USDH 발행권을 둘러싼 경쟁이 치열해지고 있지만, 하이퍼라이크드는 정말 새로운 스테이블코인이 필요한가?
글: Eric, Foresight News
2~3년 전 대규모 프로젝트들이 앞다퉈 자체 퍼블릭 체인 또는 L2를 출시했던 것처럼, 스테이블코인 시장 또한 대형 생태계 플레이어들에 의해 지속적으로 분할되고 있다.
지난주 파생상품 DEX의 핫한 신예 HyperLiquid는 지금까지 프로토콜이 독점적으로 보유해온 USDH 티커를 공개하며, 하이퍼라이퀴드 생태계 서비스와 규제 준수 기준을 우선으로 삼고, 참가자들이 각자의 역량으로 이 원생 스테이블코인 발행권을 확보할 수 있도록 했다.
기사 작성 시점 기준, Paxos, Frax, Agora, Ethena Labs 및 하이퍼라이퀴드 생태계 프로토콜인 Native Markets 등 다섯 개 기관 또는 프로젝트가 USDH 발행권을 두고 경쟁 중이다. 아직 공식 제안서를 제출하지 않은 Ethena Labs를 제외하면 나머지 네 곳은 사용자 이익 극대화 방안을 중심으로 치열한 경쟁을 벌이고 있다.
규제 준수 요건에 따라 USDH도 USDC과 유사한 달러 스테이블코인이 될 예정이다. 시장에서는 하이퍼라이퀴드의 이러한 행보에 대해 다양한 해석이 나오고 있으며, 일부는 하이퍼가 USDC 의존도에서 벗어나려는 시도라고 보는 반면, 다른 일부는 플랫폼 영향력을 활용해 스테이블코인 시장에서 점유율을 확보하려는 목적이라고 분석한다. 많은 커뮤니티 사용자들은 이를 프로젝트 차원의 원생 스테이블코인 발행 방식 혁신으로 평가하기도 한다.
하이퍼가 '공격적' 성향이라는 평가보다 필자는 현재 시점에서의 스테이블코인 발행이 정점에서의 '수비적' 움직임이라고 판단하는 것이 더 타당하다고 본다. 커뮤니티에 스테이블코인 발행 주체를 결정하게 하는 것은 전문적인 일을 전문가에게 맡기는 동시에, 사용자에게 가장 유리한 선택지를 종합적으로 결정하게 하기 위한 조치다. 한편으로, 하이퍼는 '발행권을 넘겨야 하는가'라는 질문 자체에 대해서는 의견 수렴을 하지 않았으며, 이는 스테이블코인이 핵심 전략이 아니라는 것을 간접적으로 보여준다.
가장 강력한 경쟁자인 Paxos는 규제 준수와 스테이블코인의 은행업무 통합 경험을 강조하고 있으며, 주요 내용은 다양한 산업 분야의 파트너십, 전 세계 여러 지역에서의 규제 충족, 다수의 결제 채널과의 스테이블코인 연결, 그리고 USDC, PYUSD, USDG와의 직접 변환 가능성을 포함한다. 오랜 기간 스테이블코인 서비스를 제공해온 Paxos의 장점은 USDH를 신속하게 다양한 채널에 연결함으로써 USDH와 달러 간의 동등성 관계를 더욱 견고히 할 수 있다는 점이다.
상대적으로 약세인 Web3 분야에서도 Paxos는 대응 전략을 마련했다. 먼저 Paxos는 "USDH 준비금이 창출하는 수익의 95%를 HYPE 매입에 사용하여 생태계 계획, 파트너 및 사용자에게 재분배하겠다"고 약속했다. 이 중 일부 매입된 HYPE는 USDH 성장에 기여한 플랫폼을 인센티브로 지원할 것이며, 구체적인 기준은 해당 플랫폼 상의 USDH 보유량과 거래량에 따라 결정된다.
또한 Paxos는 스테이블코인이 탈중앙화 생태계에서 보다 빠르게 적용될 수 있도록 Paxos Labs를 설립했으며, 하이퍼 생태계 프로젝트에 인프라를 제공하는 Molecular Labs를 인수해 하이퍼 생태 내에서 USDH의 보급을 확대하고자 한다.
Frax는 작년 말부터 기존의 알고리즘 스테이블코인 FRAX를 초과 담보 스테이블코인 frxUSD로 전환하기 시작했으며, 이번 제안서에서도 USDH가 frxUSD로 1:1 지원되며, USDT, USDC 및 법정 화폐를 통한 발행 및 상환이 가능하다고 밝혔다. Frax는 프로토콜 자체가 frxUSD를 중심으로 다각도로 구축되어 있어 인프라가 매우 완비되어 있으며, USDH 역시 기존의 모든 frxUSD 기능을 그대로 계승할 것이라고 설명했다.
frxUSD는 현재 블랙록의 체인 상 펀드 BUIDL에 의해 지원되고 있으며, Paxos가 하위 수익의 95%를 제공하는 것과 달리, Frax는 하위 수익을 FraxNet을 통해 하이퍼 사용자에게 전액 제공할 계획이다. 구체적인 방식으로는 HYPE 스테이킹 수익 증가, HYPE 매입 후 커뮤니티 지원 기금 적립, 활발한 거래 사용자 혹은 USDH 보유자에 대한 보상 등이 있다.
지난 7월 5000만 달러의 A 라운드 펀딩을 완료한 Agora 또한 경쟁자 중 하나다. 앞선 두 기업과 달리 독자적인 접근을 취하는 대신, Agora는 "연합"을 구성했다. 즉, Agora가 기관급 스테이블코인 인프라를 제공하고, Rain이 소비카드 및 입출금 채널을, LayerZero가 상호 운용성 지원을 담당한다. 동시에 Agora는 Etherfi와 협력하여 USDH를 소비자 수준 애플리케이션에 도입할 계획이라고 밝혔다. Agora 역시 스테이블코인 준비자산에서 발생하는 모든 수익을 지원 기금에 기부하거나 HYPE 매입에 사용하겠다고 약속했다.
Agora는 특히 자사의 화이트 레이블 아키텍처 덕분에 솔루션 제공과 동시에 USDH의 하이퍼라이퀴드 브랜드 독립성을 유지할 수 있다고 강조하며, USDH 운영 방식 결정 권한은 하이퍼에 위임하고 자신들은 단순히 하위층 인프라 지원에 집중하겠다고 밝혔다. 드래곤플라이(Dragonfly)의 일반 파트너인 Rob Hadick은 Agora를 현재까지 본 바 있는 "가장 강력한 방안"이라고 평가한 것으로 보인다.
경쟁자들 사이에서 Native Markets는 다소 약세이며, 제안서에서도 독특한 차별점을 드러내지 못했다. 수익 전액 환원 측면에서는 앞선 두 곳과 동일하지만, 규제 준수 및 법정화폐 입출금 솔루션 파트너인 Bridge가 일부 이해충돌 논란을 낳았다. 이유는 Bridge가 Stripe에 인수되었고, Stripe는 최근 안정화폐 체인 Tempo 개발을 추진 중이기 때문이다.
Native Markets의 유일한 장점은 하이퍼 생태계에 깊이 뿌리내렸다는 점이며, 제안서에서 USDH가 바로 하이퍼EVM 상에서 발행되며 초기부터 하이퍼코어(HyperCore)로 이전을 지원한다고 명확히 밝혔다.
이번 사이클에서 급부상한 새로운 스테이블코인 플레이어 Ethena Labs는 아직 공식 제안서를 제출하지 않았으며, 트위터를 통해 두 차례 USDH 관련 제안서를 제출했지만 어떠한 회신도 받지 못했다고 언급했다.
필자는 이전에 Altlayer 인터뷰에서 "왜 당신들은 프로젝트들이 반드시 자체 퍼블릭 체인 또는 L2를 출시할 동기를 가질 것이라고 생각하나요?"라고 질문한 바 있다.
그 측은 "웹3 사용자들은 특정 프로젝트에 심리적인 충성도를 갖지 않기 때문이며, 대부분의 의사결정 핵심은 누가 더 많은 이익을 양보할 수 있는가에 달려 있다. 만약 많은 프로젝트들이 기존의 퍼블릭 체인 또는 L2 위에서 개발을 계속한다면, 언젠가는 비슷한 새로운 프로젝트에 의해 대체될 수 있다. 반면 자체 체인을 구축하면 핵심 자산을 스스로 통제 가능한 공간에 두어 더 많은 이익 양보 여지를 확보할 수 있으며, 사용자를 특정 체인에 묶어둘 수 있다. 일종의 자산 이전 리스크와 복잡성이 일부 사용자들에게 '엉덩이가 머리를 결정하게' 만들고, 결국 해당 프로젝트의 자체 체인에서 작업하도록 유도할 수 있다"고 설명했다.
이 모든 것은 프로젝트들의 사용자와 트래픽에 대한 불안감에서 비롯된다. 급변하는 웹3 시장에서 지난달 약 4000억 달러의 선물 거래량을 기록하며 체인 상 시장 점유율 70%를 차지한 하이퍼라이퀴드도 곧 '공격은 쉬워도 수비는 어렵다'는 도전에 직면하게 될 것이다.
체인 상 선물 시장은 항상 승자독식 구조인 듯 보인다. dYdX는 L2의 고속 저비용 장점을 활용해 오더북을 체인 상으로 가져왔고, 한때 거래소의 도전자로 여겨졌으나 이후 Arbitrum 상에서 Vault를 활용하고 거래 사용자와 대박 판을 벌이는 GMX에게 주도권을 내줬다. 이제 주자는 하이퍼라이퀴드에게 넘어갔으며, 현재로서는 무적의 존재처럼 보이지만, 어느 날 갑작스럽게 새로운 도전자에게 무너져 일蹶不振(일蹶불진) 상태에 빠질 수도 있다.
체인 상 선물 시장뿐만 아니라 웹3의 다른 분야에서도 비슷한 사례가 있었다. Circle, Tether, 그리고 앞서 언급한 Stripe 모두 스테이블코인 퍼블릭 체인을 시험하고 있으며, 미래에는 이러한 퍼블릭 체인 상에서 갑자기 '새로운 하이퍼'가 등장할 가능성도 있다. 이 경우 스테이블코인 보유자는 복잡한 크로스체인 없이도 거래가 가능하며, 심지어 Circle이나 Tether가 직접 나서서 거래 수수료를 완전히 폐지하고 오직 스테이블코인 발행량을 늘려 미 국채 이자 수입을 보완하는 전략을 취할 수도 있다.
이러한 잠재적 압박에 직면해 하이퍼는 사용자를 프로토콜 내에 머무르게 할 방법을 모색해야 하며, 스테이블코인 발행은 수수료 수입을 보장하면서도 가장 효과적인 방법이 될 수 있다.
하이퍼가 단순히 스테이블코인을 생태계에 추가하고자 했다면 굳이 공개적으로 공급업체를 선발할 필요는 없었을 것이다. 특정 서비스 제공업체와 비공개 협약을 맺고, 미국 국채 이자 수익의 50%를 사용자에게 환원함으로써 동일한 긍정적 반응을 얻으면서도 프로토콜 수익을 크게 늘릴 수 있었을 것이다. 그러나 다양한 참여자들을 경쟁하게 하고, 사용자에게 최대한의 수익을 제공하며, 심지어 '마이너스 수익으로라도 소문 내기'를 감수하면서까지 사용자를 프로토콜에 붙잡아두는 것이 핵심 동기다. 이런 관점에서 보면, 하이퍼가 Ethena의 손짓을 무시한 것도 이해할 만하다. 어쨌든 Ethena는 스테이블코인을 제품화하는 데 능하지만, 하이퍼의 목표는 그곳에 있지 않기 때문이다.
천제증권연구소가 발표한 《2024년 제3자 결제 산업 연구 보고서》에 따르면, Analysys가 발표한 2023년 중국 제3자 결제 기관 종합 결제 시장 점유율 데이터에 따르면 알리페이, 위챗페이, 유니언페이가 각각 34.5%, 29%, 10.2%의 점유율로 상위 3위를 차지했으며, 징동페이는 5.8%에 그쳤다. 같은 해 징동 전자상거래 시장 점유율은 14%였다.
위 데이터를 인용하여 필자가 전달하고자 하는 바는 하이퍼가 서클(Circle)의 기본 사업 기반을 흔들 수 없다는 점이다. 서클이 오랜 시간 USDC를 위해 구축한 공급망과 생태계는 하루아침에 따라잡기 어렵고, 하이퍼의 스테이블코인 발행은 결국 서클이 반드시 직면해야 할 문제다. 마치 징동이 자체 제3자 결제 상품을 개발하는 것이 텐센트가 언젠가 맞닥뜨려야 할 문제와 동일한 이치다.
하이퍼라이퀴드를 잃더라도 서클은 여전히 다른 프로토콜을 지원할 수 있으며, 코인베이스와의 협력처럼 일부 수익을 희생해 배포 채널을 확보할 수 있다. 단기적으로 USDH의 등장이 서클에게 일정한 충격을 줄 수 있으나, 장기적으로 볼 때 서클의 영향력과 생태계 포괄성 효과가, 혹은 미국 국채 이자 수익 전액 환원 방식 중 어느 쪽이 더 매력적인지는 아직 미지수다.
오랫동안 보관해온 USDH 티커를 공개한 것은 하이퍼라이퀴드가 스테이블코인 시장 진출을 본격화하려는 의도라기보다는, 천재법안(Genius Act)으로 인해 스테이블코인은 준비자산으로 미국 국채를 구매해 자연스럽게 이자 수익을 창출하게 되며, 이것이 오히려 사용자를 붙잡아두는 수단이 되었기 때문일 수 있다.
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