미국은 스테이블코인을 거부하지 않을 것이다
글: 조야
코인데스크(Coinbase)의 최종적인 반대 입장을 표명함에 따라 Genius Act 이후 제안된 Clarity Act가 의회에서 정체되고 있으며, 스테이블코인의 '수동적 이자 지급' 메커니즘이 쟁점으로 부상하고 있다.
은행업계는 최대 6조 달러 규모의 예금이 스테이블코인으로 유입될 수 있다고 우려하며, 특히 코인데스크가 USDC 수익의 50%를 분배하는 방식은 지역 소형 은행 및 커뮤니티 은행의 예금을 빼앗아 갈 것이며, 이로 인해 소기업과 일반 대중의 자금 조달이 더욱 어려워질 것이라고 주장한다.
코인데스크는 이자 지급이 단지 운영 수단 및 보상 체계일 뿐이며, 스테이블코인이 충분한 자산 준비금을 갖추고 있다면 시스템적 위기를 초래하지 않을 것이라며 반박했다. 오히려 이는 은행권의 0.01%라는 낮은 요구불예금 금리로부터 더 많은 사람들을 해방시킬 수 있다고 강조한다.
이자 지급 메커니즘은 블록체인 상에서 세 차례의 사이클을 거친 지금도 여전히 현실 금융업계가 따라잡지 못한 핵심 화두다. 우리는 엄청난 격차 속에 살고 있으며, 암호화폐 세계는 빠르게 달리고 있고, 전통금융(TradFi)은 그 규모만 큰 상태다.
이자 기반 자본주의
미국 국채 매입 감소와 동시에 금 매입 증가 현상이 발생하고 있으며, 미국 국채는 새로운 구매자를 필요로 하고 있고, 테더(Tether)와 서클(Circle)이 이를 적극적으로 담당하고 있다.
코인데스크의 USDC가 제공하는 연 3.35%라는 높은 수익률에 직면해 은행업계는 두 가지 항변을 제시한다. 우선 미국 은행업계의 예금 규모가 무려 18조 달러에 달하기 때문에 요구불예금 금리를 과도하게 높이면, 은행들이 대출 금리를 추가로 인상하게 되어 궁극적으로 기업 자금조달과 개인 신용 비용을 증가시킨다는 것이다.
이미지 설명: 미국 상업은행의 예금 및 대출 흐름, 출처: @NewYorkFed
둘째, 이자 지급형 스테이블코인 발행사들이 점점 더 많이 미국 국채를 매입하면서 달러 순환에서 은행의 입지를 약화시키고 있으며, 블록체인 상의 스테이블코인이 DeFi에 참여함으로써 시스템적 금융위기를 유발할 가능성도 있다는 것이다.
이미지 설명: 중미 M0/M1/M2 비교, 출처: @zuoyeweb3
이 두 가지 문제에 대한 대응으로 현재 USDC 발행량은 750억 달러이며, 이 중 400억 달러 상당의 미국 국채를 보유하고 있고, 테더는 1800억 달러 발행 중 1300억 달러를 국채로 보유하고 있다. 미국 국채를 기반으로 발행된 스테이블코인만 계산하면 총 1700억 달러로, 미국 M0/M1/M2의 각각 3%/0.8%/0.7%를 차지한다.
그러나 Ark Invest의 통계에 따르면, 외국인 투자자가 미국 국채를 구매하는 비중은 2011년의 23%에서 2024년에는 6%까지 하락했으며, 관세 전쟁이 이미 유럽까지 확산된 상황에서 미국 국채는 글로벌 위상을 유지하기 위해 더 많은 외부 구매자를 필요로 하고 있다. 근본적인 동기에 비춰볼 때, 미국이 스테이블코인을 배제할 이유는 없다.
Genius Act가 이자 지급을 통한 고객 유치를 금지하고 있음에도 불구하고, 파이크스(Paxos)가 크라켄(Kraken)과 공동으로 발행한 GUSD, 또는 페이팔(PayPal)과 공동 발행한 PYUSD는 여전히 이를 우회할 수 있다. 즉, 파이크스 등 제3자가 운영 주체가 되거나, 앵커크리지(Anchorage) 등의 트러스트 기관이 기관 고객에게 직접 이자를 지급하는 식이다.
사실 리플(Ripple)과 a16z를 포함한 다수의 암호화폐 업계 관계자들은 가능한 한 빨리 해당 법안 통과를 원하고 있으며, 수동 수익을 거부하더라도 능동적 수익은 가능하다고 본다. 오직 코인데스크만이 이를 끝까지 거부하고 있는 실정이다.
핵심은 규모 확장에 있다. 현재 다양한 스테이블코인의 총 발행량은 약 3000억 달러이며, 엄밀한 의미의 블록체인 기반 이자 지급 스테이블코인은 약 300억 달러 수준이다. 두 가지 현실적 장벽에 비추어 볼 때, 은행업계가 걱정하는 실제 영향은 아직 멀리 떨어져 있다.
암호화폐 내부에서는 UST가 2022년 붕괴된 이후 유일한 성공 사례로 이테나(Ethena)가 발행한 USDe와 sUSDe가 존재했으며, 이들이 현재 블록체인 상 이자 지급 스테이블코인의 주요 모델을 형성했지만, 2025년 열풍 이후 빠르게 세 단계를 지나왔다:
- 2025.7.29, USDe가 Aave와 함께 시작한 리레이팅 대출 아비트리지 전략은 10·11 대규모 정산 이후 발행량이 100억 달러에서 65억 달러로 급감하였으며, 자체 공개망 구축 포기와 함께 사실상 화이트 라벨 플랫폼으로 전환;
- 11·03 xUSD 탈앵커링 사고로 인해 Morpho/Euler 금고 운용자들 다수가 FUD 위기를 겪으며, 블록체인 기반 스테이블코인의 발행량과 규모 모두 정체되어 7월 이후 증가 추세가 꺾임;
- 12월에야 비로소 회자된 Plasma 예금 프로그램 역시 Paradigm과 Stripe가 지원하는 Tempo, Tether가 후원하는 Stable 및 Plsama 등 스테이블코인 전용 공개망들이 모두 지속력 부족으로 P2P 결제 및 오프체인 기업 도입에서 돌파구를 마련하지 못함.
외부 금융권에서는 앞서 언급된 은행업계의 이자 지급 스테이블코인에 대한 철저한 차단 노력에도 불구하고, 결제 산업의 스테이블코인화는 이미 막을 수 없는 추세이며, 그러나 거의 DeFi와는 연결되지 않은 독특한 상태를 유지하고 있다. 첫째, 세 차례의 위기가 결제 업계의 스테이블코인에 대한 열정을 꺾지 못했고, 둘째, 이자 지급 메커니즘은 실제로 전체 경제 효율성을 높일 수 있기 때문이다.
결제와 연결된 블록체인 금고
자본이 이자를 만드는 것이 아니라, 이자가 자본을 만든다.
이테나가 천천히 막을 내렸지만, 적어도 스테이블코인이 다시 일어설 수 있는 기회를 남겼으며, 일경우만물생(一鯨落而萬物生)이라 할 만하다:
- Yield 메커니즘이 스테이블코인을 넘어 모든 자산으로 확산되고 있으며, Perp DEX나 바이낸스의 RWUSD 같은 제품군으로까지 확장됨;
- Vault 시스템이 기본적으로 성숙 단계에 진입, 예를 들어 Morpho 운용자가 Stakehouse 수익을 기반으로 제공하는 Generic 수익형 스테이블코인 화이트 라벨 플랫폼 등이 존재.
현재의 스테이블코인 운용 흐름을 살펴보면, 전통적인 USDT와는 상당한 차이를 보이고 있으며, 특히 이자 지급 상품이 내장된 형태가 두드러진다.
이미지 설명: 스테이블코인 발행 패러다임, 출처: @zuoyeweb3
미국 국채를 기반으로 하는 USDC/USDT는 이테나 등 스테이블코인의 발행 기반이 될 뿐 아니라, 대출 풀 내 USDC 또한 다시 이자 지급 메커니즘의 하위 레이어로서 활용될 수 있다. 이것이 현재 스테이블코인이 블록체인 상에서 실제로 채택되고 있는 진짜 모습이다.
트론(TRON)의 TRC-20 USDT를 제외하면 대부분의 스테이블코인은 결국 DeFi로 흘러들어가며, 이는 은행업계가 우려하는 ‘이자 지급 스테이블코인이 금융 시스템을 해친다’는 주장을 반증할 뿐 아니라, 코인데스크가 고집하는 ‘수동적 이자 지급’의 정당성 또한 반증한다. 코인데스크가 연결한 Morpho 이자 지급 금고의 백엔드 역시 Stakehouse가 운영하는 제품이다.
코인데스크는 이 과정에서 이중적인 수수료 수취를 하고 있다. USDC 발행 이익을 취하는 동시에 Morpho 운영 이익도 수취하며, 마치 메이퇀보다 메이퇀답고, 디디추싱보다 디디추싱답다.
코인데스크 외부에서는 블록체인 상 스테이블코인이 발행사 및 유통사의 과도한 수수료 착복에서 벗어날 수 있게 되었지만, 이자 지급, 스테이블코인, 결제 사이의 간극은 여전히 혁신적인 메커니즘으로 메워져야 한다.
즉, 이자 지급 스테이블코인이 단지 은행권에서 DeFi 금고로 자금을 빼내는 수단에 그쳐 비생산적인 투기 버블로 전락한다면, 결국 자기실현적 예언이 되어 6조 달러 규모의 스테이블코인이 충분히 시스템적 위기를 유발할 수 있다.
스테이블코인의 규모 성장을 추진하면서 동시에 현실적 사용처를 늘리고, 이자 지급 메커니즘도 유지하려면 유일한 방법은 이자 지급을 결제 산업의 보편적 표준으로 만드는 것이다.
Airwallex의 Yield 제품을 예로 들면, 코인데스크의 USDC 예금보다 더 높은 연간 수익률을 제공할 뿐 아니라, 상점이 다양한 통화에 대한 수익 상품을 지원할 수 있도록 하며, 그 기반은 머니마켓펀드(MMF)에 의해 뒷받침된다.
이미지 설명: 에어왈렉스(Airwallex) 수익 상품, 출처: @airwallex
Stakehouse의 블록체인 금고와 비교해 보면 유일한 차이는 Airwallex 등이 실질적인 상업적 사용 사례를 가지고 있으며, 기업의 유휴 자금을 효율적으로 활용할 수 있다는 점이다. 하지만 블록체인 금고를 조합하면 수익률은 더 높아지고, 이자 지급 스테이블코인도 정상적으로 사용할 수 있다.
USDC 보유에 따른 이자 지급이나 Airwallex의 유휴 자금 이자 지급과 달리, ‘사용 가능한 상태에서도 이자가 발생하는’ 스테이블코인은 이자 지급 메커니즘을 사용 전·중·후의 전 과정에 내장시키며, 소비 후에도 포인트(Point) 시스템에 참여할 수 있다.
U카드가 C단계 채널에서 어려움을 겪으며 고객 확보에 애를 먹는 것과 달리, 결제 채널은 오히려 스테이블코인의 금융 혁신을 더 필요로 하고 있다. 씨트립 해외판이 U 자금 입금을 지원하는 뒤에는 싱가포르 라이선스 게이트웨이 Triple-A가 있으며, 씨트립 입장에서는 새로운 제3자 결제 수단을 연결한 것에 불과하고, Triple-A 입장에서는 어떤 스테이블코인을 사용할지 코드 상 선택 문제일 뿐이다.
Morpho/Aave/Sonic의 분쟁을 거치면서 이제 누구도 Code is Law(코드는 법이다)를 믿지 않게 되었으며, 탈중앙화 이념은 중대한 타격을 입었다. 그러나 Money is Code(머니는 코드다) 개념은 점점 더 명확해지고 있으며, 법적 측면에서도 소수의 이자 지급 스테이블코인이 USDT보다 더 규제 준수 상태가 양호한 경우도 있다.
이렇게 되면 사용자, 상점, 유통사는 모두 자신이 원하는 것을 얻게 된다. 사용자는 이자를 얻고, 상점은 고객층을 얻으며, 유통사는 실익을 얻는다. 이것이 현재로서 가장 상업적 시나리오에 깊이 내재된 실행 가능한 방법이다.
맺음말
펀드의 예금화, 예금의 이자 지급화.
암호화 산업은 전환점을 맞이하고 있다. 자신의 자산을 외부 사람들에게 판매하는 방식이 점점 어려워지고 있으며, 알트코인과 메메코인은 더 이상 큰 역할을 감당하지 못하고 있다. 스테이블코인의 대중화는 개별 투자자들과는 여전히 거리가 멀며, 문제는 일반 투자자들이 스테이블코인의 실제 사용 과정에서 이익을 얻을 수 없다는 점이다.
6개월 전만 해도 스테이블코인은 단순한 자산 발행 방식이었지만, 오늘날 스테이블코인은 잠재적 가치 상승 가능성도 내포해야 한다.
레버리지를 기반으로 한 USDe와 xUSD가 침체된 이후, 스테이블코인의 용도와 보유자 수를 확대하고, 일반 투자자들이 LP 역할을 통해 블록체인 금고의 유동성을 조직하는 것이 현재로서는 가장 현실적인 접근이다.
하지만 문제는 계속해서 누적되며, 이는 금고 운용자의 악용이라는 새로운 문제를 낳을 수 있다. 과거에는 암호화폐 생태계 내부에만 영향을 미쳤고 통제 가능했던 반면, 현실 상업과 사용자에게 피해를 입히게 되면 전체 스테이블코인 생태계가 매장될 수 있다. 어떻게 해야 금고를 통제할 수 있을까? 우리는 새로운 해결책이 필요하다. 그것이 다음 글의 주제다: '모두가 주인이다, 주인 금고의 내부를 들여다보기'.
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