달러 스테이블코인 법안이 정말 천재적인 법안인가?
글: 류자olian
최근 암호화폐 업계에서는 미국 상원이 66대 32의 표결로 소위 '달러 스테이블코인 법안'의 절차적 동의안을 통과시켜 연방 입법 단계에 진입한 대형 이벤트가 있었다.
이 법안의 정식 명칭은 <달러 스테이블코인의 국가 혁신을 위한 지침 및 설립 법안>이며, 영문 이니셜 축약어가 마침 GENIUS(천재)와 일치하여 '천재 법안'이라는 별명을 얻었다.
일시적으로 세계 금융권과 경제 전문가들 사이에서 논란이 일었는데, 과연 이所谓 천재 법안이 달러-미국채 시스템 붕괴 직전의 마지막 발버둥인지, 아니면 정말 천재적으로 미국채 위기를 해결하며 달러 패권을 3.0 버전으로 업그레이드할 수 있을지 여부였다.
众所周히 알려진 바와 같이 초기의 달러는 황금 교환권에 불과했다. 미국은 제2차 세계대전을 통해 달러 패권 1.0의 지위를 확립하였다. 황금 달러는 포스트워드 세계 질서의 일부로서 브레튼우즈 체제, 세계은행, 국제통화기금(IMF) 등의 체계와 기관에 의해 고정되었다. 브레튼우즈 체제는 달러와 황금을 고정환율로 연결하고, 전 세계 다른 각국의 법정화폐는 달러에 연결하도록 규정하였다. (참고 문헌: 류자olian의 <비트코인 역사 이야기> 제10장 제42화)
하지만 전후 불과 25년 만에 미국은 더 이상 달러-황금 고정을 유지할 수 없게 되었다. 미국 경제학자 로버트 트리핀(Robert Triffin)은 달러가 국제통화가 되려면 미국이 지속적으로 달러를 해외로 유출해야 하며, 달러가 황금에 연결되어 있기 때문에 달러 유출은 곧 황금 유출을 의미하므로 미국의 황금 보유량이 감소하게 되고, 그 결과 점점 늘어나는 달러를 뒷받침할 수 없어 결국 탈착(脫錨)이 불가피하다는 것을 발견하였다.
구체적으로 다음 세 가지 목표는 동시에 달성할 수 없는 '불가능한 삼각형'이다. 첫째, 미국의 대외수지 흑자를 유지하고 달러의 외화 가치를 안정시키는 것; 둘째, 미국의 황금 보유량을 충분히 유지하는 것; 셋째, 달러 가치를 35달러/온스 황금의 안정된 수준으로 유지하는 것. 이 세 가지 목표는 동시에 달성할 수 없는 '불가능한 삼각형'이다.
이러한 본질적 결함은 '트리핀 딜레마'(Triffin Dilemma)라고도 불린다.
1971년 닉슨 대통령이 갑작스럽게 TV 연설을 통해 전 세계에 일방적으로 합의를 파기하고 달러와 황금의 연결을 종료한다고 선언하면서, 달러 패권 1.0이 붕괴 위기에 빠졌음을 공표하였다. 황금 지지를 잃은 달러의 가치는 흔들리기 시작하였다.
천하가 큰 임무를 부여할 자에게는 반드시 먼저 시련을 주는 법이다. 1973년, 키신저는 닉슨 대통령의 국무장관이 되었다. 그는 '석유 달러' 전략을 제안하였으며, 유햐 전쟁(제4차 아랍-이스라엘 전쟁) 중 이스라엘을 전면적으로 지원하도록 닉슨 대통령을 설득하였다. 미국의 강력한 군사적 위압 아래에서 사우디아라비아는 미국과 '석유-달러-미국채'를 묶는 핵심 비밀협정을 체결하였다:
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사우디아라비아 석유는 오직 달러로만 가격 책정 및 결제되며, 다른 국가들이 석유를 구매하려면 달러를 보유해야 한다.
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사우디아라비아는 석유 수익 잉여를 미국 국채에 투자하여 달러의 회귀 메커니즘을 형성한다.
많은 사람들이 '석유 달러'라는 말의 겉모습에 현혹되어 달러 2.0이 황금에서 석유로 앵커를 옮겼다고 말한다. 그러나 화폐로 살 수 있는 것은 결코 화폐의 앵커가 아니다. 화폐의 앵커란 화폐 발행을 제약하고 지탱하는 그 무언가이다.
상품 생산의 관점에서 보면, 석유 달러의 자본 과정은 다음과 같다: 석유 → 달러 → 미국채.
반면 자본 운동의 관점에서 보면, 이 과정은 순수한 자본 증식 과정으로 변한다: 달러 → 미국채 → 달러. 석유 생산은 자본 운동 과정의 부산물에 불과하다.
1980년대 말 중국이 개혁개방을 시작한 이후, 달러-미국채의 자본 운동은 중국 제조업을 통해 방대한 산업 제품 생산을 유도하는 데에도 동일하게 적용되었으며 놀라운 성과를 거두었다. 이러한 자본 순환에 있어 부산물이 석유든 산업 제품이든 실질적으로 중요하지 않다. 금융 자본이 원하는 것은 고속 순환 속에서 끊임없이 착취되는 수익뿐이다.
이제 미국은 더 이상 달러를 유출하는 것을 두려워하지 않는다. 예전에는 달러 유출이 곧 황금 유출이었고, 미국은 연금술을 알지 못해 황금을 무한히 창출할 수 없었으므로 곧바로 황금 보유고가 바닥났다. 이제는 마음껏 달러를 유출하더라도 그것은 미국채를 유출하는 것일 뿐이며, 미국채란 결국 미국 재무부가 발행하는 어음에 불과하므로 원하는 만큼 얼마든지 찍어낼 수 있다.
이것이 바로 달러 패권 2.0 시대이다. 1970년대부터 2020년대까지 약 45년간 지속된 이 시기의 달러는 석유 달러라거나 다른 어떤 달러라기보다 본질적으로 채무 달러, 즉 어음 달러라고 할 수 있다.
채무 달러의 핵심은 달러를 미국채에 확고히 앵커링하는 것이다. 이를 위해 두 가지 전제 조건이 필요하다:
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미국채의 발행, 이자 지급, 거래 등 모든 면에서 세계 최강의 규율, 가장 신뢰할 수 있는 메커니즘, 가장 신용 있는 상환, 최고의 유동성 등을 갖추어 세계 최고 수준이 되어야 한다.
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미국은 전 세계에서 가장 강력한 군사 위협력을 보유하여 달러를 많이 벌어들인 국가들이 적극적으로 미국채를 구매하도록 강요해야 한다.
이를 위해 달러 2.0 체계는 권력 분립과 균형을 이루는 이중 나선 구조로 설계되었다: 의회가 승인한 채무 한도 내에서 재무부는 '규율 있게' 채권을 발행하되 직접 달러를 발행할 수는 없으며, 연준(Fed)은 통화정책을 책임지고 달러를 발행하며 공개시장 운영을 통해 미국채를 거래함으로써 금리를 조절한다.
그러나 달러 2.0은 황금 부족 문제를 해결했지만, 더 큰 결함을 도입하였다. 즉, 어떤 인위적인 제약도 궁극적으로 인플레이션 욕망을 진정으로 제어할 수 없다는 점이다. 의회의 승인은 넘을 수 없는 장벽이 아니다. 달러는 이로부터 통제 불능의 무한 채무 확장의 길을 걷게 되었으며, 짧은 수십 년 만에 무려 36조 달러 규모로 팽창하였다.
2020년 알래스카에서 결별한 이후, 전체 달러 2.0 체계는 무너질 위기에 처했다. 그 이유는 다름 아닌 중국이 탁자를 치기 때문이다.
막대한 미국채는 하늘 높이 솟은 도미노 블록처럼, 맨 아래 작은 몇 장의 블록이 위태위태한 거대 구조물을 지탱하고 있다. 충분한 진동을 일으키는 어떠한 행동이라도 위쪽이 붕괴될 가능성이 있다.
외부 진동이 없더라도, 이처럼 거대한 미국채 규모는 점차 더 이상 계속 굴려갈 수 없게 되어 결국 붕괴될 것이란 기대감에 빠져들고 있다.
따라서 천재적인 해결책이 등장하게 되었다. 이것이 현재 태동하고 있는 달러 패권 3.0, 즉 달러 스테이블코인이다. 우리는 이것을 블록체인 달러 또는 암호화 달러라고 부르는 것도 괜찮아 보인다.
부정할 수 없이 미국은 금융 혁신 분야에서 여전히 앞서 있다. 명백하게, 체인 상의 달러 즉 달러 스테이블코인 전략이 대성공한다면, 우리는 머지않은 미래에 다음과 같은 다섯 가지 충격적인 거대 변화를 목격하게 될 것이다:
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연준이 독점하던 달러 발권권이 해체된다. 달러 스테이블코인이 '새로운 달러'가 되며, 이러한 '새로운 달러'의 발권권은 다수의 스테이블코인 발행사들에게 분산된다.
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연준의 대차대조표 상 미국채 자산이 소화된다. 스테이블코인 발행사들은 상어가 먹이를 다투듯 미국채를 낚아채며, 이를 스테이블코인 발행의 법정 준비금으로 삼는다.
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RWA(현실 세계 자산) 혹은 기타 명목으로 점점 더 많은 전통적인 달러 자산이 블록체인상의 토큰(token)으로 매핑됨에 따라, 방대한 RWA 자산과 암호화 네이티브 자산(예: BTC)의 대량 거래가 달러 스테이블코인에 대한 거대한 수요를 발생시켜 스테이블코인 규모의 폭발적 성장을 촉진할 것이다.
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'RWA 자산 - 달러 스테이블코인'의 거래 규모가 폭발적으로 증가함에 따라, '전통 자산 - 달러'의 거래 규모는 점차 추월당하며 낙엽처럼 스러질 것이다.
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달러가 자산 거래에서의 매개 역할이 점점 줄어들면서 '미국채 - 달러 - 달러 스테이블코인' 폐쇄 순환 고리 내에서 부차적인 존재로 전락한다.
전통적인 미국채-달러 발행 메커니즘은 다음과 같다: 재무부가 시장에 미국채를 발행하여 달러를 흡수하고, 연준이 달러를 발행하여 시장에서 미국채를 매입한다. 이렇게 해서 미국채로 달러 발행을 간접적으로 연결 지어 뒷받침한다.
반면 달러 스테이블코인의 발행 메커니즘은 다음과 같다: 스테이블코인 발행사가 고객의 달러를 수령한 후 블록체인 상에서 달러 스테이블코인을 발행한다. 이후 스테이블코인 발행사는 수령한 달러로 시장에서 미국채를 매입한다.
반정량적인 숫자 가정을 통해 추론해보자.
전통 방식: 연준이 1억 달러를 추가 발행하여 시장에서 1억 달러 상당의 미국채를 매입함으로써 시장에 1억 달러의 유동성을 주입한다. 재무부는 시장에 1억 달러 상당의 미국채를 발행하여 1억 달러의 유동성을 흡수한다.
문제는: 만약 연준이所谓 정책 독립성이라는 것을 고집하며 유동성을 공급하기 위해 미국채를 매입하는 임무를 거부하면, 재무부의 채권 발행에 큰 압박이 가해져 미국채 발행 경매에서 비교적 높은 금리를 형성하게 되며, 이는 미국 정부의 미래 채무 상환에 매우 불리할 것이다.
충분한 규모의 달러 스테이블코인이 있다고 가정하자: 스테이블코인 발행사가 1억 달러를 흡수하여 1억 달러 상당의 스테이블코인을 추가 발행한다. 스테이블코인 발행사는 받은 1억 달러로 미국채를 매입하여 시장에 1억 달러의 유동성을 주입한다. 재무부는 시장에 1억 달러 상당의 미국채를 발행하여 1억 달러의 유동성을 흡수한다.
여기서 순환 레버리지가 가능하다는 점에 주목하라. 앞으로 대부분의 거래 가능한 자산이 RWA 자산으로 블록체인에 올라간다면, 재무부가 흡수한 이 1억 달러는 결국 각종 RWA 자산으로 흘러간다. 구체적으로, 재무부가 1억 달러를 지출하면, 달러를 받은 기관은 이 1억 달러를 모두 스테이블코인 발행사에게 가져가 달러 스테이블코인으로 교환한다(이때 1억 달러 상당의 스테이블코인이 추가 발행됨). 이를 통해 다양한 RWA 자산을 구매하거나 그냥 BTC를 비축하는 데 사용하게 되며, 결과적으로 1억 달러가 다시 스테이블코인 발행사의 수중으로 돌아오게 된다.
스테이블코인 발행사는 이 1억 달러를 받아 다시 1억 달러 상당의 미국채를 매입하여 시장에 유동성을 주입할 수 있다. 재무부는 또다시 1억 달러 상당의 미국채를 추가 발행하여 이 1억 달러를 흡수할 수 있다. 이런 식으로 계속 반복된다.
여기까지 추론하면, 전체 순환 과정에서 단 1억 달러라는 도구만 사용하여 미국채와 달러 스테이블코인을 거의 무한정 증발시킬 수 있음을 알 수 있다. 한 번 순환할 때마다 미국채와 달러 스테이블코인이 각각 1억 달러씩 증가한다. N번 순환하면 미국채와 달러 스테이블코인은 모두 N억 달러만큼 증가한다.
물론 실제로는 순환이 100% 무손실일 수 없다. 일부 달러는 스테이블코인으로 돌아오지 않을 것이다. 이 손실 비율을 20%라고 가정하면, 쉽게 계산해보면 총 레버리지 비율은 5배가 된다. 이것은 부분 준비은행 체계의 통화승수와 유사할 것이다.
현재 미국채 규모는 36조 달러이며, 연준의 달러 인쇄가 더 이상 지속되지 않는 상황, 즉 기존 달러 규모가 변하지 않는 상황에서 달러 스테이블코인의 순환 증발을 통해 5배의 레버리지를 가정하면, 미국채의 확장 공간이 즉시 열려 36조 × 5 = 180조 달러 규모로 커질 수 있다.
미국 재무부, 즉 미국 정부는 더 이상 연준의 눈치를 보지 않고 기쁘게 미국채를 계속 증발시킬 수 있게 된다!
추가된 180 - 36 = 144조 달러의 미국채 위에는 연준이 인쇄한 달러가 아니라, 다양한 체인 상에서 스테이블코인 발행사들이 인쇄한 달러 스테이블코인이 놓이게 된다.
연준의 달러 주조권은 스테이블코인 발행사들의 달러 스테이블코인 주조권에 의해 해체되고 대체된다.
달러 스테이블코인이 다양한 국경 간 결제나 일상 결제에 널리 사용된 후에는, 달러 자체는 진정으로 한쪽에 물러나 '미국채 - 달러 스테이블코인' 순환 고리 내에서 보조 역할로 전락하게 된다.
BTC는 위의 전체 과정에서 어떤 역할을 하는가?
교련(教链)은 하나의 비유를 했다: 블랙홀.
우주의 블랙홀은 강력한 중력을 지녀 빛조차 빠져나올 수 없이 빨아들인다.
BTC는 마치 블록체인 우주 내의 블랙홀과 같아 달러 유동성에 강력한 중력을 발휘하여 가치를 빨아들여 빠져나오지 못하게 한다. 이처럼 달러 유동성은 끊임없이 블록체인 우주로 빨려 들어가 달러 스테이블코인으로 전환된다. 이후 달러는 미국채와의 교환을 통해 다시 유동성으로 방출되어 계속 순환한다.
그러나 엄청난 규모로 증발된 달러 스테이블코인을 전 세계에 판매하지 못하거나, 적어도 해당 배수의 경제 규모에 도달하지 못한다면, 달러 또는 달러 스테이블코인의 실제 구매력이 하락하는 것은 뻔한 일이다.
현재 달러 스테이블코인의 총 규모는 미국채 규모의 1배에도 아직 멀리 미치지 못하며, 전반적으로 2000억 달러 미만으로 추정된다. 2000억 달러가 먼저 5배로 늘어 1조 달러가 되고, 다시 36배 확대되어야 미국채 규모에 도달한다. 그리고 그 위에서 더 확대되어야 미국채 확장에 더 큰 도움이 된다.
상기의 5배 레버리지 확장 추정치만 따르더라도, 이 배수들을 곱하면 5 × 36 × 5 = 900배, 거의 1000배에 달한다.
현재 스테이블코인 2000억 달러, BTC 시가총액 2조 달러의 10배 관계를 기준으로 추산하면, 스테이블코인이 성공적으로 1000배 확장한다면 BTC 시가총액은 1000 × 10 = 1만 배 증가하여 2조 달러에서 2경 달러(200조)로 증가할 수 있다. 이에 따라 1BTC는 10만 달러에서 10억 달러로 증가하며, 즉 1사토시(1聪)가 10달러가 된다.
미래에 많은 유동성이 RWA 자산으로 분산되어 현재 시장처럼 BTC가 대부분의 유동성을 끌어모으는 것과 달라질 가능성을 고려한다면, 위의 수치에 1/10~1/100의 할인을 적용하여 BTC 시가총액이 200조~2000조 달러, 즉 1BTC가 1000만~1억 달러, 즉 1사토시가 0.1~1달러 정도가 될 것으로 본다.
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