체인 상 금고의 순 TVL이 1200억 달러로 절반으로 감소한 후, 이 3가지 유형의 금고는 오히려 폭발적인 수익을 기록하고 있다.

2026.05.27

체인 상 금고의 순 TVL이 1200억 달러로 절반으로 감소한 후, 이 3가지 유형의 금고는 오히려 폭발적인 수익을 기록하고 있다.

DeFi 금고화 열풍: 8대 주요 DeFi 금고 전면 분석

2026.05.27 - 07:56:37

DeFi

Web3 심층 보도에 집중하고 흐름을 통찰

DeFi 금고화 열풍: 8대 주요 DeFi 금고 전면 분석

작성: Castle Labs

번역: AididiaoJP, Foresight News

금고 분류

본 섹션 보고서는 금고 생태계에 대한 정량적 분석을 제공함으로써 해당 분야의 전반적인 개관과 그 진화 과정을 제시하고자 한다. 우리는 금고 생태계를 카테고리별로 분석하고, 각 금고 및 큐레이터(curator)의 총 잠재 가치(TVL) 변화를 추적한다. 또한 운영자 집중도를 분해하고 주요 자금 흐름에 대한 전망을 제시하며, 올해 금고를 규정하는 구조적 전환을 배경으로 한 심층 분석을 수행한다.

금고는 단일하고 포괄적인 시장으로 간주되어서는 안 되며, 각기 다른 구현 방식에 따라 평가되어야 한다. 각 방식은 고유한 매개변수, 위험 요인, 그리고 압력 테스트에 대한 반응을 지닌다. 집계된 통계 자료는 전체 상황의 일부만을 반영할 뿐이며, 세심한 차이를 파악하기 위한 심층 분석이 필수적이다.

분석에 착수하기 전에, 「금고」라는 용어의 정의를 명확히 하는 것이 우리의 방법론적 기반이다.

우리의 정의는 배포 경로를 기준으로 한다. 금고란 「사용자가 능동적 수익 창출 전략에 접근할 수 있도록 해주는 도구」로 정의된다. 순전히 오프체인 도구의 래퍼(wrapper) 역할만 하는 자산은 분석 대상에서 제외된다.

Maple의 syrupUSDC는 금고에 해당한다: 사용자는 안정화폐를 프로토콜에 예치하고, 프로토콜은 이를 기관 차입자에게 대출하며, 신용 활동을 통해 발행된 토큰을 통해 연간 수익률(APY)을 누적한다.
Lido의 stETH는 금고에 해당한다: 사용자는 ETH를 예치하고, 프로토콜은 스테이킹 수익을 획득하며, 리베이스(rebase) 토큰을 통해 수익을 분배한다.
Centrifuge의 JAAA는 금고에 해당한다: 사용자는 토큰화된 래퍼를 통해 AAA 등급 CLO 수익에 접근하며, 이 래퍼는 신용 포지션을 통해 수익을 창출한다.
BlackRock의 BUIDL은 금고 정의에 부합하지 않는다: 이는 오프체인 미국 국채 펀드에 대해 1:1로 청구권을 대표하는 토큰 발행물이다.

이러한 관점에서 우리는 8가지 구조적 카테고리를 정의하였다:

대출 금고(Lending vaults)
유동성 스테이킹(Liquid staking)
재스테이킹(Restaking)
위험 관리 금고(Risk-Curated vaults)
금고 인프라 제공업체 및 수익 최적화기(Vault Infrastructure Providers and Yield Optimisers)
RWA 신용 금고(RWA credit vaults)
영구 LP 금고(Perpetual LP vaults)
옵션 금고(Options vaults)

그 동역학 및 성장을 더 잘 이해하기 위해, 우리는 위험 관리 금고를 별도의 카테고리로 분류하였다.

각 카테고리를 개별적으로 분석하기에 앞서, 금고 전반의 실적을 먼저 강조한다.

금고 생태계 현황

모든 정의된 금고 카테고리의 순 TVL 합계는 1204억 달러로, 작년 10월경 정점이었던 2410억 달러 대비 약 50% 감소하였다. 10월 정점 이후의 하락세는 당시 발생한 청산 사태에 의해 촉발되었으며, 이는 전체 DeFi 생태계에 걸쳐 연쇄 청산을 유발하였다.

금고 TVL 수치는 현재 DeFi TVL(약 860억 달러)보다 높은데, 이는 중복 계산 때문이다. 예를 들어, @LidoFinance와 같은 유동성 스테이킹 프로토콜이 발행한 stETH는 재베이스 자산으로, 스테이킹된 ETH의 수익을 대표하며, @Aave 및 @Morpho와 같은 대출 프로토콜의 담보 자산으로 활용될 수 있다.

카테고리 수준으로 분석할 경우, 전체 상황은 극적으로 달라진다. 최근 사건들은 TVL 유출을 초래하였고, 업계 전반에 걸친 현실 검토(안전 중심 접근법으로의 전환을 바라는 기대와 함께)를 촉진하여, 특히 안전성과 위험 관리에 초점을 맞추게 하였다.

대출, 유동성 스테이킹, 재스테이킹 등의 카테고리는 체인 상 자산 노출이 가장 크고 체인 상 경제를 지탱한다는 점에서 가장 큰 타격을 입었다. 반면 RWA 금고는 암호화폐 외 자산에 노출되어 있어, 비상관성 증가를 계속해서 보여주고 있다. 옵션 금고는 2022년 4월 정점을 기록한 후 지속적으로 어려움을 겪고 있다. 위험 관리형 큐레이션 금고는 다른 주요 카테고리와 동등한 타격을 받았으며, TVL은 10월 말 정점을 찍은 후 Stream Finance 사건으로 인해 하락하였다.

2025년 10월부터 2026년 5월까지 발생한 세 건의 사건 — Stream Finance, Resolv, Kelp 해커 사건 — 은 우수한 압력 테스트 창구를 제공하였다. 이러한 폭락/공격은 전체 DeFi 생태계에 연쇄 영향을 미쳤다. 아래 그래프에서는 이 기간 동안 각 카테고리의 TVL 역사적 추이를 강조하였다. 앞서 언급한 바와 같이, 이 기간 동안 RWA 금고만 37.8% 성장했고, 나머지 대부분의 카테고리는 상당한 회귀를 보였다.

다음으로, 각 금고 카테고리의 성장과 최근의 추세 및 전환을 분석한다.

대출 금고(Lending Vaults)

대출은 가장 큰 규모의 금고 카테고리로, DeFi TVL의 대부분을 차지한다. 작년은 Morpho와 같은 제품을 중심으로 관리자 금고로의 광범위한 전환을 의미하는 한 해였다. Morpho 플랫폼에서는 큐레이터가 여러 시장에 노출될 수 있는 자체 금고를 만들 수 있으며, 이는 예금자에게 수익을 창출한다. 이러한 금고는 결국 TradFi 기관을 포함한 어떤 공급업체라도 운영할 수 있다. Morpho의 최근 Vaults V2 업그레이드는 관리자에게 다중 소스 수익 접근을 위한 승인된 어댑터 내장, 절대 또는 상대적 노출 상한 설정 등 세밀한 위험 통제, 내장 KYC 통제 등 추가 기능을 제공하였다.

동일한 맥락에서 Aave는 V4를 출시하여 전용 스포크(spokes)와 통합 유동성 허브를 도입하였다. 스포크는 맞춤형 위험 매개변수 설정, 담보 유형 격리, 각 시장별 오라클 구성 등 더 풍부한 기능을 제공한다. 이는 Morpho의 관리자 주도 모델과 다르게, Aave의 거버넌스가 이러한 스포크의 구현을 검토 및 승인해야 하며, Morpho는 무허가 방식이다. 이는 Aave가 단일형 대출에서 모듈형 대출로의 전환을 의미한다.

관리자 모델은 Morpho가 이더리움 메인넷과 Base에서 75억 달러 이상의 TVL을 확보하게 하였다. Base는 Morpho의 성장에 크게 기여하였는데, TVL이 6.04억 달러에서 28억 달러 이상으로 증가하였다. 이는 Morpho가 추구하는 유통 파트너십의 힘을 보여주는 사례로, 코인베이스(Coinbase)와의 협업이 대표적이다. 현재 달러 기준 TVL의 약 40%는 cbBTC이며, 코인베이스 사용자들이 10억 달러 이상의 대출을 촉진하였다.

관리자 모델이 기관 투자자들 사이에서 시장 적합성을 확보한 것에 대응하여, Aave는 Horizon을 통해 기관 트랙을 경쟁하고 있으며, 출시 이후 3.5억 달러 이상의 TVL을 확보하였다.

또한 지난 몇 달간 Aave는 BGD 및 ACI 등 서비스 제공업체가 Labs를 떠나는 일련의 변화를 겪었고, 모든 Aave 제품의 수익을 토큰 홀더에게 라우팅하는 ‘Aave will Win’ 프레임워크의 발표 및 승인도 있었다.

이러한 사건들은 Aave 사용자에게 직접적인 영향을 거의 미치지 않았다. 유일한 영향은 Aave 토큰 가격이었으나, 최근의 KelpDAO 공격이 상황을 바꾸었다: Aave는 120억 달러 이상의 TVL을 손실하였고, TVL 면에서 경쟁사 Morpho와 더욱 가까워졌다. Aave TVL 대 Morpho TVL 비율은 과거 5~6배에서 이번 사건 이후 2배 미만으로 하락하였다.

해커 사건 이후 가장 큰 유입 혜택을 본 프로토콜 중 하나는 Sky 생태계의 대출 프로토콜 @sparkdotfi이다. 아래 그래프는 해당 프로토콜의 TVL 변화를 보여준다:

특히 주목할 점은 비트코인 공급량이 거의 3배로 증가하였고, 안정화폐 차입액은 7.52억 달러로 78% 증가하였으며, 이용률은 통제 가능 수준을 유지하였다. WETH 차입액은 32.5만 WETH로 44.1% 증가하였다.

@0xfluid의 통합 유동성 계층은 대출, 차입, DEX가 동일한 자본을 공유하는 새로운 유동성 설계 방식을 도입하였다. 사용자의 담보는 Fluid DEX의 LP로서 거래 수수료를 벌어들이고, 차입 자금은 스마트 디비트(Smart Debt) 형태로 DEX 풀에 배치되어 차입 이자 비용을 상쇄할 수 있는 수수료를 창출한다.

Fluid의 또 다른 흥미로운 전략은 @JupiterExchange 및 @VenusProtocol 등과 협업하여 JupLend(솔라나, TVL 9.26억 달러) 및 Venus Flux(BSC, TVL 2100만 달러)와 같은 화이트 라벨 제품을 출시하는 것이다. 이는 Fluid의 보다 광범위한 포지셔닝의 일부로, 각 체인의 주요 플레이어들과 협업하고, 이들과 수수료를 공유함으로써 시장 점유율을 확대하려는 전략이다.

솔라나 상의 주요 대출 스택 @kamino vaults는 16억 달러 이상의 TVL을 보유하고 있다. 이 프로토콜은 솔라나 상의 Morpho와 유사한 K-Lend 모델을 통해 눈부신 성장을 이루었다. 이를 통해 Kamino는 Gauntlet과 같은 성숙한 큐레이터와 협업하고 기관 통합을 추진할 수 있게 되었다.

플랫폼에서 가장 큰 금고는 @SentoraHQ의 PYUSD로, TVL이 2.19억 달러를 넘는다. 두 번째는 RockawayX의 RWA USDC 금고로, 3300만 달러에 불과하다. 이는 Kamino와 솔라나 전체가 여전히 큰 성장 잠재력을 지니고 있음을 시사한다.

유동성 스테이킹 및 재스테이킹(Liquid Staking and Restaking)

유동성 스테이킹과 재스테이킹은 각각 424억 달러 및 206억 달러의 금고 TVL을 차지하며, 상당한 비중을 차지한다.

유동성 스테이킹의 주요 플레이어는 Lido(218억 달러), 바이낸스 스테이크드 ETH(89억 달러), @Rocket_Pool(12억 달러), @Coinbase의 cbETH(3.2억 달러)이다.

Lido는 장기간 독보적인 위치를 유지해 왔으며, 발행한 stETH는 DeFi에서 높은 조합성을 갖는다. 동시에 Lido의 독점적 지위는 집중 위험을 드러내기도 한다. 이들은 사용자 자금을 DeFi에 예치하여 수익을 창출하는 집약적 레이어인 Earn 제품을 출시하여 서비스를 확장하였다. 그러나 최근 Kelp DAO 해커 사건 이후 rsETH 노출로 인해 이 제품이 타격을 입었다.

바이낸스 스테이크드 ETH는 작년 대비 121.8% 성장하였으며, 이는 바이낸스의 광범위한 사용자 기반 덕분이다.

다른 프로토콜과 전체 카테고리의 성장은 느린 편이며, 현재 수익률은 약 2.5%로 스테이킹 수익이 희석되는 대가를 치르고 있다.

반면, 재스테이킹과 유동성 스테이킹은 유동성 스테이킹 수익을 향상시키는 방식으로 성장하였다. @KelpDAO는 유동성 스테이킹 프로토콜로서, 그 해커 사건과 더 광범위한 DeFi 연쇄 반응은 이러한 자산의 조합성 위험을 부각시켰다—이 자산들은 DeFi에서 널리 담보 자산으로 수용되지만, 이번 사건에서는 오히려 취약점으로 작용하였다.

재스테이킹 및 유동성 스테이킹의 주요 플레이어는 @EigenCloud(78억 달러), @ether_fi(57억 달러), Kelp DAO(16억 달러), Renzo(1.67억 달러)이다.

EigenCloud 및 EtherFi와 같은 재스테이킹 제품은 시간이 지남에 따라 추가 서비스를 확장해 왔다.

EigenCloud는 2025년 브랜드 리뉴얼을 통해 AWS와 유사한 카테고리로 포지셔닝하고, 검증 가능한 실행을 추진하였다. 그 데이터 가용성 계층 EigenDA는 @megaeth, @Mantle_Official, @Celo 등 여러 L2에서 사용되고 있다. EigenDA에 게시된 데이터는 1.8TB를 넘으며, 총 수수료는 약 9만 달러에 달한다. EigenCloud의 TVL은 장기간 ETH 기준으로 안정적으로 유지되었으나, 최근 Kelp 해커 사건 이후 불확실성 시기에 사용자들이 자금을 철수하면서 하락하였다.

마찬가지로 EtherFi는 신생 은행으로 확장하였으며, 수천 명의 활성 카드 사용자를 보유하고 있으며, 그 제품을 통해 약 4.4억 달러의 누적 소비를 기록하였다. 또한, 그들은 유동성(Liquid) 제품을 보유하고 있는데(기억하자면 EtherFi는 원래 유동성 스테이킹 프로토콜로 출시되었다), 다양한 전략을 통해 DeFi 수익을 향상시키는 기능을 지원한다. 그 최상위 ETH 수익 금고의 TVL은 1.775억 달러이다.

위험 관리 금고(Risk Curated Vault)

위험 관리 금고는 가장 빠르게 성장하는 카테고리 중 하나로, 단일형 대출에서 모듈형 대출로의 전환을 반영한다. Morpho와 같은 플랫폼에서 제공하는 관리 금고는 사용자 자본을 다양한 전략에 배치하여 수익을 창출하는 방식으로, 전통 금융(TradFi) 펀드의 운영 방식과 유사하게 성과 수수료 및 관리 수수료를 획득한다.

이 카테고리의 현재 TVL은 약 65억 달러로, 그 중 75%는 세 명의 주요 큐레이터가 보유하고 있다: Sentora(18.5억 달러), @SteakhouseFi(16.3억 달러), @gauntlet_xyz(15억 달러). 이는 해당 카테고리 내 경쟁이 낮음을 시사한다.

이러한 위험 관리자들이 부과하는 수수료는 전통 금융 헤지펀드 및 리스크 펀드(일반적으로 자산총액(AUM)의 약 1~2% 관리 수수료 + 이자 수익의 약 10~20% 성과 수수료)보다 낮다. 예를 들어, 수익 기준 최상위 관리자인 Steakhouse Financial은 21.3억 달러의 AUM에서 연간 수익 300만 달러(총 AUM의 0.14%)를 창출하였다. 이러한 관리자들은 일반적으로 성과 수수료만 부과하며, 일부는 관리 수수료도 부과하지만, 현재 수수료는 상당히 낮다. 이는 관리자들이 최대한 많은 TVL을 유치하기 위해 최저 수수료를 제공하려는 경쟁 구도의 결과이다.

그럼에도 불구하고, 위험 관리자는 상위에 집중되어 있으며, 세 개의 주요 공급업체가 주도하고 있다. 이는 유동성 스테이킹에서 Lido가 압도적 우위를 점하는 것보다는 나은 상황이다.

또한, 이러한 집중이 무엇을 의미하는가? Steakhouse 팀은 다음과 같이 설명하였다: 「집중은 전통 자산 운용에서 ETF와 같은 멱법칙(power law)을 따를 가능성이 높다. 즉, 대부분의 AUM이 선도적인 관리자에게 집중된다. 이는 반드시 나쁜 일이 아니며, 오히려 규모와 신뢰가 더 큰 관리자에게 복합적으로 축적되는 현상을 반영한다. 이들은 성과, 제품 범위, 비용 부담 면에서 경쟁한다. DeFi의 장점은 경쟁 무대가 열려 있다는 점이다. 누구나 진입하여 경쟁할 수 있다. 우리는 상위 집중이 지속되겠지만, 동시에 주변부에서는 건강한 경쟁과 전문화 공간이 존재할 것으로 예상한다.」

Stream Finance 사건 이후 최근에는 집중 역학이 변화하였는데, 이전에는 MEV 캐피탈과 Re7이 각각 14.9억 달러와 8.3억 달러의 정점을 기록하며 강세를 보였으나, 이후 축소되었고, Sentora가 두 번째 큐레이터로 성장하였다.

또한, KelpDAO 해커 사건 이후 위험 관리자에게 미친 영향은 명백했으나,少数 승자들, 예를 들어 @kpk_io(+159.6%) 및 Gauntlet(+42.7%)은 순 양의 유입을 기록하였다. KPK의 경우, 최근 Morpho V2 금고 출시로 인해 ensdomains, CoWSwap, NexusMutual 등의 예금이 유입되었다. 이들은 리밸런싱 및 금고 철수를 위한 에이전트 기반 자동화를 통합하여 위험 관리를 향상시켰다. Gauntlet의 경우, BSC 체인 확장 및 Lista DAO 대출 프로토콜과의 협업을 통해 신규 유입이 발생하였다.

Sentora의 후안 펠리세르(Juan Pellicer)는 다음과 같이 지적하였다: 「DeFi 보험 또한 기관 투자자들의 실제 투자 환경의 일부가 되고 있다. 경제적으로 실현 가능한 보험 제공 능력은 투자 위원회에 책임을 지는 국고 또는 자산 관리자들의 의사결정 계산을 변화시켰으며, 이는 구조적 해제(unlock)를 의미한다.」

금고 인프라 제공업체 및 수익 최적화기(Vault Infrastructure Providers and Yield Optimisers)

수익 최적화기는 카테고리로서 성숙해 가고 있으며, 다수의 신규 진입자들을 보이고 있다. 체인 상 수익원이 증가함에 따라, 최적화 또는 집약 모델은 예금자에게 전시장 최고 수익을 제공하는 더 나은 금고 모델이 될 것이다.

@Veda_labs(10억 달러), @upshift_fi(3.8억 달러), Fluid Lite Vault(1.64억 달러) 등 프로토콜이 이 카테고리를 선도하고 있다. 각 프로토콜은 서로 다른 모델을 서비스하지만, 목표는 항상 예금자에게 DeFi 내 최고 수익을 제공하는 최적화된 수익 금고를 원활하게 통합하는 것이다. 지속적인 시장 하락과 작년 10월 이래의 압박 기간으로 인해, 현재는 정점 대비 상당히 낮은 수준이다.

Veda 및 Upshift와 같은 공급업체를 단순한 집약기가 아닌, 격리된 수익 제품을 생성하는 인프라로 간주하는 것이 유용하다. Upshift는 자체 전략 엔진을 사용하여 금고 승인을 강제 시행하며, 배포를 화이트리스트에 등재된 체인/프로토콜/토큰/스마트 계약 호출로 제한함으로써 자기 보관(self-custody)을 실현한다. 또한, Upshift는 대출, 베이시스 거래, 캐리 트레이딩, LP, RWA 등 다양한 전략 노출을 제공하는 멀티 전략 금고로 더 잘 분류된다.

Veda는 모듈식 아키텍처를 활용하여 작업을 「지루한」 금고(자산 보유를 유일한 목적으로 함)와 전문 작업을 수행하는 외부 모듈로 분리한다. 이 프로토콜은 머클 트리(Merkle tree)를 사용하여 특정 금고 작업에 대한 권한을 화이트리스트로 강제 시행한다.

인프라 제공업체는 기관이 단일 통합으로부터 시작하여 하나의 대출 프로토콜에 자금을 할당한 후, 제품 포트폴리오를 확장함에 따라 더 복잡한 전략을 추가하여 높은 수익과 깊은 유동성을 확보할 수 있도록 쉽게 만든다.

@ipor_io의 Fusion(3000만 달러) 및 @GearboxProtocol(2900만 달러)과 같은 기타 제품도 수익 최적화 계층으로 작동한다. Fusion의 주요 목표는 체인 상 금고 인프라로, 독립된 실체(큐레이터 및 자산 관리자 등)가 레버리지 루프와 같은 수익 전략을 구축하고 운영할 수 있도록 한다.

각 Fusion 금고는 큐레이션, 전략, 배분 측면에서 고유하다. 자동화는 전략 수준에서 구현되며, 최적화, 레버리지 유지, 청산 리스크 관리, 라우팅 등을 위한 다양한 트리거가 적용된다. 예를 들어, 음의 스프레드 시 교환, 플래시 대출을 통한 레버리지 포지션의 크로스 마켓 이동, 또는 리스크 이벤트 시 철수 등이다. Fusion 팀은 다음과 같이 지적하였다: 「이러한 자동화는 최근 rsETH/Aave 위기에서 특히 중요했는데, IPOR DAO의 메인넷 stETH 루프 금고는 Aave v3 핵심 노출을 가장 먼저 완전히 차단한 금고 중 하나였다. 자동화 및 실행은 큐레이터가 가장 빠른 행동이 필요한 순간에 신속하게 리스크 관리를 수행할 수 있도록 해준다.」

레버리지 루프는 지금까지 가장 높은 프로토콜 관리 가치를 나타내며, 약 8000만 달러에 달한다. 이 값이 더 높은 이유는 TVL이 수익 최적화기의 경우 부적절한 지표이기 때문이다. 대신, 이러한 공급업체는 자금을 다른 프로토콜에 배분하므로, 실제 성장을 반영하기 위해 자산총액(AUM)을 통해 분석해야 한다.

Gearbox는 수동 대출자 및 능동 차입자를 위한 금고 아키텍처를 출시하였다.

그 핵심은 농업(farming) 또는 유동성 제공 전략에 대한 레버리지 또는 델타 중립 노출에 접근할 수 있도록 하는 것이다. 대부분의 금고 메커니즘이 큐레이터의 자산 관리에 기반을 두고 있는 반면, Gearbox는 대출자의 리스크 관리 인프라에 초점을 맞춘다.

차입자는 Gearbox 외부 프로토콜과 상호작용하기 위해 크레딧 계정(Credit Account)을 개설할 수 있으며, 자금은 비위탁(non-custodial) 상태로 유지된다. V3는 크레딧 계정 또는 전략 실패 시 프로토콜을 보호하는 전략 수준의 방화벽을 도입하였다. 이벤트 발생 시, 해당 계정은 할당된 공유 유동성 풀을 초과하여 고갈되지 않도록 하여, 수동 대출자들을 전염 위험으로부터 보호한다.

최근 이 프로토콜은 RWA 루프 금고에 집중하겠다고 발표하였다.

RWA 금고(RWA Vaults)

RWA 금고는 지난 5년간 일관된 성장을 보였으며, 연평균 성장률(CAGR)은 231.3%에 달한다. 이는 소매 및 기관 투자자들이 RWA 수익 노출에 대한 관심을 높이고 있음을 반영한다. 최근 @ResolvLabs 및 Kelp 공격 이후에도 RWA 금고 카테고리는 체인 상 자산에 대한 노출이 제한되어 있어 큰 변동 없이 점착성을 유지하였다.

이 카테고리의 주요 플레이어는 @maplefinance(21억 달러), @centrifuge(16억 달러), @anemoycapital(11억 달러), @re(2.63억 달러) 등이다.

Maple Finance는 지난 1년간 급속히 성장하여, 2025년 초 대비 TVL이 거의 10배 증가하였다. 이 성장은 여러 요인에 기인하는데, 그 중 하나는 Syrup의 출시로, 이는 프로토콜이 순 기관 모델에서 전환하는 과정의 일부이다. Syrup 출시는 syrupUSDC 및 syrupUSDT와 같은 제품을 통해 소매 유입을 열어주었으며, 이 제품들은 DeFi에서 높은 조합성을 지닌다. DeFi 조합성 및 깊은 유동성은 자산이 대출 프로토콜을 통해 루프되거나 @pendle_fi와 같은 제품과 통합되는 것을 가능하게 하여, 성장의 피드백 루프를 형성하였다. 제품 수요를 반영하여, 플랫폼의 현재 활성 대출 총액은 약 17억 달러이다. 이 대출은 주로 USDC로 이루어져 있으며, 전체 활성 대출의 약 75%를 차지하고, 다음으로 USDT가 뒤를 잇는다.

기타 제품들도 거대한 성장을 경험하였다. 예를 들어, Centrifuge는 사적 신용 인프라 프로토콜로 자신을 포지셔닝하였다. Anemoy와의 협업은 Centrifuge 인프라 상에서 11억 달러 규모의 국채(T-bill) 풀을 운영하게 하였다. Centrifuge는 최근 코인베이스로부터 토큰화 파트너로 선정되기도 하였다.

Re와 같은 제품은 재보험 위험을 체인 상으로 가져와, 보다 광범위한 사용자들에게 실세계 수익 노출을 제공한다. 이 외에도, Upshift USDC 금고는 과도하게 담보화된 기관 펀드에 자금을 대출하여, 예금자에게 기관 대출 노출을 제공한다.

RWA가 DeFi 내에서 모든 성장을 이끌고 있음에도 불구하고, 이는 여전히 체인 상 토큰화 가치의 일부에 불과하다. 현재 활성 RWA DeFi TVL은 총 RWA 가치의 약 1/10 수준이다. 이 거대한 격차는 이러한 자산들이 일반 자산의 고려사항을 넘어선 다양한 특성, 즉 환매 기간, 규제 준수, 그리고 경우에 따라 유동성 문제를 포함하기 때문이며, 이는 자연스럽게 더 복잡한 고려를 요구한다.

어떤 자산이 DeFi에서 확장되기 위해서는 활성 환매 및 2차 유동성이 필요하다. 사용자는 유동성을 확보하거나 대출 프로토콜에서 청산인이 마크 가격에 가까운 가격으로 대출을 상환하고 자산을 매각하여 이익을 얻어야 하기 때문이다. 그러나 RWA가 수반하는 모든 고려사항으로 인해, 이러한 과정의 실행은 훨씬 더 어렵게 된다.

또한, RWA와 같은 수익형 자산은 성장의 피드백 루프를 위한 또 다른 중요한 부분인 '루프'를 갖는다. RWA 루프는 안정화폐를 차입하여 토큰화된 국채를 매입하고, 이를 수익형 금고에 반복적으로 재배치하는 방식이다. 4~5%의 기초 국채 수익률에 2~3배 레버리지를 적용하면, 차입 비용이 낮게 유지되는 경우(약 1%) 7~12%의 수익을 창출할 수 있다. 그러나 체인 상 안정화폐 금리는 변동성이 크기 때문에 이러한 스프레드를 상당히 압축시킬 수 있다. 이러한 거래에 사용되는 레버리지는 청산 및 오라클 리스크를 확대하며, 이 전략은 RWA 담보 자산의 가치 안정성에 의존한다.

이를 해결하기 위해 현재 여러 가지 솔루션이 존재한다:

ERC-7540: 비동기식 ERC-4626 금고를 도입하여, 사용자가 기반 자산의 오프체인 결제 기간 동안 환매 청구권을 유동성으로 활용할 수 있도록 한다. Centrifuge는 ERC-7540을 프로덕션 환경에서 사용하는 주요 사례 중 하나로, 동기식 예치 및 비동기식 환매를 사용하여 DeFi와 TradFi의 T+ 결제 간 긴장 관계를 해결한다. 이러한 하이브리드 금고는 체인 외 자산에 접점이 있는 모든 금고의 템플릿이 되고 있다.
Securitize Vault Registrar: 이 ERC 표준은 DeFi에서 RWA를 사용할 때 각 투자자를 해당 신원에 매핑하여, 프로토콜이 자산에 필요한 모든 규제 및 요구사항을 준수하도록 보장한다.
Redstone Liquidation Flow: 이들은 경매 기반 청산을 도입하고, 포지션을 KYC 검증된 솔버(solver)에 연결하여, 솔버가 체인 외 기반 자산을 담당하고 체인 상에서 포지션을 종료하도록 한다.
Upshift Clear: Upshift는 Superstate와 공동으로 즉각적인 RWA 환매를 실현하는 신제품을 출시하고 있다. 이를 통해 사용자는 현재 보고된 가격으로 RWA를 USDC로 교환할 수 있으며, 5bps의 환매 수수료를 부과한다.

이 카테고리의 또 다른 프로토콜은 체인 상 RWA를 레버리지하는 플랫폼인 3F(@3f_xyz)이다. 현재 TVL은 700만 달러이며, 다른 솔루션과는 다르게 DeFi 내 RWA 자산 문제를 해결한다. 이는 브리지 촉진자(Bridge Facilitators) 및 유동성 통합자(Liquidity Integrators)와 같은 다양한 요소를 외부화하려는 시도이다. 전자는 사용자가 기반 자본을 기반으로 산정한 노출을 달성하기 위해 선제 유동성을 제공한다. 예를 들어, 사용자가 300만 달러의 노출을 목표로 하고 100만 달러의 예치금을 보유하고 있을 경우, 브리지 촉진자는 나머지 200만 달러의 유동성을 제공하여 전체 포지션에 3배 레버리지를 부여할 수 있다. 마찬가지로, 사용자가 포지션을 청산하려 할 때, 촉진자는 필요한 유동성을 제공하여 환매 지연 문제를 해결한다. 후자는 사용자가 즉시 철수하려 할 때 즉각적인 유동성을 제공한다. 왜냐하면 브리지 촉진자가 있더라도 사용자의 100만 달러 예치금은 여전히 전체 환매 과정을 거쳐야 하기 때문에, 이러한 통합자들은 긴급한 유동성을 제공한다.

이 두 가지 접근 방식은 시장에서 효율성을 빌려오는 방식으로, 대출에서 청산이 이루어지는 것처럼, 동기화된 체인 상 참여자들이 RWA 루프 내 필요한 격차를 채우기 위해 이익을 얻으려 한다. 시간이 지남에 따라 이러한 시스템은 확장하기 쉬워지는데, 이는 각 참여자가 과정에서 이득을 얻기 때문이다: 루퍼는 원활한 철수를 얻고, 촉진자는 유동성 제공 및 빠른 환매를 통해 사용자에게 이익을 창출한다.

앞서 언급한 바에 따르면, Gearbox는 또한 ‘리토큰화(Retokenisation)’를 출시할 계획이다: 이는 2차 유동성이나 환매 지연 없이 비원자적 토큰화 자산의 레버리지 발행 및 환매를 인프라가 원생적으로 지원할 수 있도록 하는 기능이다. 실제로, Gearbox의 계약은 RWA 발행자의 계약과 하나의 통합된 시스템으로 작동하여, RWA 레버리지를 발행자 수준에서 원활하고 조합 가능한 시스템으로 만들며, 이는 Gearbox를 EVM 프로토콜 중 유일하게 RWA 원생 레버리지를 제공하는 프로토콜로 만든다.

영구 LP 금고(Perpetual LP Vaults)

영구 LP 금고는 Jupiter Perps(7.15억 달러), @HyperliquidX HLP(3.96억 달러), @DriftProtocol(2.56억 달러, 해커 사건 후 하락), @GMX_IO(2.42억 달러), @Ostium(5100만 달러) 등이 대표한다.

Jupiter의 JLP는 여전히 TVL이 가장 큰 영구 금고이지만, 작년 10월 이후 청산 사건으로 인해 가치의 절반 이상을 손실하였다.

HLP는 가치 보존 측면에서 더 나은 성과를 보였으며, 작년 9월 정점인 6억 달러에서 30% 하락하였다. Hyperliquid의 금고는 HLP의 부동 수익에 의해 일반적으로 지속적으로 변동하며, 이는 그 구조와 시장 조건에 따라 달라진다. 따라서 고수익 주기는 자본을 유치하고, 저수익 또는 손실 주기는 자본을 이탈시킨다.

2025년 3월 발생한 주요 손실 사건 중 하나는 한 거래자가 젤리(Jelly) 토큰에 거대한 숏 포지션을 개설한 후 마진을 철수함으로써 강제 청산을 유발하였고, 이로 인해 HLP가 해당 포지션을 인수하게 된 것이다. 이러한 금고 손실은 예금자에게 구조적 편향을 창출하여, HLP를 일반적으로 더 높은 위험의 금고로 분류하게 하였다. 그러나 Hyperliquid은 이러한 고위험 토큰의 허용 레버리지를 낮추어 이러한 상황을 피하려 하였고, 이는 오히려 손실을 확대하였다.

Ostium OLP와 같은 제품은 RWA 영구 노출을 제공하며, 사용자에게 다양한 구성 수익을 제공하지만, TVL은 정점 대비 약 50% 하락하였다. 이 회귀는 보다 광범위한 시장 움직임과 Ostium의 수익 주기의 결과이다.

또한, Ostium은 최근 아키텍처 변경을 도입하여, OLP를 고급 트렌치(advanced tranche) 및 당일 정산 계층으로 만들었으며, 최초 리스크를 전혀 부담하지 않는다. 이는 HLP 모델과 정반대이다: 이전에는 OLP를 통해 방향성 노출을 원했던 예금자들이 이탈할 수 있었으나, 동시에 새로운 모델에서는 리스크가 낮아진 수동 수익원으로서 예금자에게 적합하게 되었다.

옵션 금고(Options Vaults)

DeFi 옵션 금고(DOVs)는 시간이 지남에 따라 점차 쇠퇴한 카테고리로, 2022년에 정점을 찍었다. DOVs는 커버드 콜 및 캐시 콜리털 풋 등 전략 노출을 제공하지만, 자본 효율성이 낮고 위험이 높으며, 시간이 지남에 따라 암호화폐 사용자들이 영구 계약을 선호함에 따라 더 작은 고객층을 끌어모았다. 그러나 최근 옵션 금고는 개선되고 있으며, 최소한 더 정교한 사용자들에게는 그 용례를 굳히고 있다.

옵션 금고는 이전 형식으로 더 이상 존재하지 않는다. 대신, @DeriveXYZ 및 @ryskfinance와 같은 제품을 통해 아키텍처적으로 다르고 더 사용자 친화적인 방식으로 제공된다. 오늘날 옵션 금고는 RFQ(Request for Quote) 시스템을 통해 실행되며, 시장 메이커가 백그라운드에서 처리한다.

Derive는 옵션 및 영구 거래소로, 2025년 3월 V2 출시는 기능 확장으로 인해 급속한 성장을 이끌었다. 예를 들어, CLOB(Central Limit Order Book) 사용 및 오프체인 보관, 다양한 담보 유형 지원 등 기관 수준의 기능을 도입하여, 영구 및 옵션 거래량을 각각 120억 달러 및 160억 달러로 처리하였다. Derive V1의 금고는 여전히 활성화되어 있으며, 다양한 전략 옵션 노출을 제공하고 예금자에게 델타 중립 포지션을 생성하여 APY를 극대화한다. 이 금고는 현재 약 240만 달러의 TVL을 보유하고 있다.

반면, Rysk와 같은 제품은 소매 고객에게 커버드 콜 및 캐시 콜리털 풋을 통한 옵션 노출을 제공한다. 이는 Hyperliquid 상에서 출시되었으며, HYPE의 커버드 콜에 초점을 맞추고 있으며, 현재 TVL은 약 5600만 달러이며, 옵션 명목 거래량은 9.75억 달러에 달한다. 또한, 그들은 Rysk Premium이라는 플래그십 제품을 제공하는데, 이는 복잡한 자산 배분자를 위한 금고로, 다양한 옵션 전략에 자금을 배분하여 예금자에게 일관된 수익을 창출한다.

새로운 금고 구현은 이전의 기존 제공업체들이 직면했던 일부 문제를 해결하는 데 초점을 맞추고 있다. 이러한 문제에는 짧은 시간 프레임(7일 이내)의 부적절한 전략 설계, 거래 실행의 고정 간격(프론트런 기회 창출) 및 사용자가 자신의 규모, 행사가, 만기일에 맞춰 맞춤화할 수 있는 설계 등이 포함된다. 옵션 금고 제공업체들은 이제 시장의 맥박에 더 민감해져, 수익형 자산의 새로운 기회 창을 포착하기 위해 어떤 자산을 상장할지 선택한다.