스테이블코인: 디지털 금융 시대의 신뢰 기반
글: shanni
1. 스테이블코인이란?
스테이블코인(Stablecoin)은 암호화폐(Cryptocurrency)의 한 종류이다. 알고리즘 또는 지분 증명 등에 기반해 생성되는 가상화폐는 변동성이 크고 가치 저장 기능이 부족하여 중심화된 통화를 대체하기 어렵기 때문에 대부분 투기 자산으로만 간주된다. 스테이블코인의 핵심 아이디어는 분산 원장 기술을 바탕으로 하되, 동시에 통화의 가치 안정성을 유지할 수 있는 메커니즘을 구현하는 것이다.
Wikipedia. 스테이블코인[EB/OL]. [2024.2.28]
암호화폐는 장기적으로든 단기적으로든 높은 변동성을 보여 대부분 투기성 투자로 간주된다. 반면 전통적인 자산에 의해 담보된 스테이블코인은 시장에서 그 가격에 대한 더 큰 신뢰를 제공한다. 따라서 스테이블코인은 암호화폐 기관 및 소매 사용자들이 금융 결정을 내릴 때 주로 선호하는 선택지가 된다.
2. 스테이블코인의 기능
비트코인과 같은 암호화폐는 일상적인 사용에는 가격 변동성이 너무 커서 적합하지 않다. 우리는 탈중앙화되어 있으면서도 가치가 안정적인 디지털 자산이 필요하다. 시장은 탈중앙화 금융(DeFi) 생태계 진입 및 탈출(온보딩/오프보딩) 수단으로 활용할 수 있는 가치 저장 자산을 요구한다. 이 자산은 동시에 교환 매개체로서의 역할도 수행해야 하며, 그 가치는 시간이 지나도 안정적이어야 한다. 이상적으로 디지털 자산은 낮은 인플레이션을 유지해 구매력을 보존해야 한다.
가치가 안정된 디지털 화폐로서 스테이블코인은 암호화폐 시장에 가치 척도와 헤지 도구를 제공한다. 가격이 극심하게 변동하는 시장에서 스테이블코인은 가치의 기준점(anchor) 역할을 하며 투자자들이 리스크를 회피할 수 있도록 돕는다. 비교적 안정적인 가치를 가진 스테이블코인이 있기 때문에, 변동성이 큰 다른 암호화폐들은 서로 교환될 수 있는 기준점을 확보하게 되고, DeFi 내 다양한 자산 간의 교환이 훨씬 용이해진다. 따라서 스테이블코인은 일정한 가치 척도 기능을 갖는다.
또한 거래자 입장에서는 하락장에서 위험 자산을 스테이블코인으로 전환함으로써 리스크를 회피할 수 있으며, 이를 위해 암호화폐 생태계 전체를 떠날 필요가 없다.
3. 스테이블코인의 종류
안정성 유지 메커니즘의 차이에 따라 현재 시장에서 일반적으로 사용되는 스테이블코인은 다음과 같이 네 가지로 대략 분류된다:
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법정화폐 담보형 스테이블코인. 예: USDC, USDT, 그리고 거래소에서 발행하는 BUSD 등.
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디지털 자산 담보형 스테이블코인. 예: MakerDAO의 DAI, Synthetix의 sUSD.
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알고리즘 스테이블코인. 예: LUNA, AMPL, Frax.
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실물 자산 지원 스테이블코인. (현재까지 사례가 적어 본 문서에서는 다루지 않음)
3.1 법정화폐 담보형 스테이블코인
이 중에서도 법정화폐 담보형 스테이블코인이 가장 보편적이다. 이러한 스테이블코인은 특정 중심화된 기관이 발행하고 관리하며, 현실 세계의 금융 자산(예: 현금 달러)을 백업 가치로 삼는다. 이 중심화된 스테이블코인은 '앵커링(anchor)' 특성을 지닌 암호화 토큰이며, 특정 오프체인 자산에 가치를 고정시키고 동일한 가치를 유지하는 것을 목표로 한다. 가격 안정성을 유지하기 위해 오프체인 자산을 담보로 두며, 예를 들어 USDT 하나를 발행하면 Tether사는 1달러의 준비금을 마련한다. 스테이블코인의 가치와 지원 자산의 수량을 연결시키기 위해 중심화된 발행기관은 일반적으로 독립된 회계법인이나 감사 기관을 고용해 예치 계좌의 지원 자산을 정기적으로 검증한다. 실제 자산이 가치를 뒷받침하기 때문에 이러한 스테이블코인의 가격 변동은 일반적으로 단기적인 수요와 공급의 영향만 받으며, 일반적으로 변동폭이 작다.
그러나 이러한 스테이블코인은 중심화 정도가 높아 발행기관의 자산 투명성 문제가 존재한다. 예를 들어 USDT 발행사인 테더(Tether)사는 자사의 USDT에 대해 100% 달러 자산을 준비했다고 주장하지만, 오랫동안 투명성이 결여된 "무담보 인쇄기"라는 비판을 받아왔다.
3.2 디지털 자산 담보형 스테이블코인
디지털 자산 담보형 스테이블코인은 BTC, ETH 등의 디지털 자산을 스마트 컨트랙트에 담보로 예치(대부분 과다 담보)하여 법정화폐 가격에 앵커링된 디지털 화폐를 발행하는 방식이다. 이 모델의 대표적인 사례는 이더리움 기반의 MakerDAO가 발행하는 DAI 등이 있다.
이러한 과다 담보 스테이블코인은 일련의 알고리즘과 코드 설계를 통해 생성된 스마트 컨트랙트에 의해 만들어지며, 가치를 공중에서 창출하지 않는다. 왜냐하면 과다 담보 스테이블코인은 특정 자산을 잠그는 방식으로 발행되기 때문이다. 예를 들어 담보로 맡긴 자산을 회수하려면 해당 과다 담보 스테이블코인을 소각해야 한다.
3.3 알고리즘 스테이블코인
알고리즘 스테이블코인은 메커니즘 면에서 특이한데, 어떤 실질적인 가치도 없이 오직 알고리즘을 통해 수요와 공급을 조절함으로써 자체 가격을 안정시키는 방식이다. 이 과정은 현실 세계의 중앙은행과 유사하다.
이 모델의 대표적인 사례는 2018년 출시된 AMPL이며, 알고리즘 스테이블코인의 시조라 할 수 있다. 알고리즘 스테이블코인은 일반적으로 공개시장 운영, 리베이싱(Rebasing), 보조 토큰 발행 등을 통해 스테이블코인의 공급을 조절한다. 실질적인 가치 기반이 없고 오직 커뮤니티의 합의에만 의존하기 때문에, 투기 행위로 인한 가격 변동에 대한 저항력이 매우 낮다.
아래는 DAI의 일부 구현 예로, 본질적으로 ERC-20 토큰이다.
// --- ERC20 Data ---
string public constant name = "Dai Stablecoin";
string public constant symbol = "DAI";
string public constant version = "1";
uint8 public constant decimals = 18;
uint256 public totalSupply;
mapping (address => uint) public balanceOf;
mapping (address => mapping (address => uint)) public allowance;
mapping (address => uint) public nonces;
event Approval(address indexed src, address indexed guy, uint wad);
event Transfer(address indexed src, address indexed dst, uint wad);
새로운 스테이블코인 생성
function mint(address usr, uint wad) external auth {
balanceOf[usr] = add(balanceOf[usr], wad);
totalSupply = add(totalSupply, wad);
emit Transfer(address(0), usr, wad);
}
스테이블코인 소각 기능 구현
function burn(address usr, uint wad) external {
require(balanceOf[usr] >= wad, "Dai/insufficient-balance");
if (usr != msg.sender && allowance[usr][msg.sender] != uint(-1)) {
require(allowance[usr][msg.sender] >= wad, "Dai/insufficient-allowance");
allowance[usr][msg.sender] = sub(allowance[usr][msg.sender], wad);
}
balanceOf[usr] = sub(balanceOf[usr], wad);
totalSupply = sub(totalSupply, wad);
emit Transfer(usr, address(0), wad);
}
4. 스테이블코인의 메커니즘
4.1 중심화 스테이블코인 메커니즘
자산 지원 (Asset-Backed): USDC 및 USDT과 같은 중심화 스테이블코인은 주로 달러 등 법정화폐와 1:1로 연동됨으로써 가치를 유지한다. 즉, 스테이블코인 하나를 발행할 때마다 그에 상응하는 1달러(또는 동등한 자산)가 예치된다. 이러한 지원 자산은 일반적으로 제3자 예치 기관이 보유한다.
발행 및 상환 (Issuance and Redemption): 사용자는 달러를 스테이블코인 발행 기관에 입금함으로써 동일한 수량의 USDC 또는 USDT를 얻을 수 있다. 마찬가지로 사용자는 이 스테이블코인을 다시 동일한 가치의 달러로 상환할 수도 있다. 이 과정을 통해 스테이블코인의 공급량이 지원하는 법정화폐와 일치하도록 유지된다.
규제 준수 및 감독 (Compliance and Regulation): 중심화된 금융 상품으로서 USDC 및 USDT 발행사는 관련 금융 규정과 규제 요건을 준수해야 한다. 여기에는 자금세탁방지(AML) 및 고객 확인(KYC) 정책 시행이 포함된다.
그림 1: USDT 발행 및 유통 개요
출처: 스테이블코인의 '안정'과 '불안정', 저자: 코다
오프체인 스테이블코인의 발행 및 유통 메커니즘에서는 발행사, 고객, 예치 은행 세 주체가 존재한다. 예를 들어 USDT의 경우, 고객이 테더(Tether)사의 은행 계좌에 일정 금액의 달러를 송금하면, 테더사는 해당 자금 수령을 확인한 후 자사의 코어 지갑에서 고객에게 속한 테더 지갑으로 동일한 수량의 USDT를 전송한다. 이것이 바로 USDT의 발행 과정이다. 통화 조절 측면에서 테더사는 정상적인 발행 및 상환 활동을 통해 USDT의 가격을 직접적으로 조작할 수 없으며, 외부 기관이 USDT 가격을 조작할 가능성도 없다. 코다. 스테이블코인의 '안정'과 '불안정'[J]. 법률과 신금융, 2018, (35).
현재 각국에서는 자국 법정화폐에 앵커링된 스테이블코인이 출시되고 있다. 예를 들어 싱가포르 달러에 앵커링된 XSGD는 지엘리카(Zilliqa)와 XFers가 공동 개발했다. e-CNY는 중국 인민은행이 발행한 디지털 위안화로, 국가가 지원하는 스테이블코인으로 볼 수 있으며 중앙은행 디지털화폐(CBDC)의 일종이다. EURS는 STASIS가 발행한 유로화에 앵커링된 스테이블코인이다. 주류 파운드 스테이블코인은 아직 등장하지 않았지만 GBPT 등 일부 프로젝트가 이 분야를 탐색 중이다. CADT는 캐나다 달러에 앵커링된 스테이블코인이다.
4.2 과다 담보 스테이블코인 메커니즘
Maker Protocol과 같은 과다 담보(Overcollateralized Loans) 스테이블코인의 경우, 그 메커니즘은 대략 다음과 같다:
생성 및 소각 메커니즘 (Minting and Burning Mechanism): Dai는 MakerDAO 스마트 컨트랙트 내 과다 담보 대출 및 상환 절차를 통해 생성 및 소각된다. 사용자는 이더리움(ETH) 등 인정된 담보 자산을 컨트랙트에 예치하면, 담보 가치에 비례해 새로운 Dai를 대출 형태로 발행할 수 있다.
담보 자산과 대출된 스테이블코인 간의 관계를 측정하기 위해 담보율 개념을 도입한다.
담보율 (Collateralization Ratio): 언제든지 담보 자산의 달러 가치를 대출된 Dai 수량으로 나눈 값이 해당 대출의 '담보율'이다. 이는 일련의 탈중앙화 오라클이 정기적으로 보고하는 담보 자산 단위의 달러 가격에 기반해 계산된다. 각 대출 유형마다 고정된 최소 담보율이 있으며, 일반적으로 110%~200% 범위에 있다.
담보로 맡긴 자산의 가치 변동으로 인해 담보율이 변동하며, 담보율이 규정된 최소율보다 낮아지면 일반적으로 정산(clearing) 단계로 진입한다.
정산 메커니즘 (Liquidation Mechanism): 대출의 담보율이 최소 비율 이하로 떨어지면 누구든지 컨트랙트의 특정 기능을 호출해 담보 자산의 일부를 탈중앙화 거래소에서 Dai로 판매하고, 그 Dai로 부채를 상환하며 호출자에게 보상을 지급할 수 있다.
이자 및 상환 (Interest Rates and Repayment): 대출금과 누적된 이자가 모두 상환되면, 상환된 Dai는 자동으로 소각되며 담보 자산은 인출 가능 상태가 된다. 이렇게 함으로써 Dai의 달러 가치는 MakerDAO 스마트 컨트랙트가 보유한 기초 담보 자산의 달러 가치에 의해 뒷받침된다고 볼 수 있다.
Dai 가치 조절: 인정되는 담보 자산 유형, 최소 담보율, Dai 대출 또는 예치 이자율 등을 조절함으로써 MakerDAO는 유통 중인 Dai의 수량을 조절하고 그 가치를 통제할 수 있다.
거버넌스 및 MKR 토큰 (MKR Token as a Recapitalization Resource): 이러한 변수 변경을 제안하고 실행할 권한은 코드를 통해 MKR 토큰 보유자에게 부여된다. 거버넌스 토큰 보유자는 자신의 보유량에 비례해 제안된 수정안에 투표할 수 있다. MKR 토큰은 또한 MakerDAO 시스템에 대한 투자 수단이기도 하다. 대출자가 지불하는 추가 이자는 시장에서 MKR 토큰을 매입하고 소각하는 데 사용되며, 이를 통해 유통량에서 영구적으로 제거된다. 이 메커니즘은 MKR 토큰이 DAI 대출 수익과 연동되면서 디플레이션적 성격을 갖도록 설계되었다.
이러한 메커니즘은 DAI가 스테이블코인으로서의 안정성을 유지하면서도 탈중앙화 방식으로 그 가치를 지키도록 보장한다.
그림 2: DAI 발행, 유통 및 조절 개요
출처: 스테이블코인의 '안정'과 '불안정', 저자: 코다
위 그림에서 볼 수 있듯이, DAI와 같은 온체인 스테이블코인의 발행, 유통 및 조절 메커니즘에는 주로 두 가지 참여자가 있다: 고객과 '연계 토큰'(예: MKR) 보유자. 구체적인 과정은 고객이 먼저 이더리움(ETH)을 MakerDAO가 특별히 설정한 '담보 채무 창고'(CDP)에 예치하면, CDP는 ETH 수량을 확인한 후 이를 잠그고 ETH 시가총액보다 낮은 비율에 기반해 고객의 디지털 지갑에 해당 수량의 DAI를 발행하는 것이다. 고객이 담보로 맡긴 ETH를 회수하고자 할 경우, 동일한 수량의 DAI를 CDP에 반환하고 필요한 '안정 수수료'를 지불해야 한다. 이후 CDP는 회수된 DAI를 소각하고 담보된 ETH를 해제한다. 이 시스템에서 MKR 토큰 보유자는 담보율, 정산율, 안정 수수료 등의 핵심 경제 파라미터를 투표로 결정하며, 이러한 결정은 고객이 DAI를 발행하거나 상환하는 비용과 인센티브에 영향을 미쳐 궁극적으로 DAI의 시장 가치에 영향을 준다. ETH 시장가격이 하락해 사전 설정된 정산율을 초과하고 관련 DAI 부채가 제때 상환되지 않을 경우, 시스템은 자동으로 강제 경매 프로세스를 시작해 CDP에 담보된 ETH를 내부 경매 방식으로 처리한다.
요약
비트코인과 같은 초기 디지털 화폐는 법정화폐에 대한 국가 신용에 대한 회의감에서 출발해 화폐 발행의 공개성, 민주성, 안정성을 추구했다. 그러나 대부분의 초기 디지털 화폐는 내재 가치 부족 등의 이유로 가격 변동성이 극심했고, 이런 배경에서 가격 안정을 목표로 하는 스테이블코인이 등장하게 되었다.
비트코인과 같은 초기 디지털 화폐에 비해, 법정화폐에 앵커링된 오프체인 스테이블코인이 가장 안정적인 가격을 보이며, 다른 디지털 자산에 앵커링된 온체인 스테이블코인이 그 다음이고, 내재 가치 없이 개인이 통화를 조절하는 알고리즘 스테이블코인이 가장 큰 가격 변동성을 보인다. 스테이블코인은 가격 안정을 실현하는 과정에서 신용 리스크와 '신뢰' 리스크를 동시에 발생시키며, '법정화폐로부터의 탈피'와 '가격 안정 실현'이라는 두 가지 목표를 동시에 달성하기 어려운 논리적 딜레마에 빠진다. 스테이블코인의 다중 중심화 혹은 완전 중심화 운용 메커니즘은 본질적으로 사설 디지털 화폐 발행의 초심을 위배하고 있다.
많은 블록체인 낙관주의자들은 미래에 대부분의 오프라인 실물 자산이 토큰화되어 블록체인 상의 디지털 자산이 되고, 각 디지털 자산은 전 세계적으로 유통 가능한 일정 수량의 토큰으로 분할되어 자원의 최적 배분을 크게 촉진할 것이라 본다. 오프라인 자산이 토큰화되는 동시에, 가격이 안정된 디지털 화폐가 필요하며, 스마트 컨트랙트를 통해 디지털 화폐와 토큰 간의 '화폐와 물품 동시 이전(DvP)'을 실현해 거래 매개체, 가치 척도, 가치 저장 등의 화폐 기능을 효과적으로 수행할 수 있을 것이다.
필자의 견해로는, 금융 인프라로서의 관점에서 일반인들도 탈중앙화 스테이블코인의 기회에 주목할 만하다. 현재 과다 담보 스테이블코인으로서는 MakerDAO, DAI, sDAI, Aave, GHO, PRISMA 등 오랜 기간 운영되어온 여러 플랫폼이 존재한다. 앞으로 더 나은 스테이블코인 솔루션이 등장할 가능성도 있다.
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