암호화 세계에서 은행 시스템을 구축하는 방법은 무엇인가?
작성: Seb
번역: TechFlow 인턴
본문은 탈중앙화 금융(DeFi) 위에 실물 경제 자금 조달이 가능한 유용한 금융 시스템을 구축하기 위해 필요한 기반을 심층적으로 다룬다. 비록 DeFi의 혁신이 폭발적으로 증가했지만, 대부분은 순환적 투기에 사용되고 있다. 우리는 여기서 실물경제에 자금을 지원할 수 있는 유용한 금융 시스템의 창출에 초점을 맞춘다.
아래 그림은 Zoltan의 차이나 은행 시스템(Shadow Banking System)을 기반으로 암호화폐 은행 시스템에 대한 고차원적인 개요를 제공한다. 또한 "Crypto Banking 101" 및 "Crypto-banking Vs Shadow Bank" 글들의 확장판이기도 하다.
오른쪽에는 궁극의 대출자들(과잉 저축을 가진 가계, 금융기관, 주권 부유국 기금 등)이 있으며, 잉여 현금을 보유한 기관들은 왼쪽의 궁극 차입자들(담보대출을 받는 가계, 중소기업, 대기업, 정부 등)에게 자금을 제공할 수 있다(비용, 금리).
그래프에서 보시다시피, 네이티브 암호자산(ETH, BTC 등)은 등장하지 않는다. 이는 아직 완전한 도표가 아님을 의미하며, 추가 연구에서는 암호자산의 위치를 분석할 것이다. 현금을 암호화폐로 간주하고 현실 세계 자산들이 동일한 회계 단위를 사용한다고 가정하면 동일하게 작동한다.
우리가 살펴볼 바와 같이, 암호화 은행 시스템의 핵심 구성 요소는 다음과 같다:
현실 세계 신용(개인 신용 및 공공시장)을 나타내는 고도로 유동적인 토큰화된 채권 생성.
탈중앙화 거래소와 매입시장을 갖춘 시장경제의 핵심 인프라, 즉 암호화 시장.
성숙한 만기 전환 기능을 갖춘 암호화 은행의 예금 및 대출 중개 역할.
새로운 프리미티브의 필요성
DeFi는 트러스트리스 기반 위에 구축되며, 대부분의 대출은 담보를 요구한다. 우수한 담보의 핵심 요소는 깊은 유동성이다. 사람들은 가격에 큰 영향을 주지 않고도 빠르게 대규모 처분을 할 수 있어야 한다.
현재 DeFi에서 사용되는 주요 담보는 ETH와 WBTC이며, 모두 높은 변동성을 지니고 있어(따라서 대출 할인이 큼) 공급이 매우 제한적이며 투기적 성향이 강하다. 미래에는 담보로 적합할 수 있지만 현재로서는 편리하지 않다.
따라서 우리는 새로운 형태의 담보를 도입해야 한다. 황금(PAXG로 이미 토큰화됨)이 한 예이지만 큰 관심을 받지는 못했다. TradFi를 살펴보면 선택된 담보는 상업어음에서 국채로 옮겨간다.
공공 신용의 토큰화
유동성 있는 담보를 찾는 첫 번째 영역은 체인상의 공공시장이다. 기업들은 신용평가기관에 의해 거래되고 평가되는 채권을 발행한다. 정부가 발행하는 채권 역시 높은 유동성과 신용등급을 가지며, 암호자산과 달리 더 안정적이어서 담보 활용 효율성이 높다. TradFi에서 이러한 도구들은 안전하고 유동성이 충분하여 고품질 유동성 자산(HQLA)에 포함된다.
공공시장 토큰화란 자산 측면에서 일부 공공 증권을 취해 토큰을 발행하는 것(가능성 있음 1:1 관계). 더 큰 유동성을 달성하기 위해 동일한 유형의 증권들을 모으거나 ETF를 직접 체인에 올릴 수 있다.
예를 들어 Backed Finance는 MakerDAO와 협력하여 iShares 미국 국채 1-3년 UCITS ETF를 토큰화했다.
개인 신용의 토큰화
만약 우리가 공공 신용 단계에 머무른다면 몇 년간 담보로 사용할 수 있는 많은 것이 생기겠지만, 가계와 중소기업(SME)을 자금조달 대상에서 배제하므로 더 나은 시스템을 만들지는 못한다.
해결책은 증권화에 있다. 여기서 중개기관은 이러한 비유동 자산들(거래 불가능한 대출)을 모아 우선순위와 후순위 두 종류의 토큰을 발행한다. 후순위 토큰은 우선순위 토큰에 신용강화를 제공하여 안정성과 더 쉬운 가격 발견을 가능하게 하며, 동시에 중개기관이 스스로 책임을 지도록 강제한다. 이상적으로는 우선순위 토큰이 신용평가기관에 의해 등급 평가되어야 한다.
이러한 묶음은 또한 우선순위 토큰의 강력한 유동성 시장을 장려하기 위해 충분히 크고 투명해야 한다.
이러한 토큰화의 사례로는 New Silver와 FortunaFi가 있다. 전자는 고정 및 변동 대출 업무를 수행하며(기술적으로 아직 가계용은 아님), 후자는 소득 기반 금융 분야에서 여러 자산 발행자의 대출을 집계한다.
규모와 유동성이 모든 것을 압도한다
공공 부문이든 개인 부문이든 중요한 점은 유동적인 시장을 형성하기 위해 일정 규모를 유지하고 유동성 분산을 피해야 한다는 것이다.
일부 데이터는 2020년 3월 기간 동안 채권 ETF의 유동성이 기초자산보다 훨씬 높았음을 보여준다. 아래 그림 참조. 일부 연구는 이러한 집계가 대량 매각의 영향을 줄인다는 것도 시사한다.
글로벌 금융위기 당시 문제는 유동성이 낮은 증권화 상품이 담보로 사용되었다는 점이었다. 위기가 심화될 때 더 높은 할인율이 적용되었거나 이러한 담보가 매입시장에서 제외되었다.
따라서 암호화 은행 시스템을 뒷받침할 수 있을 만큼 매우 유동적이고 투명한 도구를 보유하는 것은 극히 중요하다.
암호화 은행 시스템에 표시되지 않은 것은 체인 상의 프로토콜 및 DAO가 발행하는 채권들로, 암호 담보 여부와 상관없이 이러한 채권을 집계하면 또 다른 유동적이고 투명한 채권 도구를 만들 수 있다.
이러한 깊이 있고 유동적인 프리미티브를 통해 우리는 건전한 암호화 시장을 구축할 수 있게 될 것이다.
암호화 시장
암호화 은행 시스템의 핵심은 고도의 유동성(거래 및 단기 자금 조달)을 제공하는 암호화 시장이다.
암호화 시장 자체는 두 개의 하위시장으로 구성된다. 하나는 거래를 위한 것으로 탈중앙화 거래소(Dex)이고, 다른 하나는 단기 자금 조달을 위한 머니마켓(화폐 시장)이다. 두 시장 모두 최소한의 거버넌스를 가져야 하며, 최대한 변경 불가능한 계약이어야 한다. 신뢰 불필요, 무허가, 무감독이어야 한다.
암호화 시장의 참여자는 세 가지로 나뉜다: 가치 투자자, 투기자, 그리고 차익거래자(arbitrageurs).
시스템 전체의 안정성은 가치 투자자들에 의해 제공된다. 개인, DeFi 기관(암호화 은행 또는 보험 프로토콜 등), 또는 TradFi 투자자일 수 있다. 간단함을 위해, 이들이 사전 정의된 자산 배분(예: 현금 50%, 채권 50%)을 가진다고 가정하자. 그들은 이러한 자산 일부를 탈중앙화 거래소에 예치하여 시장이 자동으로 포지션을 차익거래하도록 하여 리스크 노출을 일정하게 유지한다. 미사용 유동성과 일부 채권을 머니마켓에 예치하여 다른 참여자가 유료로 빌릴 수 있도록 할 수도 있다(이를 통해 가치 투자자의 수익률을 높이며, TradFi 보관은 비용이 든다).
차익거래자들은 작은 가격 변동을 통해 더 많은 유동성을 제공함으로써 효율적인 시장을 만들어낸다. 투자등급 채권의 가격이 크게 변동하면, 머니마켓에서일부 채권을 차입하여 만기가 유사한 국채(금리 리스크 헤지)와 신용등급이 낮은 채권(신용 리스크 헤지)으로 교환할 수 있다. 이러한 채권들은 머니마켓에서 담보로 사용되어 차입 자금을 마련한다. 또한 이 차익거래자들은 옵션 프로토콜에 유동성을 제공하거나 체인상 ETF에 대해 질서 있는 시장을 제공할 수 있다(ETF 가격과 기초자산 간 차익거래를 통해).
마지막으로, 한 자산을 롱하고 다른 자산을 숏함으로써 투기적 이득 기회가 발생할 때, 투기자들은 차익거래자보다 더 많은 리스크를 감수할 준비가 되어 있다(비헤지). 예를 들어, 수익률 곡선이 너무 급격하다고 판단할 경우(또는 반대로), 국채를 롱하고 머니마켓에서 레버리지를 얻어 재금융하는 방식이다. 투기를 통해 그들은 가격 발견 메커니즘을 제공한다.
유동성을 지갑에 방치하지 않고 암호화 시장에 집중함으로써, 암호화 은행 시스템은 전통 시장보다 더 낮은 비용과 복잡성으로 더 많은 유동성을 실현할 수 있다.
채권은 저유동성(즉, 기업채, 모기지 대출 등) 자산들을 묶음으로 구성되어 유동성을 높이기 위해 설계된 도구이다. 암호화 시장은 이러한 프리미티브의 대부분 시가총액을 거래 유동성 또는 자금 조달 촉진자로 활용할 수 있는 방법을 제공한다(또한 Dex가 백그라운드에서 머니마켓을 이용해 유동성을 확보하는 것을 막을 수 없다).
더 많은 효율성을 위해 우리는 새로운 참여자인 암호화 은행을 추가해야 한다.
부분 준비금 암호화 은행
현재 정의에 따르면, 암호화 은행은 채권과 현금으로 구성된다. 우리는 이미 채권이 토큰화된 개인 신용과 공공시장 도구의 집합이라는 것을 알고 있다. 그렇다면 현금은 무엇인가?
암호화 은행 시스템에서 현금의 정의
간단히 말해, 법정화폐 기반 스테이블코인은 국채(또는 은행 예금)로 뒷받침되는 1달러 당좌채무이다. 이러한 뒷받침은 스테이블코인이 언제든지(당좌) 유동성 문제 없이 상환될 수 있게 한다. 현재 이들 사이의 스프레드(즉 국채 금리)는 완전히 스테이블코인 발행자(또는 유통업체)에게 귀속되며, 스테이블코인 보유자에게는 돌아가지 않는다. 이 상황은 바뀔 수 있지만, 구조적으로 스테이블코인 보유자에게 제공되는 금리는 국채 금리에 의해 제한될 것이다.
규모 측면에서, 이러한 시스템은 신용 중개에 불리할 수 있다. 실제로 스테이블코인이 새로운 은행 예금이라면, 이는 후자의 규모를 줄이고 전통은행의 신용 창출을 감소시킨다. 바로 여기서 암호화 은행이 역할을 하게 된다.
유동성 선호 해결 및 통화 공급 확대
장기 차입이 필요한 궁극 차입자와 유동성 선호를 가진 궁극 대출자 사이에는 근본적인 불일치가 존재한다. 아래에서 보듯이, 대부분의 궁극 대출자들은 현금을 보유하고 있으며, 많은 경우 대량의 현금을 보유한다. 국가 적자 부족은 거의 발생하지 않겠지만, 이는 경제 활동에 충분한 자금을 제공하지 못하고 경제의 한계를 초래할 것이다.
이 문제를 해결하기 위해 부분 준비금 은행이 도입되었으며, 이는 장기 대출을 기반으로 현금 공급을 확대하는 방식이다.
아래 그림에서 보듯이, 중개기관—암호화 은행 덕분에 소량의 법정화폐 기반 스테이블코인이 부분 준비금 은행업을 통해 더 큰 규모로 확장될 수 있다. 암호화 은행은 법정화폐(준비금)로 교환 가능하기 때문에 채권자가 마치 화폐처럼 간주하는 스테이블코인을 발행한다. 그러나 문제는 모든 스테이블코인을 한 번에 상환할 만큼의 준비금이 충분하지 않다는 점이다. 역사적으로 신뢰가 감소하면 은행 퍼짐(bank run)이 발생하지만, 침체기에도 수년간 은행 시스템이 퍼짐 없이 운영될 수 있다는 점에서 시스템은 유지될 수 있다. 더 많은 세부 정보는 「Crypto-banking 101」 문서를 참고하라.
암호화 은행은 전통은행(비유동 대출 보유)도 아니며, 시장 기반 은행(만기 전환이 없음)도 아니며, 샤포우 은행(시장 기반의 만기 전환 착시)도 아니다. 암호화 은행은 은행 퍼짐에 대비하는 방어 수단으로 고도의 유동성 자산을 보유한다.
요약
우리가 살펴본 바와 같이, 강력한 암호화 금융 시스템을 구축하려면 세 가지 구성 요소가 필요하다: 토큰화된 실물 세계 신용(채권), 강력한 암호화 시장(거래 및 대출을 통해 깊은 유동성과 가격 발견 제공), 그리고 만기 전환을 제공하는 암호화 은행.
본문 작성 시점에서 암호화폐 시장은 여전히 미흡하지만 작동 중이다. 그러나 우리는 채권 부문에서 심각한 결핍을 겪고 있으며, 해당 레인은 존재하지만 주로 투기에 사용되고 있다. MakerDAO와 같은 암호화 은행은 이미 D3M과 같은 도구로 머니마켓과 통합하고 있다. MakerDAO는 개인 신용 분야의 Centrifuge와 공공시장 분야의 Backed를 통해 채권 프리미티브 창출을 돕고 있으며, 최대 10억 달러 규모의 단기채권 발행을 제안하고 있다.
우리는 지금까지 어느 때보다 강력한 암호화 은행 시스템에 더 가까이 다가섰다.
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