という文化の中で進化することを厭わないべきである――これこそが米国トップ人材の参加を促す鍵である。

さらに重要なのは、ビジネスおよび運営チームが現地のナラティブと商業文化を深く理解し、規制言語をビジネス言語に翻訳し、技術的優位性を顧客価値に変換し、業界団体、州および連邦規制当局、機関のコンプライアンス・調達といった多様な文脈の中で長期的な信頼を築ける能力を持つことである。