フォーブス：全額補償でも、なぜFTX債権者は不満なのか？
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フォーブス：全額補償でも、なぜFTX債権者は不満なのか？
FTXは、大多数の債権者に返済するのに十分な資金を回収したと主張しているが、依然として不満を持つ人々もいる。
Web3業界の深掘り報道に専念し潮流を洞察執筆：Nina Bambysheva、フォーブス
翻訳：Luffy、Foresight News
先月、FTXの破産事件を担当する弁護士は、ほぼすべての顧客に全額補償を行うだけでなく、さらに18％の利子を上乗せして支払う再建計画を提出した。大多数の債権者と破産裁判官がこの計画に同意すれば、支払い用の小切手は2か月以内に送付される予定だ。
通常の破産事例と比較すると、FTXの補償額は非常に大きな数字である。現金での返済を受けられる債権者はごくわずかであり、数年かけてもごく一部しか回収できないケースも多い。FTXの債権者は幸運な部類に入るが、誰もが喜んでいるわけではない。
不満を持つ人々の中には、元々の暗号資産（クリプト）を取引所から取り戻せないことへの憤りがある。代わりに、顧客はFTXが2022年11月に破産申請を行った時点での暗号資産価値に基づき、米ドルで補償を受けることになる。当時は業界全体が混乱しており、暗号資産価格は大きく下落していた。それ以来、ビットコインは約3倍に上昇し、多くの他のトークンも過去最高値を更新している。取引所に資産を閉じ込められた投資家にとっては、大きな機会損失だ。現在のFTXを支援している弁護士を含む多くの法律専門家は「破産とはそういうものだ」と考えるが、債権者の多くは財産を不当に剥奪されたと主張しており、これが唯一の不満ではない。
彼らは、現在John J. Ray IIIが率い、複数の法務・金融機関が代理するFTXが、企業価値の最大化に失敗し、旧顧客や他の債権者の利益を無視していると訴える。Sullivan & Cromwellは現在のFTXの主要な代理人律师事务所であり、破綻前の法的アドバイザーでもあるが、同社は繰り返し苦情を受けている。
FTX顧客特別委員会（CAHC。1,700人以上の元顧客で構成）の代表Arush Sehgalはこうした不満を次のように要約した。「FTXは『全員が完全に補償され、利子もつく』という物語を宣伝しているが、実際にはいくつかのFTX資産をゼロ評価している。我々の推計では、100億～160億ドルの資産が誤って評価されている。John Rayが一方的な権限を持ち続け、債権人が取締役会にいない限り、この計画には何の信頼性もない。」
以下に、主な問題点とFTX側の詳細な回答をまとめる：
一、債権者が指摘するFTXによる低価格での資産売却
a）暗号デリバティブプラットフォーム「LedgerX」を例に挙げると、FTX創業者Sam Bankman-Friedは2021年10月、これを約3億ドルで買収した。しかし2023年5月、この事業体はマイアミ国際ホールディングス（米国で複数のオプション取引所を運営）の関連会社に4880万ドルで売却された。致同会計師事務所（Grant Thornton）が2023年3月に監査した財務諸表によれば、これは2022年12月31日時点の純資産額（9880万ドル）を大きく下回る価格だった。
2024年2月、一団のFTX投資家がSullivan & Cromwellを相手取り集団訴訟を提起し、「FTX US Derivatives（旧LedgerX）を意図的に破産手続きから除外した。なぜなら、同社が約2億5000万ドルのFTX顧客資金を保有しており、そこから多額の収益を得られることを知っていたからだ」と主張した。訴状では、Sullivan & Cromwellが破産申請前からの関係を通じて、最終的にFTX崩壊につながる詐欺行為に関与したとも述べられている。「FTX単独ではこれほどの規模の詐欺を実行できなかった。Sullivan & Cromwellの膨大なリソース、規制当局との関係、専門知識、および支援が、この計画の実行に不可欠だった。」
FTX事件の独立調査官であり元連邦検察官のRobert J. Clearyは、5月28日に発表した報告書の中で、破産手続きに含まれるFTX企業（債務者）を擁護しつつ、Sullivan & Cromwellが関与した2件の破産前取引――Bankman-FriedによるRobinhood株式の購入およびLedgerXの買収――についてさらなる調査を勧告した。
多くの回答と同様に、FTXはこの報告を引用する。「裁判所が任命した独立調査官がすでに調査を行い、報告している。彼は『S&Cがどの法人が破産申請を行うかについて最終決定を行ったわけではない』と結論づけた。『John Rayと取締役たちが最終決定を下した……申請時点でRayはLedgerXが支払能力を有していると考えていた……調査官は、LedgerXを破産申請から除外する決定に問題があったとする証拠は見つからなかった』としている。」
調査官の報告によると、「債務者は6通の非拘束的な意向書を受け取ったが、実際の入札は3500万ドルと1400万ドルの2件のみだった。債務者は最終的に約5000万ドルというより高い売却価格を交渉し、(1) 債務者の取締役会の承認を得、(2) 利害関係者による審査とフィードバックを求めた（反対意見は一切なし）、(3) より高額または優れた入札を受け入れるオークション手続きを経ており、(4) 裁判所の承認も得ている」。調査官は、「売却価格が買収価格を下回ることは、FTXが2021年10月にLedgerXに対して過剰な価格を支払ったことを示唆しており、したがって特定の当初の売り手に対する請求権の調査が必要である」と結論づけた。
b) FTXが保有する数百万SOLトークンの米ドル換算価値は、取引所が破産申請を出して以降、5倍以上に上昇した。これらのトークンは、多数の大手暗号資産企業やヘッジファンドに大幅な割引で販売された。その中には億万長者のMike Novogratzが率いるGalaxy Digitalも含まれ、同社はFTXの売却策定を支援した。ほとんどのトークンは数年にわたるロックアップ期間が設けられているが、Kavuriらはこの売却が債権者の利益を損なったと主張する。Galaxy Digitalのような企業は、投機的な購入によって数十億ドルの利益を得ることができる。
2023年4月、FTXはブロックチェーン開発企業Mysten Labs（Suiネットワーク）への出資株式を9600万ドルで売却し、初期投資額より500万ドル少なかった。また、プラットフォーム立ち上げ後に行使される8.9億SUIトークンのワラントも売却した。翌月、これらのトークンが市場に登場し、直ちに1ドルを超えて急騰。これにより、FTXの初期投資の価値は約10億ドルに達していた可能性がある。
「SUIの二次市場を簡単に調べれば、公開前に割引価格でトークンを売却することが利益最大化につながっていないことがわかる。さらに、FTX遺産の処理が単に未熟あるいは怠慢なのかどうか疑問が残る」と、暗号資産に特化したベンチャーキャピタルDragonflyのジェネラルパートナーRob Hadickはフォーブスに寄せた声明で述べた。
FTXの回答：トークンの売却は、債務者、破産裁判所、およびそのアドバイザーがトークン発行前に承認したものである。トークンの取引価格は通常初めに高く設定されるが、数か月以内に大きく下落し、発行後も非常に不安定であることが多い。特定のトークンは流動性が極めて低く、ボラティリティが高く、価格を押し上げる基本的要素は何もない。短期または長期の資産であれ、極端な価格変動は賭博を好む者を惹きつけるが、FTX資産はヘッジファンドでも、長期投資家でも、ギャンブラーでもない。さらに、オークションで売却されたトークンには4年のロック期間がある。このベスティング期間のため、ロックされたトークンの販売価格は市場価格よりも大幅に低い。
二、FTX 2.0
債権者は、FTXが取引プラットフォームの再開を決定していたならば、追加で数億ドルの価値を獲得できたと主張している。破綻前、FTXは世界最大級の取引所の一つだった。
「1,600人以上の債権者からなる私たちのグループでは、債権額が約10億ドルに達しており、調査を行ったところ、2億〜3億ドル分の債権者が、その債権を新FTX（FTX 2.0）の株式に転換することを表明した。もし債務者がFTX 2.0の設立と債権株式転換を許可していたなら、全員の補償額はさらに3％増加していた。John RayがFTXの再開をあっさり放棄したという事実は、すべての債権者にとって不利である」と、顧客特別委員会メンバーのSehgalは述べた。
しかし、DragonflyのHadickはこれに懐疑的で、Bankman-Friedが所有するヘッジファンドAlameda Researchとの関係を引き合いに出す。「取引所の技術自体にはあまり価値がない。それがうまく機能していたのは、内部マーケットメーカーとしてAlameda Researchと協定を結び、損失を被ってでもより良い取引体験を提供していたからだ。それは明らかに再開されたFTXには存在しないだろう」と彼は言う。「再開時に顧客を維持できれば、顧客基盤には価値があるが、現実的には大量の顧客離脱が予想される。新取引所の評価はユーザーの維持率に大きく左右される。」
それでも昨年、複数の企業がこの取引所の買収に興味を示した。元ニューヨーク証券取引所（NYSE）社長Tom Farleyが運営する暗号取引所Bullish、フィンテックスタートアップFigure Technologies、プライベート投資会社Proof Groupなどが名乗りを上げた。
FTXの回答では、再建計画とともに公表された開示声明（45-49ページ）に言及する。再開計画は徹底的に検討された上で、明らかに実行不可能と判断されたため却下された。公式債権者委員会が設計したプロセスに沿って、米国破産裁判所の監督下で、債務者は数十人の投資家と接触した。各投資家がデュー・ディリジェンスを実施した結果、同じ結論に達した：海外取引所の運用システムには重大な欠陥がある。適切な資産保管、セキュリティ、財務報告体制がなく、顧客の「ポジション」と実際の基礎資産の照合も行われていなかった。Bankman-Friedが残したのはひどい状態であり、第11章事件および刑事裁判の記録の一部がFTXビジネスの問題点を描写している。詳細な調査を経ても、必要な時間と資金を投入してシステムを再構築し、海外取引所を復活させようとする投資家はいなかった。資産および債権者受託者らは、海外取引所事業を第三者に売却したり、他の取引所と合併させることも検討した。いずれの場合も、コスト、遅延、その他の要因を考慮した結果、真剣な投資家から実質的な提示を受けなかった。コードは古く、ブランドは詐欺の代名詞となっており、知的財産に対しても意味のある入札は一切なかった。「最も公正なことは、被害者に可能な限り多くの現金を優先して返還し、彼ら自身がその現金をどう使うかを決められるようにすることだ。」
三、追求されていない請求権
FTXは他の暗号資産関連企業に対して請求権を行使できる可能性がある。債権者が特に注目するのはバイナンスだ。Bankman-Friedは早期投資家から株式を買い戻すために、FTT（FTXのトークン）とステーブルコインを合計21億ドル相当使用した。これがFTX崩壊の一因となった。2022年11月初頭、バイナンス創業者兼元CEOの趙長鵬（Changpeng Zhao）はソーシャルメディアでFTXに流動性問題があるとの投稿を連続して行い、暗号投資家のパニックを加速させた。
FTXの回答：請求権の調査および訴訟の順序と時期は、さまざまな要因に基づいて決定される。法律上、このような訴訟の時効は非常に長い。債務者は、バイナンス関連事項について最終決定を下していない。
四、再建計画に対する異議
a) 最近の文書によると、FTXは米国政府と米国歳入庁（IRS）が申し立てた税務負担について8.85億ドルで和解した。うち2億ドルは優先債権として、和解が成立した日から60日以内に支払われる。残りの6.85億ドルは「資金の利用可能範囲内で」支払われる。これはIRSが当初要求した440億ドル（後に240億ドルに修正）から大幅に削減された額だが、顧客特別委員会は米国政府の請求の妥当性に疑問を呈し、米国プラットフォームを使わず取引したにもかかわらず、バハマに本拠を置く国際取引所の顧客が米国税を支払うのは不公平だと主張している。
FTXの回答：所得税の源泉徴収は適用される税法で規定されており、特定の報告および源泉徴収の免除が認められる場合がある。そのような免除が適用されれば、税額の徴収は行われない。
b) 債務者は、債権者への支払いを小切手または電信送金で行うと提案している。「実際上、これによりFTX顧客が資金を取り戻すのが難しくなっている」と、もう一人のFTX債権者Sunil Kavuriは指摘する。彼は、債権者のための請求ポータルの操作が困難であり、銀行サービスが限定的または郵便が不安定な管轄区域の顧客に対して柔軟性が欠けていると批判する。また、FTX計画の付帯条項として、今後のKYCまたは源泉徴収要件が満たされない場合、請求が拒否される可能性があるとも明記されている。
FTXの回答：債務者は現在、配布代理店の就任について関係者と協議中であり、現金またはステーブルコインでの分配を含むさまざまな分配案を検討している。取引所から優先的に資金を引き出した顧客は心配する必要はない。
c) 「現在の計画案には、債務者に広範で包括的かつ一方的な権限を与え、さらにJohn Rayおよび債権者の監督を受けない取締役会の地位を保持するガバナンス構造が含まれている」と、破産専門家でFTX債権者の擁護者であるXユーザーMr. Purpleがフォーブス宛ての書簡で述べた。
FTXの回答：計画を承認する破産裁判所の命令により、計画はその条項または裁判所命令の他の規定に従って管理されることになっている。承認後の期間においても、米国破産裁判所は破産財団に対して完全な監督権を維持する。
これら以外にも、顧客特別委員会は6月5日、FTXの開示声明に対して異議を申し立て、「法的に確認不能」と主張した。理由としては、声明内の矛盾、重要な情報の漏洩、および特定の債務免除に関する説明不足を挙げている。別の異議では、暗号貸付会社Celsiusの清算を監督する訴訟管理者も開示の不備を指摘しており、CelsiusはすでにFTXに対して請求を行っている。
Mr. Purpleは付け加えた。「現在、計画案は申請日の請求額が5万ドル未満の債権者に対してのみ表面上の明確性を提供している。FTXのデータによれば、これらの債権者は推定165億ドルの補償額のうち12億ドルにすぎない。しかし、5万ドル超の請求については、支払い時期や処理方法に適切な詳細が欠けており、計画案への投票を合理的に行うことはできない。」これには、取引所の破産申請直後に発生した4億ドル相当のハッキング事件の説明、米司法省が管理する資金が債権者にいつ分配されるのか、バイナンスへの支払い回収など潜在的な取消行為に関する詳細が含まれる。
破産計画の採決は今年夏末に予定されている。顧客特別委員会の責任者であるKavuriとSehgalは、債権者にこの計画に反対票を投じるよう呼びかけている。破産請求に特化した投資銀行Cherokee Acquisitionの創設者兼マネージャーVladimir Jelisavcicは、大多数がこの計画を支持し、資金を受け取ると予想している。
「Sullivan & CromwellとJohn Rayは非常に価値があり重要な仕事をしてきた」と、FTX破産事件を研究してきたテンプル大学法学教授Jonathan Lipsonは述べた。彼の分析は破産文書およびBankman-Friedとその両親へのインタビューに基づいている。「破産とはまさに苦痛を分かち合う仕組みだ。しかし正しい評価基準は、遺産の価値をいかに最大化できたかということだ。あなたは何を得たのか？ それについては合理的な疑問が残る。」
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