이더리움 상방 매수세를 대상으로 한 ‘사냥’이 진행 중: ‘고래’들이 70억 달러를 폭락 손실, 현재 집단적 주목을 받고 있음
글쓴이: Frank, 맥통 MSX
톰 리(Tom Lee)와 이리화(Jack Yi)는 이틀 동안 제대로 잠을 못 잤을 것이다.
왜냐하면 2026년 초 암호화폐 시장에서 가장 극적인 드라마를 연출할 주인공을 고르자면, 비트코인도, 갑작스럽게 등장한 새로운 서사도 아닌, 공개적으로 불판 위에 올려진 두 명의 ETH ‘대형 고래’—즉 톰 리와 이리화—가 될 것이기 때문이다.
구경꾼은 언제나 장례식이 클수록 더 흥분한다.
이틀간 전 세계 투자자들은 숨을 죽이고, 이더리움 역사상 규모가 가장 크고 동시에 가장 투명한 공개 다중 포지션들이 어떻게 손실 상태에서 버티며 생존하려는지를 집단 관전하고 있다.
1. ETH ‘대형 고래’들의 미실현 손실, 수십억 달러 규모
해마다 비슷한 일이 반복되지만, 해마다 ‘고래’는 다르다.
‘대형 고래’라는 용어는 Web3 맥락에서 일반적으로 자금력이 막강해 시장 흐름을 좌우할 수 있는 기관 또는 개인을 가리킨다.
그러나 최근 몇 년 사이 이 단어의 긍정적 뉘앙스는 점차 희미해졌고, 단순히 영향력 있는 존재를 의미하기보다는 시장 변동성이 격렬할 때 가장 눈에 띄고, 또 가장 쉽게 구경거리가 되는 표적이 되어버렸다.
지난 며칠간 시장에서 가장 뜨거운 논란을 일으킨 두 명의 ETH ‘대형 고래’는 바로 톰 리가 소유한 비트마인(BitMine, BMNR.M)과 이리화(Jack Yi)가 이끄는 트렌드 리서치(Trend Research)다. 둘 다 이더리움(ETH) 다중이긴 하지만, 각각 완전히 다른 경로를 걷고 있다. 전자는 이더리움 보유량이 가장 많은 이더리움 재무관리 회사이며, 후자는 체인 상에서 공개적으로 레버리지를 활용해 ETH를 매수하는 투자 기관이다.
먼저 비트마인을 살펴보자.
가장 대표적인 이더리움 보유 기업 중 하나인 비트마인은 과거 이더리움 총 공급량의 약 5%를 장기적으로 매입하겠다는 계획을 공개적으로 발표한 바 있다. 글 작성 시점 기준으로 이 회사는 이미 4,285,125개의 ETH를 보유하고 있으며, 그 시장 가치는 약 100억 달러에 달한다.
울트라 사운드 머니(Ultra Sound Money) 통계에 따르면, 현재 이더리움 총 공급량은 약 1.214억 개로 추산된다. 이는 곧 비트마인이 이미 이더리움 유통 공급량의 약 3.52%를 직접 ‘잠궈놓았다’는 뜻이며, 이 목표 달성 속도는 결코 느긋하지 않음을 보여준다.
비트마인은 2025년 7월 2.5억 달러 규모의 프라이빗 펀딩을 성공적으로 유치한 후야 비로소 ‘이더리움 재무관리 기업화’ 전환을 본격적으로 시작했다. 즉, 고작 반년도 채 안 되는 짧은 기간에 비트마인은 비트코인 마이닝 기업에서 세계 최대 ETH 보유 주체로 탈바꿈한 것이다.
더 주목할 만한 사실은, 지난주 ETH가 3,000달러 아래로 하락하며 시장이 급속도로 붕괴되는 ‘최악의 순간’에도 비트마인은 오히려 역행 매수를 선택했다는 점이다. 이 회사는 약 2,601달러의 가격으로 추가로 41,787개의 ETH(약 1.08억 달러 상당)를 매수하며, 강한 신념을 드러냈다.
그러나 문제는 바로 여기서 시작된다—비용이다. 신념에는 가격이 따른다. 비트마인의 ETH 평균 보유 원가는 약 3,837달러이며, 이는 ETH 가격이 2,350달러 선까지 하락했을 때, 계정상 미실현 손실이 약 64억 달러로 확대됐음을 의미한다.
이처럼 극단적으로 공격적인 ‘코인 기반’ 전환은 미국 증시 2차 시장에서도 매우 격렬한 가치 평가 싸움을 촉발시켰다.
2025년 7월, 비트마인이 처음으로 이더리움 매입 전략을 공개했을 당시 주가는(BMNR.M) 약 4달러를 오갔다. 이후 반년 만에 주가는 바닥에서 하늘로 치솟아 최고 161달러까지 도달하며, 전 세계 자본시장에서 가장 눈부신 ‘이더리움 그림자 주식’이 되었다.
그러나 ‘이더리움 덕분에 성공했고, 이더리움 때문에 실패했다.’ ETH 가격의 급격한 조정으로 인해 비트마인 주가의 프리미엄 거품은 순식간에 꺼졌으며, 현재는 22.8달러까지 급락했다.
비트마인이 시간을 베팅하는 장기 현물 전략을 대표한다면, 이리화의 트렌드 리서치는 위험이 훨씬 더 큰 또 다른 길을 택했다.
2025년 11월부터 트렌드 리서치는 체인 상에서 공개적으로 ETH를 매수한다고 명확히 선언했다. 그 핵심 전략은 전형적인 ‘스테이킹-대출-매수-재스테이킹’ 순환 방식이다:
- 보유한 ETH를 체인 상 대출 프로토콜 Aave에 스테이킹;
- 안정화폐 USDT를 대출받음;
- USDT로 추가 ETH 매수;
- 이 과정을 반복해 다중 노출을 확대;
이 조작의 실제 논리는 복잡하지 않다. 요약하자면, 이미 보유한 ETH를 담보로 자금을 빌려 다시 ETH를 사는 것으로, 가격 상승 시 레버리지 수익을 노리는 전략이다.
이는 호황기에 매우 강력한 전략이 분명하지만, 위험도 바로 여기서 비롯된다. ETH 가격이 하락하면 담보 자산 가치가 줄어들고, 대출 프로토콜은 추가 증거금(Margin Call)을 요구하게 된다. 이를 충족하지 못하면 강제 청산이 발생해, 시장 가격으로 ETH가 팔려 채무를 상환하게 된다.
따라서 ETH가 단 5일 만에 3,000달러 부근에서 최저 2,150달러 선까지 급락하자, 이 메커니즘은 ‘응급 상태’로 진입했고, 체인 상에서는 극도로 극적인 ‘작은 칼로 살을 깎는’ 광경이 펼쳐졌다.
청산을 피하기 위해 트렌드 리서치는 지속적으로 ETH를 거래소로 이체해 USDT로 매도한 뒤, 이 USDT를 다시 Aave로 입금해 대출금을 상환함으로써 청산 가격선을 낮추고, 생존을 위한 숨 쉴 틈을 얻으려 했다.
2월 2일 기준, 트렌드 리서치는 여러 차례에 걸쳐 누적 73,588개의 ETH(약 1.69억 달러 상당)를 바이낸스(Binance)에 입금해 매도 및 대출 상환에 사용했으며, ETH 대출 포지션의 총 손실액은 6.13억 달러에 달한다. 이 중 실현 손실은 4,742만 달러, 미실현 손실은 5.65억 달러이며, 현재 여전히 약 8.97억 달러 규모의 안정화폐 레버리지 대출을 유지하고 있다.
특히 ETH가 2,300~2,150달러 구간에서 급속히 하락하던 과정에서, 전 세계가 실시간으로 이 ‘손절 생존극’을 지켜봤다—트렌드 리서치가 ETH 한 개를 팔 때마다, 그것은 자신을 위한 생존 공간을 확보하는 행위이기도 했지만, 동시에 시장에 새로운 매도 압력을 전달해 스스로 목을 조르는 결과를 낳았다.
즉, 트렌드 리서치는 거의 스스로를 죽일 뻔했던 것이다.
출처:Arkham
2. 체인 상과 체인 하의 ‘빙화양중천’
흥미로운 점은, 수십억 달러 규모의 미실현 손실을 일으키는 ‘대형 고래’들을 잠시 뒤로 하고, 이더리움의 가격이 아니라 체인 상 구조 자체를 보면, 2차 시장의 감정과 정반대되는 현실이 나타난다는 것이다—즉, 이더리움 체인 상 활동은 오히려 계속해서 뜨겁게 달아오르고 있다.
더 블록(The Block)의 통계에 따르면, 현재 이더리움 비콘 체인에 스테이킹된 ETH는 약 3,660만 개로, 네트워크 유통 공급량의 30%를 넘어서며 사상 최고치를 기록했다.
이전 최고 스테이킹 비율은 2025년 7월에 기록된 29.54%였다. 이번 스테이킹 비율은 이더리움이 PoS 시대로 진입한 이래로, 30%라는 ‘레드라인’을 실질적으로 처음 넘어선 경우다.
출처:The Block
금융적 수요·공급 구조 측면에서 이 변화는 매우 중요한 함의를 갖는다.
대량의 ETH가 스테이킹되면, 해당 ETH는 자유롭게 유통되는 시장에서 자발적으로 퇴출됨을 의미한다. 즉, 고빈도 거래 및 투기적 교역을 위한 ‘투기 화폐’에서, 생산성 기능을 갖춘 ‘생식 채권’으로 급격히 전환되는 것이다. 말하자면, ETH는 더 이상 단순한 가스비, 거래 매개체 혹은 투기 도구가 아니라, 점점 더 ‘생산 수단’이라는 역할을 하게 되는 것이다. 즉, 스테이킹을 통해 네트워크 운영에 참여하고, 지속적으로 수익을 창출하는 것이다.
물론 이 과정에서 비트마인 같은 재무관리 플레이어들이 핵심적인 역할을 하고 있다—비트마인은 보유한 ETH의 거의 70%(약 2,897,459개)를 이미 스테이킹했으며, 계속해서 추가하고 있다.
한편, 검증자 대기열(Validator Queue)에도 미묘한 변화가 나타났다. 스테이킹 해제 대기열은 거의 비어 있는 반면, 새로 스테이킹을 신청한 대기열은 계속 늘어나고 있으며, 현재 약 408만 개의 ETH가 ‘입장’을 기다리고 있다. 현재 상황을 한 마디로 요약하자면, “퇴장은 원활하지만, 입장은 7일을 기다려야 한다”는 것이다.
이 대기 규모는 이더리움 PoS 스테이킹 메커니즘이 도입된 이래 최고치를 기록한 것이며, 시간적 관점에서 보면, 이 곡선의 급격한 상승은 바로 2025년 12월부터 시작됐다.
이것은 바로 트렌드 리서치가 공개적으로 공격적으로 ETH를 매수하기 시작한 시점이기도 하다.
강조해야 할 점은, 거래 행위와 달리 스테이킹은 유동성이 낮고, 장기적이며, 안정적인 수익을 중시하는 자산 배분 방식이라는 점이다. 자금이 스테이킹 대기열에 들어가면, 상당 기간 동안 유연한 포지션 조정이나 단기적 거래 기회를 포기해야 한다.
따라서 점점 더 많은 ETH가 스테이킹 시스템으로 돌아가고 있다는 사실은, 적어도 현재 단계에서는, 점점 더 많은 참가자들이 장기적 자금 묶기를 자발적으로 받아들이고, 기회비용을 감수하면서도 확실한 체인 상 수익을 교환하려 한다는 명확한 신호를 전달한다.
결국, 매우 긴장감 넘치는 구조적 풍경이 펼쳐진다. 한쪽에서는 전체 ETH의 거의 3분의 1이 지속적으로 ‘저장’되고 있고, 그 외에도 수많은 ETH가 스테이킹을 위해 줄을 서고 있다. 반면 다른 쪽에서는 2차 시장 유동성이 줄어들고, 가격이 계속 압박받으며, 대형 고래들이 손절을 강요받고, 포지션이 공개적으로 노출되고 있다.
이처럼 체인 상과 체인 하의 명백한 괴리는 현재 이더리움 생태계에서 가장 선명한 ‘빙화양중천’ 풍경을 구성하고 있다.
3. 공개된 ‘대형 고래’, 이미 메뉴에 올랐는가?
전통 금융의 전략 게임에서는 보통 ‘카드’가 공개되지 않는다. 예컨대 포지션 규모, 원가, 레버리지 비율 등은 정보 비대칭을 이용한 파생상품이나 OTC 계약 등의 도구를 통해 은닉될 수 있다.
그러나 체인 상에서는, 대형 고래의 모든 이체, 담보 설정, 청산 가격선 등이 24시간 내내 전 세계 시장에 노출되어 있다. 따라서 공개적으로 다중 포지션을 취한다는 것은, ‘자기 자신이 무너질 것임을 스스로 증명하는’ 피로감 넘치는 전투에 돌입하는 것을 의미한다.
그래서 게임 이론적 관점에서 보면, 톰 리와 이리화는 모두 다중이자 공개 포지션을 취했지만, 위험 곡선의 양 끝에 서 있다.
톰 리는 64억 달러의 미실현 손실을 기록했지만, 비트마인은 ‘저레버리지, 고스테이킹, 제로 부채’의 현물 전략을 택했다. 구조적 위험이 촉발되지 않는 한, 그는 시간 창 안에서 여유 있게 ‘누워서 기다릴’ 수 있으며, 스테이킹 수익으로 변동성을 서서히 상쇄할 수 있다.
사실 이 역시 정확히 그렇다. 대부분의 시장 예상과 달리, 비트마인의 구조는 전혀 공격적이지 않다. 톰 리는 2월 2일 소셜 미디어 게시물에서 명확히 강조했다: “비트마인은 5.86억 달러의 현금 보유고를 보유하고 있으며, 보유 ETH의 67%가 스테이킹되어 있어 하루 평균 100만 달러 이상의 현금 흐름을 창출한다.” 따라서 그에게 하락은 단지 계정상 숫자의 축소일 뿐, 생존 위기의 시작이 아니다.
반면 이리화는 Aave를 통한 순환 대출 방식으로 레버리지를 적용해, ‘하락 → 청산선 접근 → ETH 매도 → 증거금 추가 → 다시 하락’이라는 부정적 순환에 빠졌다. 이는 전 세계가 지켜보는 ‘행위 예술’과 같았다.
공매도세가 당신을 반드시 ‘블로우 아웃’시키지 않더라도, 가격을 밀어내고 → 감축을 강요하고 → 자동 매도 압력을 유발하고 → 따라 매도하는 세력을 이끌어내기만 해도, 구조적 포위 사냥은 완료된다.
그래서 트렌드 리서치의 매번의 상환, 매번의 이체는 이리화의 신뢰도 변화, 항복 여부 등으로 확대 해석되었고, 글 작성 시점 기준으로 이미 73,588개의 ETH(약 1.69억 달러 상당)를 손절 매도했으며, 대출 포지션의 청산 가격선은 이미 1,800달러 이하로 하락했다.
톰 리가 게시물을 올린 바로 그날, 이리화 역시 공개적으로 반성했다: “현재 전 세계에서 가장 큰 압박을 받는 사람으로서, 먼저 너무 이른 시점에 ETH를 다중으로 본 것이 잘못이었다는 점을 인정해야 한다… 현재 이전 수익은 모두 반납했으며, 리스크를 통제하면서 상승장을 기다리고 있다.”
결국 체인 상 순환 대출을 통한 매수는, 자신의 카드를 모두 공개하는 것과 같다. 조직적인 단일 공격이 실제로 있었든 없었든, 당신이 포지션, 원가, 레버리지 비율, 청산 가격선 등을 모두 체인 상에 공개해버린 순간, 당신은 이미 시장 전체의 공명된 힘들이 노리고 있는 ‘사냥 명단’에 이름을 올린 것이다.
물론 어느 정도는 이는 경로 의존성(path dependency)의 결과이기도 하다. 어쨌든 2025년 4월, 이리화는 ETH가 1,450달러까지 하락했을 때 공개적으로 ‘매수’를 외치며 지속적으로 매수했고, 결국 반등과 수익을 거두며 ETH 다중의 ‘정신적 기치’가 되기도 했다.
그러나 이번엔 이야기의 전개가 아직 알 수 없으며, 톰 리의 승산이 분명 더 크다.
맺으며
쓰리 애로우즈 캐피털(Three Arrows Capital)에서 FTX, 그리고 지금 공개적으로 구경거리가 된 비트마인에 이르기까지, 극본은 한 번도 변하지 않았다: 모든 붕괴는 장기적 확실성에 대한 과도한 오만함에서 비롯된다.
케인스의 이미 수없이 인용된 말처럼: “장기적으로 보면, 우리 모두 죽는다.” 이리화의 잘못은 장기적으로 이더리움을 다중으로 보는 데 있지 않다. 그의 실수는 시장의 단기적 비이성 단계가 얼마나 잔혹할 수 있는지를 과소평가한 데 있다. 그가 공개적으로 레버리지를 활용하기로 결정한 순간, 이미 그는 이 투명한 알고리즘 세계에 자신을 바쳤다.
그러나 다른 관점에서 보면, 이것은 이더리움이 반드시 겪어야 할 ‘대규모 정화 과정’일 수도 있다. 모든 사이클마다 이런 ‘고래의 몰락’이 필요하다: 고래들이 구경거리가 되고, 레버리지가 제거되며, 경로 의존성이 깨지고, 보유 지분이 재분배되는 것이다.
그렇게 손절할 건 손절하고, 버텨야 할 건 버티고 나면, 비로소 가볍게 앞으로 나아설 수 있다.
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