金利依存からの脱却：CircleがArcおよびHyperliquidに大規模投資し、垂直統合元年を迎えるか？
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金利依存からの脱却：CircleがArcおよびHyperliquidに大規模投資し、垂直統合元年を迎えるか？
Circleは、単なる利子収入事業から、トラフィックと取引手数料を原動力とするプラットフォーム型事業へと変貌しつつあります。
Web3業界の深掘り報道に専念し潮流を洞察執筆：Ekko An ＆ Ryan Yoon（Tiger Research）
翻訳：AididiaoJP（Foresight News）
要約
2026年Q1決算を転換点として、Circleは単なるステーブルコイン発行者から、デジタル資産業界における包括的インフラストラクチャ事業者へと加速的に進化しています。その先見性のある事業戦略は、以下の3つの柱に基づいています。
- USDCの収益率および流通量の最大化：準備金利息収入は、外部プラットフォームおよび自社プラットフォームの両方から得られます。USDCがCircle自社チャネル（CPN）で使用される割合が上昇し、今四半期のRLDC収益率は記録的な41.4％に達しました。発行量拡大のため、CircleはDEXプラットフォームHyperliquidと深く連携しています。
- 自社L1「Arc」のリリースによる収益源の多様化：現在、収入の94％が依然としてUSDC準備金利息に依存しています。Arcがスケールし、プラットフォーム手数料収入を生み出すようになれば、準備金利息への過度な依存という構造的課題を根本的に解決できます。
- Agent Stackを通じたAI支払い標準の確立：Circleは、AIエージェント同士が自律的にマイクロペイメントを行うための標準を策定しており、2028年の本格的商用化を目標としており、これはインフラの実装完了およびGENIUS法の施行時期と一致しています。
総括すると、CircleはHyperliquidなどの主要プラットフォームを活用してUSDC発行を積極的に拡大する一方で、自社L1（Arc）、支払いネットワーク（CPN）、AIナノペイメント（Agent Stack）において垂直統合を推進しています。鍵となるのは、USDC流通量の増加と多様化されたインフラが互いに好循環を生む点です。
この道筋を通じて、Circleは単なる利息収入事業から、トラフィックおよび取引手数料を駆動力とするプラットフォーム型事業へと変貌しつつあります。
2026年Q1の振り返り：収益性の改善
1. 収入増加と収益率向上、自社プラットフォーム比率の強化が収益品質を高める
2026年Q1の収入は6.94億ドル（前年同期比＋20％）、調整後EBITDAは1.51億ドル（同＋24％）、調整後EBITDA収益率は53％となり、収益性が向上しました。現時点でCircleの総収入の94％は依然として準備金利息収入に依存しています。
今四半期の準備金利回りは前四半期比31ベーシスポイント低下（3.81％→3.50％）し、収入に明確な圧力を与えています。にもかかわらず、RLDC収益率は3四半期連続で上昇し、過去最高の41.4％を記録しました。利率に敏感な収入が大半を占める中でも、Circleは基盤となる収益品質を成功裏に改善しています。
その主な原動力は、USDCがCircle自社プラットフォームで使用される割合の大幅な増加です。自社プラットフォームでの使用比率は前四半期の6％から17.2％（前年同期比＋1149bp）へと急上昇し、外部プラットフォーム比率は55％へと低下しました。
この変化は、Circle Payments Network（CPN）への機関顧客の参画が順調に進んだ結果です。単四半期での機関メンバー数は136社（前四半期比＋36％）に達し、年間処理高（TPV）は約83億ドル（前四半期比＋17％）へと拡大しました。
CPNの支払い製品ラインの段階的リリースが、この傾向の基盤となっています。
- 法定通貨支払い（2025年Q2開始）：50カ国以上の現地通貨を対象とした送金および受金のクロスボーダー支払いをサポート。
- ステーブルコイン支払い（2025年Q3開始）：180カ国以上で、規制準拠のステーブルコイン（USDC、EURC）を直接用いた支払いおよび決済を可能にします。
- カストディアル支払い（2026年Q2／4月開始）：Circleは単一のAPI統合により、ライセンス取得、カストディサービス、コンプライアンス対応、およびUSDC流動性支援を提供。パートナー企業は法定通貨のみを扱えばよく、デジタル資産のカストディ、運用、または規制対応責任を負う必要はありません。
この変化は長期的な収益品質にとって極めて重要です。預金の所在場所によって収入の帰属先が全く異なります。Coinbaseなどの外部プラットフォームの残高については、準備金利息をパートナーと分配しなければなりませんが、Circle MintやCPNなどの自社プラットフォームの残高については、準備金利息は100％Circleに帰属します。
言い換えれば、自社プラットフォームの比率が高くなればなるほど、パートナーとの分配コストは低減し、RLDC収益率は向上します。同じ収入規模であっても、Circleの実質的な収益力は著しく高まります。
注目に値するのは、CPN自体の取引手数料収入はまだ大規模には貢献していない点です。CFOのジェレミー・フォックス＝ジーン氏は、直近の決算説明会で、現時点では収益化よりもネットワークの拡大を優先していると述べています。CPNは現状、資金流入を自社プラットフォームへ導く「入り口」として機能しており、直接的な収益源ではありません。外部パートナーとの分配圧力に抵抗するための戦略的措置として、Q1の結果はこの戦略が着実に効果を発揮していることを示しています。
2. 増収・収益率改善の陰に隠れた純利益の減少
しかし、収入増加と収益率の改善とは対照的に、基盤となる利益は明確に分岐しており、注目すべき点です。Q1の純利益は約5500万ドルで、前年同期比15％の減少となりました。
主な理由は、IPO後の株式報酬費用の計上およびArcインフラの本格稼働に向けた研究開発費の大幅な増加です。一時的項目および非現金項目を除外した調整指標は依然として堅調ですが、純利益の動向は引き続き継続的に注視が必要です。
Circleの全垂直統合への進展
1. USDC：核となる事業の強化と発行拡大
Q1の準備金利息収入は6.53億ドルで、総収入の94％を占めています。このように核心事業が準備金利息に集中しているため、収入の成長は必然的にUSDC発行量の拡大に依存します。
USDCの現在の流通量は約770億ドルです。Circleの構造的成長における核心的課題は、「この流通量の天井をさらにどこまで押し上げられるか？」です。USDTの初期爆発的成長は、Binanceにおける取引ペアの先行優位性に起因しています。
Circleは、この先行戦略をDEXプラットフォームHyperliquidへと再現しようとしています。Coinbaseが最近HyperliquidのネイティブステーブルコインUSDHを買収した事例は典型的です。HyperliquidはUSDHを自社プラットフォームの公式取引ペアとして採用せず、売却後にUSDCを公式取引ペアとして登録しました。
Hyperliquidへの預金増加は、直接的にUSDC発行量の増加につながります。そのTVL（総ロックアップ価値）は2025年Q1の20億ドルから2026年Q1には40億ドルへと倍増し、ピーク時には60億ドルに達しました。HyperliquidはUSDCを基本預金資産としているため、プラットフォームの成長は新たなUSDC発行を直接的に促進します。これを前提とした将来の流通量シナリオは以下の通りです：
シナリオ分析によると、Hyperliquid単体の貢献だけで、USDCの総流通量を現在の770億ドルから3年以内に840億ドルへと押し上げることが可能です。単一のプラットフォームが総流通量の10％以上を担う巨大な発行チャネルとなるのです。
ただし、準備金利息の90％をプラットフォームへ譲渡することになるため、短期的な収益性は若干低下します。しかしながら、これにより毎日約110億ドルの取引量およびDEX派生商品市場の17％のシェアを確保できる点を考慮すれば、このコストは許容可能な戦略的投資に近いと言えます。
今後Hyperliquid上で派生商品が展開されれば、この好循環構造はさらに強化されます。短期的な収益率よりも流通量拡大を最優先するCircleにとって、一部の利益を分け与えるとしても、Hyperliquidは押さえておくべき戦略的要地なのです。
2. Arc：Circleが金利依存から脱却する方法
前述の通り、Circleの収入は準備金利息に極端に集中しており、金利引き下げ環境下では構造的なリスクにさらされています。Arcは現時点ではテストネット段階であり、可視化可能な収入はまだ発生していません。しかし、最近約2.22億ドルの機関調達を獲得したことで、Arcは金利依存からの根本的脱却を目指すコアインフラストラクチャとなりました。
Arcの主なターゲットはグローバルなクロスボーダー送金市場です。世界銀行報告書（RPW Issue 54）によると、世界平均の送金コストは6.36％、銀行送金コストは14.99％に達します。こうした高コスト構造の原因には、SWIFTの多重仲介、不透明な為替スプレッド、週末の決済遅延などが挙げられます。
従来の金融システムの非効率性を解消するため、CircleはArc上でのプラットフォーム事業収入の創出を計画しています。金利依存からの脱却を支えるインフラストラクチャ手数料収入は、以下の2つの柱に支えられています。
- Circle Payments Network（CPN）：世界中の機関および企業をArcへ接続させ、クロスボーダー送金および決済を実現し、トラフィックに応じた処理手数料を徴収します。Q1の機関資金流入は、Arcメインネットにおける本格的な取引収入の種となります。
- オンチェーンFXエンジン（StableFX）：オンチェーン上のステーブルコイン交換をサポートし、従来のFXにおける高額な仲介スプレッドを置き換えます。実行時には、スマートコントラクトが予め設定されたレートに基づき、各取引通貨から手数料を徴収します。
StableFXは、SWIFTの固定コスト構造ではなくRFQ（Request for Quote）方式を採用します。マーケットメーカーがリアルタイムで競争入札を行い、最適な卸売りスプレッドを提供します。大口送金は24時間365日決済可能で、SWIFTの固定手数料およびスリッページは発生しません。
CPNのトラフィックが増加し、Arc上のStableFX取引量が拡大すれば、直接的なインフラストラクチャおよび手数料収入も比例して増加します。これにより、金利非依存型の収入構造が完成します。
この転換は、既にテストネットおよび参加企業を通じて検証済みです。Arcscanのデータによると、公開テストネットの累計取引件数は約4.3億件、過去24時間の取引件数は326万件に達しています。BlackRock、HSBC、Visa、AWSなど、100社以上のグローバル機関が参加しています。
伝統的金融機関に加え、ブロックチェーンベースの予測市場Polymarketもすでにエコシステムに参画しています。
これは単なる機能・プラットフォームの試験段階を超えています。Arcは既に実際の企業を惹きつけ、実際の取引トラフィックを駆動しています。Arcが計画通りに稼働すれば、CircleはUSDC準備金利息収入構造からインフラストラクチャ運営収入へと移行します。Arcは、金利に縛られた収入構造から脱却する第一歩です。
ロードマップによると、Arcメインネットは今年夏のリリースを予定しています。意味あるArc収入は、メインネットリリース後、段階的に現れるものと見込まれます。
3. Agent Stack：自律型AI支払いの青写真
AIエージェントが人間の代わりに意思決定および取引を行う「エージェント経済」の時代が目前に迫っています。GoogleやOpenAIといったグローバルテック企業は、すでにこのような自律型システムの展開を積極的に進めています。
課題は支払いインフラにあります。AIエージェントがAPIを呼び出して発生させる費用は、米ドルのサブセント単位（マイクロペイメント）で課金されることが多く、従来の支払いシステムでは処理できません。クレジットカードネットワークを経由してこのようなマイクロペイメントをルーティングすると、手数料が元本を上回り、1取引あたり純損失が発生します。エージェントによる支払いは、構造的に既存のカードネットワークには適合しないのです。
Circleはこの空白を的確に捉え、「Circle Agent Stack」を立ち上げ、USDCを決済資産とし、周辺環境を構築するためのツールセットを提供します。
- Agent Wallets：AIが人間が設定したルール（支出上限など）の範囲内で、USDCを自主的に保有・送金します。
- Agent Marketplace：AIがAPIサービスを取得し、呼び出し単位で決済を行うマーケットプレイスです。
- Agent Nanopayments：ガス代ゼロで即時実行可能なUSDC決済を可能とし、最低約0.000001ドルの取引をサポートします。
- Circle CLI：ウォレット作成およびエージェント接続のためのコマンドラインツールです。
- Circle Skills：AIエージェントがCircleの金融商品群を直接操作できるモジュールです。
現時点では、この分野からの収入はまだ発生していません。市場浸透および収益化の道筋は、以下のような段階的ロードマップに沿って進むと予想されます。
- 2026年（インフラ整備段階）：安定的かつ大規模なナノペイメント処理の技術基盤を構築します。今年夏のArcメインネットのアクティベーションにより、パートナー企業がCircle CLIおよび金融モジュールの統合を可能にします。
- 2027年（規制基盤確立段階）：GENIUS法の施行により、企業の参入を支える制度的安全網が整います。ステーブルコインに対する証券免除および100％安全資産担保の法的拘束力が付与されることで、慎重な企業法務チームでも、リスクなくUSDC支払いシステムの内部導入およびテストが可能になります。
- 2028年（商用化・収益化段階）：技術基盤と規制的合法性が完全に整合します。エージェント経済が全面的に商用化され、企業がAIエージェントに実際の支出権限を付与することで、大規模な取引が発生し、Agent Stackの成果が財務諸表上の収入として反映されます。
したがって、2028年にトラフィック駆動型収入が本格的に到来するまでの間、Agent Stackは「期待プレミアム」として株価に反映される可能性が高く、これは将来的な市場を先取りする価値であり、現時点の実際の収入ではありません。
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