La vérité cruelle du capital-risque : du délire sectoriel à un retour à la raison
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La vérité cruelle du capital-risque : du délire sectoriel à un retour à la raison
J'espère qu'avec le développement de l'industrie des cryptomonnaies, les VC ne seront plus nécessaires.
Dédié à des analyses Web3 approfondiesRédaction : Jademont, PDG de Waterdrip Capital
Récemment, de nombreux débats ont eu lieu sur le rôle des fonds de capital-risque (VC) dans l’univers des cryptomonnaies. D’un côté, la communauté critique sévèrement les soi-disant « jetons VC », tandis que de l’autre, on voit apparaître plusieurs reportages sur les actions collectives menées par ces VC ou sur leur fermeture. En réalité, le taux d’élimination au sein de l’industrie VC a toujours été très élevé ; ce phénomène n’est pas récent.
Une anecdote : les VC pendant la fièvre des ICO
Commençons par une petite histoire. En 2018, Mars Finance a organisé à Chongqing une conférence pour les contributeurs du secteur, remettant des prix aux professionnels. Presque tous les participants ont reçu un prix. L’un d’eux était intitulé « Meilleur Token Fund », distinguant les 40 premiers. Sur scène, il y avait tellement de lauréats qu’on ne pouvait même pas tous les faire tenir sur l’estrade. Pourquoi autant de gagnants ? Parce que 2017 marquait l’apogée de la fièvre des ICO, et aussi l’année zéro des VC dans l’écosystème crypto. À cette époque, rien qu’à Shanghai, plus de 100 fonds VC avaient vu le jour. Le seuil d’entrée était extrêmement bas : il suffisait d’avoir une entité offshore, capable de signer, tamponner et transférer des fonds, pour se proclamer soi-même Token Fund. Au niveau national, on comptait probablement plusieurs centaines de tels fonds. Dans ce contexte, figurer parmi les 40 meilleurs n’était déjà pas si mal. Notre fonds faisait partie de ces acteurs ordinaires. En 2022, en déménageant nos bureaux, nous sommes tombés sur les documents relatifs à ce prix et avons découvert avec surprise que nous étions passés du top 40 au top 10. Ce n’est pas de l’auto-satisfaction : simplement, plus de 30 fonds VC ne sont désormais plus actifs. Je pense qu’en continuant ainsi quelques années encore, nous pourrions atteindre le top 5. Bien sûr, de nouvelles institutions apparaissent constamment, mais chaque fois que je regarde cette liste, je mesure toute la cruauté de notre industrie.
Les malentendus de la communauté vis-à-vis des VC
En réalité, les investisseurs particuliers entretiennent de nombreuses idées fausses sur les VC, dont ils ont souvent une vision extrême. D’un côté, lorsque la communauté découvre qu’un projet populaire a été soutenu par des VC, elle suppose généralement que les VC crypto font d’énormes profits. Mais en vérité, les VC détiennent aussi de nombreux projets ayant échoué, complètement ignorés par le marché. C’est précisément en raison de ce taux d’échec très élevé que chaque projet doit avoir un potentiel de rendement exceptionnel. Souvent, quand un fondateur vient me solliciter pour un financement, il dit : « Mon projet est sûr, je ne perdrai pas d’argent, au pire je gagnerai peu. » Ma réponse est toujours la même : « Je n’investis pas dans des projets sans risque. Convainquez-moi que votre projet peut me rapporter 10 fois mon investissement, sinon il tombera à zéro. Si le fondateur n’a pas des ambitions élevées, il n’a aucun sens de lever des fonds auprès de VC. Il peut tranquillement développer son activité et gagner modestement sa vie. »
D’un autre côté, lorsqu’un projet financé par des VC échoue, la communauté accuse aussitôt les VC de « tondre les moutons » aux côtés des fondateurs, oubliant que les VC sont eux aussi victimes, et que leurs pertes peuvent même être supérieures à celles des petits investisseurs.
Comment évaluer la qualité d’un fonds VC ?
Pour juger de la qualité d’un VC, deux critères sont selon moi indispensables.
Le premier est bien sûr la performance. Un VC n’est pas une organisation caritative : l’intérêt des LP (partenaires limités) prime avant tout. Certaines grandes fonds bien connues ont en réalité des performances médiocres ; personnellement, je n’apprécie pas ce type de fonds. Récemment, un fonds de fonds est venu discuter d’une collaboration avec nous, mentionnant qu’il avait précédemment investi dans dix VC américains spécialisés dans les cryptos. Il s’est avéré que le pire rendement provenait du fonds au nom composé de « lettres et chiffres », tandis que le meilleur revenait à un petit fonds de seulement 20 à 30 millions de dollars. Ce résultat va à l’encontre de l’intuition commune. Ne croyez donc jamais à cette absurdité selon laquelle « si une grande institution soutient un projet, il faut y aller sans réfléchir ».
Le second critère, indépendamment de la performance, consiste à examiner les meilleurs projets dans lesquels le VC a investi et où il a exercé une influence significative : ces projets sont-ils technologiquement innovants ? Ont-ils contribué au développement du secteur ? Autrement dit, le VC a-t-il apporté une contribution réelle à l’industrie via ses investissements ? Un fonds qui accumule uniquement des projets creux et enrichit ses LP ne peut pas être qualifié d’excellent. De même, un fonds qui investit massivement dans des projets en apparence prestigieux, mais uniquement en phase tardive à haute valorisation, sans apporter de soutien concret aux équipes, ne peut pas non plus être considéré comme excellent. Ce dernier cas de figure est typique de nombreux fonds riches issus du Web2 ces deux dernières années.
Les défis auxquels sont confrontés les VC crypto
Les critiques de la communauté ne sont pas infondées. Le problème principal aujourd’hui est que certains gros fonds lancent sur le marché des projets à des valorisations excessivement élevées. À l’époque des ICO, les petits investisseurs pouvaient facilement réaliser des gains parce qu’ils avaient accès aux mêmes opportunités que les institutions. La compétition reposait alors sur le courage et la compréhension du marché, pas sur les relations ou la capacité à organiser des levées privées.
Prenons un exemple typique d’un « projet star » coté sur Binance : première levée réservée aux proches à 1 million de dollars, puis tour de seed à 30–50 millions, et si un grand fonds international intervient, le tour suivant bondit directement à 300–500 millions. Puis vient la négociation avec les exchanges : une fois Binance obtenu, un tour pré-cotation intervient à plus d’un milliard de dollars, et la capitalisation boursière atteint dès l’ouverture 3 à 5 milliards, voire 10 à 20 milliards. Ce n’est qu’à ce moment-là que les petits investisseurs peuvent acheter. Mais combien reste-t-il comme potentiel de hausse ? En revanche, l’espace de baisse est énorme. À force, il n’est pas étonnant que les petits investisseurs refusent désormais de suivre. Ces deux dernières années, nous avons refusé plusieurs demandes de financement venant de projets vedettes valorisés à plusieurs centaines de millions, voire plus d’un milliard. D’une part, nos fonds sont limités, mais surtout, nous estimons sincèrement que ces projets, avant même d’être lancés ou prouvés, ne méritent pas de telles valorisations.
Je recommande aux principaux exchanges d’introduire un mécanisme de plafonnement des hausses lors de la mise en cotation initiale d’un jeton, limitant les transactions à un prix maximal (par exemple, celui du dernier tour de financement) durant une période initiale. Cela permettrait aux institutions de liquider raisonnablement tout en protégeant les petits investisseurs d’une inflation excessive. Ou mieux encore, revenir à l’ère des ICO : que les institutions se comportent comme de gros particuliers. La vente équitable communautaire, très populaire aujourd’hui, n’est d’ailleurs qu’une variante moderne de l’ICO.
Un autre défi réside dans le fait que, à mesure que l’industrie mûrit, presque tous les secteurs sont dominés par des géants. Avant l’émergence d’une nouvelle narration, la méthode traditionnelle consistant à distribuer de l’argent puis à laisser les fondateurs se débrouiller se révélera inefficace. Aujourd’hui, les VC doivent co-créer avec les fondateurs : d’un côté, les droits et obligations doivent être plus clairs, avec davantage d’encadrement pour les fondateurs ; de l’autre, ceux-ci doivent pouvoir bénéficier pleinement des ressources des VC. Autrement dit, les VC doivent aussi adopter une approche professionnalisée. Les VC individuels portés par une seule personne et une marque personnelle ne seront bientôt plus capables que d’effectuer des investissements de type « ange ».
Enfin, j’espère qu’avec l’évolution de l’industrie crypto, les VC deviendront inutiles — tout comme j’espère depuis longtemps voir disparaître les CEX (exchanges centralisés). Un monde plus décentralisé est l’objectif vers lequel nous devrions tous tendre.
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