Cycle Trading: A주 후속 시장 전망은?
저자: Cycle Capital, Lisa
"9·24" 신규 정책 이후 중국 증시는 사상 최대급 급등을 경험했다. 금융 3개 부처의 정책과 중앙정치국 회의가 시장 심리를 예상을 웃도는 수준으로 견인하며 A주와 홍콩 주식시장은 강력한 반등세를 보이며 글로벌 주요 시장을 이끌었다. 그러나 국경절 이후 지나치게 낙관적인 기대 속에서 시장은 하락 전환했다. 이번 상승 국면이 일시적 현상에 그칠 것인지, 아니면 장기 바닥을 형성한 것인지에 대해 본고에서는 국내 경제 기본 여건, 정책 방향 및 주식시장 전반의 밸류에이션 수준을 중심으로 분석해 판단하고자 한다.
1. 기본 여건
전반적으로 국내 기본 여건은 여전히 약세를 보이고 있으며 일부 한계적 개선 징후는 나타나고 있으나 명확한 반전 신호는 관측되지 않는다. 국경절 기간 소비지수는 전년 동기 대비, 전월 대비 모두 상승했지만 아직 주요 경제 지표에는 반영되지 않았다. 향후 몇 분기 동안 중국 경제 성장은 정책 지원 아래 완만한 회복세를 이어갈 가능성이 있다.
9월 제조업 구매관리자지수(PMI)는 49.8%로 전월 대비 0.7%p 상승하며 제조업 경기 회복세를 보였다. 비제조업 비즈니스활동지수는 50.0%로 전월 대비 0.3%p 하락하며 비제조업 경기 수준은 다소 약세를 나타냈다.
작년 동기 높은 기저 효과 등의 영향으로 8월 규모 이상 산업기업 이윤은 전년 동기 대비 17.8% 감소했다.
2024년 8월 전국 주민소비물가(CPI)는 전년 동기 대비 0.6% 상승했다. 식품 물가는 2.8% 올랐으며 비식품 물가는 0.2% 상승했고, 소비재 물가는 0.7%, 서비스 물가는 0.5% 상승했다. 1~8월 평균 전국 주민소비물가는 전년 동기 대비 0.2% 상승했다.
8월 사회소비품 소매총액은 3조8726억 위안으로 전년 동기 대비 2.1% 증가했다.
2024년 8월 중국 주요 70개 도시 중고주택 판매가격지수
금융 선행지표 측면에서 보면 사회 전체 자금 조달 수요는 여전히 부족한 상태이며, 2분기 이후 M1과 M2 증가율이 둔화되며 두 지표 간 스프레드가 사상 최고 수준까지 확대됐다. 이는 수요 부족과 함께 금융 시스템 내부의 일정한 공전(credit loop) 현상이 존재함을 의미하며 통화정책 전달 효과가 저해되고 있음을 나타낸다. 단기적으로 경제 기본 여건은 여전히 개선이 필요하다.
2. 정책
지난 20년간 A주 시장의 단기 바닥 특징을 살펴보면, 일반적으로 정책 신호는 강력해야 하며 당시 투자자들의 기대를 초과해야 하며, 역사적으로 A주 시장의 안정과 반등을 위한 필수 조건에 가깝다. 최근 정책은 시장 예상을 상회하는 수준으로 추진되었으며 정책 신호는 이미 나타났다.
2024년 9월 24일 국무원 뉴스오피스는 기자회견을 개최하였으며, 인민은행 촹궁성(潘功胜) 총재는 주식시장 안정 발전을 지원하기 위한 새로운 통화정책 수단을 창설하겠다고 발표했다.
첫 번째는 증권사, 펀드사, 보험사 간 스왑 편의제도(SFIS)를 신설하여 해당 기관들이 보유한 채권, 주식ETF, 상하이선전300 종목 등을 담보로 중앙은행에서 유동성을 조달할 수 있도록 하는 것이다. 이를 통해 기관의 자금 조달 능력과 주식 매수 여력을 크게 제고할 수 있다. 초기 운영 규모는 5000억 위안이며 추후 상황에 따라 확대될 수 있다.
두 번째는 주식 매입 및 증자 전용 재대출 제도를 신설하여 은행이 상장기업과 주요 주주에게 대출을 제공, 주식 매입 및 증자를 지원하도록 유도하는 것이다. 초기 한도는 3000억 위안이며 향후 마찬가지로 확대 가능하다.
2024년 9월 26일 중앙금융판공실과 중국증감회는 <중장기 자금의 증시 진입 촉진에 관한 지도의견>을 공동 발표했다. 이는 (1) 장기 자금의 장기 투자 문화 조성, (2) 지분형 공모펀드 육성 및 사모펀드의 안정적 발전 지원, (3) 중장기 자금의 증시 진입 관련 제도 보완 등 세 가지 핵심 내용과 11개 세부 항목을 포함한다.
현재 중국 성장 문제의 근본 원인은 지속적인 신용 축소와 민간 부문의 지속적인 레버리지 감축이며, 정부 부문의 신용 확장이 이를 효과적으로 상쇄하지 못하고 있다는 점이다. 이러한 상황의 원인은 첫째, 투자 수익률 기대치가 낮고 특히 부동산 및 주식시장 가격 침체가 심각하며, 둘째, 금융비용이 여전히 충분히 낮지 않다는 점이다. 이번 정책 변화의 핵심은 금융비용 인하(여러 금리 인하)와 투자 수익 기대 회복(주택가격 안정 및 주식시장 유동성 지원)이라는 두 가지 방향으로 진행되고 있어 문제 해결을 위한 맞춤형 처방이라 할 수 있다. 다만 이것이 과연 효과를 거둘 수 있을지, 장기적이고 지속 가능한 재인플레이션을 실현할 수 있을지는 향후 구조적 재정지원과 실제 정책 집행 여부에 달려 있다. 그렇지 않을 경우 시장 회복은 일시적일 수밖에 없다.
10월 8일(화) 오전 10시 국가발전개혁위원회는 국무원 기자회견을 개최하여 정책기획부장 정자결(鄭栅潔), 부주임 류수서(劉苏社), 조진신(趙辰昕), 이춘림(李春臨), 정비(鄭备)가 "일괄 추가 정책의 체계적 이행, 경제 구조의 질적 개선과 발전 추세의 지속적 호전"에 관한 상황을 설명하고 기자 질문에 답했다. 국경절 연휴 기간 상승 심리는 충분히 확산되었으며, 시장은 A주가 바닥을 형성하고 반등할 것이라고 보았다. 모건스탠리는 중국 경제구조의 투자 중심에서 소비 중심으로의 재균형을 이루기 위해 약 2년간 7조 위안 이상의 정책 규모가 필요하다고 평가했다. 시장 참가자들은 재정정책에 큰 기대를 걸었고 따라서 이번 국가발전개혁위원회 기자회견에 큰 관심을 기울였으나, 회의에서는 시장이 기대했던 적극적인 반사이클 재정 조정 정책이 제시되지 않았다. 이는 국경절 이후 시장이 반전된 주요 원인이다.
3. 밸류에이션
지난번 시장 바닥 국면의 특징을 정리하면, 이번 조정 국면은 하락 기간, 하락 폭, 밸류에이션 수준 측면에서 모두 바닥 특징을 보이고 있다.
※ 참고: 이번 조정 데이터는 2024년 9월 27일까지 포함. 출처: Wind, 중금연구부
10월 9일 기준 A주 밸류에이션 수준은 모두 중간값 수준으로 회복되었다.
역사적 세로 비교에서 보면 9월 말 반등 폭은 상당히 컸으며 이미 2023년 초 코로나 해제 후 경제 회복 기대에 따른 PER 수준에 도달했다. 글로벌 주요 시장과의 가로 비교에서 보면 중국 시장의 밸류에이션은 여전히 아시아 태평양 지역新兴시장 중 가장 낮은 수준이며 한국과 유사한 수준이다.
종합하면, 시장 반전의 핵심은 중기적 기본 여건 신호의 확인에 달려 있다. 현재까지는 그러한 데이터가 나타나지 않았으며, 최근의 단기 상승은 주로 기대감과 자금 흐름에 의해 주도되었다. 매수 기회를 놓칠 것에 대한 불안(FOMO)으로 인해 시장 심리는 매우 빠르게 반영되었으며 RSI(상대강도지수) 등 기술지표들도 단기적으로 어느 정도 '과잉' 상태다. 고변동성 시장에서는 과잉 반응이 빈번하게 발생하며, 사상 최고 수준의 급등 이후 조정은 기술적 필요성과 논리적 당위성 모두에서 자연스럽다. 통화정책이 선제적으로 강화된 이후 향후 재정정책이 뒷받침할 수 있을지가 주식시장 상승의 속도와 폭을 결정짓는 주요 변수다. 연준(Fed)의 기대관리처럼, 과도하게 열광적인 시장 상황에서는 무리하게 불을 지피는 것이 적절하지 않다. 그러나 시간이 지나면 상황은 자연스럽게 해결되며, 넘치는 것은 결국 흘러넘친다. 필요한 것은 결국 모두 생기게 된다. 장기적 관점에서 볼 때笔者는 최근의 하락은 조정일 뿐이며 장기 추세의 종료가 아니라고 본다. 중장기적으로 A주의 바닥은 이미 형성되었으며, 본격적인 상승 국면은 아직 시작되지 않았다.
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