암호화폐 2차 OTC 시장 심층 분석: 매수자와 매도자의 정체와 동기 이해하기

2024.08.29

암호화폐 2차 OTC 시장 심층 분석: 매수자와 매도자의 정체와 동기 이해하기

현재 "제2차 장외거래시장(OTC)"이라는 용어는 주로 락업된 토큰의 거래를 의미한다.

2024.08.29 - 09:53:42

OTC二级流动性

Web3 심층 보도에 집중하고 흐름을 통찰

현재 "제2차 장외거래시장(OTC)"이라는 용어는 주로 락업된 토큰의 거래를 의미한다.

저자: Min Jung

번역: TechFlow

요약

제2차 장외시장(OTC)은 공개 거래소에서는 거래하기 어려운 자산들인 잠긴 토큰, 지분, SAFT(Simple Agreement for Future Tokens, 미래 토큰 간단 계약) 등을 거래할 수 있는 공간이다. 현재 "제2차 장외시장"이라는 용어는 주로 잠긴 토큰의 거래를 의미한다.
주요 판매자는 벤처 캐피탈(VC), 암호화폐 프로젝트 팀 및 재단으로, 초기 수익 확보나 매도 압력 관리라는 동기에 의해 움직인다. 구매자는 두 부류로 나뉘며, 하나는 장기적 잠재력을 믿고 할인된 가격에 관심을 갖는 '홀더(hodlers)'이고, 다른 하나는 가격 차이에서 이익을 얻기 위한 전략적 금융 운영을 추구하는 '헤지어(hedgers)'이다.
시장 심리가 더욱 비관적으로 변하면서 제2차 장외시장은 점점 더 주목받고 있으며, 구매자 관심이 제한적이기 때문에 토큰들은 종종 큰 할인율로 거래된다. 그럼에도 불구하고 이 시장은 유동성을 관리하고 공개 거래소의 즉각적인 매도 압력을 줄이는 데 중요한 역할을 하며, 보다 안정적이고 탄력적인 암호화 생태계 형성에 기여한다.

그림 1 : 현재 시장 상태, 출처: imgflip

서론

제2차 장외시장은 대부분의 암호화 소매 투자자들에게는 접근이 어렵지만, 벤처 캐피탈, 암호화 프로젝트 팀, 재단과 같은 업계 내부자들 사이에서 중요성이 급속히 커지고 있다. 암호화 시장 환경이 변화함에 따라, 특히 고평가와 제한된 유동성이 존재하는 상황에서 제2차 장외시장은 유동성 관리와 수익 확보의 핵심 영역으로 부상하고 있다. 본 보고서는 다음 네 가지를 다룬다: 1) 제2차 장외시장이란 무엇인가, 2) 참여자와 그들의 동기는 무엇인가, 3) 현재 시장 상황에 대한 견해, 4) 개인 암호화 거래용 OTC 플랫폼 STIX의 창업자 Taran의 인사이트.

제2차 장외시장이란?

제2차 장외시장(OTC)은 토큰, 지분, SAFT(미래 토큰 간단 계약) 등의 자산을 공개 거래소 밖에서 직접 협상하여 거래하는 사설 공간이다. 일반 거래소(Binance 또는 OKX 등)에서 거래되지 않는 많은 자산들이 이 시장에 등록되는데, 그 이유는 다양하다. 많은 암호화 프로젝트의 토큰이 잠겨 있는 상태이기 때문에, 제2차 장외시장은 이러한 자산이 해제되기 전에 투자자들과 팀에게 매각 기회를 제공한다. 오늘날 "제2차 장외시장"이라 함은 주로 TGE(토큰 생성 이벤트) 또는 그 이전 단계의 프로젝트에서 발생하는 잠긴 토큰 거래를 의미하며, 본문 역시 TGE 프로젝트의 잠긴 토큰 거래에 초점을 맞춘다.

그림 2 : 제2차 장외시장의 현황, 출처: STIX

왜 활발한 시장이 되고 있는가?

제2차 장외시장이 번성하는 주된 원인은 이해관계자들이 보유 자산을 팔려는 강한 동기 때문이다. 현재 상위 20개 토큰 중 다수는 거의 50%의 할인율로 거래되고 있으며 1년의 락업 기간이 있으며, 상위 100위권 밖의 프로젝트 토큰은 최대 70%까지 할인되어 거래된다. 예를 들어 Binance와 같은 거래소에서 1달러에 거래되는 토큰이 STIX와 같은 플랫폼에서는 0.30달러에 거래될 수 있으며, 1년 락업 후 추가로 2년간 월별 해제 조건이 붙는다.

이러한 추세는 고 FDV(완전 희석 시가총액)와 낮은 유동성, 그리고 VC 토큰에 대한 부정적 시장 심리를 특징으로 하는 최근의 시장 환경과 일치한다. 「FDV는 일종의 밈(MEME)이다」라는 글에서 논의된 바와 같이, 수많은 신규 프로젝트가 등장했으나 이를 뒷받침할 만한 참여자나 유동성은 부족하다. 따라서 더 많은 토큰이 해제될수록 가격은 자연스럽게 하락한다. 또한 많은 토큰들이 실제 시장 가치에 기여하지 못하며, 사용자 기반과 실용성 대비 과대평가되는 경향이 있다. 이를 인식한 초기 투자자들과 VC들은 미래에 더 낮은 가격에 팔릴 위험을 감수하기보다 지금 수익을 확보하려 한다.

그림 3 : 현재 시장에서의 거래, 출처: Presto Research

누가 사는가, 파는가, 그리고 그 동기는 무엇인가?

판매자와 그들의 동기

팀

최대 50~70%의 할인율에도 불구하고, 프로젝트 팀은 일반적으로 여전히 수익을 낸다. 이러한 팀들은 보통 20~30명의 소규모 팀으로, 2~3년 만에 프로젝트를 구축한다. 비교적 짧은 개발 기간과 제한된 초기 투자에도 불구하고, 이들의 FDV는 보통 30억 달러 이상으로 평가된다. Web2 세계에서는 이렇게 짧은 시간에 소규모 팀이 15억 달러 이상의 기업 가치를 만드는 것은 거의 불가능하다. 이런 상황에서 많은 팀들이 미래 가치 하락의 위험을 감수하기보다 지금 수익을 확보하려는 유혹을 느낀다.

벤처 캐피탈

VC들도 유사한 상황에 직면해 있다. 최근 시장 조건은 평가액이 매우 빠르고 크게 상승하게 만들었으며, 시드 펀딩은 프리시드 이후 단 6개월 만에 진행되며 그 평가액은 세 배로 증가한다. 어떤 경우에는 동일한 시기에 여러 라운드를 동시에 진행하며 서로 다른 평가액을 제공하기도 한다. 따라서 TGE 이전의 최신 투자 라운드에 참여하지 않은 VC들조차도, 제2차 시장에서 50%의 할인을 적용하더라도 여전히 상당한 수익을 올리는 경우가 많다. 이러한 환경은 VC들이 수익을 실현하도록 유도하며, 현재 시장에서 한층 더 LP(제한적 파트너)들이 DPI(배당된 자본에 대한 배당금) 지표에 주목하게 되면서 OTC 시장에서의 매각 추세를 강화하고 있다.

재단

재단이 제2차 장외시장에 참여하는 동기는 약간 다를 수 있다. 일부 재단은 토큰의 과대평가를 인식하고 신속히 매각하려 하지만, 다른 재단은 전략적인 접근을 취할 수도 있다. 대표적인 전략은 해제된 토큰을 일 년의 락업 기간과 함께 할인된 가격으로 투자자에게 판매하는 것이다. 이 방법은 공개 시장의 즉각적인 매도 압력을 줄이면서도 운영 자금을 조달할 수 있게 해준다. 이런 거래는 종종 제2차 시장에서 보다 적극적 혹은 '낙관적'인 용도로 간주되며, 운영 자금 확보와 시장 안정 유지라는 목표를 균형 있게 달성하기 때문이다.

구매자와 그들의 동기

홀더

제2차 장외시장에서 첫 번째 유형의 구매자는 토큰의 장기적 잠재력을 믿는 사람들이다. 이들을 흔히 '홀더(hodler)'라 부르며, 프로젝트 성공을 위해 헌신하고 50% 할인된 가격에 토큰을 구입해 수년간 보유하려 한다. 이들에게 있어 큰 할인율로 토큰을 구매할 수 있다는 점은 매우 매력적이며, 장기적으로 프로젝트 가치 상승을 기대하며 더 저렴한 비용으로 더 많은 토큰을 모을 수 있기 때문이다.

헤지어

두 번째 유형의 구매자는 이로부터 수익을 얻는 사람들이다. 이들은 '헤지어(hedger)'라 불리며, 영구 스왑(perpetual swap)과 기타 금융 도구를 활용해 할인된 토큰에서 발생하는 이익을 고정한다. 50% 할인된 가격에 토큰을 구입하고 숏 포지션을 취함으로써, 할인율에 해당하는 수익을 확보할 수 있다. 또한 펀딩 수수료가 양수일 경우 추가 수익을 얻어 수익률을 높일 수 있다. 이 방법은 제2차 장외시장과 공개 시장 간의 가격 차이를 활용하는 것이며, 금융 리스크 관리에 능숙한 사람들에게는 수익성 있는 전략이다.

왜 판매자가 헤지어가 되지 않을까?

판매자(VC 및 프로젝트 팀) 입장에서는 큰 할인을 주고 파는 대신 구매자처럼 자신의 포지션을 헤지하는 것이 논리적으로 보일 수 있지만, 규제 장벽과 유동성 제약 등 몇 가지 요인이 이를 비현실적으로 만든다.

규제 측면에서 VC들은 토큰 숏 포지션과 같은 특정 금융 활동에 참여하는 것을 제한하는 엄격한 규칙을 따르야 한다. 이러한 규제 외에도 헤지는 청산 리스크를 피하기 위해 상당한 자본이 필요하다. 판매자는 자신이 헤지하려는 토큰의 가치보다 더 큰 담보를 제공해야 하는데, 토큰 가격 하락 리스크는 제한적이지만 상승 가능성은 무한하기 때문이다. 이는 특히 대부분의 VC와 프로젝트 팀의 자산이 유동 현금이 아닌 토큰에 묶여 있는 상황에서 막대한 재무 부담을 초래한다. 게다가 헤지는 생각만큼 간단하지 않다. 상대방 리스크(예: FTX 사례에서 보듯 플랫폼 오작동이나 파산 위험)와 펀딩 수수료가 갑자기 마이너스로 전환될 수 있는 리스크 등 복잡한 요소들이 전략을 복잡하게 만들고 예기치 않은 손실을 초래할 수 있다.

몇 가지 생각

현재 시장 상황이 의미하는 바는?

현재 제2차 장외시장은 공개 거래소보다 훨씬 더 비관적인 심리를 보이고 있으며, 최대 70%의 할인율에도 불구하고 구매자를 찾기 어렵다. 이는 공개 거래소에서 투자자들이 보통 양의 펀딩 수수료를 통해 숏 포지션을 보상받는 것과 대조적이다. 제2차 시장 참여자의 의도를 이해하는 것은 중요하지만, 이 추세는 현재 시장 조건에 대응하는 업계 내부자들의 신중한 태도를 반영하고 있을 가능성이 있다.

그림 4 : 대부분의 토큰의 1년 누적 펀딩 수수료는 양수, 출처: Coinglass

제2차 장외시장의 역할

시장 심리가 비관적임에도 불구하고, 제2차 시장 활동이 모두 부정적인 것은 아니라는 점을 인식하는 것이 중요하다. 실제로 활발한 제2차 시장은 전체 암호화 생태계의 건강에 필수적이다. 토큰이 판매자와 구매자 사이를 이전함으로써, 전통적 거래 장소 외부에서도 수익 실현이 가능해진다. 이 과정은 대규모 토큰 해제로 인한 충격을 완화시키며, 과거에는 이러한 해제 이벤트가 더 큰 매도 압력을 초래한다는 이유로 하락 신호로 간주되었다. OTC를 통해 이러한 거래가 이루어짐으로써, 소매 투자자들에게 미치는 즉각적인 매도 압력이 줄어든다. 이 변화는 시장이 보다 안정적이고 탄력적으로 만들어주며, 토큰 해제가 반드시 가격 급락으로 이어지지 않고, 오히려 더 건강하고 균형 잡힌 시장 환경을 지원하게 된다.

STIX 창업자 Taran과의 Q&A

당신은 누구이며, STIX는 무엇인가?

저는 Taran이며, STIX는 개인 암호화 거래를 위한 OTC 플랫폼입니다. 2023년 초 설립되었으며, 암호화 분야에서 제2차 거래를 원하는 사람들을 위한 구조화된 해결책을 제공하는 것이 목적입니다. 주요 판매자는 팀원, 초기 투자자, 집중된 잠김 토큰 포지션을 처분하려는 재무팀(treasury)이며, 주요 구매자는 고래, 패밀리 오피스, 헤지펀드 등입니다.

제2차 장외시장이 광범위한 암호화 생태계 내에서 어떻게 발전하고 있다고 보는가?

최근 등장한 토큰들의 조정은, 2024년 초 이들 프로토콜의 가격 급등이 주로 낮은 유통량(수요 > 공급) 때문이었다는 점을 보여줍니다. 그러나 2분기에 리스크 회피 성향으로 전환되자, 이들 토큰은 큰 타격을 입었으며, 많은 토큰이 75% 이상 하락했습니다. Arbitrum, Starknet, Worldcoin, Wormhole 등이 대표적입니다.

1분기와 2분기 동안, 동일한 자산들이 초기 투자자들에 의해 위험을 줄이고 BTC, ETH 등 유동성 있는 자산으로 전환하기 위해 OTC에서 대량 거래되었으며, 할인율은 최고점 대비 70~80% 수준이었습니다. 데이터는 대부분의 토큰이 최소 5배 이상 과대평가되었으며, 새로운 유통 공급이 시작된 후 추가 하락했다는 점을 보여줍니다.

저희는 2024년 OTC 가격 투명화를 추진해왔으며(참조 링크), 이는 OTC 시장의 중요성에 대한 관심을 높였습니다. 구매자는 어려움에 처한 포지션을 살 기회를 얻고, 판매자는 시장에 영향을 주지 않고 OTC 거래를 할 수 있습니다.

또한 이러한 거래에는 제3자인 프로젝트 팀도 포함됩니다. 팀은 다양한 이유로 OTC 거래를 막기로 결정할 수 있습니다(참조 링크).

제2차 시장의 중요성은 다음과 같습니다:

자본 구조표에서 매도 의도가 강한 판매자를 제거하여 주문북에서의 매도를 방지
장기 보유 의도가 강한 새 구매자 유입 및 더 높은 매입 단가 설정
개인 보유자의 평균 매입 단가 상승
향후 공급 통제(새로운 귀속 기간 도입 등)
암막 거래 방지 및 OTC 거래에 대한 완전한 가시성 확보

제2차 장외시장의 현재 주요 트렌드나 이슈는 무엇인가?

두 가지 주요 트렌드:

과도하게 자금을 조달하지 않은 프로토콜의 경우, 재무팀은 이제 현금 준비금을 마련하려 한다. 우리는 여러 프로토콜 재무팀이 구조화된 OTC 펀딩을 진행하도록 지원하며, 구매자는 유리한 가격에(기간 내 분할 해제 조건) 구매하고, 재무팀은 현금 보유량을 늘린다. 이를 통해 재무팀은 자산 다각화, 리스크 감소, 팀이 경쟁에 대응할 시간 확보가 가능하다.
스마트 트레이딩 회사들은 명백한 차익거래 기회를 갖고 있다: OTC에서 유리한 가격에 매입하고 거래소에서 헤지를 관리하며, 일반적으로 펀딩 수수료도 획득한다. 이 펀딩 수수료/OTC 차익거래는 수백 개의 토큰에서普遍存在하며, 성숙한 트레이딩 회사에게는 매우 유리한 시장 중립 전략이다.

구매자 시장의 추세가 계속될 것이라고 보는가? 단기 및 장기 전망은?

대부분의 토큰에서 펀딩 수수료/OTC 차익거래는 해제 기간이 아직 2~3년 남아 있고, 대부분의 펀딩 수수료가 양수이기 때문에 당분간 끝나지 않을 것으로 본다.
제2차 시장은 명확한 순환성을 갖는다: 2023년에는 대부분의 OTC 거래량이 상장되지 않은 자산을 대상으로 했으며, 이는 대규모 VC 투자를 받은 프로토콜들이 아직 상장되지 않았기 때문이다. 현재는 대부분 상장되었고, 시장은 잠긴 토큰 블록 거래로 전환되었으며, 이 거래들은 전반적으로 리스크가 적다. 현물/영구선물 시장이 이미 형성되어 있고 분석 가능한 데이터가 풍부하기 때문이다.
매월 지속적인 해제가 있기 때문에, 판매자들은 위험 관리를 위해 계속해서 거래소에서 거래할 수 있으며, 반드시 OTC 거래를 강요받는 것은 아니다. 그러나 여전히 해제 클리프(cliff)에 있는 자산들(Ethena, Layerzero, IO.net, Aethir 등)은 구매자들에게 최적의 거래 기회를 제공한다.
9월과 10월에 토큰 가격이 상승하면, 많은 판매자들이 리스크 감소가 항상 현명하다고 판단하며 STIX에 연락해 퇴출하려 할 것이다. 1분기에는 OTC 거래를 원하지 않던 많은 판매자들이 이제 2분기/3분기보다 더 좋은 가격에 퇴출하려 한다. 그러나 저는 구매자들이 이러한 프리미엄에 낙관적이지 않다고 생각하며, 이것이 바로 제가 구매자 시장이 2025년까지 지속될 것이라고 보는 이유다.