Crise de l'exchange décentralisé Hyperliquid : qui dominera l'avenir, les DEX ou les CEX ?
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Crise de l'exchange décentralisé Hyperliquid : qui dominera l'avenir, les DEX ou les CEX ?
Les DEX et les CEX ne tendront peut-être pas vers un modèle « d'unique dominant », mais coexisteront et évolueront chacun dans leur propre niche écologique, progressant ensemble vers la maturité de l'industrie cryptographique.
Dédié à des analyses Web3 approfondiesRédaction : Liu Honglin, Zheng Hongde
Récemment, l'exchange décentralisé (DEX) Hyperliquid est redevenu le centre de l'attention dans la sphère cryptographique à cause de l'« affaire de short squeeze sur JELLY ». Cette crise a non seulement plongé la crédibilité d'Hyperliquid à son plus bas niveau, mais a également relancé un débat récurrent : les exchanges décentralisés (DEX) ont-ils vraiment une chance de surpasser les exchanges centralisés (CEX) ?
Les leaders du secteur ont des opinions divergentes. Dans un billet de blog, Arthur Hayes a prédit le déclin imminent d'Hyperliquid, tandis que CZ a réaffirmé l'irremplaçabilité des CEX. Les partisans des DEX, quant à eux, restent convaincus que « la décentralisation est l'avenir ». Cet article propose une analyse rétrospective de l'événement, examine l'état actuel et les tendances futures des DEX et CEX, afin d'éclairer ce débat.
Analyse de la crise : La « façade » de la décentralisation exposée
Commençons par comprendre les causes et conséquences de cette tempête autour d'Hyperliquid.
Hyperliquid est un exchange décentralisé spécialisé dans les contrats perpétuels, qui utilise un pool de liquidité pour fournir des contreparties aux transactions, se vantant d'une grande efficacité, de faibles coûts et de leviers élevés. Au début de 2025, Hyperliquid détenait environ 70 % du marché décentralisé des contrats perpétuels, s'imposant comme un acteur majeur face aux exchanges centralisés.
L'incident a été provoqué par un attaquant ayant exploité le mécanisme de levier élevé de la plateforme. Dans la nuit du 26 mars 2025, il a massivement acheté au comptant le jeton JELLY via la blockchain et d'autres exchanges, faisant grimper son prix d'environ 10 fois en peu de temps, avant de le revendre rapidement, ciblant précisément le pool de liquidité de la plateforme. En raison de la taille excessive des positions sur JELLY et d'une faible liquidité, le pool de la plateforme a dû reprendre environ 398 millions de jetons JELLY en position vendeuse, avec des pertes flottantes atteignant jusqu'à 12 millions de dollars. Si le prix avait continué à monter, les 240 millions de dollars de réserves auraient pu être entièrement liquidés, entraînant des pertes colossales pour la plateforme.
Cette nuit-là, Hyperliquid a pris deux mesures d'urgence :
1. Annoncer la liquidation forcée à prix préférentiel des positions affectées.
2. Utiliser les fonds de réserve de sa fondation pour compenser partiellement les utilisateurs.
Grâce à la liquidation forcée à prix préférentiel, Hyperliquid n'a subi aucune perte et a même réalisé un bénéfice de 703 000 dollars. Pourtant, une plateforme se proclamant décentralisée s'est arrogé le droit de prendre une décision aussi centralisée, suscitant la perplexité et remettant largement en question son engagement envers la décentralisation. Selon les statistiques, après l'incident, la TVL (valeur totale verrouillée) d'Hyperliquid a chuté de 30 % en 48 heures, passant de 800 millions à 560 millions de dollars, tandis que le volume de transactions a diminué de moitié par rapport aux niveaux d'avant-crise.
En freinant brutalement avant que le marché n'entre dans une spirale de liquidations, Hyperliquid a certes préservé sa trésorerie et sa liquidité principale, mais cela s'est fait au prix de la confiance, révélant de nombreuses failles dans la conception de ses mécanismes et de sa gouvernance :
Décision fortement centralisée
La décision de liquider à prix préférentiel, bien qu'urgente en période de crise, porte une forte empreinte centralisée, similaire à une intervention étatique sur les marchés financiers traditionnels. Bien qu'Hyperliquid affirme que cette décision a été approuvée par un « vote des validateurs », la communauté remet largement en question la transparence et la participation à ce vote, jugeant qu'il s'agissait plutôt d'une initiative unilatérale de l'équipe, et non d'un consensus communautaire authentique. Une telle pratique va à l'encontre du principe affiché de « gouvernance autonome décentralisée ».
Faiblesses dans la conception des mécanismes
Hyperliquid autorise des leviers allant jusqu'à 50x, mais ne dispose pas de mécanismes dynamiques de gestion des risques face à la manipulation du marché. L'attaquant a exploité cette vulnérabilité pour déclencher des liquidations par un gonflage rapide des prix, ciblant précisément le pool HLP, ce qui met en évidence les lacunes de la plateforme en matière de gestion des risques. Les mesures correctives postérieures, telles que la réduction du levier maximal et l'utilisation des fonds de la fondation, ont certes atténué les pressions à court terme, mais ne résolvent pas les problèmes profonds liés aux mécanismes de trading et à l'architecture de pouvoir — une approche plus « symptomatique » que structurelle.
Crise de confiance aggravée
Le traitement de l'incident a affaibli la crédibilité d'Hyperliquid, et la confiance des utilisateurs dans son niveau de décentralisation a fortement diminué. Selon les données de Dune Analytics, une semaine après l'événement, le nombre d'utilisateurs actifs quotidiens a chuté de 25 %, une partie des fonds migrants vers d'autres DEX ou vers des CEX comme Binance. Sur les forums communautaires, on pouvait lire partout que « Hyperliquid est mort ».
Pour un DEX qui ambitionne de défier les exchanges centralisés, un tel événement constitue incontestablement un signal d'alerte. Cette crise n'est pas seulement le Waterloo d'Hyperliquid, elle sonne aussi l'alarme pour tout le secteur DEX : la décentralisation ne peut pas rester un simple slogan ; elle doit être soutenue par une architecture technique et une gouvernance adaptées. Sinon, l'idéal des DEX sera incapable de résister aux chocs de la réalité.
La prophétie du déclin selon Arthur Hayes : Hyperliquid peut-il encore être sauvé ?
Dans l’Ancien Testament de la Bible, l’histoire bien connue de « David contre Goliath » raconte comment David, un jeune berger armé seulement d’une fronde et de quelques pierres, affronte Goliath, un guerrier géant symbolisant la force et l’invincibilité.
* Source de l'image : Internet
Arthur Hayes, personnalité influente de la sphère crypto, a utilisé cette métaphore dans un récent tweet, comparant Hyperliquid au berger David, affirmant qu’il se trouve en situation d’infériorité absolue face à de puissants concurrents comme Binance ou dYdX. Il souligne que la gestion de l’affaire JELLY a révélé la fausseté de la prétendue décentralisation d’Hyperliquid ainsi que sa vulnérabilité en cas de crise. Il déclare sans détour : « Arrêtons de faire semblant qu’Hyperliquid soit décentralisé », et prédit qu’il suivra la voie du déclin de FTX pour finalement être éliminé du marché.
La « prophétie du déclin » de Hayes n’est pas infondée : la gestion de la crise a bel et bien mis en lumière les faiblesses d’Hyperliquid en matière de gestion des risques et de conception produit, et une crise de confiance à court terme semble inévitable. Toutefois, je pense que le destin d’Hyperliquid n’est pas irrémédiable, et tout dépendra des actions que prendra l’équipe à venir.
En 2016, Ethereum a traversé l’incident TheDAO, durant lequel 50 millions de dollars d’ETH ont été volés, provoquant une scission de la communauté et une controverse sur le hard fork permettant d’annuler la transaction. Pourtant, Ethereum n’a pas sombré : il en a profité pour renforcer les normes de sécurité des contrats intelligents, posant ainsi les bases de son développement futur.
Hyperliquid dispose d’une opportunité similaire. Les failles révélées par l’affaire JELLY pourraient devenir des tremplins. La plateforme devrait adopter plusieurs mesures correctives, notamment :
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Audit transparent pour restaurer la crédibilité : publier un rapport d’audit complet du pool de liquidités et divulguer les détails des décisions de liquidation afin de montrer sa sincérité à la communauté.
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Optimisation des mécanismes pour mieux gérer les risques : améliorer le système de liquidation, introduire des outils de gestion dynamique des risques tels que l’ajustement en temps réel du levier, pour éviter de nouvelles attaques par gonflage de prix. Le contrat perpétuel de dYdX, qui utilise des oracles et des marges dynamiques, a déjà efficacement réduit les risques systémiques. Hyperliquid pourrait s’en inspirer pour sa mise à niveau technologique.
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Gouvernance décentralisée pour reconstruire le consensus : transformer le « vote des validateurs » d’un simple formalisme en véritable autonomie, en élargissant la participation communautaire.
Si Hyperliquid parvient à réaliser un audit transparent, à optimiser son mécanisme de liquidation et à restaurer la confiance, il pourrait encore rebondir. La vision de Hayes, qui y voit un « David contre Goliath », paraît peut-être trop pessimiste. Rappelons-nous que dans l’histoire biblique, c’est justement David, grâce à son intelligence et son courage, qui triomphe du géant apparemment invincible.
Même si Hyperliquid traverse une épreuve vitale, la demande pour les DEX reste solide. En 2024, le nombre d’utilisateurs DeFi dans le monde a dépassé 150 millions, et le volume quotidien des DEX a atteint un pic de 2 milliards de dollars, témoignant d’une base utilisateur robuste. La volonté des utilisateurs de « contrôler leurs propres actifs » et de vivre dans un système « sans confiance » n’a jamais faibli. Les utilisateurs d’Hyperliquid ne renonceront pas à ce modèle à cause d’un seul incident — ils aspirent simplement à une plateforme plus sûre et plus équitable.
Bien sûr, si Hyperliquid ne corrige pas ses mécanismes ni ne comble ses failles, son déclin sera inévitable. Le marché est réaliste : une fois la confiance perdue, les fonds et les utilisateurs migrent immédiatement vers des CEX comme Binance ou d’autres DEX. Même si Hyperliquid venait à disparaître, le segment DEX ne s’effondrera pas pour autant. De nouveaux acteurs émergeront constamment, et seul celui qui maîtrisera les bons mécanismes deviendra le vainqueur final. La route des DEX est encore longue. Hyperliquid pourrait décliner, mais les DEX, eux, ne mourront jamais.
Qui incarne l’avenir : DEX ou CEX ?
Depuis le dernier marché haussier, beaucoup pensaient que les DEX allaient finalement surpasser les CEX. Mais récemment, des voix critiques se sont élevées, dont celle de Zhao Changpeng (CZ), qui réaffirme la supériorité des CEX. Alors, qui incarne l’avenir ?
À ce stade, DEX et CEX ne sont pas engagés dans une compétition à somme nulle où l’un doit nécessairement remplacer l’autre. Ils coexistent de manière complémentaire, occupant chacun une place indispensable dans l’écosystème, répondant à des besoins différents, tout en portant leurs propres limites. Si les DEX ont connu l’affaire Hyperliquid, les CEX n’ont pas été épargnés non plus, comme récemment avec le vol massif de cryptomonnaies sur Bybit. On constate clairement que CEX et DEX possèdent tous deux des atouts, que les utilisateurs font des arbitrages selon leurs besoins.
Avantages des CEX : la « commodité centralisée » difficilement remplaçable à court terme
Pour l’instant, les CEX restent largement la porte d’entrée pour les nouveaux utilisateurs, tout comme le terrain de jeu privilégié des gros traders.
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Les CEX offrent des canaux pratiques de dépôt en monnaie fiduciaire, servant de principal pont entre les monnaies traditionnelles et le monde crypto.
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Une infrastructure mature et une intégration aisée avec la finance traditionnelle. Par exemple, les CEX proposent une meilleure profondeur de marché, une latence plus faible et un service client professionnel. Les gros traders ont besoin de plateformes capables de traiter rapidement de grandes ordres, et la liquidité abondante des CEX permet de digérer facilement ces volumes.
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Les CEX offrent une conformité réglementaire, avec vérification d’identité et contrôles anti-blanchiment, facilitant leur raccordement à la finance traditionnelle. Par exemple, l’exchange centralisé Coinbase est très populaire aux États-Unis car les investisseurs institutionnels le jugent fiable.
Caractéristiques clés : seuil d’entrée bas, liquidité profonde, forte conformité réglementaire
L’attrait des DEX : valeur précieuse de transparence et de liberté
Avec des plateformes comme Uniswap ou GMGN, les DEX deviennent de plus en plus conviviaux, tandis que la vitesse et la liquidité des transactions s’améliorent progressivement. Leur caractère décentralisé leur confère des avantages supplémentaires que les CEX ne peuvent offrir :
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Les DEX utilisent les portefeuilles comme interface, exécutant directement les transactions via des contrats intelligents. Les actifs restent toujours sous le contrôle de l’utilisateur, incarnant naturellement le principe blockchain de « désintermédiation ».
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À l’inverse du « boîte noire » des CEX, les DEX fonctionnent entièrement via des contrats intelligents dont les règles sont publiques et vérifiables sur chaîne, garantissant une plus grande équité.
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La décentralisation apporte flexibilité et opportunités. Par exemple, lors de l’émission de jetons comme TRUMP, les nouvelles pièces sont souvent cotées en premier sur les DEX. En raison de leurs processus centralisés de vérification et de cotation, les CEX sont généralement plus lents, voire ratent parfois la fenêtre d’opportunité. Les DEX permettent donc de saisir les premières chances sans dépendre du rythme imposé par les CEX.
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Le caractère open source et piloté par la communauté accélère l’innovation, favorisant l’émergence rapide de nouveaux mécanismes et offrant aux développeurs un lieu d’échange pour leurs projets novateurs — un domaine que de nombreux CEX évitent pour des raisons réglementaires ou commerciales.
Caractéristiques clés : sécurité non dépositaire, transparence, liberté, agilité, innovation continue
Les CEX doivent repenser leur avantage concurrentiel
On observe que les DEX évoluent rapidement, notamment grâce à des percées dans des domaines comme l’abstraction de chaîne (chain-abstraction) et l’interopérabilité multi-chaînes. Prenons l’exemple d’UniversalX, un DEX de nouvelle génération, qui simplifie considérablement l’expérience utilisateur. Les utilisateurs n’ont plus besoin de comprendre les différences entre les blockchains sous-jacentes : via leur portefeuille, ils peuvent trader sans friction tout jeton sur n’importe quelle chaîne. Ce modèle « plug-and-play » élimine les barrières techniques traditionnelles des DEX, libère les utilisateurs de la dépendance à des tiers dépositaires, et concrétise véritablement la souveraineté sur les actifs.
Cela rappelle l’époque des ordinateurs dans les années 90, où les systèmes étaient complexes, basés sur des interfaces en ligne de commande, des configurations ardues et des connaissances techniques pointues, dissuadant la majorité des utilisateurs. Aujourd’hui, les opérations sur chaîne et les DEX en sont encore à un stade similaire — notions comme la gestion des clés privées, les interactions multi-chaînes ou les frais de gaz restent obscures pour l’utilisateur moyen.
Bien que les CEX conservent aujourd’hui des avantages significatifs et dominent encore le secteur en termes de volume et d’utilisateurs, des innovations comme UniversalX transforment progressivement la donne. Tout comme l’apparition des interfaces graphiques a permis aux ordinateurs de conquérir les foyers, l’évolution des DEX propulsera la démocratisation de la blockchain, passant de la culture geek à une adoption de masse, érodant ainsi progressivement la base utilisateur des CEX.
Si les DEX parviennent à améliorer davantage l’expérience utilisateur, à optimiser leurs mécanismes et à augmenter leur liquidité jusqu’à atteindre le niveau actuel des CEX, ces derniers devront alors repenser leur avantage concurrentiel. Seule l’efficacité des transactions ou l’accès aux monnaies fiduciaires ne suffira plus à maintenir leur suprématie, car les caractéristiques de décentralisation et de transparence des DEX correspondent mieux à la vision à long terme de la blockchain. La commodité du portefeuille comme porte d’entrée pourrait attirer de plus en plus d’utilisateurs des CEX vers les DEX.
Les CEX peuvent capitaliser sur leur avantage en matière de conformité réglementaire, en passant d’une stratégie centrée sur la commodité à une spécialisation dans la conformité. En collaborant étroitement avec les régulateurs, ils peuvent se positionner comme le pont entre la finance traditionnelle et le monde crypto, consolidant ainsi leur position. Une telle transformation pourrait non seulement prolonger leurs avantages actuels, mais aussi ouvrir de nouveaux espaces de croissance.
Comme on dit : « C’est le canard qui sent le mieux quand l’eau monte ». Le cabinet d’avocats Manqin suit de près les politiques blockchain des principaux pays et régions du monde, et perçoit clairement que l’industrie crypto passe progressivement d’une phase de « croissance sauvage » à une ère de normalisation. En 2024, plus de 50 pays ont mis en place des cadres réglementaires sur les actifs numériques, tels que le MiCA en Europe ou la loi américaine sur la transparence des stablecoins. La demande croissante des investisseurs institutionnels (fonds spéculatifs, fonds de pension) en matière de conformité les pousse à chercher des canaux légaux et sécurisés pour entrer sur le marché crypto — un avantage naturel des CEX. Contrairement aux DEX, les CEX peuvent plus facilement s’intégrer au système financier existant, offrant des services KYC, AML et autres exigences réglementaires.
Hong Kong HashKey en est un exemple typique. Premier CEX à obtenir une licence d’échange d’actifs virtuels délivrée par la Commission des valeurs mobilières et des contrats à terme (SFC) de Hong Kong, HashKey a attiré l’attention du monde de la finance traditionnelle grâce à une gestion conforme. Proposant des services de garde et de trading pour clients institutionnels, et coopérant avec Standard Chartered pour les flux fiduciaires, HashKey a séduit plus de 20 institutions, avec un actif sous gestion dépassant 500 millions de dollars. De plus, HashKey prévoit de lancer un stablecoin conforme, renforçant ainsi le lien entre capitaux traditionnels et marché crypto. Cette stratégie de « conformité d’abord » lui a permis de s’implanter solidement en Asie, offrant un modèle reproductible pour d’autres CEX.
Ce type de percée en matière de conformité non seulement consolide la position des CEX sur les marchés existants, mais attire aussi des capitaux additionnels, reliant les grands flux financiers traditionnels au marché Web3. Selon Morgan Stanley, d’ici 2030, les institutions financières traditionnelles pourraient allouer jusqu’à 1 500 milliards de dollars aux actifs cryptos. Si les CEX deviennent les « gardiens » de cette tendance, leur fossé protecteur deviendra infranchissable. En comparaison, les DEX, en raison de leur nature décentralisée, peinent à court terme à satisfaire les exigences réglementaires, offrant ainsi une fenêtre d’opportunité précieuse aux CEX.
Synthèse du cabinet Manqin
La crise d’Hyperliquid agit comme un miroir, reflétant les défis concrets auxquels les DEX sont confrontés dans la poursuite de leur idéal décentralisé. Parallèlement, les CEX ne sont pas invulnérables non plus, et les risques inhérents aux plateformes centralisées restent importants. Le conflit entre DEX et CEX n’est pas une simple question de « qui remplacera qui », mais une confrontation durable entre commodité et autonomie, entre innovation et conformité.
À court terme, les CEX, grâce à une infrastructure mature, une liquidité profonde et un avantage en matière de conformité, resteront les acteurs dominants du marché crypto, particulièrement pour les nouveaux arrivants et les investisseurs institutionnels. Mais l’essor des DEX est irréversible : leur valeur fondamentale de transparence et de liberté, combinée à une innovation technologique constante, brise progressivement les barrières d’usage et attire de plus en plus d’utilisateurs vers un futur « sans confiance ». Le succès ou l’échec d’Hyperliquid n’est qu’un reflet du parcours des DEX. Leur développement ne s’arrêtera pas, et leur potentiel de dépasser les CEX continue de se concrétiser.
Pour les CEX, l’avantage concurrentiel de demain pourrait bien reposer sur une percée approfondie en matière de conformité. L’exemple d’HashKey montre que, par une collaboration étroite avec les régulateurs, les CEX peuvent devenir le pont entre le capital traditionnel et le monde crypto, captant ainsi un marché additionnel colossal alimenté par les fonds institutionnels.
En fin de compte, DEX et CEX ne convergeront probablement pas vers un scénario de domination exclusive, mais coexisteront et évolueront chacun dans leur niche, contribuant ensemble à la maturité de l’industrie crypto. Nous avons la chance d’être témoins de la « décennie 90 du Web3 », une ère pleine de transformations et de possibilités. Ensemble, observons cette grande évolution technologique et conceptuelle.
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