블룸버그 주요 금융 작가: 모든 기업이 비트코인 자금을 원할 때
번역: jk
비트코인 금고
기본 논리는 이렇다. 미국 주식 시장은 암호화폐 1달러 가치에 2달러를 지불하려 한다. 만약 당신이 많은 양의 암호화폐를 보유하고 있다면, 가장 좋은 방법은 작은 미국 상장 기업과 합병하는 것이다. 그러면 당신의 암호화폐 가치가 두 배로 뛸 수 있기 때문이다. 이러한 현상은 독특한 시장 역학을 낳았으며, 앞으로도 더욱 기묘한 현상을 유발할 것이다. 그중 특히 주목할 만한 두 가지는 다음과 같다.
첫째, 대량의 암호화폐를 보유하고 있다면 반드시 상장 기업이 필요하다. 따라서 암호화폐 투자자에게 상장사 쉘(공사)을 제공하는 것은 좋은 사업 모델이 된다(특히 기존 사업이 거의 없는 소규모 상장 기업이라면, 순수 암호화폐 보유 플랫폼으로 전환하기가 쉽다). 예를 들어 비트코인이 1억 달러어치 있다면, 상장 기업과 합병하면 2억 달러 가치가 되므로, 이 상장사는 상장 지위 외에는 아무런 가치가 없더라도 그 주주들에게 4천만 달러를 지불하는 것을 기꺼이 할 것이다.
둘째, 대량의 암호화폐를 보유하고 있다면 절대로 암호화폐 구매자에게 팔지 말고 주식 시장에 팔아야 한다. 비트코인 1,000개를 가지고 있다고 가정하자. 일반 암호화폐 시장에서 팔면 1.18억 달러를 받겠지만, 이를 암호화폐 금고 회사로 포장해 상장하면 2.36억 달러의 가치를 얻을 수 있다.
첫 번째 사례에 대해서는, 우리는 종종 작은 상장 기업이 암호화폐 창업자들에 의해 인수되어 암호화폐 금고 회사로 전환되는 사례들을 논의한다. 그러나 이 방식은 비효율적이며 우발적이다. 암호화폐 자산을 증권 거래소에 공개적으로 상장시키고 싶다면, 굳이 망해가는 상장 바이오테크 기업을 찾아가 경영진과 협상하고 거래를 성사시킨 후 바이오테크 연구원들을 해고할 필요가 있을까? 투자 은행들은 왜 바로 사용 가능한 상장 쉘을 제공하지 않을까? 그렇게 하면 바이오테크 / 장난감 / 주류 기업을 암호화폐 기업으로 전환하는 수고를 피하고 처음부터 시작할 수 있지 않겠는가?
물론 실제로 은행들도 이 사업을 하고 있다. 바로 공개 상장 쉘 기업을 제공하는 사업인데, 이는 SPAC(특수목적합병회사) 사업이다. 캔터 피츠제럴드 LP(Cantor Fitzgerald LP)(미국 상무부 장관이 이 회사 CEO를 지낸 바 있음)는 이 분야에 특화된 회사다. SPAC 모집이라는 전통적인 업무뿐 아니라, SPAC와 비트코인 펀드를 합병시키는 전문 서비스도 제공한다. 우리는 4월에 캔터 이퀴티 파트너스 인크(Cantor Equity Partners Inc.)에 대해 언급한 바 있다. 이는 캔터 산하의 한 SPAC로서, 비트파이넥스(Bitfinex)/테더(Tether) 및 소프트뱅크(SoftBank)와 협약을 체결하여 이들의 비트코인을 상장 기업 안에 포장하기로 했다. 이 회사는 Twenty One Capital Inc.라는 이름을 갖게 될 것이며, 현재 이 SPAC의 거래 가격은 내재된 비트코인 가치 대비 약 200%의 프리미엄을 보이고 있다. 테더와 소프트뱅크 입장에서는 매우 유리한 거래이며, SPAC 발기인인 캔터 입장에서도 막대한 보상을 얻게 될 것이다.
다음은 오늘 오전 발표된 보도자료 내용이다.
캔터 이퀴티 파트너스 I 인크와의 사업 합병을 통해 비트코인 스탠다드 트레저리 컴퍼니(Bitcoin Standard Treasury Company), 상장 완료
BSTR은 자산부에 30,021개의 비트코인을 보유한 상태로 출범하게 되며, 이는 공개된 비트코인 금고 중 네 번째 규모가 된다. 또한 최대 15억 달러의 PIPE(사모투자 공모) 자금 조달도 확보했는데, 이는 지금까지의 비트코인 금고 SPAC 합병 건 중 가장 큰 규모의 PIPE다. SPAC 자체도 약 2억 달러를 추가로 기여할 예정이며(상환 여부에 따라 변동 가능)
BSTR 홀딩스 인크(BSTR 또는 회사)는 오늘 캔터 이퀴티 파트너스 I 인크(CEPO)(나스닥: CEPO)와 최종 사업 합병 계약을 체결했다고 발표했다. CEPO는 글로벌 선도 금융서비스 및 부동산서비스 지주회사인 캔터 피츠제럴드의 자회사가 발기한 특수목적합병회사(SPAC)이다. 거래 완료 후 합병 법인은 주식 코드 "BSTR"로 거래될 예정이다...
순수익금은 더 많은 비트코인 매입과 일련의 비트코인 원생 자본시장 제품 및 컨설팅 서비스 개발에 사용될 예정이다.
맞다. BSTR은 약 30,021개의 비트코인을 보유하고 있다. 이를 직접 판매하면 약 35억 달러의 가치지만, 상장을 통해 판매하면 적어도 70억 달러 이상의 가치를 얻을 수 있다. 캔터 피츠제럴드는 비트코인 풀을 위해 상장 기업 리소스를 전문적으로 제공하고 있으므로, BSTR은 캔터 이퀴티 파트너스 I과 합병하기로 결정했다—Twenty One 거래를 진행했던 캔터 이퀴티 파트너스가 아님에 주의하라—자사의 비트코인 풀을 공개 시장에 출시하기 위해서다. BSTR의 비트코인은 증권거래소에서의 가치가 비트코인 자체로서의 가치를 크게 초과할 것이며, SPAC 발기인인 캔터는 그 차익에서 몫을 가져갈 것이다.
그러나 나는 두 번째 기묘한 현상—즉 “대량의 암호화폐를 보유하고 있다면 절대로 암호화폐 구매자에게 팔지 마라”—에 대해 좀 더 집중하고자 한다. 캔터 피츠제럴드는 이미 암호화폐 금고 회사 Twenty One을 설립했다. Twenty One의 사업 모델은 (1) 비트코인 축적, (2) 공개 상장 유지, (3) 혁신, 통화의 미래, 비트코인 자본시장 서비스 등에 대한 대대적인 홍보 등을 포함한다. BSTR 역시 기본적으로 동일한 사업 모델을 따른다. Twenty One은 비트코인 풀이며, BSTR 역시 비트코인 풀이다. 그런데 왜 각각 별도로 상장되어야 하는가? 투자자들이 근본적으로 동일한 두 개의 순수 비트코인 풀 사이에서 선택해야 할 이유가 무엇인가? (거기에 다른 유사 기업들과 마이크로스트래티지(MicroStrategy)까지 고려한다면 더 그렇다. 단지 몇 달 사이에 두 개의 대형 비트코인 풀이 캔터 피츠제럴드의 SPAC을 통해 연이어 상장되고 있다는 사실을 말하고 싶을 뿐이다.)
여기서 BSTR 관계자가 캔터 피츠제럴드를 찾아가 “우리한테 비트코인 풀이 있는데, 자본시장 조언이 필요합니다”라고 말하는 시나리오를 상상해볼 수 있다. 그러자 캔터가 “좋습니다, 사실 Twenty One 사람들과 사이가 아주 좋거든요. 저희가 그들을 상장시켜 줬죠. 그들은 방대한 비트코인 풀을 보유하고 있으며, ‘비트코인 기반 금융 상품을 지원할 수 있는 기업 구조’를 갖고 있고, ‘주당 비트코인 보유량을 늘리기 위한 전략적 자본 배분’을 기반으로 사업을 운영하고 있습니다. 게다가 그들의 주가는 비트코인 가치 대비 상당한 프리미엄을 보이고 있죠. 그래서 제안인데, 저희가 그쪽에 연락해서 신규 주식 발행을 통해 자금을 조달한 후, 좋은 가격에 당신네 비트코인 풀을 인수하도록 하면 어떻겠습니까?”라고 답하는 장면이다.
하지만 이것은 어리석은 생각이다. BSTR은 자신의 비트코인을 비트코인으로서 팔고 싶지 않기 때문이다. 비트코인 시장에서 비트코인을 판다는 것은 비트코인 가격으로만 거래된다는 의미다! 하지만 비트코인을 주식 형태로 포장하면 100% 이상의 프리미엄으로 팔 수 있다! BSTR은 자신의 비트코인 풀을 타인에게 매각하는 것이 아니라, 스스로 상장하고 싶은 것이다.
파이낸셜타임스(FT)는 이 거래를 이렇게 보도했다.
관계자 두 명에 따르면, 올해 1월 IPO를 통해 2억 달러의 현금을 조달한 빈 껍데기 회사 캔터 이퀴티 파트너스 1은 암호화폐 거래 그룹 블록스트림 캐피털(Blockstream Capital)의 설립자 애덤 백(Adam Back)과 후반 단계 협상을 진행 중이며, 30억 달러 이상의 디지털 화폐를 인수하는 것을 목표로 하고 있다.
이 거래는 4월 브랜든 루트닉(Brandon Lutnick)이 소프트뱅크 및 테더와 체결한 36억 달러 규모의 암호화폐 인수 거래와 유사하며, 도널드 트럼프 대통령의 규제 완화 정책 기조 속에서 디지털 화폐 가격이 급등하는 기회를 잡기 위한 캔터 피츠제럴드의 전략을 한층 더 추진할 것이다…
백과 블록스트림 캐피탈은 자신들의 비트코인을 캔터 산하 법인의 지분으로 교환할 것이며, 해당 법인은 BSTR 홀딩스로 변경될 예정이다.
즉, 이 거래를 바라보는 하나의 관점은, 캔터가 이전에 소프트뱅크와 테더의 비트코인을 '인수'했던 것처럼, 이제 블록스트림의 비트코인을 '인수'하고 있다는 것이다. 하지만 캔터는 상당한 프리미엄을 활용해 인수할 수 있다. 현금을 지불하는 대신, 새로 설립된 공개 비트코인 기업의 주식을 블록스트림에 제공하는 방식인데, 이런 주식은 일반적으로 기초 비트코인 대비 100% 이상의 프리미엄으로 거래된다. 캔터의 '화폐'—공개 비트코인 기업의 주식—은 현금보다 더 가치 있다.
Twenty One 역시 유사한 '화폐'(자사 주식)를 보유하고 있다. Twenty One이 자사 주식으로 블록스트림의 비트코인을 인수하는 거래를 상상해볼 수 있다. 하지만 가격은 어떻게 정할 것인가? 비트코인 금고 사업 모델의 핵심은 Twenty One이 프리미엄을 붙여 주식을 발행하고, 그 자금으로 비트코인을 매입함으로써 주당 비트코인 보유량을 늘릴 수 있다는 점이다. 하지만 이것이 바로 블록스트림 모델의 핵심이기도 하다. 블록스트림은 자신의 비트코인 보유분에 대해 프리미엄을 받기를 원하지만, Twenty One은 더 많은 비트코인을 인수하기 위해 프리미엄을 지불하길 원하지 않는다. ("주당 비트코인 보유량을 늘리기 위한 전략적 자본 배분"을 원하는 것이다.) 공개 시장으로 비트코인을 이전하는 것은 막대한 가치를 창출하지만, 각 비트코인 풀의 보유자들은 그 가치를 자신이 모두 차지하고 싶어 한다.
장기적으로 이 모델이 지속 가능할까? 만약 모든 대규모 비트코인 보유자들이 자신만의 비트코인 금고 회사를 설립해 더 많은 돈을 벌 수 있다면, 기존의 비트코인 금고 회사들은 어떻게 더 많은 비트코인을 계속 인수할 수 있을까? 물론 소규모 투자자들은 여전히 존재한다. 비트코인 0.1개만 가진 사람이라면 굳이 상장할 필요가 없으므로, 마이크로스트래티지나 Twenty One, BSTR 혹은 기타 회사에 팔게 될 것이다. 결국에는 비트코인 금고 회사들 간의 주식 맞교환 합병이 일어날 것으로 본다. 프리미엄이 낮은 회사는 프리미엄이 높은 회사에 인수될 것이다. 그런 거래의 공정성 의견서(fairness opinion)를 보는 날이 기대된다.
어쨌든 지금까지의 상황에서 BSTR 거래는 그리 성공적이지 않은 것으로 보인다. 오늘 정오 기준, 이 SPAC 주식은 주당 약 13.93달러에 거래되고 있으며, 이는 BSTR의 비트코인 보유분에 대해 약 39%의 프리미엄만 반영된다는 의미다. 일반적으로 기대되는 100% 이상의 프리미엄보다 훨씬 낮다. 아마도 이런 유형의 거래 시장이 마침내 포화 상태에 접어든 것일까?
밈 코인 시장: 묻지 마, 그냥 '무드'를 못 느꼈을 뿐
전통적인 금융 구조 설계에서는, 은행에서 일하면서 고객이 다가와 "저는 Y의 가격을 반영하는 거래 가능한 도구 X가 필요합니다"라고 말하면, 어떻게든 X와 Y를 연결지을 방법을 진지하게 고민해야 한다. 아마도 Y 보유자가 Y를 X로 교환할 수 있는 어떤 종류의 아비트라지(arbitrage) 메커니즘을 설계해 X와 Y의 가격을 동기화시킬 수 있을지 생각할 것이다. 또는 Y의 조합 바구니를 구성하고, X를 그 바구니의 거래 가능한 소유권 지분으로 만들 수도 있다. 아니면 매일 세 곳의 은행에 전화해서 Y의 호가를 물어보고 평균값을 X의 일일 결제 가격으로 삼는 방법도 있을 수 있다. 혹은 X의 결제 가격을 Y의 어떤 비거래 지수의 역사적 수치를 기반으로 산출할 수도 있다. 경우에 따라 다양한 방식이 있지만, 전반적으로 이 문제는 어렵다. 예를 들어 "미국 주택 가격을 반영하는 거래 가능한 도구가 필요합니다"라고 한다면, 물론 좋은 아이디어고 우리 모두 원하는 일이지만, 구체적으로 어떤 주택들인지? 그리고 이 도구가 주택 가격을 정확히 반영한다는 것을 어떻게 보장할 수 있을까?
그러던 중 암호화 세계에서 정말 위대한 금융 혁신이 등장했다. 바로 복잡한 설계를 전혀 사용하지 않고 오직 '무드(mood)'에 의존하는 방식이다. 당신이 "새로운 토큰 HomePriceToken을 출시할 겁니다. 이것은 미국 주택 가격을 반영할 것입니다"라고 선언한다. 그러자 나 같은 전통 금융 종사자는 "잠깐만요, 이게 어떻게 주택 가격을 반영한다는 겁니까?"라고 묻는다. 당신은 "그냥 반영하는 거예요. 이름에 HomePriceToken이라고 써 있잖아요. 뭐가 문제죠?"라고 답한다. 내가 "아비트라지 메커니즘이라도—"라고 따지면, 당신은 "그만하세요, 이게 바로 HomePriceToken이에요."라고 잘라 말한다.
이 발견은 일반적으로 '밈 코인(Meme coin)'이라 불리며, 나는 자주 비꼬지만, 실제로 흥미로운 개념적 혁신이다. 밈 코인의 핵심은 (1) 어떤 기초 사물과 연결되는 이름을 가지며, (2) 그 이름 때문에 아비트라지 메커니즘 같은 것이 없음에도 불구하고 거래 가격이 기초 사물과 관련된다는 점이다. 사람들이 도지(Doge)에 대해 더 많이 생각할수록 도지코인(Dogecoin)의 가격이 오르는 것이다. 그뿐이다.
이 발견은 재미있는 이유는, 일반적으로 가격이 존재하지 않는 다양한 사물들에 금융화의 문을 열어주기 때문이다. 주택 가치는 아직 추적이 가능하지만—유동성과 집계 등의 복잡한 문제가 있긴 하지만—밈 코인은 전통 자산에 국한되지 않는다. 밈 코인은 여름 히트곡, 배우의 인기, 미국 민주주의 제도의 건강 상태 등을 반영할 수 있다. 예측 시장처럼 외부 사실을 기반으로 결제되는 방식이 아니라, 오직 밈 코인의 세계 안에서만 그렇다. 민주코인이 오르면 민주주의가 좋아지는 것이고, 내리면 나빠지는 것이다. 왜 그런지는 묻지 말라.
이게 터무니없다고 말하는 것은 아니다. 정말 터무니없다. 하지만 흥미로운 터무니없음이다. 다음은 테일러 로렌즈(Taylor Lorenz)가 Z세대 유행어 밈 코인에 대해 보도한 내용이다.
매일, 20세의 대학생 보에시(Boeshi)는 소셜 미디어를 스크롤하며 새로운 단어와 표현을 찾는다. huzz, soyboy, baddie, mewing 같은 단어들의 사용 빈도를 추적한다. 친구들과 대화할 때 쓰기 위해서가 아니라, 투자 수익을 얻기 위해서다.
Z세대와 알파세대의 새로운 유행어가 계속 인기를 끌면서, 이면에 완전한 금융화 생태계가 형성되고 있다. 젊은이들은 유행어와 연동된 밈 코인에 실제 돈을 투자하며, 그 단어의 인기를 통해 수익을 얻기를 기대하고 있다.
"이런 멍청한 단어들은 사용량이 많아질수록 코인 가격이 오릅니다," 보에시가 말했다. "단어가 인기 있을수록 코인도 더 인기가 많아져요."
"단어 사용량과 코인 가격 사이에 아비트라지 메커니즘이라도 있나요?"라고 내가 끼어들었지만, 내 머릿속은 즉시 정지했고, 보에시는 유쾌하게 내 질문을 무시했다.
이 새로운 주목경제(attention economy)에서 바이럴(viral)은 곧 통화 가치와 같다. 특정 단어가 유행하면, 그에 해당하는 코인은 급등한다. 관심이 줄어들면 가격도 하락한다. "어떤 단어가 유행하기 시작하면 Google 검색량의 정점과 연동되는 것을 볼 수 있어요," 보에시가 말했다. "그리고 하락도 코인의 과거 움직임과 연관됩니다." 현재 대안 암호화폐 웹사이트 Pump.fun에는 수십 가지의 유행어 밈 코인을 사고팔 수 있다.
좋다. Huzz. Rizz. Skibidi. 또한 여기에는 Alberto Maria Mongardini와 Alessandro Mei가 작성한 밈 코인 조작에 관한 완전한 연구 논문이 있다.
실용성을 중시하는 비트코인이나 이더리움과 달리, 밈 코인의 가치는 주로 커뮤니티 감정에서 비롯되며, 이는 조작에 취약하게 만든다. 본 연구는 밈 코인 생태계에 대해 크로스체인(cross-chain) 분석을 수행하며, 이더리움, BNB 스마트 체인, 솔라나, 베이스 상의 34,988개 토큰을 검토하였다. 우리는 밈 코인의 토큰 경제학적 특징을 설명하고, 3개월간의 종단적 분석을 통해 성장 과정을 추적하였다. 결과, 고수익 토큰(>100%) 중 놀랍게도 82.6%가 시장 관심을 조작하기 위한 인공적 성장 전략을 사용한 증거를 보였다. 이러한 전략에는 세탁 거래(wash trading)와 우리가 유동성 풀 기반 가격 인플레이션(LPI)이라고 정의한 방식이 포함되는데, 소액의 전략적 매수를 통해 극적인 가격 상승을 유도하는 것이다. 또한 투자자의 이익을 해치고 개인적 이득을 추구하기 위한 사기 행위의 증거도 발견되었다. 예를 들어 랠리 업 앤드 덤프(ramp and dump) 및 사기 조직자 도주(exit scam) 등이다. 특히 주목할 점은, 대부분의 관련 토큰들이 이전에 세탁 거래나 LPI를 경험한 바 있어, 초기 조작이 이후의 착취를 위한 길을 열어주는 경향이 있다는 것이다. 이러한 발견은 고수익 밈 코인에서 조작이 얼마나 보편적인지를 드러내며, 극적인 상승세는 자연스러운 시장 역학보다는 조정된 인위적 조작에서 비롯될 가능성이 더 높음을 시사한다.
이 17.4%의 조작되지 않은 밈 코인 중 하나를 출시하는 상상을 해보라. 너무 게으른 것처럼 보인다.
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