Bóc bỏ lớp vỏ ngoài của stablecoin và token hóa, bản chất là đẩy nhanh tốc độ lưu thông của đồng đô la Mỹ
Tuyển chọn TechFlowTuyển chọn TechFlow
Bóc bỏ lớp vỏ ngoài của stablecoin và token hóa, bản chất là đẩy nhanh tốc độ lưu thông của đồng đô la Mỹ
Tăng tốc độ lưu thông tiền tệ là ứng dụng cốt lõi của tiền mã hóa, và việc đưa tài sản thế giới thực (RWA) lên blockchain hoàn toàn phù hợp với xu hướng này.
Chuyên sâu báo cáo Web3Tác giả: Sumanth Neppalli
Biên tập & dịch: TechFlow
Gần đây, stablecoin (tiền ổn định) đã trở thành chủ đề nóng trong lĩnh vực tiền mã hóa. Một số người cho rằng nó là phát minh tuyệt vời nhất kể từ khi có máy nướng bánh mì, trong khi những người khác (như tôi) lại cho rằng nó đơn thuần chỉ là một cách tinh vi để xuất khẩu đồng đô la Mỹ. Trước sự thay đổi do quá trình token hóa mang lại, chúng ta luôn tự hỏi thị trường tài chính sẽ tiến hóa ra sao. Bài viết này sẽ bắt đầu bằng việc nhìn lại bối cảnh lịch sử của stablecoin, sau đó đi sâu vào phân tích tác động mà token hóa có thể gây ra đối với thị trường.
Tháng 7 năm 1944, đại diện từ 44 quốc gia đồng minh tụ họp tại một khu nghỉ dưỡng trượt tuyết ở Bretton Woods, bang New Hampshire, để lập lại bản đồ hệ thống tiền tệ toàn cầu. Họ quyết định neo tỷ giá các đồng tiền quốc gia vào đô la Mỹ, còn bản thân đô la Mỹ thì được neo vào vàng. Hệ thống này do nhà kinh tế học Anh John Maynard Keynes thiết kế, mở ra một kỷ nguyên mới với tỷ giá ổn định và thương mại thông suốt.
Nếu coi hội nghị này như một dự án trên GitHub, thì Nhà Trắng tương đương với việc tạo một nhánh (branch), Bộ trưởng Tài chính gửi yêu cầu thay đổi (pull request), và các bộ trưởng tài chính các nước phê duyệt những thay đổi đó, "lập trình cứng" đồng đô la vào mọi giao dịch thương mại trong tương lai. Trong thời đại kỹ thuật số ngày nay, stablecoin giống như kết quả hợp nhất (merge) đoạn mã đó, trong khi các quốc gia khác đang cố gắng điều chỉnh "kho mã nguồn" của mình để chuẩn bị cho một tương lai có thể không còn phụ thuộc vào đô la Mỹ.
Chỉ trong vòng 72 giờ sau khi quay trở lại Phòng Bầu dục, Tổng thống Trump đã ký một sắc lệnh hành pháp nghe có vẻ giống tiểu thuyết khoa học viễn tưởng dành cho fan tiền mã hóa hơn là một chính sách tài khóa truyền thống: "Thúc đẩy và bảo vệ chủ quyền của đồng đô la Mỹ, bao gồm cả thông qua stablecoin được hậu thuẫn bằng đô la Mỹ và tuân thủ pháp lý trên toàn cầu."
Ngay sau đó, Quốc hội đã đưa ra dự luật GENIUS, viết tắt của "Hướng dẫn và Thiết lập Đổi mới Quốc gia cho Stablecoin của Mỹ" (Guiding and Establishing National Innovation for U.S. Stablecoins). Đây là đạo luật đầu tiên đặt ra khung quy tắc cơ bản cho stablecoin, đồng thời khuyến khích sử dụng stablecoin trong thanh toán toàn cầu.
Hiện tại, dự luật này đang được tranh luận tại Thượng viện, và dự kiến sẽ bỏ phiếu trong tháng này. Các nhân viên cho biết bản dự thảo mới nhất đã tiếp nhận nhiều đề xuất từ khối Dân chủ, và khả năng cao dự luật sẽ được thông qua.
Vậy tại sao Washington lại quan tâm đến stablecoin đến vậy? Đây chỉ là chiêu trò chính trị hay thực chất là một chiến lược dài hạn?
Tại sao nhu cầu từ nước ngoài vẫn quan trọng
Từ những năm 1990, Mỹ đã chuyển hàng loạt sản xuất sang Trung Quốc, Nhật Bản, Đức và các nước vùng Vịnh, và thanh toán bằng đô la Mỹ in mới. Vì nhập khẩu vượt xa xuất khẩu, Mỹ phải chịu thâm hụt thương mại khổng lồ trong thời gian dài. Thâm hụt thương mại là khoản chênh lệch giữa tổng giá trị hàng hóa mà một quốc gia mua từ toàn thế giới và tổng giá trị hàng hóa mà quốc gia đó xuất khẩu ra.
Nguồn: Visual Capitalist
Các quốc gia xuất khẩu gặp một vấn đề: nếu họ đổi số đô la kiếm được về tiền nội tệ, tỷ giá sẽ tăng lên, làm giảm sức cạnh tranh của hàng hóa nội địa và ảnh hưởng đến xuất khẩu. Do đó, ngân hàng trung ương các nước thường chọn mua và nắm giữ đô la Mỹ, rồi đầu tư vào trái phiếu kho bạc Mỹ. Cách làm này vừa tránh biến động trên thị trường ngoại hối, vừa kiếm lãi từ trái phiếu, đồng thời rủi ro tín dụng gần như thấp tương đương việc nắm giữ trực tiếp đô la Mỹ.
Mô hình này tạo thành một vòng lặp tự củng cố: xuất khẩu hàng hóa sang Mỹ, kiếm thu nhập bằng đô la, sau đó dùng số đô la này đầu tư vào trái phiếu kho bạc Mỹ để kiếm lãi. Để duy trì vòng lặp này, các nước xuất khẩu cố tình hạ giá đồng nội tệ để thúc đẩy thêm xuất khẩu.
Vòng luẩn quẩn “tài trợ xuất khẩu” này đã giúp Mỹ giải quyết một phần vấn đề nợ nần. Hiện tại, khoảng một phần tư trong tổng số nợ công 36 nghìn tỷ USD của Mỹ được tài trợ theo cách này. Tuy nhiên, nếu một cuộc chiến tranh thương mại kéo dài phá vỡ vòng lặp này, nguồn tài trợ rẻ nhất của Mỹ có thể dần cạn kiệt.
-
Tài trợ thâm hụt: Chính phủ Mỹ chi tiêu liên tục vượt thu nhập, vì vậy phải vận hành dựa trên thâm hụt ngân sách. Bằng cách bán trái phiếu cho nước ngoài, Mỹ phân tán áp lực thâm hụt. Trái phiếu ngắn hạn (T-bills) thường đáo hạn trong vòng một năm, trong khi trái phiếu dài hạn (Treasury bonds) có thời hạn 20–30 năm.
-
Duy trì lãi suất thấp: Nhu cầu cao đối với trái phiếu kho bạc Mỹ giúp giữ lợi suất (tức lãi suất) ở mức thấp. Khi các nhà đầu tư như Trung Quốc đẩy giá trái phiếu lên, lợi suất sẽ giảm, từ đó làm giảm chi phí vay vốn cho chính phủ, doanh nghiệp và người tiêu dùng. Việc vay mượn với chi phí thấp này hỗ trợ tăng trưởng kinh tế và tài trợ cho các chính sách tài khóa mở rộng.
-
Địa vị toàn cầu của đồng đô la: Vị thế của đô la Mỹ như đồng tiền dự trữ toàn cầu phụ thuộc vào niềm tin của cộng đồng quốc tế vào nền kinh tế và tài sản Mỹ. Việc các quốc gia nắm giữ trái phiếu kho bạc Mỹ là biểu tượng của niềm tin đó, đảm bảo đô la tiếp tục được sử dụng rộng rãi trong thương mại quốc tế, định giá dầu mỏ và dự trữ ngoại hối. Đặc quyền này cho phép Mỹ vay với chi phí thấp và duy trì ảnh hưởng kinh tế toàn cầu.
Tuy nhiên, nếu nhu cầu này giảm xuống, Mỹ sẽ phải đối mặt với chi phí vay cao hơn, đồng đô la suy yếu và ảnh hưởng địa chính trị bị suy giảm. Thực tế, những dấu hiệu cảnh báo đã xuất hiện. Khi rời chức, Warren Buffett từng nói rằng điều ông lo ngại nhất là cuộc khủng hoảng đô la sắp tới. Hiện tại, Mỹ lần đầu tiên mất xếp hạng tín nhiệm AAA ở tất cả các tổ chức xếp hạng chính. Xếp hạng AAA được coi là "huy chương vàng" trên thị trường trái phiếu, nghĩa là khoản nợ gần như không có rủi ro. Sau khi bị hạ bậc, Bộ Tài chính Mỹ buộc phải đưa ra lợi suất cao hơn để thu hút người mua, điều này chắc chắn làm tăng chi phí lãi vay của đất nước, trong khi quy mô nợ của Mỹ vẫn tiếp tục phình to.
Nếu những người mua trái phiếu truyền thống bắt đầu rút lui, ai sẽ là người tiếp nhận lượng nợ mới trị giá hàng nghìn tỷ đô la tiếp theo? Chiến lược của Washington là mở ra một kênh tài chính mới thông qua một làn sóng stablecoin được quản lý chặt chẽ và hoàn toàn được hậu thuẫn bằng đô la Mỹ. Dự luật GENIUS quy định rằng các bên phát hành stablecoin phải mua trái phiếu kho bạc Mỹ. Đây cũng là lý do tại sao chính phủ vừa thể hiện lập trường cứng rắn trong các vấn đề thương mại, vừa tích cực thúc đẩy "đô la kỹ thuật số".
Tác động lịch sử của Eurodollar
TechFlow chú thích: Eurodollar là các khoản tiền gửi đô la Mỹ nằm ngoài hệ thống ngân hàng Mỹ, chủ yếu tại các ngân hàng châu Âu. Những khoản tiền gửi này không chịu sự giám sát của Mỹ, do đó lãi suất và cách thức vận hành có thể khác biệt so với hệ thống ngân hàng trong nước.
Giải thích chi tiết
Sự đổi mới tài chính không phải là điều mới mẻ với Mỹ. Hệ thống Eurodollar trị giá 1,7 nghìn tỷ USD từng trải qua quá trình từ bị phủ nhận hoàn toàn đến được chấp nhận dần dần. Eurodollar là các khoản tiền gửi tính bằng đô la Mỹ nhưng được gửi tại các ngân hàng nước ngoài, chủ yếu ở châu Âu, và không chịu sự kiểm soát của các quy định ngân hàng Mỹ.
Hệ thống Eurodollar ra đời vào những năm 1950. Lúc đó, nhằm tránh thẩm quyền tư pháp của Mỹ trong thời kỳ Chiến tranh Lạnh, Liên Xô đã chọn gửi đô la Mỹ vào các ngân hàng châu Âu. Hệ thống này nhanh chóng phát triển, đến năm 1970, quy mô đã tăng từ vài tỷ đô ban đầu lên 50 tỷ đô – gấp 50 lần chỉ trong một thập kỷ.
Ban đầu, Mỹ nghi ngờ hệ thống này. Bộ trưởng Tài chính Pháp Valéry Giscard d'Estaing từng ví von nó như một "quái vật nhiều đầu", ám chỉ độ phức tạp và rủi ro tiềm tàng. Tuy nhiên, cuộc khủng hoảng dầu mỏ năm 1973 tạm thời xoa dịu những lo ngại này. Tổ chức Các nước Xuất khẩu Dầu mỏ (OPEC) hành động, nâng giá trị thương mại dầu mỏ toàn cầu lên gấp bốn lần trong vài tháng. Trong bối cảnh đó, thế giới cần một loại tiền tệ ổn định để thanh toán, và đô la Mỹ trở thành lựa chọn hàng đầu.
Hệ thống Eurodollar làm tăng đáng kể sức ảnh hưởng toàn cầu của Mỹ thông qua các biện pháp phi quân sự. Khi thương mại quốc tế phát triển và hệ thống Bretton Woods củng cố thêm vị thế thống trị của đô la Mỹ, hệ thống này tiếp tục mở rộng. Mặc dù Eurodollar chủ yếu dùng để thanh toán giữa các thực thể nước ngoài, các giao dịch này đều phải đi qua mạng lưới ngân hàng đại lý toàn cầu, và cuối cùng đều đi qua các ngân hàng Mỹ.
Sắp xếp này đặt Mỹ vào vị trí then chốt trong hệ thống tài chính toàn cầu, trao cho họ sức mạnh ảnh hưởng lớn đối với mục tiêu an ninh quốc gia. Mỹ không chỉ có thể chặn các giao dịch trực tiếp liên quan đến mình, mà còn có thể loại bỏ các "đối tượng xấu" khỏi toàn bộ hệ thống đô la toàn cầu. Với vai trò trung tâm thanh toán, Mỹ có thể theo dõi dòng tiền và áp dụng các biện pháp trừng phạt tài chính nhắm vào từng quốc gia.
Kỷ nguyên mới của stablecoin
Stablecoin có thể được coi là phiên bản hiện đại của "Eurodollar", với đặc điểm nổi bật là có trình duyệt blockchain công khai minh bạch. Thay vì gửi đô la vào kho bạc ở London, giờ đây đô la được "token hóa" và lưu thông qua công nghệ blockchain. Sáng kiến này mang lại hiệu ứng quy mô rõ rệt: năm 2024, giá trị thanh toán bằng stablecoin định giá bằng đô la trên chuỗi đạt khoảng 15 nghìn tỷ USD, vượt nhẹ so với quy mô mạng lưới thanh toán Visa. Hiện tại, tổng lượng stablecoin đang lưu hành đạt 245 tỷ USD, trong đó 90% được đảm bảo đầy đủ và định giá bằng đô la Mỹ.
Theo thời gian, nhu cầu về stablecoin tiếp tục tăng. Các nhà đầu tư muốn chuyển lợi nhuận thành tài sản ổn định để tránh biến động chu kỳ thị trường. Khác với sự dao động mạnh mẽ của thị trường tiền mã hóa, phạm vi ứng dụng của stablecoin ngày càng mở rộng, cho thấy chức năng của nó không còn giới hạn ở công cụ giao dịch đơn thuần, mà đang dần trở thành một cơ sở hạ tầng tài chính quan trọng.
Nhu cầu về stablecoin bắt nguồn từ năm 2014. Lúc đó, các sàn giao dịch tiền mã hóa Trung Quốc cần một cách để chuyển đô la giữa các bảng giá mà không phụ thuộc vào ngân hàng. Họ chọn Realcoin, một loại token đô la dựa trên mạng Bitcoin và sử dụng giao thức Omni.
Realcoin (sau đổi tên thành Tether) thực hiện việc nạp/rút tiền thông qua hệ thống ngân hàng Đài Loan. Cách làm này hoạt động tốt cho đến khi Wells Fargo, lo ngại rủi ro pháp lý từ sự tăng trưởng nhanh của Tether, chấm dứt quan hệ ngân hàng đại lý với các ngân hàng này. Cuối cùng vào năm 2021, Ủy ban Giao dịch Hàng hóa Tương lai Mỹ (CFTC) phạt Tether 41 triệu USD vì cáo buộc khai man dự trữ, tuyên bố token của họ không được đảm bảo đầy đủ bằng tài sản.
Mô hình hoạt động của Tether rất giống ngân hàng truyền thống: nhận tiền gửi, đầu tư khoản tiền chờ xử lý (float), và kiếm lãi từ đó. Tether đầu tư khoảng 80% số tiền phát hành token vào trái phiếu kho bạc Mỹ. Với lợi suất trái phiếu ngắn hạn hiện tại là 5%, tài sản 120 tỷ USD của họ tạo ra khoảng 6 tỷ USD lợi nhuận mỗi năm. Nhờ đó, Tether đạt lợi nhuận ròng 13 tỷ USD trong năm 2024. Trong cùng kỳ, Goldman Sachs có lợi nhuận ròng là 14,28 tỷ USD. Điều đáng chú ý là Tether chỉ có khoảng 100 nhân viên, trong khi Goldman Sachs có khoảng 46.000 người. Tính theo đầu người, mỗi nhân viên Tether tạo ra 130 triệu USD lợi nhuận, trong khi con số này ở Goldman Sachs là 310.000 USD.
Để giành được niềm tin thị trường, một số đối thủ chọn xây dựng lợi thế nhờ tính minh bạch. Ví dụ, Circle công bố báo cáo kiểm toán USDC hàng tháng, chi tiết từng lần đúc và hoàn trả token. Tuy nhiên, ngành công nghiệp này vẫn phụ thuộc vào cam kết tín dụng của bên phát hành. Tháng 3 năm 2023, sự sụp đổ của Ngân hàng Silicon Valley (SVB) khiến 3,3 tỷ USD dự trữ của Circle bị đóng băng tạm thời, giá USDC rơi xuống 88 xu cho đến khi Cục Dự trữ Liên bang Mỹ (Fed) can thiệp và bù đắp tổn thất cho người gửi tiền SVB.
Chính phủ Mỹ hiện đang lên kế hoạch xây dựng một khung quản lý rõ ràng. Dự luật GENIUS đề xuất các quy tắc cốt lõi sau:
-
Dự trữ phải được đảm bảo 100% bằng tài sản thanh khoản chất lượng cao (HQLA), chẳng hạn như trái phiếu kho bạc Mỹ và các thỏa thuận mua lại ngược (reverse repo).
-
Thực hiện kiểm toán thời gian thực thông qua oracle được cấp phép.
-
Giới thiệu các công cụ giám sát: bao gồm chức năng đóng băng của bên phát hành và yêu cầu tuân thủ các quy định của FATF (Nhóm Hành động Chống Rửa tiền).
-
Các stablecoin tuân thủ sẽ được truy cập tài khoản chính tại Fed và có thể nhận hỗ trợ thanh khoản thông qua kênh mua lại ngược.
Dựa trên cơ sở này, một nhà thiết kế đồ họa ở Berlin sẽ không cần tài khoản ngân hàng Mỹ hay Đức, cũng không cần xử lý các thủ tục SWIFT rườm rà để sở hữu đô la Mỹ. Anh ta chỉ cần một tài khoản Gmail và xác minh danh tính nhanh (KYC), miễn là châu Âu chưa bắt buộc triển khai CBDC euro (tiền tệ kỹ thuật số của ngân hàng trung ương). Hiện tại, dòng tiền đang chuyển từ sổ sách ngân hàng truyền thống sang các ứng dụng ví kỹ thuật số, và các công ty vận hành ứng dụng này sẽ giống như những ngân hàng toàn cầu không có chi nhánh.
Nếu khung quản lý này chính thức thành luật, các bên phát hành stablecoin hiện tại sẽ phải đưa ra lựa chọn quan trọng: hoặc đăng ký tại Mỹ, chấp nhận kiểm toán hàng quý, kiểm tra chống rửa tiền và chứng minh dự trữ; hoặc chứng kiến các nền tảng giao dịch Mỹ chuyển sang dùng stablecoin hợp pháp. Circle hiện đã lưu trữ phần lớn tài sản đảm bảo USDC trong các quỹ thị trường tiền tệ do SEC giám sát, do đó có lợi thế cạnh tranh rõ rệt trong bối cảnh này.
Các gã khổng lồ công nghệ và Phố Wall đang tích cực tiến vào lĩnh vực stablecoin. Hãy tưởng tượng Apple Pay ra mắt "iDollars": người dùng nạp 1.000 USD, không chỉ nhận thưởng mà còn có thể sử dụng ở mọi nơi chấp nhận thanh toán không tiếp xúc. Sức hấp dẫn cốt lõi của mô hình này là lãi suất từ số dư tiền mặt nhàn rỗi vượt xa phí giao dịch thẻ hiện tại, đồng thời giảm sự tham gia của các trung gian tài chính truyền thống. Đây cũng có thể là một lý do khiến Apple quyết định chấm dứt hợp tác thẻ tín dụng với Goldman Sachs. Khi thanh toán được thực hiện bằng "đô la trên chuỗi" (tức token đô la Mỹ dựa trên blockchain), phí giao dịch truyền thống 3% sẽ bị nén xuống chỉ còn vài cent phí cố định trên blockchain.
Các ngân hàng lớn tại Mỹ cũng đang tăng tốc triển khai. Ví dụ, Bank of America, Citibank, JP Morgan và Wells Fargo đang cùng nhau nghiên cứu khả năng phát hành stablecoin. Đáng chú ý, dự luật GENIUS quy định rõ ràng rằng bên phát hành stablecoin không được phân phối lợi nhuận lãi suất cho người dùng, điều khoản này có thể làm các nhóm vận động hành lang của ngành ngân hàng yên tâm. Có thể coi loại stablecoin này như một loại "tài khoản séc siêu rẻ mới": giao dịch tức thì, phạm vi toàn cầu và hoạt động 24/7.
Trước xu hướng này, các gã khổng lồ tài chính truyền thống cũng nhanh chóng điều chỉnh chiến lược. Mastercard (Mastercard) và Visa đã ra mắt mạng lưới thanh toán stablecoin chuyên biệt. Paypal phát hành stablecoin riêng, còn Stripe hoàn tất việc mua lại Bridge trong năm nay, đây là giao dịch tiền mã hóa lớn nhất từ trước đến nay. Những công ty này rõ ràng đã nhận ra tầm quan trọng của stablecoin trong hệ thống tài chính tương lai.
Đồng thời, Washington cũng đang theo dõi sát sao lĩnh vực này. Dự báo từ Citibank cho thấy, trong kịch bản cơ sở, quy mô thị trường stablecoin đến năm 2030 sẽ tăng gấp 6 lần, đạt 1,6 nghìn tỷ USD. Dữ liệu nghiên cứu từ Bộ Tài chính Mỹ lại lạc quan hơn, dự kiến đạt 2 nghìn tỷ USD vào năm 2028. Nếu dự luật GENIUS yêu cầu các bên phát hành stablecoin đầu tư 80% dự trữ vào trái phiếu kho bạc Mỹ, stablecoin sẽ thay thế Trung Quốc và Nhật Bản, trở thành chủ nợ lớn nhất của Mỹ. Sự thay đổi này không chỉ củng cố thêm vị thế toàn cầu của đồng đô la, mà còn có thể ảnh hưởng sâu sắc đến cục diện tài chính toàn cầu.
Ứng dụng và lợi thế của tài sản được token hóa
Cùng với sự phổ biến của "đô la ổn định" (stabledollars), chúng dần trở thành nguồn vốn cốt lõi thúc đẩy toàn bộ nền kinh tế Token. Một khi tiền mặt được token hóa, mọi người sẽ xử lý nó giống như tiền truyền thống: lưu trữ, cho vay, hoặc dùng làm tài sản thế chấp. Tuy nhiên, tất cả diễn ra với tốc độ internet, chứ không phải tốc độ xử lý của ngân hàng truyền thống. Dòng tiền nhanh chóng này sẽ tiếp tục thúc đẩy nhiều tài sản "thế giới thực" (RWAs) hơn nữa lên blockchain, hưởng lợi từ các ưu điểm sau:
-
Thanh toán 24/7 - Chu kỳ thanh toán T+2 truyền thống sẽ bị loại bỏ, vì các bộ xác thực blockchain có thể xác nhận giao dịch trong vài phút. Ví dụ, một nhà giao dịch ở Singapore có thể mua một căn hộ được token hóa ở New York vào buổi chiều và hoàn tất xác nhận quyền sở hữu trước bữa tối.
-
Khả năng lập trình - Hợp đồng thông minh có thể nhúng logic tài chính phức tạp trực tiếp vào tài sản, ví dụ như thanh toán lãi tự động, quy tắc phân phối lợi nhuận và tham số tuân thủ tích hợp sẵn.
-
Khả năng kết hợp - Tài sản được token hóa có thể được kết hợp linh hoạt. Ví dụ, một trái phiếu kho bạc được token hóa có thể vừa dùng làm tài sản thế chấp cho khoản vay, vừa phân phối lãi cho nhiều người nắm giữ. Một biệt thự ven biển đắt tiền có thể được chia thành 50 phần, nhiều nhà đầu tư cùng sở hữu và cho thuê lại cho dịch vụ khách sạn qua Airbnb để quản lý.
-
Tính minh bạch - Tính minh bạch của blockchain giúp cơ quan quản lý theo dõi thời gian thực tỷ lệ thế chấp, rủi ro hệ thống và động thái thị trường, từ đó tránh được rủi ro tương tự cuộc khủng hoảng tài chính 2008 do thị trường phái sinh thiếu minh bạch.
Như CEO BlackRock Larry Fink từng nói: "Mỗi cổ phiếu, mỗi trái phiếu, mỗi quỹ — mọi tài sản — đều có thể được token hóa."
Rào cản chính nằm ở sự rõ ràng trong quản lý. Nhà đầu tư tại các sàn giao dịch truyền thống biết họ sẽ gặp điều gì, bởi các quy tắc ở đó được xây dựng từ những bài học cay đắng.
Lấy ví dụ về vụ sụp đổ thị trường chứng khoán "Thứ Hai Đen Tối" năm 1987, khi chỉ số Dow Jones giảm 22% trong một ngày do các chương trình tự động bán tháo cổ phiếu khi giá giảm, gây ra một loạt phản ứng dây chuyền. Giải pháp của Ủy ban Chứng khoán Mỹ (SEC) là đưa ra cơ chế ngắt mạch (circuit breaker), tạm ngừng giao dịch để nhà đầu tư đánh giá lại tình hình. Ngày nay, nếu Sở Giao dịch Chứng khoán New York (NYSE) giảm 7%, giao dịch sẽ tạm dừng 15 phút.
Việc token hóa tài sản là phần tương đối đơn giản, khi bên phát hành đảm bảo quyền lợi của tài sản thế giới thực tương ứng với token. Phần khó khăn là đảm bảo tất cả các quy tắc được tuân thủ cả trên chuỗi lẫn ngoài chuỗi. Điều này có nghĩa là cần nhúng vào mã nguồn các danh sách trắng cấp ví, luồng thông tin định danh quốc gia, yêu cầu KYC/AML xuyên biên giới, giới hạn sở hữu cho công dân và kiểm tra trừng phạt thời gian thực.
Đạo luật Thị trường Tài sản Mã hóa châu Âu (MiCA) cung cấp sổ tay vận hành đầy đủ cho tài sản số tại châu Âu, trong khi Đạo luật Dịch vụ Thanh toán của Singapore là điểm khởi đầu tại châu Á, nhưng bản đồ quản lý toàn cầu vẫn chưa hoàn thiện.
Hầu như chắc chắn rằng quá trình triển khai sẽ diễn ra từng giai đoạn.
-
Giai đoạn 1: Những công cụ được đưa lên chuỗi đầu tiên sẽ là các công cụ có tính thanh khoản cao nhất và rủi ro thấp nhất, như quỹ thị trường tiền tệ và trái phiếu công ty ngắn hạn. Lợi ích từ hoạt động này là rõ ràng ngay lập tức, vì chu kỳ thanh toán có thể được rút ngắn ngay lập tức, đồng thời xử lý tuân thủ cũng đơn giản hơn.
-
Giai đoạn 2: Đường cong rủi ro sẽ tăng lên, bao gồm các sản phẩm có lợi suất cao hơn như tín dụng tư nhân, sản phẩm tài chính cấu trúc và trái phiếu dài hạn. Mục tiêu ở giai đoạn này không chỉ là nâng cao hiệu quả, mà còn giải phóng tính thanh khoản và đạt được khả năng kết hợp tài sản.
-
Giai đoạn 3: Mở rộng sang các loại tài sản ít thanh khoản hơn như cổ phần tư nhân, quỹ phòng hộ, nợ được bảo đảm bằng cơ sở hạ tầng và bất động sản. Để đạt đến giai đoạn này, cần có sự chấp nhận phổ biến của tài sản được token hóa làm tài sản thế chấp, cũng như một chồng công nghệ liên ngành phục vụ các tài sản này. Các ngân hàng và tổ chức tài chính cần lưu ký tài sản thế giới thực (RWA) làm tài sản thế chấp, đồng thời cung cấp hỗ trợ tín dụng.
Mặc dù thời gian biểu cho các loại tài sản khác nhau có thể khác nhau, nhưng định hướng đã rõ ràng. Mỗi lần bổ sung stabledollars mới sẽ thúc đẩy nền kinh tế Token tiến thêm một bước.
Stablecoin
Thị trường token neo đô la hiện do hai gã khổng lồ Tether (USDT) và Circle (USDC) thống trị, chiếm tổng cộng 82% thị phần. Cả hai đều thuộc loại stablecoin được đảm bảo bằng tiền pháp định: ví dụ, stablecoin định giá bằng euro được hỗ trợ bằng cách gửi euro vào ngân hàng để đảm bảo từng token đang lưu hành.
Ngoài mô hình tiền pháp định, các nhà phát triển còn đang thử nghiệm hai phương pháp phi tập trung nhằm duy trì ổn định giá mà không cần bên lưu ký ngoài chuỗi:
-
Stablecoin được đảm bảo bằng tiền mã hóa: Loại này được hỗ trợ bằng các tiền mã hóa khác làm dự trữ, thường sử dụng cơ chế thế chấp vượt mức để đối phó biến động thị trường. Ví dụ, DAI của MakerDAO là đại diện tiêu biểu, với lượng phát hành đạt 6 tỷ USD. Sau thị trường gấu năm 2022, MakerDAO đã chuyển hơn một nửa tài sản thế chấp sang trái phiếu kho bạc được token hóa và trái phiếu ngắn hạn để giảm ảnh hưởng từ biến động ETH, đồng thời kiếm lợi nhuận ổn định. Hiện tại, tài sản này đóng góp khoảng 50% doanh thu của giao thức.
-
Stablecoin thuật toán: Loại này không dựa vào bất kỳ tài sản đảm bảo nào, mà duy trì giá ổn định thông qua cơ chế đúc và đốt token do thuật toán điều khiển. UST của Terra từng đạt vốn hóa 20 tỷ USD, nhưng do mất neo giá, niềm tin thị trường sụp đổ, dẫn đến bán tháo hàng loạt. Mặc dù các dự án mới như Ethena đã cải thiện mô hình và đạt vốn hóa 5 tỷ USD, lĩnh vực này vẫn cần thêm thời gian để giành được sự công nhận rộng rãi.
Nếu chính phủ Mỹ chỉ cho phép các stablecoin được đảm bảo hoàn toàn bằng tiền pháp định sử dụng nhãn "stablecoin đủ điều kiện", các loại stablecoin khác có thể buộc phải bỏ chữ "USD" trong tên để tuân thủ quy định. Tương lai của stablecoin thuật toán vẫn chưa rõ ràng, dự luật GENIUS yêu cầu Bộ Tài chính nghiên cứu các giao thức này trong vòng một năm trước khi ra quyết định cuối cùng.
Thị trường tiền tệ
Thị trường tiền tệ bao gồm các tài sản ngắn hạn, thanh khoản cao như trái phiếu kho bạc, tiền mặt và các thỏa thuận mua lại (repo). Các quỹ trên chuỗi "token hóa" các tài sản này bằng cách đóng gói quyền sở hữu dưới dạng token ERC-20 hoặc SPL. Các công cụ này cho phép chuộc lại 24/7, phân phối lợi nhuận tự động, tích hợp thanh toán liền mạch và quản lý tài sản thế chấp dễ dàng.
Các công ty quản lý tài sản giữ nguyên các quy trình tuân thủ truyền thống (như AML/KYC, giới hạn nhà đầu tư đủ điều kiện), nhưng thời gian thanh toán giảm từ vài ngày xuống chỉ vài phút.
Quỹ Thanh khoản Kỹ thuật Số Thể chế USD của BlackRock (BUIDL) là người dẫn đầu thị trường. Công ty chỉ định Securitize (một đại lý chuyển nhượng đã đăng ký với SEC) chịu trách nhiệm về KYC, đúc và hủy token, báo cáo FATCA/CRS cho tuân thủ thuế và quản lý danh sách cổ đông. Nhà đầu tư cần có ít nhất 5 triệu USD tài sản có thể đầu tư để đủ điều kiện, nhưng một khi được đưa vào danh sách trắng, họ có thể đăng ký, chuộc hoặc chuyển nhượng token 24/7 — điều mà các quỹ thị trường tiền tệ truyền thống không thể làm được.
BUIDL đã phát triển thành một quỹ quản lý khoảng 2,5 tỷ USD tài sản, phân bổ giữa hơn 70 người nắm giữ được liệt kê trên năm chuỗi. Khoảng 80% vốn được đầu tư vào trái phiếu kho bạc (chủ yếu kỳ hạn 1–3 tháng), 10% vào trái phiếu dài hạn, phần còn lại giữ bằng tiền mặt.
Các nền tảng như Ondo (OUSG) hoạt động như các bể quản lý đầu tư, phân bổ vốn vào một nhóm quỹ thị trường tiền tệ được token hóa như BlackRock, Franklin Templeton và WisdomTree, đồng thời cung cấp cổng vào/ra miễn phí bằng stablecoin.
Mặc dù quy mô 10 tỷ USD vẫn nhỏ bé so với thị trường trái phiếu kho bạc 26 nghìn tỷ USD, xu hướng này rất có ý nghĩa: các công ty quản lý tài sản lớn nhất phố Wall đang chọn chuỗi công khai làm kênh phân phối.
Hàng hóa
Việc token hóa tài sản cứng đang đưa các thị trường này đến các nền tảng giao dịch 24/7, chỉ cần một cú nhấp chuột. Paxos Gold (PAXG) và Tether Gold (XAUT) cho phép bất kỳ ai mua một phần nhỏ của thỏi vàng được token hóa. Thử nghiệm PETRO của Venezuela đóng gói dầu thô vào thùng; một số dự án thí điểm nhỏ hơn liên kết nguồn cung token với đậu nành, ngô, thậm chí cả tín chỉ carbon.
Mô hình vận hành hiện tại vẫn phụ thuộc vào cơ sở hạ tầng truyền thống: thỏi vàng được lưu trữ trong kho bạc, dầu được chứa trong bồn chứa, kiểm toán viên kiểm tra dự trữ hàng tháng. Mô hình lưu ký này tiềm ẩn rủi ro tập trung, và việc chuộc lại tài sản vật lý không phải lúc nào cũng khả thi.
Lợi thế của việc token hóa là có thể chia sẻ quyền sở hữu, khiến tài sản vật lý kém thanh khoản truyền thống dễ dàng hơn để làm tài sản thế chấp. Thị trường này đã đạt 145 tỷ USD, gần như hoàn toàn được hỗ trợ bằng vàng. So với thị trường vàng vật chất 5 nghìn tỷ USD, tài sản được token hóa vẫn còn rất nhiều dư địa phát triển.
Cho vay và tín dụng: Cơ hội mới cho DeFi
Cho vay tài chính phi tập trung (DeFi) ban đầu được thực hiện thông qua các khoản vay tiền mã hóa thế chấp vượt mức. Người dùng có thể thế chấp 150 USD ETH hoặc BTC để vay 100 USD. Mô hình này tương tự như cho vay được đảm bảo bằng vàng. Người nắm giữ muốn giữ tài sản kỹ thuật số vì tin rằng giá trị sẽ tăng, nhưng đồng thời cần thanh khoản để chi trả hóa đơn hoặc đầu tư mới. Hiện tại, tổng giá trị cho vay trên Aave đạt khoảng 17 tỷ USD, chiếm gần 65% thị trường cho vay DeFi.
Trên thị trường tín dụng truyền thống, ngân hàng thống trị thông qua các mô hình rủi ro đã được kiểm chứng lâu dài và yêu cầu vốn nghiêm ngặt. Tín dụng tư nhân, một loại tài sản mới nổi, hiện có tài sản quản lý toàn cầu đạt 3 nghìn tỷ USD, ngang hàng với thị trường tín dụng truyền thống. Doanh nghiệp huy động vốn bằng cách phát hành các khoản vay rủi ro cao, lợi suất cao, thu hút các nhà đầu tư tổ chức tìm kiếm lợi nhuận cao hơn như các quỹ tư nhân và công ty quản lý tài sản.
Việc đưa tín dụng lên chuỗi có thể mở rộng phạm vi người cho vay và nâng cao tính minh bạch. Hợp đồng thông minh có thể tự động hóa toàn bộ quá trình cho vay, bao gồm giải ngân, thu lãi và đảm bảo điều kiện thanh lý được hiển thị minh bạch trên chuỗi.
Hai mô hình tín dụng tư nhân trên chuỗi
-
Cho vay trực tiếp hướng tới cá nhân
-
Các nền tảng như Figure token hóa các khoản vay cải tạo nhà và bán các giấy tờ được chia nhỏ cho các nhà đầu tư cá nhân toàn cầu. Mô hình này giống như crowdfunding phiên bản nợ. Chủ nhà có thể nhận được nguồn tài chính rẻ hơn bằng cách chia nhỏ khoản vay, trong khi nhà đầu tư cá nhân nhận được lợi nhuận hàng tháng, toàn bộ quá trình được quản lý tự động bởi giao thức.
-
Pyse và Glow tích hợp các dự án năng lượng mặt trời, token hóa các thỏa thuận mua điện (PPA) và đảm nhận mọi công việc vận hành liên quan, bao gồm lắp đặt tấm pin mặt trời và đọc chỉ số công tơ. Nhà đầu tư chỉ cần tham gia đầu tư và nhận lợi nhuận hàng tháng với lợi suất hàng năm (APY) từ 15–20%.
-
Bể thanh khoản tổ chức: tín dụng tư nhân minh bạch trên chuỗi
-
Các bể tín dụng tư nhân trên chuỗi cung cấp môi trường vận hành minh bạch. Các giao thức như Maple, Goldfinch và Centrifuge tập hợp nhu cầu vốn của người vay vào các bể tín dụng trên chuỗi, do các nhà bảo lãnh chuyên nghiệp quản lý. Người gửi tiền vào các bể này chủ yếu là nhà đầu tư đủ điều kiện, tổ chức tự trị phi tập trung (DAO) và văn phòng gia đình. Họ theo dõi hiệu suất đầu tư qua sổ cái công khai và kiếm lợi nhuận thả nổi từ 7–12%.
-
Giao thức tín dụng trên chuỗi giảm chi phí vận hành
-
Các giao thức này giảm chi phí vận hành bằng cách đưa nhà bảo lãnh lên chuỗi để thực hiện thẩm định và giải ngân khoản vay trong vòng 24 giờ. Ví dụ, nền tảng Qiro dựa vào một mạng lưới các nhà bảo lãnh, mỗi người có mô hình đánh giá tín dụng riêng và nhận thưởng dựa trên phân tích của mình. Tuy nhiên, do rủi ro vỡ nợ cao, loại khoản vay này tăng trưởng chậm hơn khoản vay thế chấp. Khi xảy ra vỡ nợ, các giao thức không thể truy đòi như tài chính truyền thống, mà phải phụ thuộc vào các cơ quan thu hồi truyền thống, vô hình trung làm tăng chi phí.
Khi các nhà bảo lãnh, kiểm toán viên và cơ quan thu hồi dần chuyển lên chuỗi, chi phí vận hành thị trường tín dụng sẽ tiếp tục giảm, đồng thời thu hút thêm nhiều bên cho vay tham gia.
Trái phiếu được token hóa: Tương lai của thị trường nợ
Trái phiếu và khoản vay tuy đều là công cụ nợ, nhưng khác biệt rõ rệt về cấu trúc, mức độ chuẩn hóa cũng như cách thức phát hành và giao dịch. Khoản vay thường là thỏa thuận "một-một", trong khi trái phiếu là công cụ huy động vốn "một-nhiều" và tuân theo định dạng cố định. Ví dụ, một trái phiếu kỳ hạn 10 năm, lãi suất 5%/năm dễ dàng được xếp hạng và giao dịch trên thị trường thứ cấp hơn. Trái phiếu là công cụ tài chính công cộng, chịu sự giám sát của thị trường, thường được xếp hạng tín dụng bởi các tổ chức như Moody's.
Trái phiếu chủ yếu phục vụ nhu cầu vốn lớn, dài hạn. Chính phủ, công ty tiện ích và doanh nghiệp blue-chip thường phát hành trái phiếu để huy động vốn cho ngân sách, xây dựng nhà máy hoặc tài trợ ngắn hạn. Nhà đầu tư nhận lãi định kỳ và hoàn vốn khi đáo hạn. Quy mô thị trường này rất lớn, tính đến năm 2023, giá trị danh nghĩa thị trường trái phiếu toàn cầu đạt 140 nghìn tỷ USD, gấp khoảng 1,5 lần vốn hóa thị trường chứng khoán toàn cầu.
Tuy nhiên, thị
Chào mừng tham gia cộng đồng chính thức TechFlow
Nhóm Telegram:https://t.me/TechFlowDaily
Tài khoản Twitter chính thức:https://x.com/TechFlowPost
Tài khoản Twitter tiếng Anh:https://x.com/BlockFlow_News
@Decentralisedco
