熊が来た、牛は戻ったのか？市場の次の展開はどうなる？

2025.03.03

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熊が来た、牛は戻ったのか？市場の次の展開はどうなる？

保有者が徐々に利益確定を進めているが、市場はまだ極端な熱狂状態には達していない。

2025.03.03 - 03:10:36

比特币市场

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保有者が徐々に利益確定を進めているが、市場はまだ極端な熱狂状態には達していない。

著者：Ignas | DeFi Research

翻訳：TechFlow

2021年6月、ETHが4,300ドルから2,150ドルへと価格が半減した際、私はすべての資産を売却しました。

当時、私は長期間にわたる強烈なブルマーケットに心身ともに疲れ切っていました。研究や作業が途切れず続き、すべてが止まることを強く望んでいました。ポートフォリオが50％縮小したとき、それが熊相場のサインだと判断し、即座にポジションを清算し、安堵感を感じました。

しかし市場はすぐに反発し、ETHは125％急騰して4,800ドルに達しました。私は傍観するしかなく、ステーブルコインを保有することでいくらかのリターンを得ましたが、この反発局面を見逃してしまいました。

現在、私たちは再び似たような局面にいるように感じますが、今回は精神的により強くなっています。私は自分の資産をホールドし続け、市場の回復を待つことを選択しています。

ただし、もしこれが間違いだったら？　もし今回が本当に熊相場の始まりだった場合はどうなるでしょうか？

現在の市場センチメントは恐怖に支配されています。トランプ氏の関税政策の影響、史上最高値圏にある株式市場が暴落し、暗号資産市場を引きずり下げる可能性があります。同時に、ウォーレン・バフェットが大量の現金を保有していることにも気づくでしょう。彼だけが我々には知らされていない情報を握っているのではないかと疑ってしまいます。ソーシャルメディアX上では「賢い人々」が次々と悲観的な予測を投稿し、市場崩壊を予言しています。

これがいわゆるGoblin Town（市場崩壊のスラング）です。

それでも私は、こうした恐怖（Fear）、不確実性（Uncertainty）、疑念（Doubt）＝FUDに飲み込まれず、いくつかのマーケットデータと考察を共有することで、皆さんが冷静に状況を分析できるよう支援したいと思います。

ビットコインはまだブルマーケット中なのか？

以下はCryptoQuantの指標を用いて、ビットコイン価格が過大評価（高すぎ）か、あるいは過小評価（安すぎ）かを判断するものです。

MVRV Z-Score 指標

MVRV Z-Scoreは、ビットコイン価格が歴史的トレンドからどの程度乖離しているかを示し、過大評価（赤色ゾーン）または過小評価（緑色ゾーン）を明らかにします。

現在、ビットコイン価格は過大評価ゾーンに入っていませんが、過小評価ゾーンからもかなり離れています。
市場にはまだ上昇余地があるものの、これはサイクルの初期ではなく中期段階であると考えられます。

NUPL（未実現純利益／損失）

NUPL指標は、未実現利益を通じて市場心理（恐怖、楽観、狂信）を測定します。

現在は楽観／否認フェーズ（約0.48）にあり、大多数の保有者が依然として含み益の状態にあることを示しています。
過去のデータによると、NUPLが0.6を超えると、通常「貪欲／狂信」フェーズに入り、天井形成の前兆となることが多いです。

長期保有者のSOPR（支出アウトプット利益率）

SOPRは長期保有者の行動を追跡し、彼らが利益を上げて売却しているのか、損失で売却しているのかを判断します。

現在の値は1.5で、長期保有者が利益確定をしているが、売却は極端ではないことを意味しています。
健全な上昇トレンドにおいて、長期保有者の徐々な利確は正常な現象です。

CryptoQuant P&L 指数

この指数はMVRV、NUPL、SOPRのデータを統合し、市場全体の評価水準を評価します。

現在は365日移動平均線を上回っており、ブルマーケットが継続していることが確認されます。
指数が1.0を超えると、通常は市場サイクルの天井形成を示唆します。

CryptoQuant ビットコイン牛熊サイクル指標

もしビットコインの指標を一つだけ見るなら、これをおすすめします。P&L指数に基づくモメンタム指標で、ビットコインの牛熊サイクルを追跡します。

ビットコインは現在もしっかりとしたブルゾーン（オレンジ）にあり、強い上昇トレンドが続いていることを示しています。
しかし、過去のサイクル天井を示す「過熱ブルゾーン」（赤）にはまだ到達していません。

まとめ――今後どうなるか？

ビットコインは現在、ブルマーケットの中盤に位置している。
保有者は徐々に利確を進めているが、市場は極端な狂信状態には至っていない。
高評価圏に達するまで、まだ上昇の余地がある。

もし歴史が繰り返されるなら、ビットコインは主要なサイクル天井に達するまで、さらに上昇する可能性があります。

興味深いことに、CZがX（旧Twitter）で共有したあるチャートは、まさに私が市場の将来について抱いている感覚を表しています：

「私はチャートを見ないが……」――CZがX上でそう述べています。

現在、ビットコインはブルマーケット入りが確認されているが、過去のサイクル天井時の狂信的水準にはまだ達していない。オンチェーンデータはさらなる上昇余地がある一方で、一部の保有者が利確を始めていることも示しています。

イーサリアムの現状：懸念材料

過去2年間で、ETH対BTCの価格は70％下落しました。2024年12月以降だけで、すでに48％下落しています！

さらに、ETH ETFからの資金流出も、何の前向きなシグナルも示していません。

ETHは現在最も魅力的なリスク／リターンの機会か？

私はX上で、ETHのケータイが徐々に蓄積されつつあるという見解を共有しました：

イーサリアム財団（EF）のリーダーシップ変更（Aya氏の退任。ただし新執行責任者の発表はまだない）。
L1の拡張を開始。現時点ではガス制限の調整にとどまるが、この方向性の転換自体が重要である。
PectraにてEIP-7702（承認プロセスの簡素化）およびEFのOpen Intents Frameworkが導入され、L2のユーザーエクスペリエンスが大幅に改善される。
コミュニティのmemecoinへの関心が薄れ、より多くの人がイーサリアムのファンダメンタルに注目し始めている。
MegaETHの人気は以下の点を示している：1）革新的なL2に対する関心は依然高い、2）成功したL2がモジュラリティの理念をさらに検証している。
Baseはブロック生成時間を2秒から200ミリ秒に短縮することを発表し、L3の導入も計画（MegaETHと同様のコンセプト）。個人的にはBaseのファンではないものの。
イーサリアムは依然として資産トークン化の最適なパブリックチェーンであり、BlackRockさえもその価値を支持している。
ETHの価格は深刻な過売状態にあり、本当に非常に低い（笑）。

L1の本格的なスケーリングには数年かかるだろうし、UXの改善には複数のパートナーの協力も必要（例：BaseはまだOpen Intents Frameworkに参加していない）。

イーサリアムの将来展望：上昇期待か、それとも下落か？

私の最大の懸念は、ETHが今回のブルマーケットを完全に見過ごし、次の熊相場になるまで買い機会が訪れない可能性です。

しかし、市場心理は急速に変化する可能性があります。もしイーサリアム財団および広範なコミュニティが以下の分野で実質的な進展を遂げれば：

1）L1のスケーリング、

2）L2モジュラーのユーザーエクスペリエンスの大幅な改善、

3）コミュニティが現在の「敗北者意識（loser mindset）」から脱却できれば、

ETHは今回のサイクル後半で強気に反発し、主導的地位を取り戻す可能性があります。

しかし現時点では、SOLの時価総額はETHのわずか1/3.8に過ぎず、より優れたユーザーエクスペリエンスを提供しており、ネットワークが安定稼働する限り「リンディ効果」が強まり続けています。

これらの要因は、ETHのスマートコントラクト分野での支配的地位に挑戦するでしょう。

アルトコイン：注目すべき指標

堅調な投機指数（Robust Speculation Index）は、複数の時間軸においてアルトコインがビットコインをアウトパフォームしているかどうかを測定します。

現在の指数は低水準（約0.0～0.2）にあり、ビットコインが大多数のアルトコインをアウトパフォームしていることを示している。
過去の経験則として、投機活動が低迷している時期は、アルトコインの反発に向けた布石となることが多い。

AyloがX上で共有した類似のCrypto Breadthチャートも、アルトコインが底値圏に達している可能性を示唆しています。ビットコインの強さが持続すれば、アルトコインの動きを期待できるかもしれません。

問題：どのアルトコインを買うべきか？

アルトコインを選ぶ際、私は以下の基準を重視します：

短期間に大規模なトークンアンロックが予定されていないこと。
製品市場適合性（PMF：Product Market Fit）が高い、つまり需要に応え、ユーザーに受け入れられていること。
収益還元メカニズム（例：トークンのリバイト）があると大きなプラス要素となる。

FLUIDは数カ月前に登場した分散型貸借プロトコルだが、DEXにおける取引高でUniswapと肩を並べるまでになっています。最近、FLUIDはトークンリバイト計画を発表し、今後の成長に期待が持てます。

その他注目のアルトコイン：

ENA：Bybitのハッキング攻撃や複数回の強制決済波を乗り越えた。最近、0.4ドルで1億ドルの資金調達を完了。また、sUSDeを採用するプロトコルや中心化取引所（CEX）が増えていることも好材料。ただし、ENAの大規模なトークンアンロックが近づいており、価格にプレッシャーを与える可能性がある。
$SKY（旧MKR）：Taiki氏の分析が注目すべき点を指摘：
- 毎月3000万ドル相当のトークンリバイト（供給量の約1.9％）。
- USDS（旧DAI）の供給量が歴史的高値に近づいている。
- SPK Farmingにより、トークン需要と収益源が増加。
- ステーブルコイン規制が逆に追い風になる可能性。
$KMNO：Solana上で貸借市場を支配し、TVL（総ロックアップ量）は18億ドルに対し時価総額はわずか8500万ドル。これは評価が過小である可能性を示唆している。ただし、Solanaのユーザーは収益農家よりもトレーダーが多い。ただ、この状況はいつでも変化する可能性がある。
Sonicの$S：DeFiエコシステムが急速に拡大（Aaveなどの主要プロトコルも展開予定）、2億枚の$Sエアドロップ計画、優れたUX、X上での注目度も上昇中。さらに重要なのは、大規模なトークンアンロックがないため、価格基盤がより安定している点。
HYPE：X上では優れたトークノミクスと強力なコミュニティについて多く語られており、注目に値する。
PENDLE：市場がファンダメンタルに注目し始め、投資家がリターンを求めるときに有望な選択肢。
AAVE：トークノミクスの調整を進行中。3.3バージョンのアップグレードにより、収益性が強化された。

他に何か見落としているものはありますか？

また、間もなく登場するMegaETH、Monad、Farcaster、Eclipse、Initia、Linea、Polymarketのトークンエアドロップにも非常に期待しています。

マクロ経済環境

私はビットコインが「デジタルゴールド」としての価値を持つことにまったく同意します。金と比べ、セルフホスティングが可能で、より高い移動性を持つ点で、ビットコインの方が魅力的です。

現在のマクロ環境は、ビットコインにとって完璧なテストケースです。関税政策、戦争、財政赤字、大規模なマネタリーリフレーション――これらすべてがビットコインにとって潜在的な追い風となります。

2025年のブログ記事『暗号資産の真実と虚偽』で、私はBlackRockのリサーチを引用しました。重大なマクロイベントの初期段階では、ビットコインが一時的に売られることがあると。しかし、混乱と不確実性、そして潜在的な通貨過剰供給は最終的にビットコインを支える強力な力となるのです。

現在の市場観察

現在の市場のボラティリティは、トランプ氏が既存のグローバル秩序から突然逸脱したことに起因していると考えます。この不確実性が短期的な恐怖を引き起こしています。しかし、人々は新しいグローバル現実に徐々に適応していくでしょう。

本質的に、暗号資産のファンダメンタルを弱体化させるような世界的変化は何も起きていません。むしろ日々、ますます前向きなニュースが増えてきています：米証券取引委員会（SEC）がいくつかの暗号資産訴訟を取り下げ、新たな暗号資産法案が提出され、政府全体として暗号資産に対する姿勢が徐々に前向きになっているのです。

ただし、Ansem氏が提起したある見解は注目に値します：良いニュースが価格上昇を促さない場合、それはむしろ弱気のサインである。市場には現状を消化・調整する時間がまだ必要なのかもしれません。