Từ AMM đến CLOB: Cuộc đua 7 nghìn tỷ đô la đưa Nasdaq lên chuỗi
Tuyển chọn TechFlowTuyển chọn TechFlow
Từ AMM đến CLOB: Cuộc đua 7 nghìn tỷ đô la đưa Nasdaq lên chuỗi
CLOB không nhằm thay thế AMM, mà là xây dựng trên chuỗi cơ sở hạ tầng tài chính phức tạp phù hợp với thị trường truyền thống.
Chuyên sâu báo cáo Web3Tác giả: A1 Research
Dịch: AididiaoJP, Foreight News
Từ AMM đến CLOB: Cuộc đua 7 nghìn tỷ USD đưa Nasdaq lên chuỗi. Theo báo cáo năm 2022 của Ngân hàng Thanh toán Quốc tế, thị trường giao dịch toàn cầu xử lý hơn 7,5 nghìn tỷ USD khối lượng giao dịch mỗi ngày. Tiền mã hóa chỉ chiếm chưa đầy 2% trong đó, khối lượng giao dịch trung bình hàng ngày của tiền mã hóa trong quý đầu tiên năm 2025 sụt giảm xuống còn 14,6 tỷ USD, trong khi DEX giao ngay xử lý khoảng 5 tỷ USD mỗi ngày – một sai số có thể bỏ qua trong tài chính toàn cầu.
Nếu thế giới tài chính nhất định phải chuyển lên chuỗi, câu hỏi quan trọng không phải là "khi nào", mà là cơ sở hạ tầng đã đủ hoàn thiện hay chưa. Hãy xem xét quy mô: thị trường cổ phiếu Mỹ giao dịch khoảng 300 tỷ USD mỗi ngày, trong khi thị trường trái phiếu kho bạc Mỹ giao dịch gần 900 tỷ USD mỗi ngày. Trong nhiều thập kỷ, các trader chuyên nghiệp, nhà tạo lập thị trường và tổ chức đã xây dựng thuật toán, mô hình rủi ro và toàn bộ hệ thống vận hành quanh một tiêu chuẩn duy nhất: Sổ lệnh giới hạn trung tâm (CLOB).
Bây giờ hãy so sánh với DeFi. DeFi yêu cầu họ từ bỏ khung này và chấp nhận Nhà tạo lập thị trường tự động (AMM): giao dịch với các đường cong toán học thay vì sổ lệnh. Từ góc nhìn của các tổ chức quản lý hàng tỷ đô la vốn, điều này vừa kém hiệu quả vừa xa lạ.
Hệ quả là gì? Phần lớn vốn đổ vào tiền mã hóa vẫn ở lại các sàn giao dịch tập trung như Binance và Coinbase – những nơi có cơ sở hạ tầng quen thuộc với các tổ chức tài chính truyền thống. Thị trường minh bạch, tự lưu ký mà DeFi hứa hẹn rất hấp dẫn, nhưng cách vận hành hiện tại lại hoàn toàn đối lập với Wall Street.
Điều tốt lành là tình trạng này đang thay đổi. Sự xuất hiện của CLOB trên chuỗi đại diện cho thời điểm trưởng thành của DeFi – khi cơ sở hạ tầng blockchain cuối cùng bắt kịp độ phức tạp của thị trường truyền thống.
Khi Citadel Securities xử lý khoảng 35% khối lượng giao dịch bán lẻ được niêm yết tại Mỹ thông qua nền tảng của mình, khi Jane Street tạo ra doanh thu giao dịch ròng 20,5 tỷ USD vào năm 2024, họ không dùng AMM mà là CLOB. Và bây giờ, khi @HyperliquidX xử lý 200.000 đơn hàng mỗi giây, khi mạng Ethereum L2 và Solana đạt được độ trễ tính bằng mili giây, cơ sở hạ tầng sẽ đủ mạnh để gánh vác khối lượng giao dịch 7,5 nghìn tỷ USD mỗi ngày.
Đây không phải là loại bỏ AMM – AMM sẽ tiếp tục đóng vai trò quan trọng trong việc phát hiện giá trên chuỗi, đặc biệt với các tài sản kỹ thuật số dài hạn. Đây là về việc xây một cây cầu đưa Wall Street lên chuỗi, giúp BlackRock có thể trực tiếp giao dịch cổ phiếu và trái phiếu phổ thông trên轨道 DeFi, biến “tài chính phi tập trung” không chỉ là viễn cảnh dành cho các nhà giao dịch bán lẻ, mà cuối cùng giải phóng toàn bộ tiềm năng của các nguyên tắc DeFi có thể lập trình và kết hợp được.
Hành trình từ AMM đến CLOB trên chuỗi không chỉ là một bước tiến công nghệ, mà còn là câu chuyện trưởng thành của DeFi. Khi blockchain lần đầu tiên cho phép giao dịch, không gian khối bị giới hạn và tốc độ giao dịch chậm khiến việc sao chép sổ lệnh truyền thống trở nên bất khả thi. AMM cung cấp một giải pháp tinh tế: giao dịch với các đường cong toán học thay vì chờ đợi đối tác. Chúng làm cho DeFi trở nên khả thi. Nhưng nay, khi cơ sở hạ tầng trưởng thành và nhu cầu tổ chức trở nên then chốt, thị trường đang quay trở lại cách thức luôn vận hành hiệu quả ở quy mô lớn: sổ lệnh.
Bài viết này khám phá cơ chế kỹ thuật của hai hệ thống, sự đánh đổi căn bản giữa chúng, và lý do vì sao các ứng dụng giao dịch phức tạp nhất đang dẫn dắt xu hướng quay trở lại CLOB – đây không phải là phủ nhận đổi mới DeFi, mà là sự tiến hóa tự nhiên hướng tới trạng thái sẵn sàng cho tổ chức.
Nhà tạo lập thị trường tự động: Đổi mới từ 0 đến 1 của DeFi
Ethereum có những hạn chế rõ rệt: thông lượng thấp (khoảng 15 giao dịch mỗi giây) và phí Gas cao, biến động mạnh. Việc sao chép một CLOB tần suất cao truyền thống, đòi hỏi liên tục gửi, hủy và sửa lệnh, là điều bất khả thi về mặt tính toán và kinh tế. AMM là giải pháp thiên tài cho vấn đề này.
AMM không ghép nối người mua và người bán riêng lẻ, mà cho phép người dùng giao dịch với dự trữ tài sản trong các nhóm thanh khoản, gọi là hồ thanh khoản. Giá không được xác định bởi sổ lệnh, mà bởi một thuật toán xác định.
Nhà tạo lập thị trường tích số cố định (CPMM)
Loại AMM cơ bản và phổ biến nhất là Nhà tạo lập thị trường tích số cố định, được Uniswap triển khai. Cơ chế của nó được điều khiển bởi một công thức đơn giản nhưng mạnh mẽ:
x × y = k
Trong đó:
-
x là số lượng tài sản A trong hồ thanh khoản.
-
y là số lượng tài sản B trong hồ thanh khoản.
-
k là tích số cố định. Trong suốt một giao dịch (bỏ qua phí), giá trị này phải giữ nguyên.
Trong CPMM, giá tài sản đơn giản là tỷ lệ dự trữ, giá tài sản A = y / x.
Ví dụ giao dịch
Hãy dùng một ví dụ cụ thể để hiểu cách giao dịch được thực hiện trong CPMM, và tại sao trượt giá trở thành yếu tố then chốt cần cân nhắc.
Trạng thái ban đầu của hồ thanh khoản
Xét một hồ ETH/USDC với các dự trữ như sau:
-
x = 1.000 ETH
-
y = 4.500.000 USDC
-
k = 1.000 × 4.500.000 = 4.500.000.000
Giá giao ngay trước giao dịch là tỷ lệ dự trữ:
Giá = y / x = 4.500.000 / 1.000 = 4.500 USDC mỗi ETH
Thực hiện giao dịch
Tình huống: Một trader muốn dùng USDC đổi 10 ETH.
Khi trader rút 10 ETH khỏi hồ, công thức tích số cố định yêu cầu:
Số dư ETH mới: x『 = 1.000 - 10 = 990 ETH
Số dư USDC phải điều chỉnh sao cho: 990 × y』 = 4.500.000.000
Do đó: y『 = 4.500.000.000 ÷ 990 = 4.545.454,55 USDC
Trader phải nạp vào:
USDC cần thiết = 4.545.454,55 - 4.500.000 = 45.454,55 USDC
Giá thực tế trả = 45.454,55 ÷ 10 = 4.545,45 USDC mỗi ETH
Lưu ý rằng trader trả 4.545,45 USDC cho mỗi ETH, thay vì giá giao ngay ban đầu là 4.500. Sự khác biệt này được gọi là ảnh hưởng giá.
Hiểu về trượt giá
Trượt giá biểu thị sự khác biệt phần trăm giữa giá kỳ vọng (giá giao ngay) và giá thực tế thực hiện. Trong ví dụ của chúng ta:
Trượt giá = (4.545,45 - 4.500) ÷ 4.500 × 100% = 1,01%
Trượt giá 1,01% này có vẻ chấp nhận được, nhưng khi quy mô giao dịch tăng, công thức tích số cố định sẽ dẫn đến giá tệ hơn theo cấp số mũ:
Đối với giao dịch 50 ETH:
-
Số dư ETH mới: 950
-
Số dư USDC mới: 4.500.000.000 ÷ 950 = 4.736.842,11
-
USDC cần thiết: 236.842,11
-
Giá mỗi ETH: 4.736,84
-
Trượt giá: 5,26%
Đối với giao dịch 100 ETH:
-
Số dư ETH mới: 900
-
Số dư USDC mới: 4.500.000.000 ÷ 900 = 5.000.000
-
USDC cần thiết: 500.000
-
Giá mỗi ETH: 5.000
-
Trượt giá: 11,11%
Đường cong ảnh hưởng giá
Mối quan hệ giữa quy mô giao dịch và ảnh hưởng giá tuân theo dạng hyperbol. Khi bạn giao dịch một tỷ lệ phần trăm lớn hơn của thanh khoản hồ:
-
1% thanh khoản hồ → khoảng 1% trượt giá
-
5% thanh khoản hồ → khoảng 5,3% trượt giá
-
10% thanh khoản hồ → khoảng 11,1% trượt giá
Các khái niệm và thách thức chính của AMM
Nhà cung cấp thanh khoản: Bất kỳ ai cũng có thể nạp tài sản vào hồ (ví dụ, nạp 1 ETH và 2.000 USDC) để trở thành nhà cung cấp thanh khoản. Đổi lại, họ kiếm được một phần phí giao dịch do hồ tạo ra.
Thiệt hại vô thường: Rủi ro bị hiểu lầm nhiều nhất đối với LP là hồ AMM là thị trường cô lập. Giá trong đó không được đặt bởi nguồn tin bên ngoài, mà bởi công thức tích số cố định. Mỗi khi giá thị trường bên ngoài thay đổi – ví dụ ETH tăng gấp đôi trên Coinbase – các bot arbitrage sẽ can thiệp giao dịch với hồ cho đến khi giá khớp với thị trường toàn cầu. Quá trình tái cân bằng này rút giá trị từ LP: họ cuối cùng nắm giữ nhiều tài sản mất giá và ít tài sản tăng giá hơn. Thiệt hại này được gọi là "vô thường" vì nếu giá phục hồi về tỷ lệ ban đầu thì nó sẽ biến mất, nhưng trong thị trường biến động, nó thường hiện hữu thành chi phí cơ hội rất thật, so với việc chỉ đơn giản nắm giữ.
Hiệu quả vốn thấp: Trong mô hình CPMM chuẩn, thanh khoản được phân bố trên toàn bộ đường cong giá từ 0 đến vô cùng. Điều này có nghĩa là tại bất kỳ thời điểm nào, phần lớn vốn trong hồ đều đang rảnh rỗi, vì giao dịch chỉ xảy ra ở mức giá thị trường hiện tại. Đối với cặp stablecoin như USDC/DAI dao động hẹp quanh mức 1,00 USD, việc cung cấp thanh khoản ở mức giá 0,10 USD hoặc 10,00 USD là cực kỳ kém hiệu quả.
Phát triển: Thanh khoản tập trung (Uniswap v3)
Để giải quyết vấn đề hiệu quả vốn thấp, Uniswap v3 giới thiệu thanh khoản tập trung. Thay vì cung cấp thanh khoản trên toàn bộ phạm vi giá, LP có thể chọn cung cấp thanh khoản trong một khoảng giá cụ thể.
Ví dụ, một LP có thể chỉ cung cấp thanh khoản cho cặp ETH/USDC trong khoảng từ 4.400 USD đến 4.800 USD. Điều này tập trung vốn của họ vào nơi hầu hết các giao dịch thực sự diễn ra, giúp họ kiếm được nhiều phí hơn đáng kể với cùng lượng vốn. Về chức năng, điều này tạo ra một loạt vị trí thanh khoản sâu hơn, bắt đầu giống như các "lệnh giới hạn" trong sổ lệnh, đánh dấu cây cầu khái niệm đầu tiên giữa AMM và CLOB.
Những thách thức còn lại của thanh khoản tập trung:
Thiệt hại vô thường gia tăng
Khi giá di chuyển ra ngoài phạm vi của mình, vị trí tập trung sẽ chịu thiệt hại vô thường gia tăng. LP đối mặt với một nghịch cảnh khắc nghiệt: phạm vi càng hẹp thì kiếm được nhiều phí hơn, nhưng khi giá trôi dạt sẽ chịu tổn thất lớn hơn. Một vị trí tập trung trong phạm vi 1%, nếu giá di chuyển chỉ 1% theo bất kỳ hướng nào, có thể mất 100% một loại tài sản.
Gánh nặng quản lý chủ động
Khác với phương pháp "thiết lập và quên đi" của V2, V3 đòi hỏi giám sát và tái cân bằng liên tục. Khi ETH tăng từ 4.500 USD lên 4.600 USD, vị trí đặt tại 4.500 USD trở nên không hoạt động và không kiếm được phí cho đến khi điều chỉnh thủ công. Điều này tạo ra chi phí vận hành tương đương với tạo lập thị trường truyền thống.
Phức tạp về chi phí Gas
Việc quản lý vị trí tập trung đòi hỏi các giao dịch thường xuyên để tái cân bằng, điều chỉnh vị trí và thu phí. Trong giai đoạn biến động cao, chi phí Gas có thể vượt quá thu nhập từ phí, đặc biệt với các vị trí nhỏ. Điều này tạo rào cản gia nhập cho LP bán lẻ.
Dễ bị tấn công MEV vẫn tồn tại
Các cuộc tấn công thanh khoản tức thì trở nên phức tạp hơn. Robot MEV có thể夾击 chính xác vị trí tập trung, rút giá trị ngay trước giao dịch lớn và rút thanh khoản ngay sau đó, để lại tổn thất cho LP thông thường.
Phát hiện giá vẫn thất bại
Công thức x*y=k, ngay cả khi tập trung, cũng không phản ánh đúng động lực thị trường thực tế. Không có khái niệm về tâm lý thị trường, dòng lệnh hay ưu tiên giá-thời gian. Mọi giao dịch đều di chuyển giá, bất kể quy mô hay ý định, gây ra biến động nhân tạo.
Phân mảnh thanh khoản
LP chọn các phạm vi khác nhau gây ra cảnh quan thanh khoản bị phân mảnh. Trader có thể gặp thanh khoản tốt ở mức 4.500 USD nhưng trượt giá khủng khiếp ở mức 4.550 USD, dẫn đến chất lượng thực hiện không thể đoán trước trên các mức giá.
Không có lệnh giới hạn gốc
Mặc dù vị trí tập trung giống như lệnh giới hạn, nhưng chúng không phải là lệnh giới hạn thực sự. Chúng tiếp tục cung cấp thanh khoản hai chiều, có thể bị khớp một phần nhiều lần, và không đảm bảo thực hiện ở mức giá cụ thể.
Thành công với giao ngay và vấn đề với hợp đồng vĩnh viễn
Do đó, mặc dù AMM cách mạng hóa giao dịch giao ngay (riêng Uniswap đã thúc đẩy hơn 2 nghìn tỷ USD khối lượng giao dịch tích lũy), nhưng thành công này không thể chuyển sang thị trường phái sinh vĩnh viễn. Sự phân kỳ này tiết lộ một sự thật cơ bản về cấu trúc thị trường: các công cụ khác nhau cần cơ sở hạ tầng khác nhau.
Điều này có nghĩa gì? Thị trường giao ngay dễ tính. Trader đổi ETH lấy USDC chấp nhận trượt giá như cái giá cho thực hiện tức thì. Giao dịch được thanh toán ngay lập tức, không có nghĩa vụ kéo dài. AMM hoạt động tốt ở đây vì sự đơn giản của chúng phù hợp với bản chất trực tiếp của giao dịch giao ngay.
Mặt khác, phái sinh vĩnh viễn đòi hỏi giá vào và ra chính xác, tính toán lãi suất tài chính liên tục, động cơ thanh lý thời gian thực và quản lý đòn bẩy. @GMX_IO và các nền tảng vĩnh viễn dựa trên AMM vật lộn với những yêu cầu này. Chúng phụ thuộc vào định giá oracle tạo ra cơ hội dòng lệnh độc hại, nơi trader có thể tận dụng chênh lệch giữa dữ liệu oracle và điều kiện thị trường thực tế. Thiếu phát hiện giá thực sự có nghĩa là vị trí thường bị định giá sai, khiến nhà cung cấp thanh khoản đối mặt với rủi ro bất đối xứng. Các nền tảng vĩnh viễn dựa trên AMM triển khai lệnh dừng lỗ và giới hạn thông qua hệ thống vị thế phụ trợ, nhưng các hệ thống này thiếu độ tinh tế, độ tin cậy và lợi thế phát hiện giá của thị trường sổ lệnh thực sự.
Kết quả là điều có thể dự đoán: các trader chuyên nghiệp ở lại các sàn tập trung. Trong khi Uniswap giành được thị phần đáng kể từ Coinbase trong thị trường giao ngay, GMX và các đối thủ hầu như không lay chuyển được vị thế thống trị của Binance trong lĩnh vực hợp đồng vĩnh viễn. Khối lượng giao dịch phái sinh vĩnh viễn cao gấp 3-5 lần thị trường giao ngay, vẫn nằm vững trong tay CeFi.
Đây không phải là thất bại trong thực hiện, mà là sự không phù hợp về kiến trúc. Phái sinh vĩnh viễn phát triển từ thị trường phái sinh truyền thống, vốn luôn dựa vào sổ lệnh để phát hiện giá và quản lý rủi ro. Cố gắng ép chúng vào mô hình AMM giống như yêu cầu một chiếc xe đua Công thức 1 chạy trên bánh xe vuông – về mặt kỹ thuật có thể, nhưng về bản chất là kém hiệu quả.
Thị trường đã sẵn sàng cho giải pháp, Hyperliquid và thế hệ mới CLOB trên chuỗi hiện đang cung cấp điều đó, khi họ nhận ra một chân lý đơn giản: để thu hút luồng giao dịch phái sinh vĩnh viễn từ tổ chức, bạn cần cơ sở hạ tầng cấp tổ chức. Không phải mô phỏng, không phải biện pháp tạm thời, mà là thứ thực sự – một sổ lệnh trên chuỗi, có hiệu suất sánh ngang với các sàn tập trung.
Sổ lệnh giới hạn trung tâm (CLOB): Độ chính xác và hiệu quả
CLOB là nền tảng của tài chính truyền thống, cung cấp năng lượng cho mọi thứ từ Sở giao dịch chứng khoán New York đến Coinbase. Đây là một hệ thống minh bạch và hiệu quả để ghép nối người mua và người bán.
Cơ chế cốt lõi
CLOB về cơ bản là hai danh sách lệnh cho một cặp tài sản cụ thể:
-
Người mua: Danh sách các lệnh mua, sắp xếp từ cao đến thấp theo giá.
-
Người bán: Danh sách các lệnh bán, sắp xếp từ thấp đến cao theo giá.
Sự khác biệt giữa giá mua cao nhất (giá cao nhất mà ai đó sẵn sàng trả) và giá bán thấp nhất (giá thấp nhất mà ai đó sẵn sàng nhận) được gọi là chênh lệch mua bán. Ngoài chênh lệch, độ sâu ở mỗi mức giá cũng ảnh hưởng đến chất lượng thực hiện. Ví dụ, một CLOB có 100 ETH sẵn có ở mức 4.500 USD sẽ cung cấp thực hiện tốt hơn cho giao dịch lớn so với CLOB chỉ có 10 ETH ở mức đó, vì thanh khoản sâu hơn giảm trượt giá.
Loại lệnh và động cơ khớp lệnh
Người dùng có thể tương tác với CLOB bằng nhiều loại lệnh:
Lệnh giới hạn: Lệnh mua hoặc bán ở mức giá cụ thể hoặc tốt hơn. Một lệnh mua ETH ở mức 4.495 USD chỉ được thực hiện khi giá bán đạt 4.495 USD hoặc thấp hơn. Nếu không thể thực hiện ngay lập tức, lệnh sẽ ở lại sổ lệnh, làm tăng độ sâu thị trường. Đây là cách nhà tạo lập thị trường cung cấp thanh khoản.
Lệnh thị trường: Lệnh mua hoặc bán ngay lập tức ở mức giá thị trường tốt nhất hiện có. Một lệnh mua thị trường sẽ "duyệt sổ lệnh", tiêu thụ từng lệnh bán thấp nhất một cho đến khi toàn bộ lệnh được thực hiện. Điều này cung cấp sự chắc chắn về thực hiện, nhưng không đảm bảo giá.
Lệnh dừng: Chỉ được kích hoạt khi đạt đến mức giá kích hoạt đã chỉ định. Ví dụ, một lệnh dừng bán ở mức 4.400 USD sẽ được thực hiện ngay khi ETH giảm xuống mức đó, giúp trader quản lý rủi ro giảm giá.
Động cơ khớp lệnh là thuật toán cốt lõi thực hiện các quy tắc này, thường tuân theo nguyên tắc ưu tiên giá-thời gian. Các lệnh ở mức giá tốt hơn được ưu tiên khớp trước. Nếu có nhiều lệnh ở cùng mức giá, lệnh đặt trước sẽ được khớp trước. Phương pháp FIFO tại mỗi mức giá này đảm bảo công bằng và ngăn chặn việc chen hàng, khác với AMM nơi giao dịch lớn hơn có thể rút thêm giá trị.
Động cơ của sổ lệnh: Nhà tạo lập thị trường chuyên nghiệp
Sổ lệnh chỉ là danh sách ý định cho đến khi có thanh khoản. Khác với AMM nơi thanh khoản được cung cấp thụ động bởi các hồ LP đa dạng, CLOB phụ thuộc vào một lớp người tham gia chuyên biệt để vận hành hiệu quả: nhà tạo lập thị trường. Đây là các thực thể phức tạp, thường là các công ty giao dịch chuyên nghiệp hoặc quỹ thanh khoản chuyên biệt, hoạt động kinh doanh chính của họ là cung cấp thanh khoản.
Nhà tạo lập thị trường thực sự làm gì?
Chức năng cốt lõi của nhà tạo lập thị trường là luôn sẵn sàng mua và bán một tài sản tại bất kỳ thời điểm nào. Họ làm điều này bằng cách đặt đồng thời một lệnh mua và một lệnh bán trên sổ lệnh. Hành động này đạt được hai mục tiêu quan trọng:
-
Đảm bảo thanh khoản: Nhà tạo lập thị trường đảm bảo luôn có lệnh để các trader bán lẻ giao dịch. Trader muốn bán tài sản có thể ngay lập tức chạm vào giá mua của nhà tạo lập thị trường, trader muốn mua có thể ngay lập tức nhận được giá bán của họ.
-
Thu hẹp chênh lệch: Cạnh tranh giữa nhiều nhà tạo lập thị trường buộc sự khác biệt giữa giá mua cao nhất và giá bán thấp nhất phải nhỏ nhất có thể. Một chênh lệch hẹp là dấu hiệu của thị trường khỏe mạnh, thanh khoản tốt, mang lại giá tốt hơn cho trader.
Lợi nhuận chính của nhà tạo lập thị trường đến từ việc thu chênh lệch mua bán. Ví dụ, nếu họ có lệnh mua ETH ở mức 1.999,50 USD và lệnh bán ở mức 2.000,00 USD, mục tiêu của họ là mua từ người bán với giá thấp hơn và bán cho người mua với giá cao hơn, kiếm được chênh lệch 0,50 USD trong mỗi giao dịch vòng. Tổng lợi nhuận của họ về cơ bản là (chênh lệch) x (khối lượng).
Đây không phải là hoạt động không rủi ro. Nhà tạo lập thị trường đối mặt với rủi ro tồn kho đáng kể.
Nếu giá thị trường tổng thể của ETH đột ngột giảm, lệnh mua của nhà tạo lập thị trường sẽ được thực hiện, tích lũy tồn kho ETH hiện có giá trị thấp hơn giá họ đã trả. Nếu một nhà tạo lập thị trường tích lũy 100 ETH với giá 4.500 USD mà giá giảm xuống 4.400 USD, họ đối mặt với khoản lỗ tồn kho chưa thực hiện 10.000 USD.
Ngược lại, nếu giá ETH tăng mạnh, lệnh bán của họ sẽ được thực hiện, bán tồn kho với giá thấp hơn giá thị trường cao hơn mới.
Để quản lý điều này, nhà tạo lập thị trường sử dụng các thuật toán phức tạp, liên tục điều chỉnh báo giá của họ dựa trên biến động thị trường, khối lượng giao dịch và mức tồn kho hiện tại. Nhà tạo lập thị trường chuyên nghiệp thường sử dụng phái sinh vĩnh viễn hoặc quyền chọn trên sàn tập trung để phòng ngừa rủi ro tồn kho, duy trì vị thế trung lập Delta. Đây là một quá trình chủ động cao và dựa trên dữ liệu, trái ngược rõ rệt với bản chất "nạp và quên" thụ động của LP trong AMM chuẩn.
Cảnh quan quỹ thanh khoản trên chuỗi
Chuyển đổi sang CLOB trên chuỗi đã thu hút các quỹ thanh khoản chuyên nghiệp và công ty giao dịch đã rèn giũa kỹ năng trong tài chính truyền thống và thị trường mã hóa tập trung. Các công ty như @wintermute_t, @jump_ và @GSR_io hiện là những người tham gia chính trong DeFi, cung cấp thanh khoản sâu cho sổ lệnh trên chuỗi.
Các công ty này không giao dịch thủ công. Họ kết nối với giao thức DEX thông qua API và chạy các chiến lược tự động, tần suất cao. Để thu hút những người tham gia then chốt này, CLOB trên chuỗi đã phát triển các cấu trúc khuyến khích mạnh mẽ:
Hoàn phí người đặt lệnh: Nhiều sổ lệnh áp dụng mô hình phí "người đặt lệnh - người ăn lệnh". "Người ăn lệnh" trả phí, trong khi "người đặt lệnh" nhận được khoản hoàn phí nhỏ. Với các nhà tạo lập thị trường có khối lượng giao dịch cao, những khoản hoàn phí này có thể trở thành nguồn thu nhập quan trọng.
Chương trình đào thanh khoản: Giao thức thường thưởng trực tiếp cho nhà tạo lập thị trường bằng token quản trị nội địa của họ. Các chương trình này thường yêu cầu nhà tạo lập thị trường đáp ứng các chỉ số hiệu suất then chốt cụ thể, chẳng hạn như duy trì độ sâu lệnh nhất định, chênh lệch tối đa và thời gian hoạt động trên 90% trên cặp giao dịch được chỉ định. Đây là chiến lược hiệu quả để giao thức dẫn dắt thanh khoản cho thị trường mới.
Hoạt động trên blockchain mang lại những thách thức độc đáo không tồn tại trong tài chính truyền thống:
-
Chi phí Gas: Mỗi lần đặt, hủy và cập nhật lệnh đều là một giao dịch trên chuỗi, tiêu tốn Gas. Điều này tạo ra chi phí vận hành liên tục, mà nhà tạo lập thị trường phải đưa vào mô hình lợi nhuận của họ. Phí thấp của L2 và L1 có thông lượng cao là then chốt để thực hiện điều này.
-
Độ trễ và MEV: Thời gian tạo khối của blockchain tạo ra độ trễ. Với thời gian tạo khối khoảng 12 giây của Ethereum, lệnh của nhà tạo lập thị trường có thể "đang trên đường" và không thể sửa đổi trong suốt 12 giây, trong khi tài chính truyền thống có thể cập nhật ở mức micro giây.
Trong thời gian này, thị trường có thể chống lại họ. Tinh vi hơn nữa, lệnh có thể nhìn thấy công khai trong mempool trước khi xác nhận, khiến chúng dễ bị tấn công bởi các chiến lược MEV như front-running. Để giảm thiểu, nhà tạo lập thị trường sử dụng các kỹ thuật như chia nhỏ lệnh, định tuyến qua mempool riêng tư hoặc tận dụng thực hiện ngoại chuỗi.
Tại sao quay trở lại CLOB: Những động lực công nghệ
Rào cản ban đầu mà CLOB trên chuỗi đối mặt là về tính toán
L1 thông lượng cao: Các chuỗi như @solana, @SeiNetwork, @monad, @Aptos và @SuiNetwork được xây dựng cho thông lượng cao và độ trễ thấp, khiến sổ lệnh trên chuỗi trở nên khả thi. Đây là các L1 tổng quát, nhằm lưu trữ nhiều ứng dụng. Ngược lại, các L1 chuyên dụng như HyperCore của Hyperliquid được tùy chỉnh cho giao dịch, với động cơ khớp lệnh được tối ưu hóa cho tốc độ và hiệu suất.
Rollup: Các Rollup hiệu suất cao như @megaeth_labs, @fuel_network và @rise_chain nhằm đạt được giao dịch thời gian thực, độ trễ thấp trên Ethereum bằng cách tận dụng xử lý giao dịch song song. Ngoài Rollup tổng quát, chúng ta còn thấy các chuỗi ứng dụng L2 chuyên biệt. Ví dụ, @hibachi_xyz dựa trên @celestia hoặc các mở rộng mạng Solana như @bulletxyz_, được xây dựng đặc biệt để lưu trữ động cơ khớp lệnh trên chuỗi.
Quan trọng là các thiết kế này phụ thuộc vào các lớp khả dụng dữ liệu có thể mở rộng như @eigen_da và Celestia, cho phép đạt được thông lượng cần thiết cho giao dịch kiểu sổ lệnh. Đồng thời, tiến bộ trong cơ sở hạ tầng ZK làm cho việc vận hành CLOB ngoại chuỗi có thể kiểm chứng trở nên khả thi, kết hợp hiệu suất với bảo mật ở cấp độ Ethereum.
Các dự án như Hyperliquid, Bullet, @dYdX là những ví dụ điển hình về DEX dựa trên mô hình CLOB.
Phần ba: So sánh trực diện: AMM vs CLOB
Điều này có nghĩa gì với người dùng
Chuyển đổi từ AMM sang CLOB không chỉ là một nâng cấp kỹ thuật, nó trực tiếp định hình lại trải nghiệm người dùng:
Trader bán lẻ: Nhận được giá tốt hơn và trượt giá thấp hơn, giao diện giao dịch quen thuộc với bất kỳ ai quen dùng sàn tập trung.
Tổ chức: Bây giờ có thể truy cập các công cụ cấp chuyên nghiệp, loại lệnh nâng cao, quản lý rủi ro và thanh khoản sâu trên các轨道 minh bạch, phi tập trung.
Giao thức DeFi: Mở khóa thanh khoản kết hợp tốt hơn, vốn được phân bổ hiệu quả và tích hợp liền mạch trong toàn bộ hệ sinh thái.
Khi blockchain tiến gần đến hiệu suất cấp tài chính truyền thống, khoảng cách giữa trải nghiệm giao dịch tập trung và phi tập trung sẽ thu hẹp, khiến thị trường trên chuỗi không chỉ là lựa chọn thay thế, mà còn là sân chơi cạnh tranh trong tài chính toàn cầu.
Kết luận: Sự trưởng thành của giao dịch DeFi
AMM là đổi mới từ 0 đến 1 của DeFi, giải quyết bài toán khởi động lạnh khi blockchain chậm và đắt đỏ, làm cho giao dịch trên chuỗi trở nên khả thi. Nó dân chủ hóa tạo lập thị trường và cung cấp một cách giao dịch đơn giản, không thể ngăn cản trên chuỗi.
Tuy nhiên, khi DeFi trưởng thành từ một thị trường ngách của người dùng sớm thành một hệ thống tài chính song song tìm cách thu hút vốn tổ chức và trader chuyên nghiệp, cơ sở hạ tầng của nó cũng phải trưởng thành. Sổ lệnh giới hạn trung tâm cung cấp hiệu quả vốn vượt trội, kiểm soát giá chính xác và kiểm soát tinh tế cần thiết cho các chiến lược giao dịch phức tạp cho nhà tạo lập thị trường.
Mặc dù AMM sẽ luôn có chỗ đứng trong các tài sản đuôi dài và hoán đổi đơn giản, tương lai của giao dịch phi tập trung khối lượng cao, cấp chuyên nghiệp thuộc về CLOB. Phong trào CLOB không nhằm thay thế AMM, mà nhằm xây dựng lớp cơ sở hạ tầng tài chính phức tạp tiếp theo trên chuỗi.
Chào mừng tham gia cộng đồng chính thức TechFlow
Nhóm Telegram:https://t.me/TechFlowDaily
Tài khoản Twitter chính thức:https://x.com/TechFlowPost
Tài khoản Twitter tiếng Anh:https://x.com/BlockFlow_News
@a1research__
