장전 계약: 토큰 출시를 억제할 것인가, 아니면 촉진할 것인가?
글: KarenZ, Foresight News
사전 거래 및 사전 선물 계약은 주요 토큰 출시의 핵심 요소로 점차 부상하고 있다.
제3자 거래 플랫폼이 토큰의 정식 상장 이전에 거래 채널을 제공하는 이러한 메커니즘은 시장 가격 신호를 조기에 방출하고 투자자의 관심을 유도함으로써 가격 발견의 시간축을 변화시킬 뿐 아니라 토큰 정식 상장 후 초기 실적에도 영향을 미친다.
본문에서는 사전 시장의 진화 경로를 체계적으로 정리하고, 토큰 출시 전략에 미치는 영향과 도전 과제를 탐구한다.
사전 시장이란 무엇인가? 어떻게 작동하는가?
사전 시장이란 토큰의 정식 상장 이전에 제3자 거래 플랫폼이 제공하는 조기 거래 환경을 말한다. 이러한 거래는 대부분 선물 계약 또는 토큰 인수권 형태에 의존하며, 실제 시장 행동을 모사하여 가격 발견, 시장 심리 테스트, 초기 투자자에게는 투기 또는 리스크 헤지를 위한 기회를 제공한다.
최근 특히 사전 선물 계약 시장이 주목받고 있으며, 사용자가 토큰 상장 이전에 가격에 대해 매수/매도 투기를 할 수 있게 한다.
각 플랫폼은 가격 책정 메커니즘에서 차이를 보인다. 예를 들어 바이낸스가 최근 출시한 사전 계약은 동적 마크 가격을 채택하여 과거 10초 또는 20초 내 거래 가격의 평균값을 산출하며 매초 갱신한다. 이상 급등락을 억제하기 위해 마크 가격 변동폭은 초당 ±1% 이내로 제한된다. 만약 20초 내 체결 건수가 41건 미만일 경우, 가장 최근 40건의 체결가 평균을 취해 조작 저항성을 강화한다.
탈중앙 파생상품 거래소 HyperLiquid가 출시한 'Hyperp' 계약은 초기 외부 오라클 없이 자체 가격 책정 메커니즘을 시도하였으며, 펀딩 수수료는 8시간 EMA 기반 마크 가격에 고정되었다. 그러나 XPL 계약의 극단적 시장 상황 이후 팀원들은 외부 사전 계약 가격 데이터를 도입하고 하이브리드 가격 모델을 채택하여 안정성을 제고할 것이라고 밝혔다.
사전 시장의 발전 과정
암호화폐 초기에는 소위 '사전 시장'이 거의 존재하지 않았거나 극도로 불완전했다. 주로 극소규모 OTC 거래 수준이었다. 프로젝트 초기 앵헬 투자자, 자문위원 또는 팀원들이 자신의 지분이나 미래 토큰 약속을 비공개로 양도할 수 있었지만, 이러한 거래는:
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긴밀하고 신뢰 기반의 소수 그룹 내에서만 이루어졌다.
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모든 거래가 개별 협상으로 진행되었으며 통일된 가격 발견 메커니즘이 없었다.
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유동성이 극도로 낮아 구매자와 판매자를 매칭하기 어려웠다.
그 후 많은 프로젝트들이 자금 조달을 진행했으나, 토큰이 거래소에 상장되기까지 수개월 또는 1년 이상의 지연이 발생하였다. 이 기간 동안 막대한 투기 수요가 사전 거래 시장의 출현을 촉발시켰다. 일부 중앙화 거래소는 'IOU'(I Owe You) 토큰을 출시하여 미래 토큰에 대한 청구권을 대표하게 하였다.
또한 Whales Market과 같은 OTC DEX는 장외 거래, 토큰 사전 시장, 포인트 시장을 지원하기도 했다. 이러한 사전 거래 시장은 깊이가 얕아 '고래'들에 의해 가격 조작이 용이하며, 변동성이 크다.
이후 초기 문제점 노출과 시장의 추가 발전에 따라 주도권이 대형 중앙화 거래소와 Hyperliquid로 이동하였다. 지난해 하반기부터 이러한 거래소들은 사전 거래를 '규범화'하고 자체 생태계에 편입시키려 시도하고 있다. 예를 들어 바이낸스는 신규 토큰 마이닝을 통해 사용자가 고정 가격으로 토큰을 조기 인수하고 이후 사전 거래를 시작함으로써 조합 상품과 어느 정도 '통제 가능한' 사전 시장을 형성하고 있다.
Bitget이 제공하는 사전 거래에서는 매수자와 매도자가 사전에 주문을 등록하고 필요 시 거래를 실행한 후 인도를 완료할 수 있다. 이 경우 매도자는 새로 나온 코인이 사전에 보유되어 있을 필요 없으며, 지정된 인도 시점 전에 충분한 신규 코인을 확보하기만 하면 된다.
올해 들어 사전 거래는 점차 무기한 선물계약을 주요 형태로 삼고 있으며, 사전 시장의 거래 활동 또한 이러한 계약 상품에 집중되고 있다. 바이낸스, Bitget, Bybit, OKX 등의 주요 거래소들은 사전 계약을 통해 가격 발견 기능을 제공하면서 최대 레버리지 제한, 다단계 마진 메커니즘, 가격 변동 범위 설정 등의 리스크 관리 조치를 통해 시장 리스크를 효과적으로 관리하고 있다. 또한 HyperLiquid가 출시한 'Hyperp' 사전 계약도 활발히 운영되며 시장 관심도와 거래량이 현저히 증가하고 있다.
초기 단순한 IOU 증서에서 오늘날 복잡한 사전 무기한 계약에 이르기까지 사전 시장의 진화는 시장이 유동성, 투기 효율성, 리스크 관리 요구에 대해 지속적으로 업그레이드되고 있음을 반영한다.
사전 시장이 토큰 출시에 미치는 영향
사전 시장 / 사전 계약은 토큰 출시 방식과 논리를 이미 변화시켰으며, 그 영향은 다방면이며 분명한 양날의 검이다.
전반적으로 보면, 토큰 출시를 '순간적 사건'에서 '지속적 과정'으로 변화시키며, 가격 발견을 토큰 상장 시점보다 앞당겼다.
긍정적 영향
1. 사전 가격 발견 메커니즘
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전통 모델: 토큰 상장 전 가격은 블랙박스 상태다. 공식 시가는 프로젝트팀과 거래소가 프라이빗 세일 가격과 시장 감정을 기반으로 '추측'하여 결정되며, 심각한 편차(예: 상장 직후 즉시 하락 또는 순간 급등락)가 쉽게 발생한다.
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사전 시장 / 계약은 시장의 연속 거래를 통해 지속적으로 변화하는 시장 주도 예상 가격을 형성한다. 이는 프로젝트팀, 거래소, 커뮤니티에 가격 참고점을 제공하여 더 합리적이고 시장이 수용 가능한 스팟 시가를 설정하도록 도우며 상장 시 변동성을 완화시킬 수 있다.
2. 강력한 시장 예열 및 컨센서스 형성
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사전 거래는 수주 또는 수개월간 지속적인 관심을 유지시켜 트레이더와 KOL들이 프로젝트 기본면, 토큰 이코노믹스, 팀 배경 등을 심층적으로 연구하게 하여 거래 결정을 유도한다.
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이러한 지속적 관심은 토큰 상장 전 장기적이고 무료의 시장 교육 역할을 하며, 상장 시점에 단지 '매복'하고 있던 사용자뿐 아니라 더욱 광범위한 사용자층을 유치할 수 있다.
3. 초기 지지자들에게 리스크 헤지 도구 제공
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초기 프라이빗 투자자, 자문위원, 팀원들은 일반적으로 잠금기간(Vesting)이 있는 대량의 토큰을 보유한다. 그들은 토큰 언락 후 시세가 원가 이하로 떨어질 위험에 직면한다.
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사전 계약은 그들이 토큰 상장 전 이러한 하락 리스크를 헤지하고 수익을 고정할 수 있게 한다.
4. 마켓메이커 및 기관의 관심 유도
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활발한 사전 거래량과 높은 관심도는 프로젝트 잠재력을 입증한다. 전문 마켓메이커와 기관 투자자들은 이를 보고 해당 프로젝트에 끌리게 되며 상장 후 유동성 제공 서비스를 제공할 의지가 더 커진다. 이는 토큰의 장기적 건강한 거래에 매우 중요하다.
부정적 영향과 도전 과제
1. '기대 소진'과 상장 후 부진 (가장 핵심 리스크)
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사전 가격이 과도한 투기로 인해 허구적으로 높은 기대 가격을 형성한다면, 토큰이 실제로 상장할 때 '기대 사고, 현실 팔기'라는 고전적 움직임이 발생하며 시장 신뢰를 크게 훼손할 수 있다.
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WLFI를 예로 들면, 2025년 9월 1일 WLFI(트럼프 가문 프로젝트 World Liberty Financial의 토큰)가 정식 상장하였다. WLFI 사전 시장은 상장 수주 전부터 거래를 시작했으며, 투기 자본의 추진으로 가격이 눈에 띄게 상승하였다. 그러나 토큰 상장 후 가격은 급속히 하락하였다. 바이낸스, 업비트, 코인베이스 등 다수 거래소의 상장 지원을 받았음에도 불구하고 가격 상승 동력이 부족했으며, 투기 수요가 사전 시장에서 이미 과도하게 소진되었음을 나타냈다.
2. 유동성 부족과 가격 조작 만연
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사전 계약 시장 초기는 일반적으로 유동성이 부족하다. 이는 '고래' 또는 '아비트리지어'들이 비교적 적은 자금으로 계약 가격을 조작하여 허위 FOMO 또는 FUD 분위기를 조성할 수 있음을 의미한다.
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조작된 가격 신호는 전체 시장을 오도할 수 있으며, 소액 투자자들이 무작정 상승 추격 또는 하락 매도에 나서게 만들 수 있다. 8월 25일 발생한 Hyperliquid XPL의 극단적 시장 상황은 전형적인 사전 시장 조작 사례였다.
3. 시스템적 리스크
Hyperliquid XPL의 극단적 시장 상황은 사전 계약이 리스크 관리, 오라클 메커니즘, 포지션 관리 측면에서 취약한 부분을 드러냈다.
4. 프로젝트팀의 가격 결정권 약화
기존 모델에서 프로젝트팀과 마켓메이커는 시가에 큰 주도권을 가졌다. 현재 이 권한은 어느 정도 사전 시장에 양도되었으며, 특히 단기 투기 행위에 의해 주도될 수 있어 프로젝트팀이 시장 기대 관리에 더 큰 압박을 받게 된다.
토큰 출시 전략의 근본적 변화
현재 사전 거래는 여전히 유동성 부족, 기대 소진, 가격 조작 등의 문제가 있지만, 가격 발견, 리스크 관리, 시장 효율성 측면에서의 긍정적 역할은 무시할 수 없다.
사전 시장의 영향이 돌이킬 수 없는 추세임을 고려할 때, 프로젝트팀은 출시 전략을 지속적으로 최적화해야 한다:
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'토큰 상장'에서 '상장 관리'로의 전환: 프로젝트팀은 더 이상 상장 당일만을 주목하지 않는다. 제품 진행 상황, 파트너십, 거래소 공지, 투명한 토큰 이코노믹스 등을 발표함으로써 긍정적 감정을 유도하고, 조작과 FUD에 대응하여 사전 기간 동안의 시장 기대를 안정시켜야 한다.
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토큰 이코노믹스 설계가 더욱 중요해졌다: 프로젝트팀은 토큰 해제(Vesting) 계획을 더욱 신중하게 설계해야 한다. 합리적인 초기 유통량, 잠금 메커니즘, 해제 규칙은 상장 후 가격 안정에 매우 중요하다.
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프로젝트팀은 토큰 이코노믹스와 장기 커뮤니티 구축에 더욱 주력해야 한다.
투자자 입장에서는 사전 거래 참여 전 반드시 프로젝트 기본면에 대해 매우 심도 있는 이해를 해야 하며, 유동성 부족으로 인한 큰 변동성과 조작 리스크를 충분히 인지하고, 손실을 감수할 수 있는 자금만 투자해야 한다. Hyperliquid XPL의 극단적 시장 상황에서도 견고해 보이는 헤지 전략이라도 고래의 조작과 극단적 변동 앞에서는 '순간 제로'가 될 수 있다.
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