모바일 퍼스트: 은행이 암호화폐 제품을 향한 길
글: 조야
금융은 서구에서 일종의 사회 동원 수단이며, 오직 '국가-사회'가 분리되거나 대립하는 상황에서만 특별한 효과를 발휘할 수 있다. 그러나 가족과 국가가 동일 구조를 이루는 동양의 거대국가에서는 사회 동원이 수자원 사업과 통치 능력에 의존한다.
이 점을 출발점으로 삼아, 필자가 관찰한 현상을 이야기하고자 한다. DeFi는 10년간 이더리움 + dApp 서사를 허술하게 마무리한 후, 이제 Apple Store의 Consumer DeFi 모바일 앱 경쟁으로 방향을 전환하고 있다.
거래소와 지갑이 이미 주요 앱스토어에 일찍 입점한 것과 비교하면, 항상 웹 기반에 머물러온 DeFi는 너무 늦게 등장했다. 또한 저소득층 및 신용정보 없는 계층을 타깃으로 하는 가상 지갑과 디지털 은행과 비교하면, 신용 체계 문제를 해결하지 못하는 DeFi는 오히려 너무 빨리 등장했다.
이러한 갈등 속에서 인류 사회가 화폐은행학에서 재차 재정화폐로의 전환 서사가 존재하기까지 한다.
재무부가 다시 화폐를 장악하다
The Times 03/Jan/2009 Chancellor on brink of second bailout for banks.
소비자 중심의 DeFi는 Aave와 Coinbase 내장 Morpho가 직접 C 단 사용자를 겨냥하는 형태로 시작되지만, DeFi 앱이 DeFi dApp을 넘어서는 배경을 완전히 이해하려면 먼저 현대 화폐 발행 과정부터 설명해야 한다.
금과 은은 본래 화폐가 아니다. 인간이 대규모 교환을 필요로 할 때, 상품이 일반적 등가물로 등장했고, 금과 은는 그 다양한 특성 덕분에 결국 전 인류 사회에 의해 받아들여졌다.
산업혁명 이전의 인류 사회 전체에서 정치체제나 발전 수준에 관계없이 주조화폐가 주류를 이루었으며, 본질적으로는 재정 부문이 화폐 체계를 관리해왔다.
우리가 익히 아는 '중앙은행-은행' 체계는 사실 매우 최근의 이야기다. 초기 선진국들은 보통 은행 위기를 통제하면서 어쩔 수 없이 중앙은행을 설립하는 절차를 따랐으며, 우리에게 가장 친숙한 연방준비제도(Fed)도 예외가 아니다.
역사적 흐름 속에서 재정 부문은 행정기관으로서 줄곧 권력 후퇴라는 난처한 위치에 있었으나, '중앙은행-은행' 체계 자체에도 결함이 있다. 중앙은행이 은행을 관리하는 과정에서 은행은 예대마진으로 수익을 얻고, 중앙은행은 지급준비율로 은행에 영향을 미친다.
이미지 설명: 예대마진과 지급준비율의 작용, 출처: @zuoyeweb3
물론 이것은 단순화되고 낡은 버전이다.
단순화란 화폐승수의 작동 과정을 생략한 것을 말한다. 은행은 100% 준비금 없이도 대출을 실행할 수 있으며, 여기서 레버리지 효과가 발생한다. 중앙은행도 은행에 완전한 준비금을 강제하지 않으며, 오히려 레버리지를 활용해 전체 사회의 화폐 공급량을 조절한다.
유일하게 피해를 보는 것은 사용자뿐이다. 준비금 외의 예금은 강제 상환 보장이 없으며, 중앙은행과 은행 모두 비용을 지불하고 싶지 않을 때, 사용자는 화폐 공급과 회수의 필수적인 대가가 된다.
낡았다는 것은 은행이 더 이상 중앙은행의 지휘를 완전히 따르지 않는다는 의미다. 가장 대표적인 사례가 플라자 합의 이후의 일본으로, 사실상 QE/QQE(학명 양적완화, 속칭 화폐 초과발행)를 개시하여 극저금리 또는 마이너스 금리 하에서 은행이 예대마진으로 수익을 낼 수 없게 되자, 은행은 그냥 제자리에 눕는 선택을 한다.
따라서 중앙은행은 직접 시장에 나서 자산을 매입함으로써 은행을 우회해 화폐를 공급하게 된다. 대표적인 예로 연준이 채권을 매입하고, 일본은행이 주식을 매입하는 것이 있으며, 전체 체계는 점점 더 경직되어가며 경제 순환에서 가장 중요한 정리 기능을 완전히 상실한다. 일본의 방대한 좀비기업, 미국이 2008년 이후 형성한 TBTF(Too Big to Fall) 월스트리트 금융 거물들, 그리고 2023년 실리콘밸리 은행 붕괴 후의 긴급 개입이 바로 그것이다.
이 모든 것이 암호화폐와 무슨 관련이 있는가?
2008년 금융위기는 직접적으로 비트코인을 탄생시켰고, 2023년 실리콘밸리 은행의 붕괴는 미국 내 CBDC(중앙은행 디지털화폐) 반대 물결을 직접 유발했다. 2024년 5월 하원 투표에서 공화당 의원 전원이 CBDC 개발 불가를 찬성하며 민간 안정화폐(stablecoin) 지원으로 전환했다.
후자의 논리는 다소 복잡하다. 실리콘밸리 은행이 암호화폐 친화 은행임을 고려할 때, 해당 은행의 리스크 폭발과 USDC의 심각한 디페깅 이후 미국이 오히려 CBDC 지원으로 전환할 것으로 생각할 수 있지만, 실제로는 연준의 달러 스테이블코인 또는 CBDC가 행정부와 의회 주도의 국채 스테이블코인과 사실상 대립하는 구도를 형성하고 있다.
연준은 1907년 '자유 달러' 체제 이후 혼란과 위기 속에서 탄생하였으며, 1913년 설립 당시 '금 보유 + 민간 은행'이라는 기묘한 구조를 유지했다. 당시 금은 연준이 직접 관리하다가 1934년 재무부로 관리권이 이관되었고, 브레튼우즈 체제 붕괴 이전까지 금은 달러의 준비자산 역할을 했다.
그러나 브레튼우즈 체제 이후 달러는 본질적으로 신용화폐, 즉 국채 스테이블코인이 되었으며, 이는 재무부의 정체성과 충돌한다. 대중의 시각에서 달러와 국채는 양면일체이지만, 재무부의 시각에서는 국채가 달러의 본질이며, 연준의 민간적 성격이 국가 이익을 침해한다고 본다.
암호화폐, 특히 스테이블코인으로 돌아오면, 국채 기반 스테이블코인은 재무부 같은 행정기관이 연준을 우회해 화폐 발행권을 행사할 수 있게 해주므로, 의회가 정부와 협력하여 CBDC 발행을 금지하는 이유가 된다.
이런 각도에서만 비트코인이 트럼프에게 매력적인 이유를 이해할 수 있다. 가문의 이익은 표면적인 구실일 뿐이며, 행정 체계 전체가 비트코인을 수용하도록 만든 것은 암호자산 가격 결정권이 그들에게 이득이 된다는 것을 보여준다.
이미지 설명: USDT/USDC 준비자산 변화, 출처: @IMFNews
현재 주류인 달러 스테이블코인의 기초 자산은 달러 현금, 국채, BTC/ETH 및 기타 이자 생성 채권(기업채) 등이지만, 현실에서 USDT/USDC는 달러 현금 비중을 줄이고 국채로 크게 전환하고 있다.
이는 단순한 수익 전략상의 단기 조치가 아니라, 달러 스테이블코인이 국채 스테이블코인으로 전환되는 과정과 맞물린 조치이며, USDT의 국제화는 본질적으로 더 많은 금을 매입하는 것이다.
앞으로의 스테이블코인 시장은 오직 국채 스테이블코인, 금 스테이블코인, BTC/ETH 스테이블코인 세 진영의 경쟁만 존재할 것이며, 달러 스테이블코인 대 비달러 스테이블코인의 대결은 없을 것이다. 정말 누가 유로 스테이블코인이 주류가 될 것이라고 진심으로 믿는가?!
국채 스테이블코인을 통해 재무부는 화폐 발행권을 되찾았지만, 은행의 화폐승수 또는 레버리지 발행 메커니즘은 스테이블코인이 직접 대체할 수 없다.
은행을 하나의 DeFi 제품처럼 만들기
물리학은 결코 진정한 의미에서 존재한 적이 없으며, 화폐의 상품적 속성 역시 그러하다.
이론적으로, 브레튼우즈 체제 붕괴 후 연준의 역사적 사명은 종료되어야 했으며, 과거 제1합중국은행과 제2합중국은행처럼 사라졌어야 했다. 따라서 연준은 물가 조절과 금융시장 안정이라는 새로운 임무를 계속 추가해왔다.
앞서 언급했듯이, 인플레이션 상황에서 중앙은행은 더 이상 지급준비율로 화폐공급에 영향을 미칠 수 없으며, 직접 자산 패키지를 매입하는 방식으로 전환했다. 이러한 레버리지 메커니즘은 비효율적이며 열악한 자산을 정리할 수 없다.
DeFi의 진보와 위기가 우리에게 또 다른 선택지를 제공하고 있다. 위기의 존재와 발생을 허용하는 것 자체가 일종의 정리 메커니즘이 되며, '보이지 않는 큰 손'(DeFi)이 레버리지 순환을, '보이는 큰 손'(국채 스테이블코인)이 기반의 안정성을 책임지는 프레임워크를 형성한다.
요약하자면, 체인 상 자산화는 오히려 규제에 유리하며, 정보기술이 무지를 관통한다.
구체적인 구현 방식에서 Aave는 자체 C단 앱을 통해 사용자와 직결하고, Morpho는 Coinbase를 통해 B2B2C 모델을 채택하며, Sky 생태의 Spark는 모바일 앱을 포기하고 기관 고객 서비스에 집중한다.
세 가지의 구체적 메커니즘을 세분화하면, Aave는 C단 사용자 + 기관 고객(Horizon) + 공식 리스크 관리를, Morpho는 운영자 리스크 관리 + 프론트엔드를 Coinbase에 위탁, Spark는 Sky 산하의 자 DAO로서 Aave 포크로 기관과 체인 상 시장을 타깃으로 하며, Aave의 영향력을 피하려는 전략으로 볼 수 있다.
Sky는 가장 특별한데, 체인 상 스테이블코인 발행사(DAI→USDS)로서 자신의 사용 범위를 확대하려 하며, Aave나 Morpho와 본질적으로 다르다. 순수한 대출 프로토콜은 다양한 자산을 유치하기 위해 충분한 개방성을 유지해야 하므로, Aave의 GHO는 전망이 밝지 않다.
Sky는 USDS와 대출 개방성 사이에서 균형을 찾아야 한다.
Aave가 투표로 USDS를 담보자산으로 채택하지 않기로 결정한 후, 사람들은 Sky 산하 Spark도 USDS를 거의 지원하지 않는다는 점에 놀랐으며, 동시에 Spark가 PayPal이 발행한 PYUSD를 적극 수용하고 있다는 점도 주목된다.
Sky가 서로 다른 자 DAO를 설정해 두 요소를 조율하려 하지만, 스테이블코인 발행사와 개방형 대출 프로토콜 간의 내재적 갈등은 Sky의 발전 과정 전반에 걸쳐 장기간 지속될 것이다.
Ethena의 단호함과 비교해 보면, Ethena는 Hyperliquid의 프론트엔드 제품 Based와 협력해 HYPE/USDe 현물 거래쌍과 리베이트를 홍보하며, Hyperliquid 등의 기존 생태계를 직접 수용하고, 자체 생태계와 공용체인 구축은 잠시 접어두고 단일 스테이블코인 발행사 역할에 집중한다.
현재까지 Aave는 가장 완전한 기능을 갖춘 DeFi 앱으로 준은행급 제품에 가장 근접하며, 수익(Yield) 분야에서 시작해 C단 사용자와 직접 연결되며, 자체 브랜드와 리스크 관리 경험을 바탕으로 전통적 주류 고객을 체인 상으로 옮기려 한다. Morpho는 USDC 모델을 참고해 Coinbase와 결합, 자체 중개 역할을 확대하고, 더 많은 운영자 금고와 Coinbase의 깊은 협력을 추진하려 한다.
이미지 설명: Morpho와 Coinbase의 협업 모델, 출처: @Morpho
Morpho는 또 다른 극단의 개방 노선을 나타내며, USDC+Morpho+Base → Coinbase의 구조다. 10억 달러 대출 규모 뒤에는 Yield 상품을 통해 USDT에 도전하고 USDe/USDS 차단이라는 중책도 숨어 있으며, Coinbase는 USDC 최대 수혜자임을 기억해야 한다.
이 모든 것이 국채 스테이블코인과 무슨 관련이 있는가?
스테이블코인의 체인 상 수익과 오프체인 고객 확보 전 과정에서 은행의 중심적 역할이 처음으로 우회되었다. 이는 은행의 참여가 불필요하다는 의미가 아니라, 은행이 점점 입출금 중간매체 역할로 전락하고 있음을 의미한다. 물론 체인 상 DeFi는 신용 체계 문제를 해결하지 못하며, 과도담보로 인한 자본 효율성 문제와 운영자 금고의 리스크 관리 능력 등 여러 문제가 존재한다.
그러나 무허가(Permissionless) DeFi 스택은 실제로 레버리지 순환 기능을 수행할 수 있으며, 운영자 금고의 리스크 폭발은 시장 정리 기능을 수행할 수 있다.
기존 '중앙은행-은행' 체계 아래서 지급 등 제3·제4 당사자 고객이나 강력한 대형 은행은 2차 정산 가능성이 있어 중앙은행의 투명한 관리 능력을 해치고 경제 체계에 오해를 낳을 수 있다.
현대 '스테이블코인-대출 프로토콜' 체계 하에서는 순환 대출 횟수가 아무리 많고 운영자 금고의 리스크가 크더라도 모두 정량화되고 투명하게 관리될 수 있다. 유일한 주의점은 더 많은 신뢰 가정을 도입하려 하지 말라는 것이다. 예를 들어 오프체인 협상이나 변호사의 조기 개입 등은 자금 활용 효율을 떨어뜨릴 수 있다.
즉, DeFi는 무허가 상태에서 규제 회피로 은행을 이기는 것이 아니라, 자본 효율성으로 승리하게 될 것이다.
중앙은행이 화폐 발행을 장악한 지 100여 년 만에, 재무부 체계는 처음으로 금에 대한 집착을 떨쳐내고 다시 화폐 주도권을 되찾으려 하고 있으며, DeFi도 새로운 화폐 재발행과 자산 재정리라는 중책을 맡게 될 것이다.
더 이상 M0/M1/M2의 구분은 없으며, 오직 국채 스테이블코인과 DeFi 이용률의 이분법만 존재할 것이다.
맺음말
Crypto는 모든 친구들에게 인사를 보낸다. 그들이 긴긴 약세장을 견뎌낸 후 여전히 엄청난 강세장을 목격하기를 바란다. 그러나 너무 조급한 업계인 은행은 그들을 앞서 사라질 것이다.
연준은 스테이블코인 발행사에게 Skinny Master Account를 설정하려 하고, OCC는 은행업계가 스테이블코인이 예금을 빼앗는 것을 우려하는 마음을 가라앉히려 한다. 이 모든 것은 은행업계의 불안과 주관 부서의 자구책에 불과하다.
극단적인 시나리오를 상상해보자. 만약 미국 국채 100%가 모두 스테이블코인으로 발행되고, 그 수익 100%가 사용자에게 분배되며, 사용자가 그 수익 100%를 다시 국채 구매에 투입한다면, MMT(현대화폐이론)는 완전히 실현될 것인가 실패할 것인가?
아마 이것이 바로 Crypto가 우리에게 주는 의미일지도 모른다. AI가 난무하는 지금, 우리는 비탈릭을 따라가며 장난을 치는 대신, 중본스나를 따라 경제학을 다시 생각하고 암호화폐의 현실적 의미를 그리려 노력해야 한다.
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@zuoyeweb3
