アーサー・ヘイズ KBWカンファレンス講演全文：ビットコインの100万ドル時代への対応
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アーサー・ヘイズ KBWカンファレンス講演全文：ビットコインの100万ドル時代への対応
2028年、ビットコイン1枚の価格は約340万米ドルに達する見込みであり、この数字は非現実的に思えるかもしれないが、ビットコインの「100万ドル時代」は確かに目前に迫っている。
Web3業界の深掘り報道に専念し潮流を洞察翻訳：angelilu、Foresight News
9月23日、Arthur Hayesが韓国KBW 2025サミットに出席し基調講演を行った。彼の講演では、米国で今後起こりうる「狂乱的マネー印刷」現象について概説し、その歴史的起源、政治的要因および実現され得る具体的なメカニズムを分析した。また、暗号資産投資家としてなぜ我々がこれらに関心を持つべきかについても言及している。
Arthur Hayesは、パンデミック期間中のビットコイン価格上昇を同時期の信用拡大規模と比較することで、2028年にはビットコイン1枚あたり約340万ドルになる可能性があると強調した。この数字は馬鹿げているように思えるが、「100万ドル時代」は確かに近づいている。以下はArthur Hayesの講演全文である：
序文と背景：狂乱的マネー印刷へ向けて
さて、少し専門的になります。誰が何に投票するのかといった話も出てきます。しかし、現在我々が米国の最終的な狂乱的マネー印刷への道をどの位置まで来ているのかを理解することは極めて重要です。これは実際にドナルド・トランプが当選し、財務長官を任命したことに始まります。私は彼を「バッファロー・ビル」と呼んでいます。しかし彼らはまだ本格的に動き出していません。すべて正しいシグナルを出しています。主流メディアはトランプがどれほどひどいかを語っています。たとえば、毎日ソーシャルプラットフォーム（Truth Social）でジェローム・パウエルを「遅すぎ先生（Mr. Too Late）」と罵っていることです。
結局のところ、FRBは恒久的な利下げをしました。それは悪くないですが、もっとできたはずです。どうすれば狂乱的状態に至れるでしょうか？ビットコインを100万ドル以上に、リーダーもなく収益もなく顧客もないポートフォリオ内のあらゆる「アルトコイン」を100倍にするには？あなた方が私が話してほしいと思っていることは分かっています。
どのようにすればそこに到達できるのか？FRBの投票方法、どの委員会が何を担当しているか、そして最終的にイールドカーブ・コントロール（YCC）に至るプロセスを理解することが出発点です。だからこそ、退場後に公開した記事やそれに続く講演でこうした内容を取り上げているのです。どこに向かおうとしているのかを理解するために、歴史に戻りましょう。歴史は未来を予言するからです。
歴史の振り返り：1940年代の戦時資金調達
1940年代に戻ってみましょう。当時何が起きていたか？第二次世界大戦がありました。米国は1942年に参戦しました。戦争に突入したら、当然何をするでしょうか？大量のマネーを刷ります。どうやって？中央銀行に資金価格を下げて量を増やすよう指示し、中央政府が他のすべてを締め出し、借金をして殺戮用のものを製造できるようにします。米国政府は第二次世界大戦への参加をどう資金調達したのでしょうか？
FRBは基本的に財務省と合意し、米国政府が極めて低いコストで債務を発行できるよう債券市場を操作しました。これはタスキギーフライヤーズの写真です。彼らは戦争に参加し、戦時債券を購入しようとしています。当時の国債金利はいくらだったでしょうか？ほぼ10年間、1年未満の短期国庫証券金利は0.375％に制限されていました。長期国債では、10〜25年の国債金利が2.5％に抑えられていました。これが米国のイールドカーブ・コントロールです。
イールドカーブの比較と将来の推測
ここにイールドカーブのグラフがあります。オレンジ色の線は今日の大まかな状況を示しており、これは私が週末に作成したものです。ご覧の通り、1〜3か月物の国庫証券金利は約4％、10年国債は約4.5％、30年国債は約4.75％です。これが私たちの現在のイールドカーブであり、1940年代末の第二次世界大戦時のものと対照的です。
トランプにとって、まさにこれが作りたいものです。彼はオレンジ色の線を紫色の線に変えたいのです。投資家として、我々がその目標にどう到達するかを答えなければなりません。大胆な仮定と推測が必要です。私は官僚政治の領域に深く踏み込む必要がありますが、これは明らかに非常に混沌としています。なぜなら人間相手なのであり、人間は奇妙で、我々が予想しないことをするからです。
そこで、可能性のある道筋を描いてみますが、それが実際に起こるかどうかは分かりません。しかし、現在私がMaelstrom（彼が運営する投資会社）のポートフォリオを考える上で、その可能性は十分高く、リスク水準を事実上最大限まで引き上げる自信を持っています。ビットコインはすでに約3,000ドルから12,000ドルまで上昇しており、今は弱気フェーズにあるにもかかわらずです。
イールドカーブ・コントロールのメカニズムとFRBの第三使命
では、イールドカーブ・コントロールのメカニズムとは何か？ご存知のように、FRB理事会メンバーのスティーブン・モラン（Steven Moran）は、1913年の連邦準備法に実際に記載されているFRBの第三の使命を宣言しました。「政府債券の適度な金利の維持」です。「適度」とは一体どういう意味か？彼らがそうしたいと思えば何でもいいのです。だから私がFRBの第三の使命とは国家債務の資金調達を最善の形で支援するためにマネーを刷ることだと述べるとき、まさにこれを指しているのです。
なぜ現在、大規模な財政支出と信用生成の資金調達がこれほど重要なのか？理由はいつもの通りです。米国は戦争中であり、それ以上に重要なのは、米国は最近の2つの戦争で基本的に敗北しているということです。ウクライナにおけるロシアに対する戦争に負け、さらに12日後にイラン問題への介入を中止せざるを得ませんでした。なぜなら、イスラエルの自衛を支援するためのミサイルを使い果たしたからです。
結局のところ、米国の産業基盤は完全に存在しなくなっています。過去40年間、それは中国に移転されました。現在、米国はロシアを打ち負かすのに十分な砲弾も、同盟国が爆撃したい場所を支援するのに十分なミサイルも生産できません。これがまさにトランプが真に是正したい、あるいは少なくとも可能な限り速く試みようとしていることです。これには信用が必要です。そしてこの信用は銀行システムと米国財務省によって提供されます。
短期金利と長期金利の管理
では具体的に、国庫証券市場をどう管理するのか？超過準備金利率を引き下げることができます。超過準備金とは銀行がFRBに預けている準備金であり、現在はフェデラルファンド金利の下限に設定されています。割引率も下げられます。銀行が危機に陥ったとき、例えば2023年の地方銀行危機のように、銀行は割引窓口を通じてFRBから一定金利で借り入れます。もし私がこの二つの金利を任意のレベルまで下げられれば、効果的に国庫証券利回りを制限できます。
後ほど触れる重要な委員会の一つがFRB理事会（Federal Reserve Board of Governors）です。彼らは曲線の短縮端、つまり超過準備金の金利を管理し、地方連銀の割引窓口からの借り入れ金利に影響を与えます。では、長期国債市場をどう操作するのか？
まず注目すべきはSOMA（System Open Market Account）です。FRBが準備金を創出し、銀行から債券を購入して量的緩和（QE）を行うとき、これらの債券は最終的にSOMA口座に入ります。彼らは毎週この口座の残高を公表しています。これが我々が彼らが実際にイールドカーブ・コントロールを行っているかを監視できる指標です――特定の価格で無制限に債券を購入し、利回りを特定の水準に操作しているかどうかです。
信用生成の変化：中央銀行から商業銀行へ
日本のイールドカーブ・コントロールがどのように機能しているかを調べると、日本銀行が目標金利を設定し、その水準に達するまで債券を継続的に購入することに気づきます。こうなると、利益を得るために債券を私に売却し、金利が下がり、債券価格が上昇し、バランスシートが拡大し、システム内の信用需要が拡大し、結果として暗号資産も自然に上昇します。この拡大するバランスシートを担当する主要なFRB委員会がFOMC（連邦公開市場委員会）であり、後ほどその意味を詳しく説明します。
第二に、信用成長の生成です。私は9〜12ヶ月ほど前に「黒と白」という題の記事を書きました。その中で、中央銀行レベルと商業銀行レベルでの信用生成の違いについて深く掘り下げました。
2008年の世界的金融危機以来、我々は世界規模で中央銀行主導の信用生成の時代にありました。中央銀行が信用供与を担当するとき、それがどのような活動を支援しているかに気づきましたか？中央銀行は大企業を好み、金融工学を好みます。ですから、ロンドン、ニューヨーク、香港、北京の私募株式投資家であれば、多額の負債を使って企業を買収し、経営利益を配当として受け取り、より高いEBITDA倍率で再販売して利益を得ます。新しい生産能力は創出していません。既存の設備をレバレッジ操作しているだけです。
だからこそ米国にはもはや多くの工業が存在しないのです。1980年代以来、あなた方は次々とレバレッジドバイアウト（LBO）を行ってきたからです。企業を買収し、多額の負債を抱え、大企業向け社債市場にアクセスでき、大企業は銀行システムの外で通貨を発行できるからです。FRBが多額のお金を支払ったため、裕福な人々はこうした制度的無リスク資本を購入したいと思うようになりました。だからMicroStrategy（マイクロストラテジー）が成功できたのです。彼はこうした市場に債務を発行できたのです。そのため、我々は安価な債務を発行し、それをビットコイン購入に使ったのです。これがMicroStrategyが大企業になった根本的な理由です。
しかし、このやり方がトランプ大統領がより多くの爆弾を製造するのを助けられるでしょうか？できません。彼らには米国産業部門のさらなる生産能力が必要です。中小企業が信用を受け、労働者を雇い、バッテリーを製造し、商品を生産する必要があります。銀行融資が必要です。FRBが絶えず「クランクを回して」（マネーを刷って）空間を圧迫すると、中小銀行や地方銀行は機能できなくなります。彼らには急勾配のイールドカーブが必要です。彼らはこれらの業界に貸し出しを行い、そこから利益を得る必要があります。最近『ウォールストリートジャーナル』に掲載された優れた記事では、FRBの政策を「機能獲得」（gain of function）と呼びました。これは新型コロナウイルス政策への批判に由来する表現ですが、その記事は基本的にFRBが米国工業の破壊と不平等の拡大を担っていると述べています。彼の言うことは100％正しいが、同時に彼自身も利益を得ようとする二面性を持った詐欺師でもあります。
だからこの経済は面白い。しかし彼の主張は、地方銀行に貸し出しの権限を与えるということです。そして地方銀行には急勾配のイールドカーブが必要です。従ってトランプが望んでいるのは「ブル・スティープニング」（bull steepening）――金利全体の低下とともにイールドカーブが急勾配になる現象です。つまり銀行が短期間で低金利で預金を借り入れ、長期で高金利で貸し出しを行うことで、10年または30年国債金利に基づくスプレッドを得ることです。
現在の状況を見てみましょう。1940年代、このスプレッドはほぼ2％で、銀行にとっては非常に利益が大きかった。現在はわずか20ベーシスポイントです。数年前にはマイナスさえありました。よって、小規模銀行を窒息させることで、実質的に国の信用生産と工業生産を窒息させているのです。したがってトランプは単にイールドカーブを急勾配にするだけでなく、中小銀行が中小企業に信用を提供するのを妨げる「悪い」規制をすべて撤廃したいのです。銀行をより利益あるものにすることで、政府が望む行動を取らせることができるのです。
トランプがFRBをどう支配するか
ここで2つの委員会を理解する必要があります。なぜならトランプには目標があるからです。彼は財務省の「大使」であり、彼らが何をしたいかを教えてくれます。では、財務省とFRBという2つの独立した組織を、共通の目標を達成する協力体制にどう変えるのか？
まず、FRB理事会（Fed Board of Governors）に触れましょう。7人の理事からなり、大統領が指名し上院の承認が必要です。これは非常に重要です。トランプは現在上院を支配しており、2026年11月の中間選挙後にそれが維持できるかを見極める必要があります。しかし兆候があるとすれば、彼の候補者が極めて困難な承認プロセスを経ていることです。先日トランプがFRB理事会に任命したスティーブン・モラン氏は、先週たった一票差で承認されました。状況は極めて緊迫しています。もしトランプが今後約12か月以内に候補者を通せなければ、彼の計画は失敗します。なぜなら反対派の民主党が彼のFRB理事会候補を承認しないからです。彼にはさらなる票が必要です。この理事会は超過準備金金利を管理し、FRBの12の地方銀行の割引窓口からの借り入れ金利に影響を与えます。最も重要なのは、地方連銀の議長はFRB理事会の過半数決で承認されるということです。したがって第一歩として、トランプはこの理事会で4票を確保し、イールドカーブの短縮端を支配し、より多くの人物をFOMC（連邦公開市場委員会）に送り込み、最終的にバランスシートを支配できるようにしなければなりません。
FOMCは12人のメンバーで構成され、うち7人は理事会メンバー、5人は地方連銀からのローテーション議長であり、ニューヨーク連銀議長は米国金融エコシステムへの巨大な影響力により常任議席を持ちます。FOMCは何をしているのか？連邦準備金金利の設定を担当し、月に1回（ほぼ毎月）会合を開き、SOMA（システム公開市場口座）を管理しています。量的緩和の規模、債券購入速度、購入する債券の種類を決定しており、これは極めて重要です。
では、トランプはどのようにしてFRB理事会の支配権を得るのか？あなたはサイコロを振って「スネークアイズ」と「オールドマン」を出す必要があります。ここに非常に興味深いグラフがあります。基本的には、ボウマン（Bowman）とワラー（Waller）という2人の上院議員がおり、彼らはFRB理事になりたいと分かっています。7月の会合では反対派として、金利引き下げを主張し、ジェローム・パウエルと多数派が金利維持を主張しました。彼らはすでにトランプへの忠誠を公言しています。
クック（Cook）は最近FRBを離れた人物です。8月に突然辞任しました。彼女の夫がFRB会合中に非倫理的なインサイダー取引を行っていたという噂があり、怒ったトランプに辞任を迫られる前に自ら辞めたと考えられています。これがスティーブン・モランが入り込めた理由です。現在トランプは7票中3票を握っています。4人目はリサ・クック（Lisa Cook）です。メディアを追っている人なら知っているでしょう。彼女はバイデンが最近任命したメンバーです。住宅ローン詐欺に関与したとの告発があり、主要住所を虚偽申告して低い住宅ローン金利を得たとされています。彼女の事件は司法省に移送され、刑事調査の可能性があります。現在、彼女は非常に頑なで辞任を拒否しています。しかし、年末までには彼女が望む何らかの政治的保証を得て退場すると考えます。こうしてトランプは4票を確保し、理事会を支配します。
彼らがまず行いたいのは短期金利の急速な低下です。FOMCを――たとえトランプが完全に支配していなくても――予想より早く金利を下げさせる、興味深い裁定取引があります。理事会が超過準備金金利と割引窓口金利を引き下げれば、大量の資金がフェデラルファンド市場に流れ込みます。これにより大手商業銀行に裁定取引の機会が開かれます。彼らはどうするでしょうか？商業銀行は割引窓口に資産を担保に入れ、フェデラルファンド金利より低い金利で資金を借り、約4％の金利で貸し出します。これは資金預け入れにとって良い裁定取引です。この裁定は実質的にFRBに対して行われるもので、FRBはマネーを刷って銀行に渡さざるを得ず、まったく馬鹿げています。これが本質的にFOMCを金利引き下げに追い込む理由です。
スティーブン・モランの最近のインタビューを見てみましょう。昨日か今日の朝にブルームバーグで見たと思いますが、彼はFRBの金融政策が2％過度に引き締めすぎていると述べました。これは彼らがどこに行きたいかを示す基本的な方向性を与えています。彼らはフェデラルファンド金利を約2％まで下げたい。そして昨日実現してほしかった。実際、トランプがリサ・クックを排除できれば、年内にこの裁定を実行し、短期間でフェデラルファンド金利を2％未満まで下げられるかもしれません。
FRB理事会の支配がどうFOMCの支配につながるか？
前述の通り、すべてのFRB理事会メンバーはFOMCの常任投票メンバーです。また理事会は地方連銀議長がFOMCのローテーション投票メンバーになることを承認します。ニューヨーク連銀を除き、フィラデルフィア、クリーブランド、ミネアポリスが2026年に他の4人の投票権を持つ地方連銀議長になると信じています。またすべての12の地方連銀議長は来年2月に「再選」を迎えます。
これはどのように起こるのか？各地方連銀（全12行）にはそれぞれ独自の取締役会があります。この設立方式は、かつて大陸の各地域が農産物税において異なる金利要求を持っていた時代に遡ります。各地方連銀の取締役会は三種類のメンバーで構成されています。B類およびC類の取締役6名が共同で当該銀行の議長を選出します。では、こうした地方連銀の取締役会メンバーとはどのような人々でしょうか？以下のリストがあります。これらの資料はすべて後ほどオンラインで公開されます。これらの連銀の取締役会議長は銀行家か実業家であることに気づくでしょう。銀行家と実業家は常に何を望むでしょうか？安いマネー、大量のマネーです。それならば、金利を下げて資金量を増やすトランプの政策にどうして反対できるでしょうか？彼らの富は増加するからです。我々は皆自己利益追求的であるため、彼らはトランプの意向に沿い、より緩和的な金融政策を取る議長を支持して投票する可能性が高いと考えます。もしそうしない場合、トランプが支配する理事会は、ハト派の議長を選ばなければ承認しないと基本的に示唆するでしょう。
こうしてトランプは7票を確保し、2026年前半のどこかでFOMCを支配するでしょう。では、一度FOMCで過半数を得たら、彼らは何ができるのでしょうか？再び量的緩和に戻れます。……参加を停止できます。
現在、我々は量的緩和の時期にあります。財務省が大量の債務を発行しなければならないからです。しかし現在、財務省は長期債務の発行を恐れています。大恐慌時代と同じように、長期債務を恐れているのです。そのため現在発行されているのは短期債務ばかりです。これが過剰規制の巧妙な動きがこれほど重要な理由です。なぜなら、いつでもこれらの国債または国庫証券を買う価格非弾力的な買い手が必要になるからです。しかし彼らがFOMCを支配し、FOMCがトランプ政権の政治的・産業的目標を達成するためにイールドカーブ・コントロールが不可欠であると同意すれば、数兆ドル規模の債務に投資するでしょう。FOMCメンバーが量的緩和を再開するため、FRBはこれらの債券の大部分を購入するのです。
このようにして理事会とFOMCを支配し、時間軸を進めることで、トランプは私が示した1942年から1951年までのイールドカーブを基本的に再現できるのです。
なぜ我々暗号投資家が関心を持つべきか？
もちろん疑問があります。ここには貨幣市場に関する多くの数学的問題があります。これは貨幣市場の地図のようなもので、日本の状況を見てみるのもよいでしょう。しかし皆さん、我々はまさにそのためにここにいるのです。米国が間もなく実施するイールドカーブ・コントロールのもとで、ビットコイン価格はどこまで上がるでしょうか？この数字は明らかに馬鹿げていますが、340万ドルです。私は今日ここに立ち、2028年までにビットコイン1枚が340万ドルになると本当に信じているか？おそらくノーと言います。しかし、その進展方向と到達し得る潜在的規模には関心があります。だから私は100万ドルに到達することを願っており、他の人も願っています。それは良いことですが、私は非常に疑っています。
これは思考上の適応的数字ではなく、発行される国債の量に基づいています。2028年末にトランプとそのチームが退任するとき、状況はどうなっているでしょうか？私はブルームバーグ端末を確認し、金利を下げるためにどれだけの国債が償還されるかを調べ、現在から2028年までの推定2兆ドルの連邦赤字を加えました。これは米国議会予算局による財政赤字の見積もりにほぼ相当します。これにより、今後3年間で15.3兆ドルの新規国債を発行しなければならないという数字が得られます。
新型コロナパンデミック期間中、FRBはどれだけ購入したでしょうか？FRBは発行された国債の約40〜45％を購入しました。今回の期間ではこの比率はさらに高くなると考えます。なぜなら外国人が以前よりも米国国債を購入する可能性が低くなるからです。特にトランプの行動を考慮すればそうです。彼は米国の再工業化のために債務を増やすためにドルを切り下げようとする傾向があり、他国を不安にさせます。だから私はどうしてそんなことをするのか？分かりません。自分ならしません。よって、我々は実質的に7.5兆ドルの信用創造を得ることになります。これが今後2028年までに我々のバランスシートが拡大する額です。
第二の部分は「擬似的」な信用創造です。米国各地の中小企業にどれだけの融資が行われるでしょうか？これは予測が難しい数字です。そこで私は、新型コロナパンデミック中に何が起きたかを見てみました。これが彼らが最後にこの政策を成功させたときで、基本的に2020年2月から2021年末のピークまでです。FRBが毎週発表する米国銀行システムのバランスシート統計を見てください。これは信用と融資成長を測る優れた指標です。この数年間で3兆ドルの成長があったと推定します。3年あるので、3倍して、合計で約15.2兆ドルの信用創造になります。
では、これはビットコイン価格の上昇にとって何を意味するのか？再び新型コロナパンデミックの経験に戻り、非常に粗い勾配を使って、この枠組みで創造された1ドルあたりの信用とビットコイン価格のパーセンテージ上昇の関係を測定しました。この勾配は0.19です。この勾配に15.2兆ドルの信用成長を掛け、ビットコインのベース価格11.5万ドルを掛けます。こうして2028年までにビットコイン価格が約340万ドルになるという結論に至ります。これはほぼ100％起こらないと確信しています。しかし、FRBから財務省へ、そして銀行システムを通じて米国再工業化を資金調達するこの信用創造の思考枠組みを理解するためのフレームワークです。我々はこの政策が1年間追求されたときにパンデミック期間中に何が起きたかを知っています。それが3年続けばどうなるでしょうか？FRBと財務省が協力してマネーを刷り、「ヴァルハラ」（神話における英霊殿）に米国経済を送り込むと言えば、ビットコイン価格が100万ドルを超えるのを見るでしょう。
だからこそ、この特定のサイクルにおいて四年周期は当てはまらないと非常に確信しています。我々は「軍事的宗教的」な再調整の真っ只中にいます。もし彼らがすべての金融政策の指導権を掌握し、非常に強い動機を持っていると信じるなら、これが起こることです。ありがとうございました。
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Arthur Hayes
