마오타이 시대: 유동성이 고갈될 때, 모두가 HYPE와 ZEC로 뭉친다
작가: TechFlow
데이비드 호프만(David Hoffman)은 2026년 5월 21일 새벽 트위터에 한 줄의 글을 게시했다.
단 한 마디였다. “지난 두 주간 암호화폐 커뮤니티의 분위기가 정말 바뀌었을까, 아니면 내가 남은 마지막 ETH도 전부 팔아버렸기 때문일까?”
데이비드 호프만은 Bankless의 공동 창립자이자, 지난 6년간 이더리움(Ethereum, ETH)을 가장 공개적이고 열정적으로 옹호해온 인물 중 한 명이다. 그는 자신의 프로필에 이렇게 적었다. “세계 부의 99%는 은행이 아니라 이더리움 위에 있다.” 그는 『Ether: The Triple Point Asset』를 집필한 저자이기도 하며, ETH를 ‘초음파 화폐(Ultrasound Money)’라는 서사로 정의하는 데 핵심적인 역할을 한 전도사 중 한 명이다.
그런데 이제 그는 보유한 모든 ETH를 매각했다.
지난해까지만 해도 누군가는 ETH를 ‘미래 세상의 채권’으로, SOL을 ‘고속으로 움직이는 나스닥’으로 여겼다. 그러나 2026년 5월 현재, 시장은 가격이라는 투표를 통해 철저한 ‘신념 탈락(Belief De-escalation)’을 완료했다. ETH는 현재 2,100달러 근처에서 갈팡질팡하고 있으며, 2025년 8월 기록한 4,946달러의 고점 대비 절반 수준으로 하락했다.
동일한 시장 안에서, HYPE는 역사적 최고가인 59.39달러와 단 한 걸음 차이에 불과하며, 지난 7일간 15% 상승했다. ZEC는 지난 한 달간 2배 이상 급등했고, 올해 초 대비 상승률은 1,400%를 넘었다. 시가총액 기준으로 이미 톱 20 진입을 확정 지었다.
한 시장, 두 가지 날씨.
예전의 백주(백주)
이 같은 분열 현상은 암호화폐 세계에서 처음 있는 일이 아니다. 다만 지금 당장 화면에서 눈을 돌려, 2020년 중국 A주 시장으로 시선을 돌릴 필요가 있다.
2020년 하반기부터 2021년 초까지 A주 시장의 유동성은 정점을 찍고 하락세로 접어들었다. 공모펀드는 선택을 강요받았다. 하나는 3,000여 종의 주식에 포트폴리오를 골고루 분산해 평범한 β 수익을 받아들이는 길이었고, 다른 하나는 미래 현금흐름을 명확히 설명할 수 있는 소수의 핵심 자산에 자금을 집중하는 길이었다. 결국 모두 후자를 택했다. 결과는 명확했다. 마오타이(Moutai), 우량예(Willow) 등이 치솟았고, 나머지 주식들은 시장으로부터 ‘쓰레기 시간(Garbage Time)’으로 낙인 찍혔다.
당시 이를 정확히 묘사한 표현이 있었다. 바로 ‘핵심 자산 뭉치기(Core Asset Bandwagoning)’. 이는 펀드 매니저들이 공모로 협력한 것이 아니라, 유동성 감소라는 환경 하에서 필연적으로 나타나는 반응이었다. “연못의 물이 줄어들면, 모든 물고기는 가장 깊은 구석으로 몰려든다.”
암호화폐 시장 역시 지금 그 가장 깊은 구석으로 몰려가고 있다.
지난 1년간 무슨 일이 있었던가? 비트코인 ETF는 2024–2025년 약 700억 달러의 자금을 끌어들여, 비트코인을 ‘월스트리트가 가격을 정하는 자산’으로 전환시켰다. 하지만 동시에 이는 비트코인의 한계 매수세가 거시 금리 및 주식시장 리스크 성향에 의해 제약받게 되었다는 의미이기도 하다. 2026년 1분기 인플레이션 데이터가 예상을 상회했고, ETF는 한 주간 10억 달러의 순유출을 기록하면서 전체 시장이 요동쳤다.
더 심각한 것은 서사 자체의 붕괴였다. 시티(Citi)는 2026년 초 ETH의 12개월 목표가를 4,304달러에서 3,175달러로 대폭 하향 조정했는데, 이유는 “시장 구조 관련 입법이 정체되고, 체인상 활동성이 약화됐기 때문”이라고 밝혔다. JP모건(JPMorgan)은 5월 19일 보고서에서 더 직설적으로 말했다. “ETH는 비트코인 대비 약세를 반전시키기 위해 더 강력한 네트워크 성장과 디파이(DeFi) 채택이 필요하다.” 공매도 전문 연구기관 컬퍼 리서치(Culper Research)는 심지어 ETH 공매도를 공개 선언하고, 퓨사카(Fusaka) 업그레이드가 EIP-1559의 소각 메커니즘을 약화시켜 ETH가 더 이상 이전의 통화축소 속성을 갖지 않게 되었다고 주장하는 공매도 보고서를 발표했다.
솔라나(Solana)는 또 다른 어려움에 직면해 있다. 여전히 디핀(DePIN), 밈 코인(Meme Coin), 체인상 거래 경험 면에서 최고의 블록체인임에는 틀림없다. 그러나 시장이 리스크 회피 모드에 진입하자, 과거 가장 큰 장점이었던 ‘높은 β’가 오히려 부담이 되고 있다. 멀티코인(Multicoin)의 투샤르 재인(Tushar Jain)—그가 솔라나를 폐허에서 되살린 인물—은 5월 마이애미 컨센서스(Consensus Miami)에서 공개적으로 멀티코인이 제트캐시(Zcash, ZEC)에 대규모 투자했다고 발표했다.
이것은 상징적인 순간이다. 솔라나의 최초이자 최대 후원자가 이제 다른 체인으로 신념을 옮기기 시작한 것이다.
HYPE와 ZEC로의 뭉치기
그렇다면 자금은 어디로 흘러갔는가?
답은 놀랄 만큼 일관되다. HYPE와 ZEC로.
하이퍼리퀴드(Hyperliquid)의 이야기는 사실 2024년 11월, 거의 완벽했던 에어드롭에서부터 시작되었다. 하버드 출신 제프(Jeff)와 일리엔신크(Iliensinc)가 이끄는 이 팀은 캘테크(Caltech), MIT, 시티그룹(Citadel), 허드슨 리버 트레이딩(Hudson River Trading) 출신 인재들로 구성되어 있다. 이들은 암호화폐 생태계가 지난 10년간 거의 성취하지 못했던 일을 해냈다. 즉, 토큰의 76%를 사용자에게 직접 분배하고, 벤처캐피탈(VC) 배분을 아예 배제한 것이다.
이 점만 보았다면, 당신은 단지 그들의 ‘도덕적 스토리’만 본 것이다. 진정으로 HYPE가 2026년 유동성 말살 시기에 역풍을 뚫고 상승하게 만든 것은 바로 ‘현금흐름 스토리(Cash Flow Story)’다.
HYPE는 전통적인 의미의 ‘서사형 토큰(Narrative Token)’이 아니다. 그것은 완전한 블록체인이며, 더 정확히 말하면 고속으로 작동 중인 체인상 인출기(Chain-based ATM)다. 현재 세계 최대의 탈중앙화 영구선물거래소로서, 매년 12억 달러 이상의 프로토콜 수익을 창출한다. 또한 서클(Circle)과 USDC 예비금 수익의 90%를 분배하는 계약을 맺었으며, 이 단일 협약만으로도 연간 1.35억~1.6억 달러의 현금흐름을 토큰 소각(리페어치)에 공급할 수 있다. 이번 주(5월 19일), 비트와이즈(Bitwise)는 HYPE를 자산부채표에 포함시키는 것을 발표했고, 동시에 HYPE 기반 ETF 상품을 출시했다.
HYPE의 미결제약정(Open Interest)은 현재 21억 달러를 기록하고 있으며, 자금요율(Funding Rate)은 양(+)으로 전환되었다. 이는 새로운 다수 포지션(롱) 자금이 지속적으로 유입되고 있음을 의미하며, 공매도자들이 압박받아 나오는 허위 호황이 아니다.
ZEC의 이야기는 완전히 다른 차원에 속한다. 그것은 ‘현금흐름 스토리’가 아니라 ‘공포 스토리(Fear Story)’다.
아서 헤이스(Arthur Hayes)는 1월 최신 에세이에서 직설적으로 썼다. “올해의 주도 서사는 ‘프라이버시’다. ZEC는 프라이버시 베타(Privacy Beta)가 될 것이다. 비트코인과 이더리움을 능가하기 위해 나는 BTC를 매도해 프라이버시 포지션에 자금을 투입할 것이다.” 그의 펀드 메이스트롬(Maelstrom)은 2025년 3분기부터 ZEC 매수를 시작했다.
이어 5월 초, 멀티코인 캐피털의 투샤르 재인은 컨센서스에서 공개적으로 추가 매수를 선언했다. 코인데스크(CoinDesk)는 3월 보고서에서 ZEC를 ‘암호화 지배력(Encryption Supremacy)’이라는 태그로 규정했다. 즉, 프라이버시 네트워크가 어느 정도 기반 인프라로 자리 잡았다는 것이다. 이 논리의 핵심은 세 가지 요소가 동시 발생한 데 있다: AI가 투명한 체인상에서 대량으로 사용자 신원을 익명화 해제할 수 있게 된 점, 양자컴퓨터 위협으로 기존 지갑 암호화 체계에 장기적 불확실성이 제기된 점, 그리고 체인상 분기 거래량이 사상 처음으로 1,000억 달러를 돌파함에 따라 ‘전체 네트워크가 지켜보는 가운데 노출된 부’가 실질적 공포로 인식되기 시작한 점이다.
ZEC의 쉴드된(shielded) 주소에 잠긴 공급량 비중은 이미 30%에 달해 역사적 최고치를 기록했다. 이는 실제 프라이버시 수요가 체인상에서 측정 가능한 형태로 존재함을 보여주는 증거이며, 더 이상 문학적 서사가 아니다. 미국 증권거래위원회(SEC)는 5월 20일, 징스캐시(Zcash) 재단에 대한 2년 이상의 조사를 공식 종료했으며, 어떤 법집행 권고도 제시하지 않았다. 로빈후드(Robinhood)는 이미 ZEC 거래를 시작했고, 그레이스케일(Grayscale)의 ZEC ETF 출시 기대감도 앞당겨지고 있다.
헤이스는 ZEC 시가총액이 궁극적으로 비트코인의 10%에 도달할 것이라 예측했으며, 이는 현재 가격보다 15~20배 상승한다는 뜻이다.
뭉치기가 무너질 때?
뭉치기는 언제 무너질까?
A주 시장의 백주 뭉치기는 2021년 설날 이후 무너졌다. 무너진 계기는 기본적 실적 악화가 아니라, 중국 인민은행의 정책 전환, 즉 시장이 기존 자금 경쟁(存量博弈)에서 신규 자금 유입(增量博弈)으로 돌아선 것이었다. 연못의 물이 다시 많아지면, 모든 물고기는 더 이상 가장 깊은 구석에 몰릴 필요가 없다.
암호화폐 시장의 ‘연못’은 언제 다시 물이 차오를까? 이는 연방준비은행(Fed)의 금리 인하 시점, ETF 자금의 재유입 시점, 스테이블코인 시가총액의 신기록 달성 시점, 전통 금융권이 블록체인으로 더 많은 자금을 이전하는 시점에 달려 있다.
그러나 주의해야 할 또 다른 가능성도 있다. 뭉치기는 ‘지나치게 밀집된 상태’ 때문에 스스로 붕괴될 수도 있다. ZEC의 미결제약정은 지난 24시간 동안 40% 급증해 13억 달러에 달했다. 이런 집중도 자체가 위험 신호다. 헤이스, 멀티코인, 개인 투자자, 로빈후드의 소매 고객들까지 모두 동일한 자산에 몰려 있다는 건, 한 명의 한계 매수자의 철수만으로도 연쇄적인 다수 포지션 청산(‘롱 킬 롱’)이 촉발될 수 있음을 의미한다. HYPE의 자금요율은 양(+)으로 전환된 뒤 지속 상승 중이며, 레버리지 비용이 계속 쌓이고 있다.
뭉치기의 종착지는 두 가지다. 하나는 물이 차오르면서 모두 함께 이익 실현하는 길. 다른 하나는 발밑에서부터 무너지며, 마지막에 들어선 사람이 모든 물량을 떠안는 ‘밟고 뛰기식 탈출(Panic Exit)’의 길이다.
현재 우리는 어느 단계에 있는가? 누구도 확정적인 답을 줄 수 없다. 그러나 이 글을 읽는 독자라면 반드시 스스로에게 물어야 할 질문이 있다.
만약 데이비드 호프만조차 팔았다면, 당신 지갑 속에 아직 남아 있는 ETH는, 당신이 그것을 믿기 때문인가, 아니면 단지 그것이 거기에 있다는 사실을 잊어버렸기 때문인가?
다음 질문은 더욱 현실적이다. 시장에 뭉쳐야 할 이름이 단 두 개뿐인 지금, 세 번째 이름은 무엇이 될 것인가? AAVE인가? 메이커(Maker)인가? 아직 발견되지 않은 프라이버시 전용 L2인가? 혹은 아직 토큰 발행조차 하지 않은 고성능 체인인가?
이 질문을 명확히 이해한 사람은 다음 뭉치기의 최초 진입자가 될 것이다.
이해하지 못한 사람은 다음 뭉치기 붕괴 시점의 최후의 접수자(마지막 매수자)가 될 것이다.
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