Le responsable principal des investissements chez Bitwise : Arrêtez de vous inquiéter, MicroStrategy ne vendra pas de bitcoin
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Le responsable principal des investissements chez Bitwise : Arrêtez de vous inquiéter, MicroStrategy ne vendra pas de bitcoin
La conviction ferme envers le bitcoin a un prix : il faut rester calme et patient lorsque le marché est volatile.
Dédié à des analyses Web3 approfondiesRédaction : Matt Hougan, Chief Investment Officer chez Bitwise
Traduction : Luffy, Foresight News
Récemment, ma boîte de réception a été inondée de questions sur MicroStrategy (MSTR), la société cotée qui détient des réserves en bitcoins. Deux points suscitent principalement l'inquiétude :
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MicroStrategy sera-t-elle exclue de l'indice MSCI, entraînant ainsi une vente forcée de ses actions ?
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MicroStrategy sera-t-elle contrainte de vendre ses bitcoins détenus ?
Analysons chaque point.
Lien entre l'indice MSCI et MicroStrategy
Le 10 octobre, MSCI a annoncé envisager d'exclure les entreprises détenant des actifs cryptos (DAT) comme MicroStrategy de ses indices investissables. Cela a une grande importance car près de 17 000 milliards de dollars d'actifs suivent ces indices. Selon JPMorgan, si MicroStrategy était retirée, les fonds indiciels pourraient être contraints de vendre jusqu'à 2,8 milliards de dollars d'actions MSTR.
Vous vous demandez peut-être pourquoi MSCI agirait ainsi. Selon elle, les entreprises comme MicroStrategy relèvent davantage des sociétés holding que des entreprises opérationnelles. Les indices investissables de MSCI excluent déjà des structures comme les sociétés civiles de placement immobilier (SCPI), et comme la plupart des DAT se contentent d'acheter et détenir des actifs cryptos, MSCI juge qu'elles ne devraient pas figurer dans ses indices. Après consultation de ses clients, MSCI rendra sa décision finale le 15 janvier.
Je ne peux prédire cette décision. En tant qu'expert chevronné du domaine des indices, ayant dirigé pendant dix ans la revue académique « The Index Journal », je pense qu'il existe deux scénarios possibles. Michael Saylor et son équipe ont fermement répliqué, affirmant que MicroStrategy est bel et bien une entreprise opérationnelle, avec une activité logicielle solide et des opérations financières complexes autour du bitcoin. Cette argumentation est raisonnable, et je partage leur vision. Toutefois, ce n'est pas gravé dans le marbre, et certaines institutions pourraient penser différemment. Compte tenu du caractère controversé des DAT et de l'intention affichée par MSCI, je pense que la probabilité d'exclusion de MicroStrategy est d'au moins 75 %.
Mais je ne crois pas que cette exclusion aura un impact majeur sur son action. Les 2,8 milliards de ventes forcées semblent élevés, mais d'après mon expérience longue d'événements d'ajout ou de suppression d'indices, l'effet réel est souvent moindre que prévu et largement anticipé par le marché. Par exemple, en décembre dernier, quand MicroStrategy a été ajoutée à l'indice Nasdaq 100, les fonds indiciels ont dû acheter 2,1 milliards de dollars d'actions MSTR — sans que le cours ne fluctue sensiblement.
La légère baisse du cours MSTR depuis le 10 octobre reflète probablement déjà l'anticipation de cette exclusion. À ce stade, de fortes variations du prix sont peu probables.
À long terme, la valeur de MSTR dépendra de l'exécution de sa stratégie, pas de la détention obligatoire par des fonds indiciels.
MicroStrategy et ses réserves en bitcoin
Une autre question concerne la possibilité que MicroStrategy vende ses bitcoins. La logique des baissiers est la suivante :
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MicroStrategy est exclue de l'indice MSCI ;
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Son cours chute fortement, s’éloignant largement de sa valeur nette comptable (NAV) ;
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Elle est finalement contrainte de vendre ses bitcoins.
Cette logique semble cohérente, mais malheureusement, elle est totalement infondée. Une baisse du cours MSTR sous la valeur nette ne déclenche aucune obligation de vente de bitcoins. Vous pouvez vérifier vous-même les règles et effectuer les calculs.
Les dettes de MicroStrategy comportent seulement deux obligations clés : payer environ 800 millions de dollars d'intérêts annuels, et renouveler ou convertir certains instruments de dette à leur échéance.
Le paiement des intérêts n'est pas une préoccupation immédiate. L'entreprise dispose actuellement de 1,4 milliard de dollars en trésorerie, suffisant pour couvrir plus d'un an et demi d'intérêts.
De même, la conversion de la dette n'est pas urgente. Le premier remboursement n'interviendra qu'en février 2027, pour environ 1 milliard de dollars — une fraction négligeable face aux 60 milliards de dollars de bitcoins détenus.
Si le cours MSTR continue de baisser, les dirigeants seront-ils poussés à vendre des bitcoins ? Très improbable. Michael Saylor détient à lui seul 42 % des droits de vote. Il serait difficile de trouver quelqu’un de plus convaincu que lui de la valeur à long terme du bitcoin. En 2022, lorsque le cours MSTR était également en décote, il n'avait rien vendu.
Je comprends pourquoi les baissiers propagent cette théorie de « l'apocalypse ». Si MicroStrategy devait vendre d'un coup 60 milliards de dollars de bitcoins, cela serait désastreux pour tout le marché — l'équivalent des flux cumulés dans les ETF bitcoin sur deux ans. Mais avec aucune dette exigible avant 2027 et une trésorerie suffisante pour couvrir les intérêts prévisibles, ce scénario extrême est impossible. Et regardons le contexte global : au moment d'écrire ces lignes, le bitcoin vaut environ 92 000 dollars, soit 27 % de moins que son sommet historique, mais encore 24 % au-dessus du coût moyen d'achat de MicroStrategy (74 436 dollars). Cette « apocalypse » n'est donc qu'une absurdité.
Conclusion
Si vous souhaitez vraiment vous inquiéter pour le secteur crypto, il y a mieux à surveiller. Par exemple, je suis légèrement préoccupé par la lenteur d'adoption du projet de loi sur la structure des marchés au Congrès, mais je pense que son avancement s'accélérera avec la reprise normale des institutions gouvernementales. Je crains aussi que certaines petites DAT mal gérées puissent faire faillite. En outre, je prévois que les DAT n'achèteront guère de bitcoin en 2026, ce qui signifie une perte importante de demande à court terme.
Mais concernant MicroStrategy :
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Ne vous inquiétez pas de l'impact du retrait éventuel de MSCI sur le cours MSTR : l'effet réel sera bien moindre que prévu, et probablement déjà intégré par le marché ;
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Aucun mécanisme raisonnable ne pourrait forcer la vente de bitcoins à court terme. Cela n'arrivera pas.
La conviction envers le bitcoin a un prix : rester calme et patient face aux turbulences. Personne ne le sait mieux que Saylor et MicroStrategy, qui connaissent aussi le revers de cette patience. À long terme, cette persévérance sera largement récompensée.
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