비트코인은 금보다 수익이 뒤처졌지만, 암호화 경제의 황금 시대는 이제 막 시작됐다
저자: Ryan Watkins
번역: TechFlow
TechFlow 리드: 2026년, 암호화경제는 지난 8년간 가장 중요한 전환기를 맞이하고 있다. 본문은 2021년의 과도한 기대치에서 시장이 어떻게 "부드러운 착륙"을 이루었는지를 심층적으로 분석하며, 점차 현금 흐름과 실제 사용 사례를 기반으로 한 가치 평가 체계를 구축해 나가는 과정을 다룬다.
저자는 "레드 퀸 효과(Red Queen Effect)"를 통해 지난 4년간의 고통을 설명하고, 미국의 규제 완화와 기업급 응용 프로그램의 폭발적 성장과 함께 암호화 자산이 순환적인 투기에서 장기적인 추세적 성장으로 전환되고 있음을 지적한다.
글로벌 신뢰 위기와 통화 가치 하락 속에서 이것은 단지 산업의 회복을 넘어 병렬 금융 시스템의 부상이다. 웹3에 깊이 관여한 투자자들에게 이는 인식의 재구성일 뿐 아니라, 저평가된 상태에서 사이클을 초월한 진입 기회이기도 하다.
본문 전문:
핵심 요점
- 이 자산군은 2021년에 너무 일찍 기대를 고갈시켰으며, 그 이후로 가치 평가는 이성적으로 회귀해 왔고, 현재 우량 자산들의 평가는 합리적인 수준에 도달했다.
- 미국의 규제 환경이 완화되면서 토큰의 이해관계 일치(Alignment) 및 가치 포획(Value Capture) 문제가 마침내 해결 국면에 접어들었으며, 이로 인해 토큰은 더욱 매력적인 투자 대상이 되었다.
- 암호화경제의 성장은 순환적(Cyclical) 특성을 벗어나 장기적인 추세적(Secular) 성장으로 전환되고 있으며, 비트코인(Bitcoin) 외에도 몇 가지 의미 있는 실용 사례들이 등장하고 있다.
- 승자가 된 블록체인들은 스타트업과 대기업의 표준 플랫폼으로 자리매김하고 있으며, 세계에서 가장 빠르게 성장하는 일부 사업들이 모여드는 중심지가 되고 있다.
- 알트코인(Altcoins)은 4년간의 약세장 동안 시장 심리는 최저점을 기록했고, 상위 프로젝트들의 장기적 기회가 시장에 의해 잘못 평가되고 있으며, 거의 모든 애널리스트들이 모델링 시 지수적 성장을 고려하지 않고 있다.
- 상위 프로젝트들은 암호화경제의 다음 시대에 번영할 가능성이 크지만, 기대 달성에 대한 부담과 기업들의 경쟁 심화로 인해 약한 참여자들은 도태될 것이다.
- 성숙한 시기에 도달한 아이디어만큼 강력한 힘은 없다. 지금까지 어느 때보다도 암호화경제는 막을 수 없는 흐름처럼 느껴진다.
내가 이 업계에 들어온 지 8년 만에, 암호화경제는 내가 경험한 가운데서도 가장 큰 전환기에 서 있다. 기관들은 포지션을 쌓아가고 있고, 선구적인 사이퍼펑크(Cypherpunks)들은 자산 다각화를 실현하고 있다. 기업들은 S커브(S-curve) 성장을 준비하고 있지만, 실망한 업계 내 생태계 개발자들은 떠나고 있다. 각국 정부는 글로벌 금융 시스템의 전환을 블록체인 궤도로 유도하고 있지만, 단기 트레이더들은 여전히 차트 상의 선 하나하나에 집착하고 있다. 신흥시장은 금융 민주화를 축하하고 있지만, 미국의 불만족 세대는 이것이 결국 카지노 게임에 불과하다며 탄식하고 있다.
최근 "현재의 암호화경제가 역사상 어느 시기와 가장 유사한가?"라는 주제에 대한 논의가 많았다. 낙관론자들은 인터넷 버블 붕괴 후의 시기를 예로 들며, 투기 시대는 끝났고 Google과 Amazon 같은 장기 승자들이 S커브를 따라 성장할 것이라고 주장한다. 비관론자들은 2010년대의 신흥시장을 비교하며, 투자자 보호 장치가 취약하고 장기 자본이 부족하면 산업이 발전하더라도 자산 가격은 부진할 수 있다고 암시한다.
두 입장 모두 일리가 있다. 어쨌든 역사는 경험 외에 투자자에게 가장 좋은 안내서다. 그러나 비유는 어디까지나 한계가 있다. 우리는 또한 암호화경제를 자체적인 거시경제 및 기술적 맥락 속에서 이해해야 한다. 시장은 단일한 실체가 아니다. 서로 연결되면서도 각기 다른 다양한 역할과 이야기들이 얽혀 있다.
다음은 우리가 지금까지 어떤 단계를 겪어왔고 앞으로 어디로 나아가야 할지에 대한 나의 최선의 평가다.
레드 퀸 사이클 (The Red Queen’s Cycle)
「자, 여기서 보다시피, 제자리에 머무르려면 미친 듯이 달려야 해. 다른 곳으로 가고 싶다면, 이것보다 적어도 두 배는 더 빨리 달려야 한다고!」
—— 루이스 캐럴(Lewis Carroll)
많은 면에서 기대치(Expectations)야말로 금융시장에서 유일하게 중요한 것이다. 기대를 초과하면 가격은 오르고, 기대에 못 미치면 가격은 떨어진다. 시간이 지남에 따라 기대는 진동하듯 오르내리며, 미래 수익률은 종종 이와 음의 상관관계를 갖는다.
2021년, 암호화경제는 대부분 사람들이 인식하는 것 이상으로 기대를 과도하게 앞당겨 소비했다. DeFi 블루칩들이 매출 대비 500배(P/S multiples)의 높은 평가에 거래되었거나, 당시 8개의 스마트 계약 플랫폼이 모두 1000억 달러 이상의 시가총액을 기록했던 것은 이런 열기의 일부였다. 메타버스(Metaverse)와 NFT의 광기야 말할 것도 없었다. 하지만 이를 가장 냉정하게 보여주는 그래프는 바로 비트코인/금 비율이다.
우리는 많은 진전을 이뤘지만, 비트코인이 금 대비 가격은 2021년 이후로 단 한 번도 신고점을 갱신하지 못했으며, 실제로는 하락세를 유지하고 있다. 트럼프가 말한 세계의 '암호화 수도'에서, 역사상 가장 성공적인 ETF가 출시되었고, 달러는 체계적으로 평가절하되는 와중에도 불구하고, 비트코인이 디지털 골드로서의 성공 정도가 4년 전보다 오히려 못하다니? 누가 이를 예측했겠는가?
다른 자산들의 상황은 더 심각했다. 대부분의 프로젝트는 극단적인 기대치에 대응하기 위해 이미 여러 구조적 문제를 안고 이 사이클에 진입했다:
- 대부분의 프로젝트 수익은 순환적(Cyclical)이며 자산 가격의 지속적 상승을 전제로 한다;
- 규제 불확실성이 기관과 기업의 참여를 저해했다;
- 이중 소유권 구조(Dual ownership structures)는 내부 주주와 공개시장 토큰 투자자 간 이해관계 불일치를 초래했다;
- 공시 기준의 부재는 프로젝트 팀과 커뮤니티 사이의 정보 비대칭을 낳았다;
- 공유된 가치 평가 체계의 결여는 변동성을 극대화하고 기본적인 가격 바닥을 형성하지 못하게 했다.
이러한 문제들이 복합되어 대부분의 토큰은 지속적으로 가치가 유출되었으며, 소수의 토큰만이 2021년 고점에 접근하거나 이를 넘어서는 데 성공했다. 이는 심리에 큰 영향을 미쳤다. 삶에서 "끊임없이 노력하면서도 보상을 받지 못하는 것"보다 더 좌절감을 주는 일은 드물기 때문이다.
암호화폐를 돈을 버는 가장 쉬운 방법이라 여겼던 투기꾼들과 투자자들에게 이 실망은 특히 더 컸다. 시간이 흐르면서 이러한 고통은 업계 전반에 걸쳐 심각한 직무 소진(burnout)을 유발했다.
물론 이것은 건강한 발전 과정이기도 하다. 평범한 노력이 이전처럼 계속해서 비범한 결과를 만들어내서는 안 된다. 2022년 이전, '허풍뿐인 프로젝트(Vaporware)'조차도 막대한 부를 창출했던 시대는 명백히 지속 가능하지 않았다.
그럼에도 불구하고, 이 모든 상황 속에서도 한 줄기 희망은 있다. 위에 언급된 문제들이 널리 인식되었으며, 가격은 이미 이러한 기대를 반영하고 있다는 점이다. 오늘날 비트코인을 제외하고는 거의 아무도 암호화 원생(native)들이 장기적인 기본적 논거를 다시 논하지 않는다. 4년간의 고통을 겪은 후, 이 자산군은 이제 다시 시장을 놀라게 할 수 있는 조건을 갖추게 되었다.
계몽된 암호화경제
앞서 언급했듯이, 암호화경제는 여러 구조적 문제를 안은 채 이 사이클에 진입했다. 다행히도 지금은 모두가 이를 인식하고 있으며, 많은 문제들이 점차 과거의 것이 되고 있다.
우선, 디지털 골드 외에도 많은 실용 사례들이 복합적인 성장을 보이고 있으며, 더 많은 사례들이 전환 중이다. 지난 몇 년간 암호화경제는 다음과 같은 것을 만들어냈다:
- 개인 간(Peer-to-peer) 인터넷 플랫폼: 정부나 기업 중개 없이 사용자들이 직접 거래하고 계약 관계를 실행할 수 있게 한다.
- 디지털 달러(Digital dollars): 인터넷이 있는 곳이라면 지구상 어디에서나 저장하고 송금할 수 있으며, 수십억 명에게 저렴하고 신뢰할 수 있는 화폐를 제공한다.
- 허가 없는 거래소(Permissionless exchanges): 세계 어느 곳 누구라도 투명한 장소에서 24시간 내내 모든 자산군의 글로벌 주요 자산들을 자유롭게 거래할 수 있다.
- 새로운 파생상품 도구(Novel derivative instruments): 예컨대 이벤트 계약(Event contracts)과 무기한 스왑(Perpetual swaps)은 사회에 유용한 예측 정보와 보다 효율적인 가격 발견을 제공한다.
- 글로벌 담보 시장(Global collateral markets): 투명하고 자동화된 인프라를 통해 사용자가 허가 없이 신용을 얻을 수 있도록 하며, 거래 상대방 리스크(Counterparty risk)를 실질적으로 감소시킨다.
- 민주화된 자산 발행 플랫폼: 개인과 기관이 매우 낮은 비용으로 공개 거래 가능한 자산을 발행할 수 있다.
- 개방형 펀딩 플랫폼: 세계 어느 사람이라도 자신의 사업에 자금을 조달할 수 있으며, 지역적 경제 제약을 극복할 수 있다.
- 물리적 인프라 네트워크(Physical infrastructure networks, 즉 DePIN): 자본을 대중으로부터 조달하고 운영을 독립 운영자에게 위임함으로써 확장성과 회복력이 뛰어난 인프라를 창출한다.
이 리스트는 이 업계가 지금까지 만들어낸 모든 가치 창출 사례를 모두 포함한 것은 아니다. 중요한 점은, 이 중 많은 사례들이 실제 가치를 입증하고 있으며, 암호화 자산의 가격 움직임과 무관하게 지속적으로 성장하고 있다는 사실이다.
동시에 규제 압박이 완화되고 창업자들이 이해관계 불일치의 비용(Cost of misalignment)을 인식함에 따라, 이중 지분-토큰 모델(Dual equity–token models)이 수정되고 있다. 많은 기존 프로젝트들이 자산과 수익을 단일 토큰(Single token)으로 통합하고 있으며, 다른 일부는 체인상 수익은 토큰 보유자에게, 체인외 수익은 지분 보유자에게 귀속된다는 점을 명확히 하고 있다. 또한 제3자 데이터 제공업체들이 성숙함에 따라 공시 관행(Disclosure practices)이 개선되고 있으며, 정보 비대칭이 줄어들고 보다 정교한 분석이 가능해지고 있다.
또한 시장은 단순하면서도 오랜 시간 검증된 원칙에 대해 점점 더 공감대를 형성하고 있다: 비트코인(BTC)과 이더리움(ETH) 같은 드문 가치 저장 자산을 제외하면, 자산의 99.9%는 현금 흐름(Cash flows)을 생성해야 한다는 것이다. 더 많은 기본적 투자자들이 이 자산군에 진입함에 따라 이러한 프레임워크는 더욱 강화되며, 시장의 이성도 함께 증가할 것이다.
사실 충분한 시간이 주어진다면, "체인상 현금 흐름에 대한 자율적 주권적 소유권"이라는 개념은 "자율적 주권적 디지털 가치 저장"과 동등한 규모의 패러다임 전환으로 인식될지도 모른다. 역사상 언제 당신이 디지털 무기명 자산을 소유하면서, 프로그램이 사용될 때마다 지구상 어느 곳에서나 자동으로 당신에게 지불되는 일이 있었던가?
이러한 맥락 속에서 승자가 된 블록체인들은 점차 인터넷의 화폐 및 금융 기반으로 자리매김하고 있다. 시간이 흐를수록 이더리움(Ethereum), 솔라나(Solana), 하이퍼라이크드(Hyperliquid) 등의 네트워크 효과는 늘어나는 자산, 애플리케이션, 비즈니스, 사용자 생태계 덕분에 더욱 강화되고 있다. 이들의 허가 없는 설계와 글로벌 배포 덕분에 플랫폼 상의 애플리케이션들은 세계에서 가장 빠르게 성장하는 비즈니스가 되었으며, 자본 효율성과 수익 회전 속도에서는 비교할 데가 없다. 장기적으로 이 플랫폼들은 금융 슈퍼앱(Financial superapp)의 전체 잠재 시장(TAM)을 떠받칠 것이며, 이는 현재 거의 모든 선도적인 핀테크 기업들이 경쟁하고 있는 바로 그 영역이다.
이러한 배경 속에서 월가(Wall Street)와 실리콘밸리(Silicon Valley)의 거물들이 블록체인 프로젝트를 전면적으로 추진하고 있는 것은 놀라운 일이 아니다. 지금 매주 새로운 제품 발표가 쏟아지며, 토큰화(Tokenization)에서 스테이블코인(Stablecoins)에 이르기까지 다양한 분야를 아우른다.
특히 주목할 점은, 이전의 암호화경제 시대와 달리, 이러한 노력들이 실험이 아니라 프로덕션 수준의 제품이며, 대부분 고립된 사설 시스템이 아닌 공개 블록체인(Public blockchains) 위에 구축되고 있다는 점이다.
앞선 규제 변화의 지연 효과가 향후 몇 분기 동안 시스템 전반에 스며들면서 이러한 활동은 더욱 가속화될 것이다. 명확성이 높아짐에 따라 기업과 기관들은 마침내 "이게 합법인가?"라는 질문에서 벗어나 블록체인이 수익 기회를 확대하고, 비용을 절감하며, 새로운 비즈니스 모델을 열어줄 수 있는 방법에 집중할 수 있게 될 것이다.
현재 상황을 가장 잘 보여주는 징후 중 하나는, 거의 아무도 지수적 성장을 반영한 모델을 만들지 않는다는 점일 것이다. 에피소드적인 증거로 보면, 내 주변의 많은 세일즈사이드와 바이사이드 동료들조차 연간 성장률이 20%를 초과하는 경우를 생각하려 하지 않는데, 지나치게 낙관적이게 보일까 걱정되기 때문이다.
4년간의 고통을 겪고 평가가 재설정된 지금, 한번 물어볼 필요가 있다: 만약 이 모든 것이 정말로 지수적으로 성장한다면? 만약 다시 "꿈을 꾸는 것"이 수익을 가져온다면?
황혼의 순간
「촛불을 켜는 것은 곧 그림자를 드리우는 것이다.」
—— 우르술라 K. 르 귄(Ursula Le Guin)
2018년 어느 선선한 가을날, 또 하루 피곤한 투자은행 업무를 시작하기 전, 나는 블록체인에 관해 이야기하려고 한 노교수의 사무실을 찾았다. 자리에 앉자마자 그는 의심 많은 주식 헤지펀드 매니저와 나눈 대화를 소개했다. 그 매니저는 암호화폐가 '핵동계(核冬天)'에 진입했으며, "문제를 찾아내는 해결책"이라고 주장했다.
그는 나에게 지속 불가능한 주권부채 부담과 무너져가는 기관에 대한 신뢰에 대해 교육을 마친 후, 결국 어떻게 그 회의론자에게 맞섰는지를 말해주었다: 「10년 후, 세상은 우리가 이 병렬 시스템을 구축했다는 것을 감사하게 여길 것이다.」
아직 10년은 되지 않았지만, 그의 예측은 매우 선견지명 있어 보인다. 암호화폐는 점점 "시기가 성숙한 아이디어"처럼 보이기 때문이다.
비슷한 정신에서, 그리고 이 글의 핵심 요지로, 세상은 여전히 여기서 만들어지는 것들을 과소평가하고 있다는 것을 입증하고자 한다. 우리 모든 투자자들에게 가장 중요한 것은, 선도 프로젝트들의 장기적 기회가 저평가되고 있다는 점이다.
이 부분이 핵심인데, 암호화폐가 막을 수 없게 되었다고 해서 여러분이 좋아하는 토큰이 실제로는 제로로 향하고 있지 않을 수도 있기 때문이다. 암호화폐가 막을 수 없게 되는 반면, 그것은 더욱 치열한 경쟁을 끌어들이며 성과를 내야 하는 압박감은 전례 없이 커지고 있다. 앞서 언급했듯이 기관과 기업이 진입함에 따라, 다수의 약한 참가자들이 퇴출될 가능성이 크다. 이들이 모든 것을 차지하거나 기술을 독점한다는 뜻은 아니지만, 세계의 중심이 새로 설정될 때 소수의 원생 플레이어들만이 그 중심에 설 것이라는 의미다.
이것은 냉소주의를 위한 주장이 아니다. 모든 신기술 분야에서 스타트업의 90%는 실패한다. 앞으로 몇 년간 더 많은 공개적 실패 사례가 나타날 수 있지만, 그것이 너의 큰 그림에 대한 집중을 흐릴 이유는 되지 않는다.
아마도 암호화폐만큼 시대정신(Zeitgeist)에 부합하는 기술은 없을 것이다. 선진 사회에서 기관에 대한 신뢰가 하락하고, G7 국가들이 지속 불가능한 정부 지출을 하고 있으며, 세계 최대 법정통화 발행국이 노골적으로 통화를 평가절하하고 있고, 국제 질서는 탈세계화와 분열을 겪고 있으며, 옛 시스템보다 더 공정한 새 시스템에 대한 갈망이 커지고 있다. 소프트웨어가 계속해서 세상을 집어삼키고, AI가 새로운 가속기로 부상하며, 젊은 세대가 노화하는 베이비붐 세대로부터 재산을 물려받는 지금, 암호화경제가 자기만의 거품 밖으로 나아가기엔 더 좋은 때가 없다.
많은 애널리스트들이 개트너(Gartner)의 과장 사이클이나 카롤타 페레즈(Carlota Perez)의 '광란 후(Post-frenzy)' 단계 같은 고전적 프레임워크를 통해 이 시기를 정의하며, 최고의 수익은 이미 지났고, 그 뒤에는 더 단조로운 도구화 단계가 올 것이라고 암시하지만, 현실은 훨씬 더 흥미롭다.
암호화경제는 전반적으로 성숙한 단일 시장이 아니라, 다양한 채택 곡선 상에 있는 제품과 비즈니스들의 집합이다. 더 중요한 점은, 기술이 성장 단계에 진입할 때 투기는 사라지지 않으며, 단지 감정의 변화와 혁신 속도에 따라 오르내릴 뿐이라는 것이다. 투기 시대가 끝났다고 말하는 사람은 아마도 지쳐서일 뿐이거나, 역사를 제대로 알지 못하는 것이다.
회의를 갖는 것은 합리적이지만, 냉소주의에 빠져서는 안 된다. 우리는 화폐, 금융, 그리고 우리 가장 중요한 경제 기관들이 어떻게 운영되는지를 다시 상상하고 있다. 이 과정은 당연히 도전적이어야 하며, 동시에 재미있고 흥미진진해야 한다.
너의 다음 과제는 이 형성 중인 현실을 이용하는 최선의 방법을 파악하는 것이지, 이것이 모두 실패할 운명이라는 주장을 담은 끝없는 트윗 스레드를 작성하는 것이 아니다.
왜냐하면 실현되지 못한 환상과 불확실성의 안개를 뚫고 나아가는 것은, 낡은 시대의 일몰을 애도하기보다 새로운 시대의 여명에 베팅하는 사람들에게 돌아갈, 일생에 한 번의 기회이기 때문이다.
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@RyanWatkins_
