GLP 파생상품 프로토콜 전략 분석: 델타 중립 전략, 담보 대출, 유동성 증명서 및 경쟁사
글: Morty
지난一段时间 동안 Arbitrum에서는 놀라운 DeFi 혁신이 발생했다. 이러한 상황을 가능하게 한 주요 요인 중 하나는 탈중앙화 파생상품 거래소 GMX가 Arbitrum에 배포된 것인데, DeFi의 레고(lego) 특성 덕분에 다른 DeFi 프로토콜들이 GMX를 기반으로 제품을 구축하기 시작했다. 특히 가장 일반적인 설계는 GLP를 기반으로 한 제품 프레임워크이다.
다음으로 우리는 이러한 유형의 제품들을 자세히 분석해보겠다.
먼저, GLP란 무엇인가?
GMX 생태계에는 두 가지 종류의 토큰이 존재한다. 하나는 거버넌스 및 배당 토큰인 GMX이고, 다른 하나는 유동성 제공 토큰인 GLP이다.
GMX는 오더북 방식이 아니다. GMX 시장에서 일방은 유동성 공급자이고 다른 일방은 트레이더이다. 투자자들은 GLP를 구매함으로써 GMX 상의 트레이더에게 유동성을 제공할 수 있으며, 이에 따라 70%의 GMX 거래 수수료를 분배받는다. 유동성 공급자와 트레이더는 서로 거래 상대방이며, 이는 곧 트레이더가 수익을 내면 GLP 보유자가 손실을 보고, 트레이더가 손실을 보면 GLP 보유자가 수익을 얻는다는 것을 의미한다.
GLP는 바스켓 형태의 주요 자산들로 구성되어 있다 — 50%는 스테이블코인, 28%는 ETH, 20%는 WBTC, 그리고 기타 주요 자산들이다. 유동성 공급자는 GLP를 발행하거나 소각함으로써 시장에 진입하거나 퇴출할 수 있다.
대부분의 GLP 파생 상품 설계에서 주요 목표는 투자자의 위험을 줄이고 GLP 보유자의 수익을 증가시켜 자산의 자본 효율성을 높이는 것이다.
다음으로 이러한 프로토콜들의 전략을 살펴보자:
1. 델타 중립 전략
투자자들에게 델타 중립 전략을 제공하여 사용자를 확보하는 것은 대부분의 GLP 파생 프로토콜의 일반적인 접근법이다.
위키피디아에 따르면 금융 분야에서, 만약 어떤 포트폴리오가 관련 금융상품들로 구성되어 있고 그 가치가 기초 자산의 소폭 가격 변동에 영향을 받지 않는다면, 이를 델타 중립(delta neutral) 성질을 갖는다고 한다. 전통 금융에서 횡보장에서 수익을 추구하는 포트폴리오 전략은 델타 중립 전략이라 불린다.
즉, 델타 중립 거래란 기초 자산 가격의 미세한 변화에 반응하지 않는 포지션을 구축하는 것을 목표로 한다. 따라서 GLP 델타 중립 전략의 목표는 GLP 보유자에게 수익을 제공하면서도 가격 변동에 대한 민감도를 낮추는 것이다.
예를 들어 Rage Trade를 살펴보자.
Rage Trade는 사용자에게 '델타 중립 금고(Delta Neutral Vault)'라는 금고 상품을 제공하는데, Risk-On Vault(9% APY)와 Risk-Off Vault(5% APY)로 나뉜다. 사용자는 USDC를 예치함으로써 수익을 얻을 수 있으며, 현재 해당 금고는 이미 한도에 도달했다.
금고는 어떻게 작동하는가?
금고의 기본 작동 원리는 델타 중립 방식으로 GMX에 유동성을 제공하여 ETH 수익을 창출하는 것이다. 그러나 사용자의 리스크 노출을 줄이기 위해 Rage Trade는 다양한 위험 선호도를 가진 사용자들을 위해 두 가지 제품을 출시했다. Risk-On Vault와 Risk-Off Vault의 자금을 조합함으로써, Rage Trade는 다양한 위험 하에서 수익을 실현한다.
첫 번째 단계: Rage Trade는 사용자의 일부 USDC를 GLP로 전환하여 GMX에 예치하고 수수료 수익 분배를 받는다.
두 번째 단계: GLP 내의 ETH 및 BTC 포지션을 기반으로 Balancer에서 플래시론을 통해 ETH와 BTC를 빌리고, UniSwap에서 이를 매도하여 USDC를 확보한다. 이후 Rage Trade는 이 USDC를 AAVE에 예치하여 ETH와 BTC를 차입하고, Balancer의 대출금을 상환한다. 자본 효율성을 극대화하기 위해 Rage Trade는 Aave의 숏 포지션에 대해 1.5배의 건전성 계수를 유지한다.
여기서 Risk-On Vault는 GLP를 스테이킹하여 GMX 수수료 배당을 받는 외에도, Risk-Off Vault로부터 USDC를 빌려 공매도 포지션을 개설함으로써 ETH와 BTC의 가격 변동을 헤징한다.
반면 Risk-Off Vault는 Aave에 USDC를 예치하여 이자를 벌며, Risk-On Vault에 빌려준 USDC의 양에 따라 GLP로부터 소량의 ETH 보상을 추가로 받는다.
매 12시간마다 Risk-On Vault는 비중과 가격 변화에 따라 헤징 포지션을 업데이트하며, GMX에서 발생한 ETH 수익을 자동으로 GLP에 재투자한다.
세 번째 단계: Risk-Off Vault의 이용률에 따라, 이전 리밸런싱 이후 GMX에서 생성된 ETH 보상이 Risk-On 및 Risk-Off Vault 사이에 분배된다.
Risk-Off Vault의 ETH 보상 분배분은 자동으로 USDC로 전환되어 Aave에 다시 예치되며, 추가 이자를 창출한다.
Rage Trade의 제품 설계는 델타 중립 투자 전략을 추구하며, Risk-On 및 Risk-Off 방식을 통해 다양한 위험 선호도를 가진 사용자에게 각기 다른 수익 전략을 제공한다.
다른 델타 중립 금고들과 비교했을 때, Rage Trade의 제품 설계와 변동성 관리 전략은 더 복잡하다. 기존의 절차를 세분화한 것으로, 예를 들어 DeCommas는 단순히 USDC의 절반을 GLP로 구매하고 나머지 절반을 AAVE에 예치하여 이자를 받는 방식으로 리스크 노출을 줄였다. 이러한 정교한 설계가 바로 Rage Trade의 주요 장점이다.
DeCommas 델타 금고 운영 방식
2. GLP 담보 대출 및 스테이블코인 발행
GLP는 일련의 주요 자산들로 구성되어 있으며, 그 중 50%가 USDC이므로 변동성이 작아 담보 대출 자산으로 적합하다.
Vesta Finance를 예로 들어보자.
사용자는 GLP를 Vesta Finance에 예치할 수 있으며, Vesta는 이를 즉시 GMX에 스테이킹한다. 따라서 사용자는 대출 이자 수익과 GLP 배당 수익을 동시에 얻게 되는데(Vesta는 20%를 수수료로 수취), GLP를 예치한 사용자는 안정화폐 VST를 발행할 수 있다. VST는 청산 담보 또는 유동성 마이닝에 활용될 수 있으므로, GLP 보유자의 자본 효율성이 크게 향상된다. 또한 프로토콜은 esGMX를 축적하여 스테이킹 사용자의 수익을 증가시키려 한다.
현재 Vesta Finance의 TVL(총 잠금 가치)은 2200만 달러이며, 발행된 VST의 수량은 875만 달러이다.
3. GLP 유동성 증서
자본 효율성을 높이는 또 다른 방법은 Lido가 ETH 스테이킹 사용자에게 stETH 증서를 제공하듯이 유동성 증서를 발행하는 것이다.
GMD Protocol이 좋은 사례이다.
이 프로토콜은 의사(擬似) 델타 중립 전략을 채택하여 투자자들에게 '델타 중립 금고(Delta-Neutral Vaults)'라는 금고 상품을 제공한다.
투자자는 USDC, ETH, BTC를 GMD Protocol의 싱글 토큰 금고에 예치할 수 있다. GMD Protocol은 사용자의 자금을 복합적으로 재투자하며, 사용자는 gmdUSDC, gmdETH, gmdBTC를 자산 증서로 받게 된다. GMD Protocol은 사용자가 이러한 토큰을 활용해 추가 수익을 얻도록 장려한다. 사용자가 철수를 선택할 경우, 자신의 gmdToken을 통해 USDC, ETH, BTC 및 추가 수익을 환급받을 수 있다.
GMX에 경쟁자가 있는가?
답은 그렇다.
Vela Finance는 영속 레버리지 거래소로서 유동성 공급 상품인 VLP를 출시했다. GMX와 비교하면 VLP의 자산 종류는 USDC 단일 자산뿐이다. 사용자는 USDC를 담보로 예치하면 바로 VLP를 얻을 수 있다. 변동성 자산이 없기 때문에 VLP 보유자는 트레이더가 수익을 낼 때만 손실을 본다. 반대로 VLP 보유자의 수익은 트레이더의 손실과 60%의 거래 수수료에서 발생한다.
자체적으로 델타 중립 특성을 지니고 있기 때문에, VLP 보유자는 별도의 델타 중립 전략을 제공하는 프로토콜이 필요 없다. 앞서 언급한 '2', '3' 항목은 VLP를 기반으로 한 혁신이 될 수 있다.
Vela Finance는 어떻게 GMX와 경쟁하는가?
Vela Finance는 더 높은 유동성 유입 보상을 제공하며, 네이티브 토큰을 통해 VLP 공급자에게 인센티브를 제공한다. 해당 이벤트는 3월 14일부터 시작되었으며, 현재 가치 약 250만 달러의 VLP 금고가 이미 채워졌다.
그러나 이미 선두 위치와 강력한 진입 장벽을 확보한 GMX에 비해, 막 시작한 Vela Finance는 여전히 큰 격차를 보이고 있다. 단기간 내에, 특히 GLP 파생 프로토콜이 이미 성숙 단계에 접어든 지금, VLP는 GLP에 위협이 되기 어렵다. 실제로 GMX의 시장 점유율에 도전할 수 있는 것은 Gains Network의 DAI 금고 모델이다.
DAI 금고는 합성 자산의 특성을 지녀, Gains Network는 사용자에게 더 많은 거래쌍(암호화폐, 외환, 주식), 더 높은 레버리지, 고자본 효율 하의 복잡한 리스크 관리 메커니즘을 제공한다. 이러한 점 덕분에 Gains Network는 전액 자산 보증 방식의 GMX와 경쟁할 수 있는 능력을 갖추었으며, 이미 Arbitrum에 배포되었다.
DAI 금고는 GLP와 원리가 같지만, GLP만큼의 확장성은 부족하다. 그러나 지난해 12월 8일, Gains Network는 새로운 금고 전략을 발표했다. 사용자가 자산을 금고에 예치하면 gToken을 받게 되는데, 예를 들어 DAI를 예치하면 gDAI 증서를 받는다. gToken의 환매 가격은 누적 수수료 및 미결제 포지션의 PnL 데이터에 따라 영향을 받는다. 원리는 VLP와 유사하지만 더 복잡하다. 향후 Gains Network는 유동성 스테이킹 인센티브도 도입할 예정이다.
gToken 모델은 더 복잡하고 델타 중립적이기 때문에 이를 기반으로 한 제품 개발이 어려워져, 개발자 커뮤니티 내에서 유행하기는 어려울 것으로 보인다.
마무리
GMX와 GLP 파생 프로토콜은 상호 윈윈하는 협력 관계이다. GMX는 낮은 변동성을 지닌 LP 토큰을 투자자에게 제공하고, GLP 파생 프로토콜은 GLP 보유자에게 더 높은 자본 효율성과 헤지 수익 전략을 제공한다. GMX가 출시한 GLP는 파생 프로토콜들을 지원할 뿐 아니라, 파생 프로토콜들은 다시 GLP의 시장 점유율 확대를 통해 GMX의 강력한 유동성 진입 장벽을 구축하는 데 기여한다. 현물/선물 레버리지 거래 분야의 도전자들은 Vela Finance처럼 더 높은 인센티브를 통해 유동성 공급자를 유치할 수밖에 없다. 아마도 이 분야에 진정한 혁신자가 등장해야만, 미래에 GMX의 선두 지위에 도전할 기회가 올 것이다.
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