規制の氷を割り、機関投資家の参入：暗号資産がウォール街に浸透する10年の激動の道程
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規制の氷を割り、機関投資家の参入：暗号資産がウォール街に浸透する10年の激動の道程
今後5年間、米国財務省と連邦準備制度（FRB）の連携がより明確になり、暗号資産にとって好影響を及ぼし、AIと暗号の融合が加速する。
Web3業界の深掘り報道に専念し潮流を洞察司会：Ryan、Bankless
ゲスト：Eric Peters
整理&翻訳：Janna、ChainCatcher
Eric PetersはCoinbaseアセットマネジメントのCEOであり、One River Asset Managementの創設者でもある。本稿はBanklessによる彼とのポッドキャストインタビューをもとにしたもので、Ericが暗号資産業界に参入してから現在に至るまで、暗号市場が機関投資家から忌避されていたグレーゾーンから、ウォール街が徐々に受け入れるようになったまでの変遷を追っており、暗号愛好家が業界の発展を歴史的視点から理解する上で参考となる。ChainCatcherが原文を整理・翻訳した。
TL&DR：
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2025年には暗号資産への認知度が著しく向上し、ブラックロックの参入が重要な節目となった。ラリー・芬克ら従来の金融関係者が暗号資産を金融インフラとして認め、実質的な価値があると評価し、将来の価格上昇の可能性が高いと見ている。
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伝統的金融が暗号資産を受け入れる背景には利益動機もあるが、根本的な理由はブロックチェーンが取引の迅速化、コスト削減、透明性向上、セキュリティ強化を可能にし、2008年の金融危機のような透明性不足の問題を回避できるためである。
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暗号資産はウォール街ではなく一般市民から生まれたものであり、従来の規制枠組みに含まれていないため、大手金融機関のベテラン担当者は慎重・回避的な態度をとりがちで、トレンドを見逃してきた。
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伝統的金融の目標は、ステーブルコインを使って債券や株式といった従来型資産のデジタルネイティブ形態を購入することであり、その基盤インフラはイーサリアム上に構築される。業界関係者が真に注目しているのは技術による金融インフラの再構築であり、「ビットコインが米ドルを代替する」といった空想ではない。
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2023〜2024年には暗号締め付け（choking）行動が存在し、暗号企業が銀行との提携を得るのが困難だったが、関係者たちは資産を売却せず建設を継続した。彼らは技術革新が政治によって完全に阻止されることはないという信念を持ち、またAI時代における「真実の源」としての暗号技術の可能性に期待し、イーサリアムとLayer2の組み合わせの将来性を高く評価している。
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米国政府の暗号資産に対する姿勢は1年間で180度転換し、「GENIUS Act」が重要な転換点となった。「ハミルトン計画」ではまずステーブルコインの規制枠組みを明確にし、短期国債から着手して、その後ステーブルコインと従来の金融商品との連携を推進する。
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暗号技術はSECの開示制度の透明性を維持しつつ、従来の金融文書処理や上場コストを削減でき、伝統的金融と融合可能である。暗号技術はウォール街の技術刷新の次の重要な段階であり、より効率的で低コストな金融システムを推進する。
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暗号ETFは成功した製品だが、暗号資産の非中央集権的管理理念とは矛盾している。現在のビットコインETFの保有量はビットコイン総供給量の7%を占めるが、年金基金や主権財産基金などの大手機関はまだ大規模に参入していない。
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今後5年間で暗号業界を押し上げる4つの要因として、401k資金の流入、若者の従来収益への不満、AIと暗号の融合、富の世代交代が挙げられる。
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今後5年間で米財務省とFRBの協調がさらに顕著になり、暗号資産にとって好材料となる。AIと暗号の融合も加速する。短期的なリスクは財務会社の決済および従来の金融セキュリティの脆弱性だが、業界のインフラや規制環境はすでに改善しており、壊滅的な下落の可能性は低く、30％程度の調整はあるかもしれない。
（一）伝統的金融が暗号投資に参入する動機
Ryan：過去5年の変化について話したいと思います。2020年にあなたはコネチカット州で有名な機関系アセットマネージャーとして、当時グレーゾーンと見なされていたビットコインを購入しましたが、これは職業上のリスクと考えられていました。しかし2025年にはラリー・芬克が公然と暗号資産について語り、ビットコインETFも登場し、まるで暗号資産がウォール街に侵攻したかのようです。この5年間に何が起こり、なぜこのような大きな態度の変化が起きたのでしょうか？業界の中心参加者の視点からこのプロセスを説明できますか？
Eric：私はブラックロックの参入が一つの重要な節目だったと考えています。通常、ラリー・芬クのように年齢がいき、それだけの富を持っている人は引退を選ぶでしょうが、彼は暗号技術がETF業界を破壊する可能性に敏感に気づき、大胆に参入を決めました。伝統的金融界にも同様の見解を持つ優れた人物は多くいます。こうした賢い投資家たちが暗号資産を支持するのは、それを金融インフラの重要な基盤と見なし、今後さらに多くのアプリケーションが構築されると信じているからです。また、実質的価値を持つ資産でありながら誰も保有していない状況では、将来的に価格が上昇する可能性が非常に高いのです。
Ryan：これは主に伝統的金融関係者の思想の変化によるものでしょうか、それともトークン化、財務会社設立、ETF発行などによって利益を得られるようになったためでしょうか？
Eric：もし伝統的金融関係者がブロックチェーン技術が金融システムの取引をより迅速に、コストを下げ、透明性を高め、セキュリティを強化できることに気づいていなければ、利益のチャンスがあっても行動しないでしょう。歴史的に多くの金融危機は、取引効率の低さや透明性の欠如が原因でした。取引相手がお互いの支払い能力を判断できず、多くの企業自身がバランスシートを正確に把握できていませんでした。ブロックチェーン技術と暗号資産はまさにこれらの問題を解決できます。したがって、伝統的金融が暗号資産を受け入れる根本的な理由は、技術自体の価値が堅固だからです。
Ryan：全体として、伝統的金融は暗号資産が長期的に存続し、重要な分野になることを広く認め、金融機関は戦略を調整して適応し、暗号関連の戦略を策定する必要があると考えているのでしょうか？
Eric：暗号市場の大きな特徴の一つは、暗号資産が初めてウォール街ではなく一般市民から生まれた金融イノベーションであるということです。暗号業界の発展を振り返ると、伝統的金融関係者が不満を持ち、抵抗した問題の多くは、それがウォール街の外で生まれたことに由来しています。当初から従来の規制枠組みに組み込まれていなかったのです。その結果、大手金融機関の経験豊富で地位の高い担当者の多くが、暗号資産に対して保守的・回避的な態度を取り、巨大なトレンドを見逃してしまったのです。
（二）伝統的金融が暗号資産をどう認識しているか
Ryan：2016年から2020年頃、伝統的金融が暗号資産を理解し始めたように思えましたが、それは「ブロックチェーンは称賛するがビットコインは除外する」時代でした。当時私は、伝統的金融は完全に誤解していると思いました。彼らは暗号資産を単なるデータベース技術またはオープンな台帳技術と見なしていましたが、その本質はそれよりもはるかに深いものです。現在、機関投資家の第二波の受容期に入っていますが、彼らは本当に理解しているのでしょうか？
Eric：私は、大多数の伝統的金融関係者が暗号資産を「通貨」と見なしていないと思います。伝統的金融がようやく暗号資産を理解し始めた核心的な理由は、ステーブルコインをキラーアプリと見なすようになったからです。伝統的金融関係者は、ビットコインが米ドルを代替したり次世代の決済システムになったりすると考えてはいません。彼らが注目しているのは、暗号技術のツールとしての特性です。つまり、より迅速で安価、安全かつ透明であり、プログラム可能なマネーを実現でき、米ドルやポンド、ユーロなどの法定通貨にペッグできることです。ごく少数の伝統的金融関係者だけがビットコインが世界を支配すると考えていますが、業界にとってはむしろ健全なことです。政府は権力を蓄積し、ほとんど自発的に放棄しません。そして通貨の創造こそが政府の最も重要な権力の一つです。今でも私は、政府がビットコインが米ドルを代替することを阻止する能力を持っていると考えています。
現在、業界の賢い人々は、暗号技術を金融システムに統合する道を見つけました。それは米ドルにペッグされたステーブルコインです。「GENIUS Act」、すなわち『指導と米国ステーブルコイン国家革新法案』の施行により、ステーブルコインの取引量はマスターカードやVisaを上回りました。ステーブルコインの規制が明確になった後、私たちが推進している方向性は、ステーブルコインで債券、株式、コモディティなどすべての従来型資産を購入できるようにすることです。これらの資産は、紙ベースのデータベースシステムに単にトークンを付加するのではなく、デジタルネイティブな形で発行されます。伝統的金融関係者が真に熱狂しているのは、このような技術による金融インフラの再構築の展望であり、「ビットコインが米ドルを代替する」という幻想ではありません。
（三）政府の規制姿勢の変化
Ryan：2023年から2024年にかけての暗黒期、暗号締め付け（choking）行動により暗号企業が銀行から拒絶され、米国行政部門は暗号資産に対して全面的な敵対姿勢を示しました。その苦難の時期、あなたは何を考えていましたか？
Eric：暗号締め付け行動2.0は実際に存在しました。当時OneRiverがCoinbaseに買収された後、私たちはあらゆる伝統的金融の人脈を駆使して銀行との提携や信用枠の確保を試みましたが、ことごとく失敗しました。政府の過度な介入は倫理や民主主義の原則に全く反しています。しかし私は一度も資産を売却して離脱しようとは考えず、建設を続けました。暗号技術が最終的に従来の金融インフラを置き換えるという信念は揺らぐことはありませんでした。人類の歴史を振り返れば、技術革新が政治によって完全に阻止された例はありません。この道は困難だとわかっていましたが、技術は常に私たちの味方だと信じています。例えば、将来すべての金融インフラは最終的にイーサリアム上に構築され、Layer2などの技術と組み合わせて、さらに信頼性が高く、アンチフラジャイル性のあるアプリケーションが生まれます。AI時代において、暗号技術は「真実の源」を提供し、何が真実で、何が信頼でき、何が真相なのかを識別するのに役立ちます。
Ryan：その期間、米国政府の暗号資産に対する敵意の深さに驚きましたが、わずか1年で180度の急転換が起きました。ここ12ヶ月間で、規制面での最も重要な出来事は何だったと思いますか？ 例えばGENIUS Actの署名、暗号企業が銀行サービスを拒否されなくなったこと、米国が暗号資産の首都になるという公式声明、米証券取引委員会（SEC）がポール・アトキンズの指導のもとで発表した暗号計画、またSEC委員のヘスター・ピールが推進する資産トークン化など、多くの前向きな出来事がありますが、どれが最も重要でしたか？
Eric：現職のSEC議長と暗号計画も非常に優れています。米国には以前、このような仕組みがありませんでした。私たちが当初暗号領域に入ったときは、マクロ取引の対象として捉えていましたが、当時のDeFiアプリは主流市場にスケールアップすることが困難でした。そこで、規制当局が受け入れ可能な、コンプライアンス対応のデジタルネイティブ証券を発行できるインフラを構築しました。このインフラは当初OneBridge（暗号と従来金融をつなぐ橋）と呼ばれ、後にハミルトン計画（Project Hamilton）と改名されました。元SEC議長のジェイ氏や現トランプ政権メンバーのケビン氏を取締役に迎えました。
当初は複雑なデジタルネイティブ証券を発行することを考えましたが、ジェイ氏は最もシンプルな短期国債から始めることを提案しました。短期国債は地味だが安全な資産だからです。彼は、最初のステップとしてステーブルコインの規制枠組みを明確にし、その後ステーブルコインを従来の金融商品と結びつけるべきだと考えました。流動性が最も高く、最もシンプルなツールから始め、金融システムが信頼を築き、利益を確認した後で、徐々に複雑な証券へと拡大していくのです。GENIUS Actは、まさにその第一歩となる重要な階段です。
（四）暗号と伝統的金融の最適な融合
Ryan：トークン化の世界では十分な開示情報が得られず、伝統的金融では情報に遅れがあり、大量の文書処理が必要です。また、財務会社がナスダックやニューヨーク証券取引所に上場するには数千万ドルの費用がかかります。一方、スマートコントラクトを使えばこれらすべてをデジタル化でき、SECの開示透明性を維持しつつコストを削減できます。あなたはこのような最適な融合が実現可能だと思いますか？
Eric：まったく可能です。それが私たちの目指す方向です。あなたが描いた融合の本質は、暗号技術が伝統的金融システムを強化するものであり、破壊するものではないということです。米国資本市場が世界で最も深く、流動性が高い市場であるのは、整備された規制枠組みにあります。投資家は政府が資産を勝手に没収しないこと、紛争時には規制当局が保護し、公正な裁判所が訴訟を解決することを信じています。これらがなければ、深みのある流動性市場は成立しません。暗号業界はこれらの利点を捨て去らず、むしろより効率的にしようとしています。例えば、数千万ドルの上場コストは明らかに不合理であり、将来はそうはならないでしょう。スマートコントラクトでは、すべての開示文書をスマートコントラクトに埋め込むかリンクすることで、計算・ストレージコストを節約しつつ透明性を保証できます。
確かに将来的に弁護士事務所は報酬減少に不満を持つかもしれませんが、金融史を振り返れば、金融サービス業ほど技術に多額の投資を行った業界はありません。数十年にわたり、ウォール街は技術で業界を改造してきました。取引速度はますます速くなり、コストは継続的に低下しています。暗号技術はその次の重要な一歩であり、効率性と低コストを新たな高みへと引き上げます。あなたが描く最適な融合こそが、金融の未来です。
（五）暗号資産の今後5年間の上昇余地
Ryan：伝統的金融と暗号資産の融合の成功事例としてETFについてもう一度話しましょう。あなたは暗号ネイティブなETFが伝統的金融市場にどのような変化をもたらしたと考えますか？ これらのETFは暗号市場と伝統的金融にそれぞれどのような影響を与えましたか？
Eric：暗号ETFは確かに極めて成功した製品ですが、暗号資産の非中央集権的管理や中央集権に反対する理念とは矛盾しています。しかしその規模は驚異的で、現在ビットコインETFの保有量はビットコイン総供給量の7%に達しています。しかし私の視点から見ると、真正の大手機関はまだ大規模に参入していません。大型年金基金、大型寄付基金、保険会社、主権財産基金などが該当します。私のキャリアを通じて関わってきた大手機関は、いまだに暗号資産に本格的に踏み込んでいません。かつて良いタイミングを逃しており、今まさに大きな認識の痛みに直面しています。2021年には世界中の多くのトップ機関がデジタル資産ワーキンググループを設立し、参入方法を探求しようとしました。しかし直後に暗号の熊市が訪れ、これらの機関はすべての計画を完全に停止しました。今や暗号資産が再び高値を更新しているため、建玉する時間さえありません。こうした専門投資家にとって、今の第一歩はインフラへの投資や暗号ベンチャーキャピタルへの出資であり、直接暗号資産を購入することではないのです。
ただし、市場にとっては良いことです。誰がより高い価格で買い支えるのかが明確に見えます。今後、これらの機関は徐々に参入し、まずはインフラ投資を強化し、最終的には一定規模の暗号トークンを保有するようになるでしょう。米ドルを代替するのではなく、金や他のコモディティのように、通貨の裏付けの一部になるのです。こうした物語は最終的に、より高い価格での大手機関の参入を促すため、今の機関不在はむしろ将来により期待させるものになります。
Ryan：ビットコインやイーサリアムのような暗号資産の価格はどこまで上がると思いますか？ 私たちは現在、この旅のどの段階にいるのでしょうか？
Eric：2020年末に暗号領域に入った際、私は10年間の投資サイクルを設定しました。今考えるとそれほど長くはかからないかもしれませんが、当時は「暗号資産に対する誤解を払拭するには約10年かかり、インフラを構築し、取得の摩擦を解消するのにも10年かかる」と判断していました。10年後には暗号資産の評価ロジックが他の経済資産と同様になるでしょう。現在、私たちは10年サイクルの中間地点にいます。業界には多くの発展があり、ステーブルコインの立法化が実現し、その後の従来資産のオンチェーン化も進行中です。
暗号市場の核心ロジックは需給にあります。しかし現在の市場には依然として構造的な摩擦があります。例えばトランプ氏が最近署名した行政命令により、401kプランで暗号資産を配置できるようになりました。これは今後、買い手側の摩擦が継続的に減少し、資金が継続的に流入し、価格もそれに伴って上昇することを意味します。さらに重要なのは、暗号市場は反射性市場であるということです。ビットコインを例に挙げると、その価値には固定のアンカーがなく、成熟した評価モデルもまだありません。今後5年間、複数のテーマが共同で暗号市場を押し上げます。第一に401k資金の流入。第二に所得格差、若者が従来のインデックスファンドの年率7%のリターンに満足せず、100倍リターンを目指す暗号資産に傾斜する。第三にAIと暗号の融合。AIは真偽検証に暗号技術を必要とし、AIエージェント間の高速金融取引にも仲介なしの暗号決済システムが必要です。第四にベビーブーマー世代から若者への富の移転。これらのテーマが重なり合い、極端な相場を生み出す可能性があります。
確率論的には、今後5年間でビットコインがバブル的な急騰を示す可能性は25%。取得摩擦の減少とパッシブ資金の流入が価格を大きく押し上げます。50%の確率で5万〜25万ドルのレンジで推移。25%の確率でそれ以下のレンジ、予期しないリスクイベントが原因ですが、実際の可能性はそれより低いかもしれません。イーサリアムはより取引的資産に近く、価格が高くなるほどオンチェーン取引コストが上がり、これがLayer2などの技術革新を促してコスト削減につながり、逆にイーサリアム価格の上昇を抑制する可能性があり、急騰・急落の特徴がより顕著になります。
（六）今後5年間の暗号投資のマクロトレンド
Ryan：暗号財務会社（treasury company）は市場にとって好材料ですか、それとも悪材料ですか？ リスクはありますか？
Eric：こうした財務会社は長期的には健全ではなく、現時点では初期段階であり、実質的な危害はまだ与えていません。Vitalikが以前この問題に答えた回答は的を射ており、彼はこうした企業が本質的に暗号資産を土台にオプションとデリバティブの混合体を作り出していると指摘しました。ウォール街の傾向はあらゆる資産を金融商品化し、レバレッジをかけ、拡大させることです。現在こうした財務会社はすでにさまざまなツールを使ってレバレッジ操作を始めていますし、短期的には確かに効果的です。しかし長期的なリスクは、ウォール街がこうした財務会社に過剰なレバレッジを組み込み、高額のマネジメントフィーを獲得しようとする点にあり、一般投資家にとっては不利です。また、市場が30%の調整を迎えた場合、高レバレッジが連鎖的清算を引き起こし、基礎となる暗号資産の信頼性を損なう可能性があります。ただ現時点でこうした企業の規模は小さく、システミックリスクにはなっていません。
Ryan：あなたが言及した10年間の暗号投資サイクルはすでに5年が経過し、残り5年について、暗号資産を支える確実なマクロトレンドは何があると思いますか？ あなたが賭けられるトレンドはどれですか？
Eric：第一に、米財務省とFRBの協調がさらに明確かつ公開になるでしょう。債務規模が大きくなり、債務利払いがFRBの政策に左右されるとき、政府には財政と金融政策を融合させる強い動機があります。この協調が暗号資産にとって好材料となる核心的なロジックは「財政主導」です。政府は巨額の債務を抱え、穏やかなインフレで債務を希薄化しようとします。経済の急速な成長を刺激しつつ低金利を維持するという、本質的に貯蓄者への課税です。低実質金利環境は、従来、ビットコインのような無利子リスク資産にとって非常に有利であり、この傾向は今後も続くでしょう。
第二に、AIと暗号の融合が加速します。これは経済史上まれな技術的共鳴です。AIは米国および世界の生産性を大幅に向上させ、高成長・低金利環境での経済運営を可能にし、インフレによる債務希薄化の条件を整えます。同時に、AIはコンテンツの真偽検証に暗号技術を必要とします。例えばブロックチェーンで動画やデータを認証したり、AIエージェント間の高速金融取引に仲介不要の暗号決済システムが必要です。この技術的補完性が暗号資産の実需要を大きく高めるでしょう。さらに、GENIUS Actによって開始されたコンプライアンス革新は継続し、従来資産のオンチェーン化やステーブルコインの普及が暗号資産の利用摩擦を徐々に解消し、これらはすべて暗号市場を支える長期的な好材料です。
Ryan：しかし、これらすべてがあまりにも明快で簡単すぎて、何かリスクを見落としていないか心配になります。どのようなリスクが現在の楽観的な見通しを覆す可能性がありますか？
Eric：短期的なリスクは主に二つあります。一つは高レバレッジの財務会社の決済リスクです。ある種の財務会社が規模を大きくし、レバレッジが過剰になると、市場が30%の調整を迎えた際に連鎖的清算が発生し、暗号資産価格が70〜90%下落し、基礎資産の信頼性を損なう可能性があります。現時点では規模が小さいですが、2〜3年後にはリスク要因になるかもしれません。二つ目は伝統的金融の参入によるセキュリティの脆弱性です。伝統的金融機関が暗号領域に参入するにつれ、一部の機関が独自にインフラを構築しながらセキュリティを軽視すれば、大規模なハッキングや資産盗難が発生し、市場の信頼を損なう可能性があります。全体として、今後5年間で暗号市場は必ず30%程度の調整を経験するでしょうが、壊滅的な下落の可能性は非常に低く、現在の業界インフラ、規制環境、機関の受容度は過去のサイクルとは比較にならないほど進化しています。
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