ETH ETFから見る市場機会：ETHにレバレッジをかけるか、アルトコインを狙うか？
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ETH ETFから見る市場機会：ETHにレバレッジをかけるか、アルトコインを狙うか？
Crypto Twitterで「ETHベータ」と分類されているアルトコインのうち、ETHそのものを上回るパフォーマンスを示したのは少数に限られている。
Web3業界の深掘り報道に専念し潮流を洞察著者：THOR
編集翻訳：TechFlow
はじめに
ETH ETFの上場が目前に迫っている。多くの人々がこれらの製品が短期的・長期的にどのような影響を及ぼすかについて推測しているが、別の疑問もある：ETHのこのキャタリストを捉えるために、レバレッジされたETHベータへのエクスポージャーを増やすことは可能だろうか？
「ETHベータ」とは、イーサリアムエコシステム内のアルトコインを指し、理論的にはETH自体に対するレバレッジ効果を持つとされる。代表的な例にはLDOやENSがあり、これらは取引者にとってETHよりも価格変動が大きいと考えられている。しかし最近、「ETHベータ」という言葉はむしろミームとして扱われることが多く、アルトコイン全体のパフォーマンスが芳しくないためだ。ETHに関連するアルトコインの中からレバレッジ効果のある銘柄を選ぶのはまるで海底の針を探すようなものであり、長期間にわたって取引者や投資家のパフォーマンスがETHを下回る結果となることが多い。
では今回ばかりは状況が違うのか？ ETH ETF上場を目前に控え、ETHに対してより高いベータを持つアルトコインに賭けるのが最適な戦略なのだろうか？ 本稿では、こうした問いを定量的な観点から検討する。
価格パフォーマンス
アルトコイン時価総額（TOTAL3）対ETH時価総額の比率は約1.48である。2020年以降、この比率がこれほど低くなったのはごく少数の例外を除き初めてであり、これはETHが大多数のアルトコインをアウトパフォームしていることを示している。
図表: hyphin；出典 Datawrapper で作成
このグラフはいくつかの視点から解釈できる。まず、歴史的に見て、アルトコインはこの水準でリバウンドすることが多かった。最近のアルトコインに対する極めて悲観的な市場心理を考えると、潜在的なシナリオの一つと言えるかもしれない。しかし、このグラフは長年にわたる下降トレンドを示しており、ETHをアウトパフォームするアルトコインを見つけることが困難であることを示唆している。さらに、アルトコインの時価総額が増加する場合でも、流通量の少なさや多数のアンロックにより価格が下落する可能性がある。そのため、信頼できる「ETHベータ」を見つけるのは一層難しくなっている。
潜在的なETHベータとして分析対象としたコインのサンプルは以下の通り：
[L2]
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OP, ARB, MANTA, MNT, METIS, GNO, CANTO, IMX, STRK
[代替L1]
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SOL, AVAX, BNB, TON
[DeFi]
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MKR, AAVE, SNX, FXS, LDO, PENDLE, ENS, LINK
[ミーム]
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PEPE, DOGE, SHIB
拡大して見ると、以下のグラフは今年に入ってからの（過去198日間の）ETHおよび4つのカテゴリのコインのパフォーマンスを示している。
L2 年初来リターン率
図表：Thor Hartvigsen；Datawrapper で作成
注目すべきは、今年に入りL2コインの中でETHを上回ったものはなく、最も好調だったGNOですら34%の上昇にとどまり、一方ETHは44%上昇している。最もパフォーマンスが悪かったのはMANTA、STRK、CANTOで、いずれも今年に入って60%以上下落している。
主要代替L1年初来リターン率
図表：Thor Hartvigsen；Datawrapper で作成
主要な代替L1コインのパフォーマンスははるかに良好で、TONとBNBは明確にETHをアウトパフォームしている。AVAXだけが今年下落している唯一のコインである。
DeFi年初来リターン率
図表：Thor Hartvigsen；Datawrapper で作成
分析対象の8つのDeFiコイン中、ETHを上回ったのは3つだけであり、PENDLE（+254%）、ENS（+163%）、MKR（+78%）である。残りの5つはすべて今年下落しており、特にFXSは73%下落と最もパフォーマンスが悪かった。
ミームコイン年初来リターン率
図表：Thor Hartvigsen；Datawrapper で作成
2024年はミームコインが顕著なパフォーマンスを示しており、これは最大のイーサリアムネイティブミームコインにおいて特に顕著である。Pepeが最も大きく上昇し、708%のリターンを記録。SHIBは74%、DOGEは31%上昇した。
まとめ：
年初来リターン率
図表：Thor Hartvigsen Datawrapper で作成
相関性
選定されたアルトコインのサンプルはランダムではなく、通常ETHのパフォーマンスと関連すると考えられるコインである。例えば、SolanaやSui上のランダムなDEXトークンは、イーサリアムネットワーク上のERC-20トークンに比べてETHとの相関性が低い。
上述の年初来個別パフォーマンスは参考になるが、過去のパフォーマンスが将来の結果を保証するわけではない。とはいえ、何らかのシグナルが存在する可能性はある。これらのコインが単なる個別の動きではなく、本当にETHに対するレバレッジされたベータとして機能しているのかどうかを分析するには、さらに深く掘り下げる必要がある。これをモデル化する完璧な方法は存在せず、暗号資産市場も決して効率的ではない。したがって、得られたデータは慎重に扱うべきである。しかし、このような振る舞いを調べる一つの方法として、これらのアルトコインとETHとの相関性を確認することが挙げられる。
相関性とは、2つの資産間の関係の強さと方向を測るものであり、それらがどのように連動して動くかを説明するのに役立つ。相関係数の範囲は-1から1までで、1が完全な正の相関、-1が完全な負の相関を意味する。
下図は、各種コインとETHとの相関性を示している。ETH同士の相関性はもちろん100%である。ETHとの相関性が最も高いアルトコインは、GNO、SNX、METIS、AAVE、ARBである。
図表 Thor Hartvigsen Datawrapperにて作成
図表：Thor Hartvigsen；Datawrapper で作成
年初来のパフォーマンスが最も良かったコインのうち、PEPE、TON、PENDLE、ENS、BNBはいずれもETHとの相関性が60%以下であり、これは彼らのパフォーマンスが他の要因（おそらくBTCとの相関や個別の要因）によるものである可能性を示している。TONはETHとの相関性が最も低いため、ETHのレバレッジエクスポージャーを獲得するためにこの資産を購入するのは望ましくない。
ベータ
さらに進んで、これらのアルトコインの年初来におけるETHに対するベータ値を計算することもできる。ベータとは、基礎市場（ここではETH）に対する資産のボラティリティを表すものである。ETHのベータ値は1であり、ボラティリティの高いアルトコインのベータ値は1より大きくなり、逆にボラティリティの低いコインは1未満となる。
アルトコインのETHに対するベータと相関性
図表：Thor Hartvigsen；Datawrapper で作成
この分析によれば、ETHに対して高ベータを持つアルトコインはごく少数に限られ、PEPE、METIS、ENS、PENDLEのみである。高ベータのアルトコインはETH自体よりも価格変動が大きい。相関性とベータの分析結果を組み合わせると、ETHがETF上場によって価格上昇する場合、PEPEは比較的良いETHベータ資産の一つであり、有望なリターンをもたらす可能性がある。ただし、この分析には多くの制約があることに注意が必要である。これらの資産の挙動に影響を与える外部要因は多く、今回の分析には含まれていない。したがって、これはあくまで理論的な考察であり、直接的な取引判断に用いるべきではない。
シャープ比
最後に、これらの資産の年初来シャープ比を計算することで、最近のパフォーマンスを評価することができる。シャープ比はリターンから無リスク金利を差し引き、それをボラティリティ（標準偏差）で割ることで、リスク調整後のリターンを測定する。本分析では無リスク金利として、Makerの「DAIセービングレート」が提供する年率8%を採用した。シャープ比が高いほど、優れたパフォーマンスを意味する。
図表：Thor Hartvigsen Datawrapper で作成
結論
では、今回の分析から導き出される主な結論は何だろうか？
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第一に、Crypto Twitter上で「ETHベータ」と分類されているアルトコインのうち、ETH自体のパフォーマンスを上回ったのはごく少数にすぎない。
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第二に、アルトコインのパフォーマンスはETHとの相関性やベータだけでは十分に説明できない。これらのコインはETH以外の資産とも関連しており、個別の要因の影響も受けている。
レバレッジされたETHエクスポージャーを得るためにこれらのアルトコインを購入するのは賢明ではない。なぜなら、未知の追加リスクを多く負うことになるからだ。もしETHにレバレッジをかけて投資したいのであれば、AaveでETHの2倍ロングポジションを持つ方が合理的である。この場合、相関性は100%、ベータは2.0を得ることができる。
最後に、ETHがETF上場後に好調を維持するという期待は、主に新たなETH ETF購入者による資金流入の可能性に基づいている。しかし、これらのアルトコインはそのような買い圧力を直接受けることはない（上場予定のETFの対象ではない）。また、今後数週間または数か月のうちに大量のトークンがアンロックされる予定である。物事をあまり複雑に考える必要はない。
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