Bitwise CIOの覚書：ビットコインの短期的な割引は、割安での参入機会であり、これほど楽観したことはない

2025.03.19

共有先

TechFlow厳選深潮セレクト

Bitwise CIOの覚書：ビットコインの短期的な割引は、割安での参入機会であり、これほど楽観したことはない

データによると、大幅な調整後に1年間でビットコインの平均上昇率は高達190％に達し、他の資産を大きく上回っている。

2025.03.19 - 06:10:04

比特币

Web3業界の深掘り報道に専念し潮流を洞察

データによると、大幅な調整後に1年間でビットコインの平均上昇率は高達190％に達し、他の資産を大きく上回っている。

著者：Matt Hougan、Bitwise最高投資責任者（CIO）

翻訳：TechFlow

なぜビットコインは市場危機時にこのように特異なパフォーマンスを示すのか

ビットコイン保有者にとって最も苛立たしいことの一つは、市場危機時にそのパフォーマンスがしばしば予想に反することだ。

ビットコインはリスクヘッジ資産と見なされることが多いが、市場が急激な変動に見舞われる際、短期的にはむしろ下落する傾向がある。

最近の例としては先週があり、関税問題への懸念から株式市場とともにビットコインも大幅な売られてしまった。

同僚のフアン・レオンはこの現象について詳細な分析を行った。彼は過去10年間でS&P500指数が1日で2％以上下落したすべての事例を調査し、その結果、ビットコインはこれらの市場調整期に平均して2.6％下落しており、株式市場よりも大きな下落幅だったことを突き止めた。

この発見はがっかりするものかもしれないが、フアンの研究は重要な事実も明らかにしている。つまり、こうした調整時に保有を維持したり、さらに安値で買い増したりした場合、最終的なリターンは非常に高くなる可能性があるということだ。データによれば、こうした急激な調整後の1年間で、ビットコインの平均上昇率は190％に達し、他のあらゆる資産を大きく上回っている。

私はこの現象を「ディップ・ゼン・リップ（Dip Then Rip）」と呼んでいる。歴史的データから見ると、これは暗号資産市場において最も安定したパターンの一つだ。

今週の分析では、この現象の背後にある根本的な理由をさらに深く探っていきたい。

ウォール街の資産評価ロジック

ウォール街における資産評価のアプローチは、ほぼ完全に「正味現在価値（Net Present Value）」という概念に基づいている。

簡単に言えば、正味現在価値とは、将来の資産パフォーマンスを予測し、それを今日の価値に割引計算したものである。

もっとも一般的な手法が「割引キャッシュフロー分析（Discounted Cashflow Analysis, DCA）」だ。ある企業が今後20年間にわたり毎年1ドルの利益を得られると仮定すると、その企業の現在の価値は単純に20ドルではない。投資家は時間のコストやリスクを考慮しなければならず、将来の収益は「割引」されて今日の価値として算出される。

この割引キャッシュフロー分析の鍵となるのが「割引率」の決定である。アナリストは通常、短期米国債利回り（＝「無リスク金利」）をベースとし、株式または市場の不確実性に応じて調整を加える。例えば、無リスク金利が4.37％の場合、低リスク資産の割引率は5％程度だが、高リスク資産では10％、20％、あるいはそれ以上の割引率が適用される。

割引計算には複利効果が長年にわたって影響するため、割引率のわずかな変化でも、資産の現在価値（正味現在価値）に大きな差が出る。先ほどの20ドルの企業例で言えば、割引率が5％から10％に上がると、その現在価値は12.46ドルから8.51ドルまで下落する。

つまり、リスクが高いほど割引率が大きくなり、資産の現在価値は低くなるのだ。

割引キャッシュフロー分析がビットコインにどう適用されるか

ビットコインは伝統的な資産のようにキャッシュフローを持たないものの、同様の評価論理は依然として適用可能だ。

Bitwiseの予測を例に取ると、我々はビットコインが2029年までに100万ドルに達すると考えている。では、ビットコインの今日の妥当価格はいくらだろうか？

それは割引係数、つまりビットコインのリスク評価にかかっている。もし割引率が年50％であれば、正味現在価値は約218,604ドルとなる。しかし、割引率が75％に上がれば、正味現在価値は122,633ドルまで低下する。

したがって、ビットコインの正味現在価値は主に二つの要因に左右される。1）長期的な価格目標の期待（例：2029年で100万ドル）、および2）市場がそのリスクに与える評価（割引率）である。

関税問題に対する市場反応の理解

上記のフレームワークを使えば、関税問題がビットコイン市場に与える影響を分析できる。

経済的不確実性に関するニュースは、ビットコインに対して二つの面で影響を与える。暗号資産分野で最も洞察力のある企業の一つNYDIGは、最近の関税関連の売却圧力を分析する中で次のように述べている。

「関税戦争とビットコインに関係はあるのか？ほとんどない。ただ一点、ビットコインは高い流動性を持ち、グローバルに利用可能で、24時間365日取引可能な資産であるという点だけが関係している。もしどこかで関係があるとすれば、政府の政策によって引き起こされる政治的・経済的混乱――いわば『グローバルなエントロピー増大』の中で、ビットコインが恩恵を受ける可能性があるということだ」。

ここから次の二点が導き出せる。

短期的には、関税問題が市場の不確実性を高め、ビットコインを含む高流動性資産にプレッシャーを与え、結果としてビットコインの割引率が上昇する。
長期的には、ビットコインが政治的・経済的リスクへのヘッジとしての役割を果たすため、その長期価格目標が引き上げられる可能性がある。

このロジックを割引モデルに当てはめてみよう。関税の影響により、経済的不確実性が高まり、ビットコインの長期価格目標が100万ドルから110万ドルに上昇した一方で、割引率は75％から85％に跳ね上がると仮定する。この場合、計算上、ビットコインの正味現在価値は122,633ドルから109,521ドルに下落する。つまり、2029年の価格予想を10％上方修正したにもかかわらず、現在価値は下がってしまう。私たちがビットコインの将来に対してより楽観的になったとしても、短期的な価格は下落するのだ。

これこそが市場調整のメカニズムを説明している。しかし、やがて市場の感情が落ち着き、割引率が85％から75％へと戻れば、ビットコイン価格は元に戻るだけでなく、さらなる上昇を遂げる可能性がある。まさにこれが「ディップ・ゼン・リップ（Dip Then Rip）」のロジックなのである。