Entretien avec le PDG de VanEck : les actions des fabricants de puces de stockage forment une bulle spéculative, le Bitcoin subsistera mais l’écosystème des jetons disparaîtra
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Entretien avec le PDG de VanEck : les actions des fabricants de puces de stockage forment une bulle spéculative, le Bitcoin subsistera mais l’écosystème des jetons disparaîtra
« La forte hausse des actions de sociétés spécialisées dans les puces de stockage ressemble davantage à une bulle provoquée par un déséquilibre temporaire entre l’offre et la demande. »
Dédié à des analyses Web3 approfondiesRédaction & traduction : TechFlow
Invité : Jan van Eck (PDG de VanEck)
Animé par : Wilfred Frost
Titre original : « Memory Is A Bubble, But Nvidia Protected » — Jan Van Eck sur la flambée des semi-conducteurs
Source du podcast : The Master Investor Podcast avec Wilfred Frost
Date de diffusion : 27 mai 2026
Introduction rédactionnelle
Ce nouvel épisode du podcast accueille Jan van Eck, PDG de VanEck. Son analyse centrale est la suivante : Nvidia n’est plus seulement un fabricant de GPU, mais s’est transformé en « hôte » des infrastructures d’intelligence artificielle, bénéficiant d’une barrière de protection constituée d’un écosystème logiciel, d’une échelle industrielle et d’une efficacité énergétique supérieure ; en revanche, la forte hausse des actions des fabricants de mémoires ressemble davantage à une bulle provoquée par un déséquilibre temporaire entre l’offre et la demande.
Ce dirigeant, qui gère environ 225 milliards de dollars d’actifs et fut l’un des premiers à promouvoir les ETF Bitcoin, résume la décennie à venir autour de trois grandes tendances : le déploiement massif de la puissance de calcul pour l’IA, la montée en puissance de l’Inde, ainsi que l’endettement excessif des économies développées telles que les États-Unis, le Royaume-Uni et le Japon.
Plus encore, il qualifie 2026 d’« année de la chaîne de contrôle des entreprises », estimant que Wall Street intégrera les avantages de la blockchain, des stablecoins et de la programmabilité monétaire, tandis que la plupart des projets et logiciels cryptographiques perdront toute pertinence dans les cinq à dix prochaines années ; en revanche, Bitcoin, les stablecoins et la blockchain survivront, alors que de nombreux écosystèmes de jetons disparaîtront.
Citations clés
IA, semi-conducteurs et actions des fabricants de mémoires
- « Du point de vue de l’IA, la question est simple : la demande de puissance de calcul est là, mais l’offre se situe bien en dessous. Les semi-conducteurs occupent clairement une position centrale dans cette structure. »
- « Nvidia n’est plus seulement un fabricant de GPU ; elle est désormais davantage l’hôte de l’IA. Le caractère cyclique et fortement concurrentiel propre aux anciens fabricants de puces isolées ne constitue plus aujourd’hui la totalité de sa réalité. »
- « L’avantage de Nvidia ne tient pas uniquement à son échelle de production, mais aussi au fait que chaque dollar (ou livre sterling) dépensé en électricité génère des puces nettement plus efficaces. Avec un multiple de bénéfice anticipé d’à peine plus de vingt fois, je considère qu’elle demeure un actif solide au sein de tout portefeuille. »
- « L’explosion des profits des fabricants de mémoires ne résulte pas principalement d’une augmentation des volumes vendus, mais plutôt d’une hausse des prix. Cela signifie que les entreprises utilisatrices de ces mémoires commenceront à chercher des moyens de réduire leur consommation. »
- « Je m’abstiens généralement de déclarer qu’un marché a atteint son sommet, mais j’adopte une posture prudente vis-à-vis des actions des fabricants de mémoires, car à moyen et long terme, elles ne possèdent pas, à mon avis, une barrière de protection concurrentielle aussi profonde que celle de Nvidia. »
ETF, gestion active et allocation d’actifs
- « La philosophie d’investissement de VanEck consiste à regarder le présent à travers le prisme de ce que sera le monde dans dix ans : d’ici 2036, quels grands thèmes auront véritablement transformé le monde et les marchés financiers ? »
- « Les ETF sont un jeu d’échelle : plus les actifs sous gestion sont importants, plus on peut servir une clientèle étendue. En revanche, de nombreuses formes de gestion active — notamment les fonds privés et les hedge funds — souffrent souvent d’une absence d’économies d’échelle. »
- « Même si les ETF eux-mêmes sont des instruments passifs, la décision de détenir tels ou tels ETF, de les allouer de façon spécifique, et de les acheter ou vendre au bon moment, relève fondamentalement d’une démarche très active. »
Dettes publiques, or et actifs tangibles
- « Si le marché perd vraiment confiance dans la capacité du gouvernement américain à honorer ses engagements, je ne vois nulle part où se réfugier. Même si l’or constitue un hedge efficace à long terme, il pourrait également être vendu massivement à court terme. »
- « Je pense que l’or est en train de redevenir la première monnaie mondiale, car en l’absence du dollar, ni la Chine ni l’Inde ne deviendront, selon moi, des monnaies de réserve internationale. »
- « Le marché des obligations d’État est l’un des marchés les plus étranges et les plus inefficaces au monde ; il s’enferme dans une certaine mentalité et perd progressivement tout lien avec la réalité. »
- « L’ETF nucléaire et uranium est passé d’un peu moins de 20 millions de dollars à 4,7 milliards de dollars, reflétant un virage politique extrêmement marqué : les deux grands partis américains, ainsi que le Japon et d’autres pays, ont récemment réintégré l’énergie nucléaire dans leurs stratégies nationales. »
Crypto, stablecoins et chaîne de contrôle des entreprises
- « Je désigne 2026 comme l’« année de la chaîne de contrôle des entreprises », car banques, sociétés de trading et institutions financières cherchent à intégrer les meilleurs aspects de la blockchain tout en conservant le contrôle total de leur propre écosystème. »
- « Nous traversons actuellement un hiver crypto, qui ne fera pas marche arrière. De nombreux projets et logiciels ne seront plus intéressants ni même existants dans cinq à dix ans. »
- « Le concept de blockchain subsistera, les stablecoins subsisteront, Bitcoin subsistera ; mais de nombreuses autres composantes de ces écosystèmes disparaîtront, à mon avis. »
- « La loi sur les stablecoins marque la première fois que les entreprises technologiques obtiennent la capacité de concurrencer directement le système bancaire. Pourtant, les banques ont déjà connu une concurrence similaire avec les fonds du marché monétaire, et elles sont restées debout. »
L’Inde et l’IPO de SpaceX
- « Les tendances démographiques sont inéluctables ; l’Inde poursuit sans relâche, sous la direction de Modi, des réformes pro-entreprises, et un pays engagé dans une telle dynamique n’a aucune raison de ne pas croître à un rythme plus soutenu. »
- « SpaceX est une entreprise d’une ampleur colossale ; en tant qu’émetteur d’ETF, nous sommes ravis de la voir entrer sur les marchés publics. Les liquidités qui afflueront ensuite vers le système économique atteindront plusieurs centaines de milliards de dollars. »
La fièvre des actions des fabricants de mémoires
Wilfred Frost : Notre invité d’aujourd’hui est Jan van Eck, président-directeur général de VanEck et de ses sociétés affiliées. VanEck est une société de gestion d’actifs fondée par son père, devenue aujourd’hui un acteur majeur du secteur des ETF, avec environ 225 milliards de dollars d’actifs sous gestion. Jan participe fréquemment à des podcasts et exprime ses idées de façon directe et limpide — une qualité que nous apprécions particulièrement. Jan, bienvenue dans l’émission.
Jan van Eck : Wilfred, ravi de participer à cet épisode pour la première fois.
Wilfred Frost : Je voudrais aborder immédiatement un ETF particulier. À juste titre, il a largement contribué aux performances remarquables de VanEck ces dernières années et occupe aujourd’hui une place centrale sur les marchés : il s’agit de SMH, soit le VanEck Semiconductor ETF (ETF VanEck sur les semi-conducteurs), qui suit les principales entreprises mondiales du secteur. Il connaît actuellement une performance extraordinaire. Si je ne me trompe pas, ses actifs sous gestion avoisinent aujourd’hui les 65 milliards de dollars, n’est-ce pas ?
Jan van Eck : C’est à peu près cela.
Wilfred Frost : Il est devenu la porte d’entrée principale pour les investisseurs souhaitant bénéficier d’une exposition aux semi-conducteurs. Il a grimpé de 58 % depuis le début de l’année, et de 135 % sur les douze derniers mois. Plus impressionnant encore, son rendement annualisé depuis sa création est d’environ 29 %.
Jan van Eck : C’est fou, non ?
Wilfred Frost : Incroyable, en effet. Réaliser un tel résultat en capitalisant est extrêmement difficile. Vous pourriez prendre votre retraite dès maintenant.
Jan van Eck : Oui, il faudrait effectivement arrêter tout de suite.
Wilfred Frost : Mais je suis sûr que vous ne le ferez pas — c’est d’ailleurs pourquoi vous êtes ici aujourd’hui. Au cours de la dernière année environ, la taille de SMH a atteint 65 milliards de dollars : quelle proportion provient de la hausse des cours, et quelle proportion provient des entrées de fonds ?
Jan van Eck : Une très grande partie provient de la hausse des cours. Il me semble difficile d’imaginer que les entrées de fonds aient représenté plus de 10 à 20 % au cours des douze derniers mois.
Wilfred Frost : C’est intéressant. J’aurais plutôt pensé que la part des entrées de fonds serait plus élevée. Qu’est-ce qui, selon vous, explique cette hausse ? Est-ce simplement, comme on pourrait le penser, la thématique IA ?
Jan van Eck : Exactement. La philosophie d’investissement de VanEck consiste à adopter systématiquement une perspective macroéconomique large. J’appelle cela le « macro à dix ans ». Autrement dit : en 2036, en regardant en arrière, quels grands thèmes auront le plus profondément transformé le monde — et donc les marchés financiers ? Cette approche vise à filtrer une grande quantité de bruit.
Je pense que trois éléments résisteront au fil du temps : l’IA, la montée en puissance de l’Inde, et l’endettement excessif mené par les États-Unis, le Royaume-Uni et le Japon. Du point de vue de l’IA, la logique est simple : la demande de puissance de calcul est très forte, tandis que l’offre ne suit pas. Les semi-conducteurs occupent donc clairement une position centrale.
Si l’on creuse davantage, on aboutit naturellement à Nvidia (NVIDIA, leader mondial des GPU et de l’accélération du calcul pour l’IA). Notre ETF a surperformé d’autres ETF sur les semi-conducteurs en partie parce qu’il se concentre uniquement sur les 25 premières capitalisations boursières et autorise une pondération maximale de 20 % pour une seule valeur. Il est donc largement exposé à la performance de Nvidia.
Nvidia mériterait à elle seule un épisode entier. Continuons-nous à nous sentir à l’aise avec les semi-conducteurs en général, et avec Nvidia en particulier ? Ma réponse personnelle est oui. Personne ne peut garantir qu’une entreprise ne perdra pas sa barrière de protection concurrentielle, mais je suis convaincu que Nvidia sera toujours l’un des leaders dans dix ans. En partie parce qu’elle est devenue l’hôte de l’IA, et non plus simplement un fabricant de puces ou de GPU isolés, un modèle d’affaires à la fois cyclique et fortement concurrentiel.
Aujourd’hui, Nvidia dispose d’un écosystème logiciel, d’avantages de coûts, d’une échelle de production supérieure, et surtout d’une meilleure efficacité énergétique : autrement dit, chaque dollar ou livre sterling dépensé en électricité produit des puces nettement plus performantes. Son multiple de bénéfice anticipé n’est que légèrement supérieur à vingt. Ainsi, même si Nvidia n’a pas été la valeur la plus dynamique de SMH au cours des neuf derniers mois, je la considère comme une composante très solide de ce portefeuille.
Wilfred Frost : Selon vos dernières divulgations, Nvidia représente environ 17 % de SMH, et TSMC (Taiwan Semiconductor Manufacturing Company, le plus grand fondeur mondial de circuits intégrés) environ 9 %. Nous y reviendrons plus tard. Vous avez mentionné que pouvoir bénéficier d’une exposition importante à Nvidia est essentiel ; mais il est également intéressant de noter que, au moins cette année — ou, comme vous l’avez dit, au cours des neuf derniers mois — la performance n’a pas été tirée exclusivement par de grandes entreprises telles que Nvidia. Ces dernières années, de nombreuses sociétés semi-conductrices ont été laissées pour compte par la vague IA, avant de rattraper leur retard récemment.
Jan van Eck : Tout à fait exact. La méthodologie de SMH repose à la fois sur une réflexion rigoureuse et sur un certain coup de chance. En ne retenant que les 25 premières capitalisations, on observe, dans le contexte de marché des 15 à 20 dernières années, que les valeurs de grande capitalisation ont effectivement conduit les marchés. Or, il existe bien plus de 100 sociétés semi-conductrices, et éliminer celles situées en bas du classement — c’est-à-dire celles opérant dans des segments plus concurrentiels — revient à retirer les éléments freinant la performance.
Bien entendu, cette approche ne convient pas à toutes les phases d’investissement. Mais durant cette période, elle a effectivement amplifié l’impact de ces grands gagnants.
Wilfred Frost : À court terme, la hausse de 58 % depuis le début de l’année illustre clairement une diffusion massive de la tendance. Les actions des fabricants de mémoires ont bondi de façon spectaculaire. Cette dynamique peut-elle se poursuivre ?
Jan van Eck : J’en doute. Nous venons juste de connaître, en mai, une performance historique, donc je ne crois pas qu’elle puisse continuer à ce rythme. Cela dit, je ne pense pas non plus que la valorisation du marché soit nécessairement irrationnelle. Revenons à notre perspective macro à très long terme : si la demande est élevée et l’offre limitée, les marchés de capitaux envoient un message clair aux entrepreneurs et aux chefs d’entreprise : « Venez ici, nous avons besoin de votre capital, et nous sommes prêts à vous accorder une valorisation élevée, car nous devons construire des centres de calcul IA. » Rien d’étonnant à cela.
Je crois en cette vision à dix ans, car les êtres humains ont naturellement tendance à regarder en arrière. Lorsqu’une grande tendance émerge — qu’il s’agisse de la montée d’un pays ou d’une technologie majeure — il est impossible de comprendre l’ampleur des investissements requis en se contentant d’examiner les résultats trimestriels des entreprises ou les usages antérieurs de cette technologie.
Bien sûr, toutes les tendances technologiques ne se concrétisent pas. Il existe de nombreuses fausses tendances, de nombreuses technologies illusoires. Mais l’IA saisit bel et bien la gorge des marchés mondiaux et les secoue violemment.
Wilfred Frost : Une question supplémentaire à court terme : l’indice coréen KOSPI a atteint aujourd’hui un nouveau record historique. Il a triplé au cours des dix-huit derniers mois — un résultat remarquable pour un indice national — porté principalement par Samsung et SK Hynix (un des principaux fabricants mondiaux de mémoires). La semaine dernière, l’indice coréen a même bondi de 12 % en une seule journée. Cela ne vous rappelle-t-il pas une situation inverse, comme la flambée des « meme stocks » fin 2021, suivie d’un fort recul en 2022 ? Je sais que ces fabricants de mémoires, notamment ces deux sociétés, affichent des prévisions de bénéfice par action absolument exceptionnelles, ce qui les distingue nettement de la folie spéculative autour des meme stocks. Néanmoins, existe-t-il certains points communs qui vous mettent en garde ?
Jan van Eck : Dans l’écosystème IA, je dirais qu’il existe effectivement certaines bulles. À la fin de l’année dernière, la question était celle de la viabilité financière de l’écosystème OpenAI. OpenAI, l’une des sociétés leaders en modèles d’IA (propriétaire de ChatGPT), allait-elle être dépassée par Claude (l’assistant IA développé par Anthropic) ? Parmi les entreprises que j’inclus dans cet « écosystème OpenAI », Oracle (société de logiciels d’entreprise et de cloud computing) s’était endettée pour construire des capacités de calcul destinées à OpenAI, et CoreWeave (société de cloud computing spécialisée dans l’IA) en faisait également partie. Les deux ont chuté de 50 %.
Ainsi, même au sein de la grande tendance IA, on observe des bulles locales ou spécifiques à certaines entreprises. Pour revenir à votre question, je considère effectivement le segment des mémoires comme un phénomène temporaire. Personne n’aime crier « pic » en pleine euphorie, mais personnellement, je reste prudent face aux actions des fabricants de mémoires, car à moyen et long terme, elles ne disposent pas, à mon sens, d’une barrière de protection concurrentielle aussi profonde que celle de Nvidia.
De nouveaux entrants apparaîtront dans ce domaine. Pour l’instant, une pénurie réelle existe, ce qui leur confère un pouvoir de fixation des prix. Leur explosion de profit provient moins d’une augmentation des ventes — car ils sont contraints par leur capacité de production — que d’une hausse des prix. Ce qui signifie que les entreprises utilisatrices de ces mémoires commenceront à chercher des moyens de réduire leur consommation.
Je partage donc votre sentiment : cette dynamique porte clairement les stigmates d’une bulle. Dans nos fonds gérés activement, nous réduisons progressivement notre exposition à ce segment.
Wilfred Frost : Nvidia représente environ 17 % de SMH, TSMC est la deuxième position, suivie d’Intel, Broadcom, AMD, Micron, Texas Instruments et Qualcomm — des grandes entreprises américaines dont chacune représente environ 6 à 7 %. TSMC possède-t-elle également une barrière de protection défensive comparable à celle de Nvidia, bien que différente en nature ?
Jan van Eck : Oui, je le pense. TSMC ne possède pas seulement une capacité de fabrication, mais aussi une capacité financière lui permettant de construire des installations de fabrication de puces extrêmement coûteuses. Je dirais que l’un des avantages partagés par Nvidia et TSMC est leur collaboration étroite avec un large éventail d’acteurs de l’écosystème, ce qui leur donne une vision quasi exhaustive de tous leurs clients. Ils peuvent ainsi anticiper l’évolution technologique et les changements de besoins clients. La plupart des observateurs s’accordent à dire que TSMC sera toujours présente dans dix ans, et qu’elle fera partie des survivants.
Wilfred Frost : Vous avez mentionné qu’Oracle et CoreWeave avaient fortement reculé entre leur sommet de fin octobre dernier et leur creux de mars — le « creux de la guerre en Iran ». Oracle a presque été divisée par deux, un repli très significatif pour une entreprise de cette taille. J’ai entendu, dans un autre podcast, que vous ne craignez pas excessivement la bulle IA globale, car elle aurait déjà éclaté une fois. La question est alors la suivante : comment pouvez-vous retrouver confiance pour racheter les bonnes entreprises précisément à ces moments-là ? Une grande partie des entreprises dont nous parlons ne sont d’ailleurs pas encore cotées, et les investisseurs ne peuvent y accéder que via des titres intermédiaires.
Jan van Eck : Ma réponse risque de paraître typique d’un émetteur d’ETF, mais au niveau des entreprises, la diversification reste assurément la voie la plus rationnelle. Sur le plan temporel, si vous êtes confronté à une telle tendance, il est préférable d’acheter lors des corrections plutôt que de courir derrière la hausse actuelle. Nous avons déjà évoqué les flux de fonds de SMH : une grande partie de ses actifs provient d’investisseurs ayant acheté il y a plusieurs années et laissé la valorisation évoluer naturellement. Cela est en soi sain, car il n’y a pas beaucoup de « capitaux rapides » qui la poursuivent.
Bien entendu, les capitaux courent après les actions des fabricants de mémoires, et ils courent également vers les points les plus chauds de l’écosystème. Mais globalement, nous maintenons une surpondération des semi-conducteurs dans nos modèles de portefeuilles élargis, tout en envisageant modérément de réaliser des gains partiels à ce niveau.
Les ETF et la gestion d’actifs
Wilfred Frost : Parlons plus largement de VanEck. Nous venons d’évoquer SMH. En préparant cet épisode, j’ai découvert que, bien que la société ait été fondée dans les années 1950, vous n’êtes entrés dans le monde des ETF qu’au début des années 2000.
Jan van Eck : En 2006. Nous sommes donc présents sur le marché des ETF depuis vingt ans.
Wilfred Frost : Je ne le savais pas. Les ETF constituent aujourd’hui manifestement la plus grande partie de votre activité.
Jan van Eck : Oui, de loin. Les actifs sous gestion en ETF représentent plus de 95 %. Bien que nous conservions une activité de gestion active, concentrée principalement sur les mines d’or, les ressources naturelles et les marchés émergents — domaines qui nous tiennent également à cœur — je discute régulièrement avec mes gestionnaires actifs.
Wilfred Frost : Nous avons récemment reçu Jeremy Grantham, et les auditeurs peuvent écouter cet épisode. Il fut l’un des premiers à soutenir les ETF et admire profondément l’influence de Jack Bogle, fondateur de Vanguard, sur le secteur. La mission de Bogle était la suivante : récompenser les employés lorsque l’on parvient à réduire les coûts pour les clients — une innovation lancée par Vanguard il y a environ cinquante ans. Lorsque vous avez développé votre activité ETF, ce principe était-il également central ? Autrement dit, fournir de la valeur aux clients tout en réduisant les coûts permettrait-il, à long terme, de créer de la valeur pour l’entreprise ?
Jan van Eck : Il s’agit assurément d’un jeu d’échelle. Je pense que, dans les domaines des fonds privés et des hedge funds, la gestion active peut être un jeu sans économies d’échelle. Lorsque trop de capitaux sont mobilisés, il devient impossible de gérer efficacement un fonds de capital-risque en phase initiale ou un fonds de petites capitalisations. Ces stratégies ont toutes une limite de capacité : on ne peut pas gérer indéfiniment des sommes croissantes.
Les ETF, en revanche, sont un jeu d’échelle. Plus les actifs sous gestion sont importants, plus on peut servir une clientèle étendue. Nous ne sommes pas en concurrence directe avec Vanguard sur les composantes centrales des portefeuilles clients ; néanmoins, dans les domaines spécialisés où nous intervenons, nous veillons à proposer des frais extrêmement compétitifs.
Je participe à ces podcasts afin de partager nos recherches et d’aligner nos intérêts avec ceux de nos clients. Dans la gestion privée ou active, les gestionnaires peuvent aligner leurs intérêts avec ceux des clients via des investissements communs ; or, dans le cas de nos nombreux ETF spécialisés, il est impossible de détenir simultanément tous les fonds. Notre manière d’aligner les intérêts consiste donc à partager nos recherches, à expliquer clairement ce que nous aimons ou n’aimons pas à un instant donné. C’est aussi la raison pour laquelle nous publions des perspectives trimestrielles. Parfois, nous sommes très optimistes sur de nombreux sujets ; parfois, pas du tout.
Wilfred Frost : Vous avez déjà utilisé le mot « actif ». Beaucoup associent les ETF à des outils passifs, et opposent soit l’investissement passif via ETF, soit la délégation à un gestionnaire traditionnel actif chargé de construire un portefeuille action par action. En combien de temps pouvez-vous lancer un nouveau ETF, par exemple sur une thématique nouvelle ? Comment ajustez-vous vos ETF existants ? Vous définissez-vous explicitement comme un émetteur d’« ETF actifs » ?
Jan van Eck : Il existe deux types de décisions actives au sein des ETF. La première concerne la sélection des ETF que l’on détient. VanEck propose de nombreux ETF spécialisés, ainsi que certains produits plus larges. Décider de détenir un ETF sur les semi-conducteurs est en soi une décision active. Même si l’outil ETF peut être passif, la manière de pondérer, le moment d’investir, tout cela relève d’une démarche très active.
Pour VanEck, il s’agit presque de la décision la plus importante. Notre vision du monde repose sur l’idée que l’allocation d’actifs et le choix des catégories d’actifs sont cruciaux pour les investisseurs. Notre histoire commence avec le premier fonds or américain : nous considérons l’or comme un outil de diversification extrêmement puissant dans certains contextes. Je ne suis certes pas aussi résolument haussier sur l’or que mon père, mais il s’agit bel et bien d’une décision active.
La deuxième question est la suivante : est-il nécessaire de créer des ETF gérés activement ? Cette pratique est plus répandue aux États-Unis qu’en Europe. Nous en proposons effectivement quelques-uns. Je vais en citer deux exemples. Le premier est un fonds actif axé sur la sélection d’actifs numériques ou cryptographiques. Après avoir lancé notre ETF Ethereum, j’ai discuté avec nos clients et constaté que beaucoup ignoraient totalement ce qu’était Ethereum (plateforme de contrats intelligents et d’applications décentralisées), ni pourquoi il avait connu une telle performance, ni quels en étaient les risques.
En tant que gestionnaire d’actifs, notre rôle est de décrire à la fois les opportunités et les risques. J’ai donc décidé de proposer un fonds géré activement dans ce domaine. L’investisseur n’a plus besoin de suivre les fluctuations d’Ethereum, d’un mineur de Bitcoin ou d’une fintech de paiement comme Revolut ; nous suivons l’ensemble du secteur et ajustons activement la composition du portefeuille. Il s’agit d’un ETF actif de sélection d’actions.
Un deuxième exemple est un ETF géré activement sur les actifs réels ou les matières premières. Si vous ne souhaitez pas choisir entre or et pétrole, ou entre pétrole et actions pétrolières, vous pouvez utiliser ce type d’ETF géré activement.
Wilfred Frost : Quels sont les codes boursiers (tickers) de ces deux ETF ?
Jan van Eck : L’ETF actif de sélection d’actifs numériques est NODE. Mon collègue Matthew Sigel est très actif sur X/Twitter, et si vous souhaitez lire ses commentaires quotidiens sur la composition du portefeuille, vous pouvez le suivre. L’ETF actif sur les actifs réels est RAX.
Wilfred Frost : Je tiens à préciser aux auditeurs que Jan a un intérêt direct dans ces ETF, et que ce podcast ne constitue en aucun cas un conseil financier direct. Pour terminer, parlons du secteur des ETF. Quelle est votre opinion sur les risques que fait peser la concentration croissante des ETF sur l’ensemble du marché ? Cette question concerne davantage les grands ETF sur l’indice S&P 500 que les ETF actifs ou spécialisés que vous venez d’évoquer. Lorsque les baissiers citent ce risque comme l’un des plus importants, pensez-vous que cette inquiétude est fondée ?
Jan van Eck : Nous manquerions probablement de temps pour examiner tous les impacts sur la structure du marché. Je vais citer deux domaines qui me préoccupent particulièrement, et qui relèvent surtout du domaine des revenus fixes. Le premier est l’illiquidité du marché des obligations. Si nous détenons un ETF obligataire, seuls 5 à 10 % des obligations figurant dans le portefeuille sont réellement négociés chaque jour. Cela signifie qu’il faut nécessairement, en coulisses, des acteurs tels que des courtiers pour faire du marché sur ces obligations.
Lors d’une crise de marché, les investisseurs réduisent leur exposition au risque, ce qui peut entraîner une baisse de l’efficacité de négociation de ces ETF obligataires. Certains affirmeront qu’ils reflètent plus fidèlement les prix, et je serais peut-être d’accord sur ce point, mais quoi qu’il en soit, leur spread acheteur-vendeur s’élargira, leur coût de transaction augmentera, et leur cours pourra chuter. Le deuxième sujet de préoccupation n’a rien à voir avec les ETF, mais constitue ma plus grande inquiétude concernant les marchés financiers : les dépenses excessives des gouvernements des marchés développés. Si l’on se limite strictement aux ETF, mon principal souci concerne le segment des revenus fixes.
Les conséquences macroéconomiques de l’endettement
Wilfred Frost : Depuis environ une semaine — à l’exception de ce début de semaine — nous avons effectivement observé une hausse marquée des taux obligataires. Le rendement de l’obligation américaine à dix ans a dépassé 4,6 %, après avoir évolué autour de 4,3 % dans une relative stabilité. Ce changement vous rappelle-t-il cette grande peur macroéconomique ?
Jan van Eck : Vous pouvez deviner que j’adore les graphiques à très long terme. Je dis toujours que tout graphique couvrant moins de dix ans constitue un « crime graphique ». Bien entendu, cela suppose que l’on dispose des données nécessaires ; sinon, il faut rechercher une analogie historique plus ancienne.
Jan van Eck : Les rendements des obligations d’État à trente ans au Royaume-Uni et au Japon ont atteint l’année dernière des sommets pluriannuels, et cette tendance se poursuit cette année. Je pense que les raisons varient légèrement d’un pays à l’autre. Au Royaume-Uni, on peut évoquer certaines turbulences politiques, ou du moins une incertitude plus grande au sommet de l’État qu’aux États-Unis.
Le marché des obligations d’État me semble l’un des marchés les plus étranges et les plus inefficaces au monde, car il s’enferme souvent dans une certaine mentalité et perd progressivement tout lien avec la réalité. Par exemple, avant la crise financière européenne, les rendements des obligations espagnoles et grecques étaient inférieurs à ceux des obligations allemandes — ce qui n’avait jamais eu de sens. Puis, à un moment donné, les prix ont été radicalement réévalués.
C’est donc un signal très intéressant et révélateur de constater que les investisseurs obligataires exigent désormais des rendements plus élevés à long terme du Royaume-Uni et du Japon. Je suis également très inquiet pour les États-Unis, mais le timing est crucial dans la vie. Je surveille de très près le rendement à dix ans des États-Unis, et je suis habituellement l’un des plus inquiets ; cependant, je sais aussi que nous nous trouvons actuellement à un stade où les autres ne sont pas encore très inquiets.
Le rendement à dix ans des États-Unis n’a pas encore franchi véritablement un seuil historique élevé ; il évolue encore dans une fourchette de négociation. Mais c’est un indicateur que je surveille très attentivement. Pour donner un peu de contexte, le déficit budgétaire américain a atteint un pic d’environ 6,5 % il y a deux ans. Grâce aux recettes issues des droits de douane de Trump, il a ensuite diminué, et j’avais prévu qu’il tomberait cette année dans la fourchette basse des 5 % — ce qui reste très élevé (le seuil théorique ne devrait pas dépasser 3 %), mais la tendance est bonne.
Si les États-Unis dépensent 500 milliards de dollars dans ce conflit iranien, cela repoussera subitement le déficit à environ 6,5 % ou 6,9 %. Je ne vois pas comment le marché pourrait ne pas s’en inquiéter.
Wilfred Frost : Il est intéressant de noter que, ces deux dernières semaines, nous avons également observé une corrélation très forte. Même si le déclencheur initial pouvait provenir du Royaume-Uni ou du Japon, tous les marchés se déplacent simultanément en raison de la détérioration des dynamiques de la dette. Même si les États-Unis ne sont pas aussi exposés que le Royaume-Uni ou le Japon, ils semblent également entraînés dans ce mouvement si les rendements à dix ou trente ans continuent de grimper. Cela aura-t-il un impact négatif direct sur des actifs tels que SMH, même s’il s’agit d’un actif que vous croyez profondément dans le cadre d’une tendance à long terme ? Les multiples de valorisation (P/E) des secteurs de croissance vont-ils également être comprimés ?
Jan van Eck : Absolument. Je n’ai pas encore discuté suffisamment avec mes clients pour savoir ce qui se passerait si le marché perdait réellement confiance dans la capacité du gouvernement américain à honorer ses engagements. Mais je ne crois pas qu’il existe un refuge possible. Wilfred, je dis souvent que l’or constitue un hedge efficace à long terme, mais si tout le monde fuit les marchés financiers, l’or pourrait également être vendu massivement.
Je ne vois donc pas pourquoi les semi-conducteurs seraient épargnés. On pourrait certes objecter que le secteur technologique dépend moins de la dette, donc le lien direct est faible. Mais si tout le monde se précipite vers la sortie, personne ne pourra courir dans la direction opposée.
Wilfred Frost : Parlons alors des opportunités. Si nous entrons dans une décennie plus inflationniste — ce qui pourrait aussi expliquer la hausse des rendements — pensez-vous que l’or pourrait être vendu à court terme, mais conserverait néanmoins son attrait à long terme ? Et qu’en est-il du GDX (VanEck Gold Miners ETF, ETF sur les actions de sociétés minières d’or) ? À ce niveau de prix de l’or, même s’il ne monte plus, ces sociétés minières ne réalisent-elles pas déjà des profits substantiels ?
Jan van Eck : Oui, leurs flux de trésorerie sont très solides. Au cours des quinze dernières années, les sociétés minières d’or ont vécu un véritable calvaire. Tout d’abord, le prix de l’or n’était pas élevé. Des institutions aussi prestigieuses que la Banque d’Angleterre ont vendu de l’or à environ 250 dollars l’once à la fin des années 1990.
Wilfred Frost : Merci Gordon Brown.
Jan van Eck : Oui, merci à lui. À cette époque, l’or n’était pas une composante importante des portefeuilles. Par la suite, il a été progressivement réintégré, mais les sociétés minières étaient elles-mêmes très endettées et ne maîtrisaient pas bien leurs coûts de production. Les investisseurs ont été déçus année après année, et leurs valorisations — ou multiples de bénéfice — se sont effondrés. Je pense que le fonds a été atteint vers 2016. En effet, les actions minières d’or ont chuté de 90 % entre 2011 et 2016.
En 2011, on pensait que l’injection massive de liquidités par les gouvernements après la crise financière profiterait forcément à l’or ; or, cela ne s’est pas produit. Les sociétés minières ont donc dû faire face à de nombreux vents contraires, entraînant un effondrement sévère de leurs cours.
Mais elles ont aujourd’hui reconstitué leurs bilans, empruntent moins, remboursent activement leurs dettes, et leurs flux de trésorerie sont désormais très solides. Pour moi, l’or est une tendance à très long terme. Même si vous ne partagez pas autant mes inquiétudes concernant les dépenses publiques américaines, vous allez probablement réduire marginalement vos achats d’obligations du Trésor américain. Ainsi, l’or redevient, à mes yeux, la première monnaie mondiale.
En l’absence du dollar, je ne crois pas que ce sera la Chine, ni l’Inde. Elles pratiquent toutes deux des contrôles des capitaux, et ne souhaitent pas devenir des monnaies de réserve internationale. En outre, ces pays achètent massivement de l’or pour des raisons culturelles. Je pense donc que l’or va redevenir la première monnaie mondiale. Ce processus prendra plusieurs années. Il pourrait aussi rester stable pendant un certain temps, car il a fortement progressé l’année dernière.
Wilfred Frost : Pensez-vous que l’or sera corrélé à l’indice S&P 500 à court terme, mais non corrélé à long terme ?
Jan van Eck : L’or change de nature selon les périodes. Parfois, il suit le dollar ; parfois, il réagit aux craintes inflationnistes. Mais si vous acceptez mon raisonnement — à savoir que l’or est une monnaie mondiale — alors beaucoup de ses récentes évolutions deviennent cohérentes. Par exemple, l’année dernière, même si l’inflation américaine était faible, la demande mondiale d’or en tant que monnaie alternative restait très forte. Ce qui se passe aux États-Unis n’est donc pas si déterminant.
De même, si les pays du Golfe perdent soudainement leurs sources de revenus et doivent trouver rapidement des liquidités pour payer leurs factures, ils vendront ce qu’ils peuvent vendre — et l’or constitue un marché profond et liquide. Ainsi, la vente d’or au début du conflit iranien était parfaitement logique. Elle s’inscrit dans ma vision des moteurs mondiaux.
Wilfred Frost : J’ai parcouru votre liste d’ETF et j’ai remarqué plusieurs produits liés aux actifs tangibles et à l’exposition à l’inflation. Par exemple, l’ETF Nuclear and Uranium (NLR), dont le code boursier est NLR et la taille proche de 5 milliards de dollars ; les terres rares et métaux stratégiques, environ 3 milliards de dollars ; l’OIH (oil services, ETF sur les services pétroliers), environ 2,5 milliards de dollars — Larry McDonald en a également parlé à plusieurs reprises dans l’émission. Ces ETF ont-ils été créés intentionnellement ces dernières années, ou étaient-ils déjà présents et n’ont-ils simplement pas attiré l’attention du marché jusqu’à récemment ?
Jan van Eck : Ils existaient déjà. Lorsque nous avons lancé notre activité ETF, nous avons tiré parti de nos atouts mondiaux en matière de ressources naturelles, d’or et de marchés émergents. Ce furent nos premiers ETF. À l’époque, le marché des ETF comptait bien moins d’acteurs qu’aujourd’hui, et ces produits étaient souvent les premiers à être lancés sur le marché.
Nous pensions alors que les investisseurs souhaiteraient pouvoir trader les services pétroliers, tout comme le nucléaire. Ce dernier thème a attendu longtemps. Je crois que NLR a été lancé soit la deuxième, soit la troisième année suivant notre entrée sur le marché des ETF, probablement en 2007 ou 2008. Mais il a été si peu populaire que, il y a cinq ans, sa taille était inférieure à 20 millions de dollars.
Wilfred Frost : Passer de moins de 20 millions de dollars à 4,7 milliards de dollars en cinq ans.
Jan van Eck : Car le virage politique a été extrêmement brutal. Je rarement vu une telle évolution. Ce n’était pas un sujet largement discuté par les politiciens, mais aux États-Unis, l’administration Biden soutient globalement l’énergie nucléaire, et certains gouverneurs démocrates influents font de même. Le nucléaire est donc devenu un consensus bipartisan aux États-Unis. À l’international, le Japon et de nombreux autres pays, qui s’étaient auparavant éloignés du nucléaire, ont relancé des programmes actifs dans ce domaine — la Chine, quant à elle, poursuit sans relâche son développement nucléaire. Voilà ce qui explique l’afflux de capitaux. Ces dernières années, ce sont surtout les entrées de fonds qui ont alimenté cette croissance.
Marchés émergents et actifs cryptographiques
Wilfred Frost : Je ne me rendais pas compte de cette croissance spectaculaire. Parlons des marchés émergents (EM). S’agit-il d’une analyse globale des marchés émergents, ou plus spécifiquement de l’Inde ?
Jan van Eck : Parfois, quand je parle de « macro à dix ans », cela peut sembler futuriste ou incertain. Or, je pense que certaines tendances deviennent d’autant plus prévisibles qu’on les regarde à plus long terme. Prenez la démographie : on ne peut pas lutter contre les tendances démographiques. Peu importe ce qui se passe aujourd’hui, on peut déjà deviner assez précisément ce qu’elles seront dans dix ans — contraction ou autre évolution.
Sous la direction de Modi (Premier ministre indien), l’Inde a mis en œuvre de nombreuses réformes pro-entreprises, et cela continue. Même si ces réformes ne font pas la une des médias américains — comme la loi sur les faillites, les réformes du droit du travail ou une série de mesures de dérégulation et pro-entreprises lancées l’année dernière — aucun pays n’a entrepris autant de réformes pro-entreprises sans connaître une croissance accélérée. Les prévisions indiquent que l’économie indienne pourrait atteindre, dans dix ans, la taille de l’ensemble du continent européen.
La question plus importante pour les investisseurs est la suivante : peut-on en tirer profit ? Une croissance du PIB ne se traduit pas automatiquement par une croissance des bénéfices ou des rendements boursiers. Or, il se trouve que l’Inde s’est tournée, il y a plusieurs décennies, vers une culture plus « pro-actions ». Lorsque Infosys (société indienne de services informatiques) et d’autres entreprises technologiques pionnières se sont cotées en Bourse, elles ont créé une immense richesse. L’Inde semble avoir forgé un consensus social : être riche, voire très riche, est socialement acceptable. C’est donc cette double observation qui justifie mon fort optimisme à long terme sur l’Inde.
Wilfred Frost : Comme vous l’avez souligné, la démographie indienne est très attractive : sa population en âge de travailler continue de croître, contrairement à celle de la Chine ou d’autres pays. Je suis également très intéressé par un autre de vos ETF. Vous avez mentionné que Nvidia et certaines entreprises possèdent de larges barrières de protection — un concept qui vous tient clairement à cœur. Vous proposez également un ETF « wide moat » (barrière de protection large).
Jan van Eck : Si je vous demandais quelle entreprise du secteur des services financiers bénéficie du plus grand nombre d’analystes boursiers, vous ne penseriez probablement pas à Morningstar (société de notation de fonds et de recherche d’investissement). Pourtant, c’est bien le cas. Je pense qu’ils ne communiquent pas assez sur ce point, mais ils ont bel et bien développé cette capacité analytique.
Leur méthode d’analyse boursière repose précisément sur le concept de « barrière de protection ». L’idée est que la concurrence est si intense que, sauf si une entreprise bénéficie d’une barrière de protection concurrentielle, il lui est très difficile de maintenir durablement des bénéfices supérieurs à la moyenne. Cette barrière peut provenir de la technologie, des économies d’échelle ou d’autres facteurs. Morningstar applique donc un criblage rigoureux afin de ne retenir que les rares entreprises qu’elle juge dotées d’une telle barrière. Je pense qu’environ 5 % des entreprises seulement répondent à ce critère — je devrais vérifier ce chiffre plus précisément.
Ensuite, ils appliquent une formule de valorisation, car ils prévoient les bénéfices futurs et sélectionnent, parmi ces entreprises à barrière de protection, celles dont les cours sont les plus attractifs pour intégrer l’ETF.
Wilfred Frost : Cet ETF a atteint 11 milliards de dollars d’actifs sous gestion. Cette croissance est-elle régulière, ou a-t-elle été soudaine ?
Jan van Eck : Strictement parlant, le comparer à l’indice S&P 500 n’est pas équitable, mais les investisseurs le font naturellement. Pendant de nombreuses années, il a non seulement surperformé l’indice S&P 500 sur un exercice, mais aussi cumulé une surperformance, ce qui explique la majeure partie de la croissance de ses actifs sous gestion à cette époque. Réaliser cela en 2023 était remarquable, car 2022 avait été une année de repli pour les actions technologiques, et 2023 une année de rebond.
Cette méthode a connu de très bonnes années. Récemment, elle a quelque peu perdu du terrain, car elle a manqué une partie de la flambée spectaculaire des semi-conducteurs. Ainsi, ces dernières années, elle a perdu un peu d’actifs.
Wilfred Frost : Que pensez-vous actuellement des actifs cryptographiques ? À quel moment avez-vous senti une pression croissante, ou à quel moment avez-vous jugé légitime de proposer des ETF cryptographiques ? Je suis également curieux de connaître l’adoption de ces produits : y a-t-il encore de nombreux acheteurs marginaux, des premiers investisseurs dans les actifs cryptographiques ?
Jan van Eck : En 2017, nous avons été le premier émetteur d’ETF à déposer une demande d’approbation pour un ETF Bitcoin. La raison était simple : je considère Bitcoin comme un concurrent de l’or. À l’époque, Bitcoin progressait bien plus rapidement qu’aujourd’hui. Certains de nos clients partageaient ce point de vue. Nous pensions donc que, tout comme le platine ou l’argent le sont par rapport à l’or, Bitcoin deviendrait un substitut. Il ne remplacerait pas nécessairement l’or, mais pourrait en compléter l’offre.
Avançons jusqu’à aujourd’hui : je pense que Wall Street a, au cours de la dernière année environ, intégré la plupart des meilleurs aspects de la cryptographie : la décentralisation et la transparence de la blockchain, sa capacité de fonctionnement 24 heures sur 24, 7 jours sur 7, ainsi que la programmabilité monétaire. Cela peut sembler technique.
Wilfred Frost : Nous aimons la technique.
Jan van Eck : En 2026, je l’appelle l’« année de la chaîne de contrôle des entreprises ». Des institutions telles que la Bank of New York (BNY Mellon), JPMorgan ou Cumberland Trading (une grande société de trading de Chicago) cherchent toutes à créer ce que j’appelle une « chaîne de contrôle des entreprises », intégrant les meilleurs aspects des blockchains existantes tout en conservant le contrôle total de leur propre écosystème.
Elles réfléchissent ainsi : « Cela doit rester la chaîne Wilfred, ou une autre chaîne que je contrôle, car je veux garder mes clients au sein de mon réseau. » C’est précisément là où nous en sommes aujourd’hui. Presque toutes les entreprises financières américaines utilisent aujourd’hui des stablecoins ou une partie de la technologie cryptographique, et cherchent à capturer un écosystème. Je ne pense pas que beaucoup d’entre elles réussiront. Mais c’est ainsi que s’opère, en 2026, l’adoption technologique.
Quant aux autres parties de la cryptographie, les gagnants seront relativement peu nombreux. Je pense que nous traversons un « hiver crypto », qui ne fera pas marche arrière. De nombreux projets et logiciels ne seront plus intéressants ni même existants dans cinq à dix ans.
Le concept de blockchain subsistera, les stablecoins subsisteront, Bitcoin subsistera, mais de nombreuses autres composantes de ces écosystèmes disparaîtront, à mon avis.
Wilfred Frost : Alors, Bitcoin lui-même ou Ethereum, les deux plus grands actifs, sont-ils encore au tout début de leur cycle, ou se trouvent-ils déjà à mi-parcours, voire en fin de vie ? Je dois dire que j’adore le code boursier de votre ETF Bitcoin : HODL — cela m’a fait sourire.
Jan van Eck : Qui peut le dire ? Selon moi, Bitcoin atteindra finalement environ la moitié de la capitalisation boursière de l’or. Comme l’or a également progressé, le prix cible de Bitcoin reste plusieurs fois supérieur à son cours actuel. Je rappelle également à de nombreux investisseurs américains qu’ils semblent avoir oublié que Bitcoin a atteint un nouveau sommet historique l’année dernière, et que cette année marque la quatrième année du cycle de « halving » (division par deux de la récompense par bloc, tous les quatre ans environ). Tous les quatre ans, Bitcoin chute fortement. Il n’est donc pas surprenant qu’il baisse cette année. En fait, nous l’avions largement anticipé.
Wilfred Frost : Vous êtes très franc. En tant que PDG d’une société financière, quelle importance accordez-vous à la législation dans ce domaine ? Aux États-Unis, deux grands textes législatifs ont déjà été adoptés. Cela représente-t-il une menace majeure pour les banques traditionnelles, une formidable opportunité pour des sociétés comme la vôtre, ou simplement un impact marginal ?
Jan van Eck : Je pense qu’il s’agit d’un impact marginal. Chaque année, nous choisissons un thème pour notre cravate (« tie theme »). Cette année, outre la célébration de la Déclaration d’indépendance, nous évoquons les trois événements les plus importants de l’histoire financière américaine : Alexander Hamilton (premier secrétaire au Trésor américain), Franklin D. Roosevelt (président américain, architecte du New Deal et de la refonte du système bancaire), et la loi sur les stablecoins adoptée l’année dernière.
Cette loi est importante, car elle permet pour la première fois aux entreprises technologiques de concurrencer directement le système bancaire. Autrefois, toute vie financière commençait par un compte bancaire. Sans compte bancaire, point de vie financière ; tout transitait par ce compte. Désormais, les géants technologiques peuvent
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