DeFi新時代：暗号資産取引とチップ交換の革新的なプレイスタイル
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DeFi新時代：暗号資産取引とチップ交換の革新的なプレイスタイル
本稿のBing Venturesのリサーチは、DeFi技術が将来にわたって持つ可能性のある影響について展望している。
Web3業界の深掘り報道に専念し潮流を洞察執筆：Bing Ventures
一、はじめに
技術の進歩と市場の適応により、DeFiは従来の金融市場構造をさらに変革し、市場参加者により効率的で安全かつ透明性の高い取引オプションを提供する可能性を秘めています。本稿では、Bing Venturesによる研究を通じて、DeFi技術が将来もたらす影響、特に市場への包括性の向上、取引コストの削減、市場効率の強化における潜在的な貢献について展望します。特にPendleおよびプレマーケット（Premarket）取引に関する事例に注目します。
Pendleは、トークン化という手法によって従来の金利取引や金融デリバティブをブロックチェーン上に導入し、元本と収益を分離する革新的な金融商品（PTおよびYT）を生み出しました。このアプローチにより、Pendleは柔軟な金利取引手段を提供するだけでなく、DeFi市場の流動性と効率性を促進しています。Pendleの技術的実践では、元本トークンと収益トークンを分けて処理することで、投資家が自身のリスク許容度や市場予測に基づき独立して資産運用を行うことが可能になります。
従来の株式市場では、プレマーケット取引は大手機関投資家や高純資産個人に限定されていました。しかしWeb3の文脈においては、AEVOやWhales Marketといったスマートコントラクトおよび分散型取引所の登場により、この枠組みが変化し、より広範な投資家層がプレマーケット取引に参加できるようになっています。この改革は市場の透明性と安全性を高めるだけでなく、資金利用効率と全体的な市場流動性の向上にも寄与しています。
二、Pendleの革新実践：金利取引の変革
伝統的な金融市場において、金利取引は重要な金融ツールの一つであり、通貨供給や市場流動性に加え、イールドカーブの形成にも直接影響を与えます。一方、Web3においては、ブロックチェーン技術の発展とDeFiエコシステムの台頭に伴い、金利取引は根本的な変革を迎えています。DeFiでの金利取引は、従来の金融機関が抱える煩雑な手続きや地理的制約に縛られず、スマートコントラクトを通じた分散型プラットフォーム上で行われるため、ユーザーにとってより効率的で柔軟な金融サービスを提供できます。
そして2024年、この新興のDeFi金利取引分野において、Pendleは間違いなく先駆者の一つです。Pendleは、stETHのようなリターン付き資産をSY（Share Yield）トークンとしてトークン化し（例：SY-stETH）、その後SYを元本成分（PT：Principal Token）と収益成分（YT：Yield Token）に分割することで、金利収益の柔軟な管理と最適化を実現しています。
Restakingの概念の台頭や合成ステーブルコイン規模の拡大に伴い、金利スワップ市場には新たなゲームプレイが登場しており、市場の成長余地も広がっています。ここではPendleを例に挙げ、こうしたPT/YTの新しい活用法と、それらがDeFi金利取引エコシステムに与える影響および今後の発展の見通しについて考察します。
金利市場のポテンシャル
現在最大の金利市場であるPendleを例にすると、2021年にPendleは金利市場の一時的な盛り上がりに乗じて注目を集めましたが、当時はブロックチェーン市場における金利スワップの実用性が明確ではありませんでした。しかし2024年現在、LRT（Liquid Restaking Token）の多様化やETHENAの突然の台頭により、Pendleは自らに最も適した道を見つけ出したように見えます。
DefiLlamaのデータによると、現在PendleのTVL（総価値供託額）は868億8400万ドルに達し、DeFiプロトコル中7位に位置しています。過去1か月間でTVLは91.62%増加しています。
プロトコル内の製品から見ると、TVLの大部分の増加はLRTプロトコルのトークンおよびEthenaの合成米ドルによるものです。Pendleはこれらと巧みに連携し、ユーザーのリターンを拡大しています。TVLの増加背景には、今回のブルマーケットにおけるトップナラティブであるEigenLayerのRestakingポイント加算、PT/YTの戦略、Ethenaの高リターンという要素があります。
以上の内容から、Pendleの金利市場が今後も成長を続けるかどうかの鍵は、LRTおよびETHENAが今後さらに多くの市場資金を獲得できるかどうかにかかっていると言えます。
YT/PTの新しい活用法
過去、Pendleの主なサービス対象はLidoなどでETHをステーキングした結果得られるstETHなどの生息資産を持つユーザーであり、彼らがPT/YTの仕組みを通じて望ましいリターンを得ることを支援していました。
現在では、PendleはEigenlayerのポイント付与および合成ステーブルコインプロトコルEthenaの高リターンを活用し、PT/YTの新たな活用法を展開しています：
1. ポイント交換（Points Swap）：Eigenlayerおよび合成ステーブルコインプロトコルEthenaは高リターンのエアドロップ期待を持っており、資産（例：ETH）をステーキングしてポイントを獲得することがエアドロップ取得の核心基準です。Pendleでは、これらのポイント発行プロジェクトと連携し、ポイントの交換が可能になります。大規模資金は信頼できるPTに流動性を提供し、小規模資金はより大きなリターンを狙って参加できます。このポイント交換の仕組みにより、Pendleは今回のブルマーケットで巨額のTVLを獲得しました。
a) 例えば、ETHをEigenlayerにステーキングするとeETH＋ポイント報酬が得られます。PendleはeETHをPT（元本トークン）とYT（収益トークン）に分割します。YTを購入することは、将来の潜在的エアドロップをすべて購入することに相当します。
b) 現在Pendle上でEthenaの金利を例にすると：sUSDeを使用してPendleに参加する場合
i) sUSDeをYT sUSDeに交換すると、466倍のPendleポイントを獲得できます
ii) sUSDeをLP sUSDeに交換すると、46.15％のAPY（変動金利）とsUSDe保有によるポイントを獲得できます
iii) sUSDeをPT sUSDeに交換すると、54.09％のAPYを得られます
c) 大規模資金は信頼できるPTに流動性を提供し、小規模資金はより大きなリターンを狙います。Ethenaの規模が拡大すれば、Pendleの成長もさらに促進されます。
d) EthenaとPendleの連携はLRTプロトコルにも応用でき、ユーザーがリターンを高める選択肢を増やします。また、Restakingエコシステムの発展もPendleの成長を後押しします。
2. ファンディングフィーSwap：合成ステーブルコインプロトコルの将来的な資金規模が、ブルマーケットの環境下で持続的に拡大すると仮定します。例えば、ETHENAのユーザーが継続的に増加し、市場に大量のsUSDeが流通するとします。その後、これらのsUSDeを金利スワッププロトコルでYT sUSDeとPT sUSDeに分割できます。市場のトレンドを判断する際、ユーザーは将来のファンディングフィーの動向を予測して利益を得ることができます。例えば、市場が弱気から強気に転じると予想される場合、弱気相場時に低いAPYでYT-sUSDe（弱気相場では安定コインのAPYが低め）を購入し、強気相場時にプレミアム価格で売却することで利益を得られます。これにより、さらなる裁定取引の機会が生まれます。
3. 戦略の多様化：PT/YTの交換を通じて、異なるリスク許容度の投資家がさまざまな投資戦略を採用できます。Pendleを利用することで、収益の上昇を見込む「YTの買い」、リスクヘッジ、割引長期保有など多彩な操作が可能です。
a) 市場収益が上昇すると予想される場合、トレーダーはYTを購入することで収益への暴露を得られます。収益が上昇すれば、YTのロングポジションは利益を得ます。
b) 一方、市場収益が減少すると予想される場合、トレーダーはYTを売却して前払いを受け取り、リスクをヘッジできます。
三、オンチェーンPremarket取引所
Premarketとは通常、株式市場における「プレマーケット取引」を指し、正式な取引開始前に行われる取引活動のことです。これは主に電子取引システム上で行われ、従来の証券取引所とは異なります。プレマーケット取引では投資家は株式の売買が可能ですが、取引量は比較的小さく、価格の変動も大きくなる傾向があります。この取引の目的は、企業が発表する重要なニュースやイベントの影響を利用して、正式取引開始前に有利な価格を得ることにあります。
Premarketの方式がWeb3に応用されると、高人気プロジェクトのトークンTGE（Token Generation Event）前に、OTC（場外取引）を通じて早期投資機会を探すことに使われます。これらの取引の対象は、ほとんどがプロジェクト側が確定済みのエアドロップ用トークンであり、シェアまたはポイント形式で取引されます。
出典: https://edition.cnn.com/markets/premarkets
Web3におけるPremarket取引方式の進化
出典: https://www.racent.com/blog/man-in-the-middle-attack
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初期のOTC取引では、Discord、Telegram、Wechatなどの主流SNSプラットフォームが取引の場として利用され、多数のマッチング取引が行われました。この段階では、「仲介者（middleman）」が注文を仲介し、買い手と売り手を探してマージン取引を行い、決済時に両者を成立させ、仲介者が不均等な報酬を得ていました。
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しかし、この方法には多数の問題があり、最も一般的なのは「仲介者」の悪用です。すべての取引が仲介者によって仲介されるため、実際の買価・売価はブラックボックス状態であり、売り手の提示価格から大きく乖離する可能性があります。また、仲介者がマージンを預かった後にRUG Pull（詐欺撤退）を行うケースも発生しました。
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第二段階では、仲介者の悪用が認識され始め、一定のファンベースを持つKOLやブロガーが自身の信用力を担保に「仲介者」として再び取引を仲介し始めました。彼らは買い手、売り手、仲介者の3者を同じグループチャットに招待し、価格の公開性と透明性を確保しました。この方式は、オンチェーンPremarketplace登場前の最も一般的なOTC取引手段でした。
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第二段階の取引は長期間続きましたが、依然として多くの問題がありました。取引効率の低さ、完全な手作業によるミスの可能性、「仲介者」の潜在的リスクなどです。そのため、AEVOとWhales Marketという2つの代表的なオンチェーンPremarketplaceが登場しました。
Web3 Premarketplace 製品紹介
1. AEVO：AEVOは、オプションおよびペルペット取引に特化した分散型オプションプラットフォームで、現在Optimism、Arbitrum、Ethereumの3つのチェーンをサポートしています。AEVOは以前からオンチェーンのペルペット取引に使われていましたが、最近「Pre-Launch Tokens」セクションを立ち上げ、ユーザーがトークンのTGE前に取引できるようになりました。
a) 取引プロセス：ユーザーはPre-Launch Tokensセクションで関連トークンを選択し、ペルペット取引を行えます。多くのトークンは1–2倍のレバレッジをサポートしており、操作プロセスは通常のペルペット取引と同様で、空売りまたは買いの戦略が可能です。
b) プラットフォームデータ：図からわかるように、RestakeプロトコルSwellのトークン$SWELLはAEVO上で現在2.1ドルで取引されており、24時間取引高は97万3762ドルに達し、Pre-Launch Tokensセクション内で24時間取引高1位となっています。
c) プラットフォームの特徴：
i) 従来のSNSプラットフォームでのOTC取引と比べ、AEVOの取引プロセスはより正規的で透明かつ安全です。
ii) ユーザーは1–2倍のレバレッジで空売りまたは買いを行い、利益を得られます。
2. Whales.Market：Whales.MarketはSolanaエコシステム内に構築されたOTC取引プラットフォームで、スマートコントラクト技術を活用し、TGE前の配布、トークン、NFTの取引に対して安全で信頼不要の環境を提供します。AEVOとは異なり、Whales.Marketではトークンだけでなく、ポイント、NFTの取引も可能で、今後はNFTホワイトリストの取引も開放予定です。
a) 取引プロセス：ユーザーはWhales Marketで異なる対象を選択して取引でき、購入ページで数量、単価、合計金額などのデータを明確に確認できます。取引はチェーン上でP2Pで行われ、マージンはスマートコントラクトにロックされ、取引完了後に各当事者に解放されます。取引成立の判定は多くの場合、人的審査が必要です。これにより取引プロセスが簡素化され、価格が透明化され、詐欺による財務損失リスクが大幅に低下します。
b) プラットフォームデータ：同様に$SWELLを例にすると、同日におけるWhales MarketのTotal Volumeは24万2394ドルでした。しかしWhales MarketがサポートするOTC取引対象はAEVOよりもはるかに多いです。
c) プラットフォームの特徴：
i) 安全性：スマートコントラクトによる注文仲介で、資金の安全性を確保します。
ii) 資産の多様性：NFT、プロトコルポイントなど複数の資産取引をサポートします。
iii) より良い体験：大口注文で一人のユーザーが購入できない場合、一部のシェアを購入して他の買い手と共同購入（チケット分割）が可能です。
現在の課題
高リスクな「仲介者」依存のOTC取引から、プラットフォームがスマートコントラクトで取引を完結させる方式へと進化したことは、Premarket全体にとって極めて重要な一歩です。しかし、現在存在する課題を無視することはできません。
出典: People Matters
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流動性危機：現在、ほとんどのPre-Launch Tokensは流動性不足のリスクに直面しています。たとえAEVOで最も取引量が多いSwellであっても、24時間取引高は100万ドル未満にとどまります。低流動性はトークン価格の急激な振れを引き起こし、リスクが非常に高くなります。また、大口のウォールシー（鯨）が大規模ポジションで参加することも困難になります。理論的には、取引量が高いほど価格は合理的な水準に近づきます。
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部分的な中央集権メカニズムによるリスク：Whales Marketを例にすると、最近人気のBTC NFT「RuneStone」の取引で中央集権的なリスクが顕在化しました。このNFTの取引量が非常に多く、BTCチェーン上で移転が行われるため、NFTの到着確認やGAS手数料の十分性のチェックに大量の人工作業が必要となりました。また、このNFT自体のエアドロップ到着時期がバラバラだったため、決済時に複数のユーザーが問題を報告しました。これらの要因が重なり、注文完了プロセスは非常に複雑になり、中央集権的な審査には依然として問題があることが明らかになりました。
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Premarketの高リスク性：Premarket取引には非常に多くの不確実性があります。これは売り手、プラットフォーム、プロトコルのエアドロップ基準変更など、さまざまな要因から生じ、すべてが損失につながる可能性があります。投資家は二次市場取引以上の難易度に直面し、トークンの価格評価に高度な専門知識が求められ、リスクは極めて高いです。
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資金使用効率の低さ：OTC取引では、しばしばマージンを抵押して注文をロックする必要があり、実際の決済日までその資金がロックされたままになります。この期間中、資金は他の用途に使えないため、資金効率が著しく低下します。
四、技術融合：DeFiと伝統市場の相互影響
過去のベアマーケット中に何度も疑問視されたDeFiですが、我々はこの分野が今後も無限の可能性と機会に満ちていると信じています。Pendle、Ethena、Eigenlayerなどのプロトコルによる新しいゲームプレイの継続的な登場と革新により、DeFiはその領域をさらに拡大し、ユーザーに多様なサービスと柔軟な資産管理ツールを提供していくでしょう。また、今後もPT/YTに基づく新たな活用法が生まれ、LRTとの良好な協働は金利スワップ市場の天井をさらに高く引き上げます。
金利スワップの応用がますます広がり、「万物の金利スワップ」が可能な未来を期待しています。ユーザーにさらなる革新的な製品とサービスを提供できるようになるでしょう。ただし、リスクにも注意が必要です。LRTが連鎖的にリターンを追求する背後にはリスクがあり、多くのプロトコル間の流動性が強く連携しており、規模も巨大なため、ハッキングやプロトコルの悪意ある行動が発生した場合の影響は甚大です。DeFiの絶え間ない革新による細分化された分野は肥沃な土壌であり、金利スワップはその土壌に植えられた貴重な種子であり、無限の可能性を秘めています。
Pendleの革新実践
Pendleは、元本と収益を分離する金融商品（PTおよびYT）を通じて、ブルマーケットにおいて投資家に金利収益の柔軟な管理と最適化の新しい方法を提供しました。この革新は市場流動性を高めるだけでなく、スマートコントラクトによる自動化された資産管理と取引という新たな玉の受け渡し方法を導入しました。効率的な取引メカニズムを提供する一方で、市場参加者に高い専門知識とリスク管理能力が求められます。例えば、PTとYTの分離により、構造を完全に理解しないまま投資してしまう投資家が増え、市場の投機性と不安定性が高まる可能性があります。
Premarketのオンチェーン取引所
AEVOやWhales Marketといった分散型プラットフォームを通じて、Premarket取引は従来の株式市場のプレマーケット取引をWeb3世界に持ち込み、より広範な投資家層が高人気プロジェクトのトークン取引に参加できるようにしました。この取引方式は、アクセス可能性と透明性を高める一方で、従来のOTC取引における仲介者リスクを低減します。オンチェーンプラットフォームは仲介者の悪用リスクを減らしますが、新たな技術的課題や操作ミスの可能性は依然として存在します。例えば、スマートコントラクトの脆弱性や操作ミスにより、特に複雑な取引ロジックや高額資金に関わる場合、資金損失につながる可能性があります。
今回のブルマーケットでは、流動性が豊富な時期に多くのプロジェクトがトークンを発行しており、この現象は今後も予想されます。TGE前のこの取引プロセスは不可欠であり、Premarketの活用法もより多くの人に知られるようになるでしょう。同時に、今後のPremarketに良い発展が期待できます：
出典: RISMedia
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より高い分散化：プラットフォームがルールを継続的に改善するにつれ、将来のPremarketplaceはさらに分散化を強調する可能性があります。つまり、人的関与の必要な工程を減らし、取引速度を高めながら、より分散化された形態を目指します。
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より広範な資産カバー：将来のPremarketは、より多様な資産の取引をサポートし、資産取引の多様性を創出するでしょう。Whales MarketがプロトコルポイントやNFTの取引を開始したように、これにより投資家に多様な投資選択肢が提供され、より多くの資産の流動性と取引活動が促進されます。
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よりスマートな取引体験：将来のPremarketplaceは、スマートコントラクト＋AIを活用し、より知能化された取引体験を提供する可能性があります。例えば、AIによるプロジェクトの価格帯の評価、ユーザー参入のハードル低下、パーソナライズされた取引提案などにより、取引効率とユーザーエクスペリエンスを向上させます。
現在のPendleとPremarketの革新トレンドに基づき、以下のような興味深く革新的な活用法が派生しうます。これらは既存の取引メカニズムと市場構造に密接に関連しています：
1. 動的金利スワッププロトコル（Dynamic Interest Rate Swap Protocols）
PendleのPTとYTメカニズムは、動的金利スワッププロトコルへとさらに発展可能です。ユーザーが市場状況に応じて金利スワップ契約を動的に調整できるようにします。このプロトコルはリアルタイムの市場データとAI予測モデルを組み合わせ、金利レベルを自動調整し、ユーザーが市場変動の中で最適な金利収益を得られるようにします。
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コアメカニズム：スマートコントラクトとAIモデルを組み合わせ、市場変化をリアルタイムで監視し、金利レベルを自動調整。
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利点：投資収益の柔軟性を高め、ユーザーが手動で金利を調整する手間を減らす。
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リスク管理：高精度の市場予測モデルと堅牢なスマートコントラクトコードが必要。予測ミスやコントラクトの脆弱性を回避。
2. 分散型クロスプラットフォーム裁定ツール（Decentralized Cross-Platform Arbitrage Tools）
Premarketのオンチェーン取引所を活用し、分散型のクロスプラットフォーム裁定ツールを開発できます。これらのツールにより、ユーザーは異なるDeFiプラットフォーム間で裁定取引ができ、スマートコントラクトが価格差を自動検出し実行することで、リスクフリーの裁定取引を実現します。
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コアメカニズム：スマートコントラクトが複数の取引所の価格差を監視し、自動で裁定取引を実行。
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利点：市場効率を高め、価格差を縮小し、リスクフリーの収益機会を提供。
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リスク管理：リアルタイムのデータ同期と低遅延の取引実行が必要。裁定取引の失敗を防ぐ。
3. スマートコントラクト保険メカニズム（Smart Contract Insurance Mechanisms）
PendleおよびPremarket取引にスマートコントラクト保険メカニズムを導入し、ユーザーに取引保険サービスを提供します。スマートコントラクトに障害が発生したり、市場に異常変動が生じたりした場合、保険メカニズムが自動でユーザーの損失を補償し、資金の安全性を確保します。
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コアメカニズム：スマートコントラクトで保険条件を設定し、特定イベント発生時に自動で補償を実行。
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利点：ユーザーの信頼を高め、より多くのユーザーがDeFi取引に参加するよう促進。
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リスク管理：十分な保険基金と明確な補償条件が必要。濫用や基金不足を防止。
4. 合成資産のマルチレイヤーステーキング（Multi-Layer Staking of Synthetic Assets）
PendleのPTおよびYTメカニズムを基に、マルチレイヤーステーキングメカニズムを開発できます。ユーザーが収益資産を複数のレイヤーでステーキングし、異なるレイヤーで異なるリターンと報酬を得られるようにします。このメカニズムにより、より多くの資金がステーキングに参加し、市場全体の流動性が向上します。
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コアメカニズム：ユーザーが資産を異なるレイヤーにステーキングでき、各レイヤーが異なるリターンと報酬に対応。
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利点：多様な投資選択肢を提供し、異なるリスク許容度の投資家を惹きつける。
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リスク管理：明確なレイヤー区分とリターン計算方法が必要。複雑なステーキング構造による管理負担を防ぐ。
これらの事例は、暗号資産のブルマーケットにおいて、新たな取引メカニズムがいかに効率性と透明性を高める一方で、新たなリスクと課題をもたらすかを示しています。PendleとPremarketの事例は、DeFi技術と伝統市場の融合が金融商品の革新を推進していることを示しており、AIを組み合わせたスマート取引システムは、よりパーソナライズされ効率的な取引戦略を提供できる可能性を秘めています。
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