インスクリプション後時代に、どのようなビットコインエコシステムが必要とされるのか？
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インスクリプション後時代に、どのようなビットコインエコシステムが必要とされるのか？
優れたプロジェクトは、注目されるストーリー性と長期的な価値の両方を兼ね備えることができる。また、過剰な注目を集めたバブル資産も、決して価値がないわけではない。
Web3業界の深掘り報道に専念し潮流を洞察執筆：@xingpt，NP Hard
暗号資産業界において、技術系プロジェクトに対しては、短期的なストーリーと長期的価値を区別し、どのタイプのプロジェクトが一時的なバブル資産であり、どのプロジェクトが技術的に長期的価値を持つのかを見極める必要があります。もちろん、優れたプロジェクトは人気のあるストーリーと長期的価値の両方を兼ね備えることも可能ですが、投機的なバブル資産がまったく価値がないというわけではありません。
本稿では主に将来のビットコインエコシステムにおける投機のロジックについて論じますが、その前に、これまで最も成功した投機の道を歩んできたイーサリアムがどのようにして自らのストーリーを構築してきたかを参考にしてみましょう。
ICO - 公平だが無用な資産を作る
イーサリアムが台頭した当初、ビットコインやその派生通貨とは異なる独自のポジションを確立する必要がありました。つまり、「スマートコントラクトによりさまざまなアプリケーションを実行できるプラットフォーム」であるという位置づけです。最初の応用例はICO（Initial Coin Offering）でした。ETHを募り、ユーザーにERC20形式の新規トークンを配布することで、公平なトークン発行を強調しました。初期の低時価総額によって価格が急騰し、これがイーサリアム初の資産投機ブーム——すなわちICOブーム——を引き起こしました。
現在から振り返ると、当時のICOプロジェクトの99%はもはや何の価値もありませんが、ICOによる資産投機のおかげで、イーサリアムは「アプリケーション発行プラットフォーム」としての地位を確立しました。その後これはより洗練された表現として「世界のコンピュータ」として再包装されました。
DeFi と NFT
イーサリアムは2018年から2019年にかけて低迷期を迎えましたが、直近の2020〜2022年の上昇相場では主に二つの主流な投機サイクルを経験しました。一つ目はDeFi関連の資産で、その基本的な製品ロジックは、ETHを「スコップ（=稼ぐための道具）」として活用することでした。具体的には、貸借、DEX、デリバティブなどのプロトコルにETHを流動性として提供し、見返りにプロジェクトのトークンを獲得します。ICOとは異なり、ETHはもはや単なる投資資金ではなく、担保として使用されます。ユーザーにとっては「無料で新しいトークンが手に入る」という体験になり、「タダでもらえる」という心理を利用して急速にユーザーを獲得しました。
一方で、ICOと同じように「無用な資産」を販売するモデルは、NFTの投機を通じて継続されました。NFTは以下の特徴を持っています。「無用性」— 投機の余地が大きく、「流通量・時価総額が低い」— 初期参加者が大きな利益を得られる、「公平性」— ホワイトリスト外のユーザーにも平等な参加機会がある。（注：ここではNFTとICOの文化的伝播的特性の違いについては議論せず、あくまで資産投機としての類似点に焦点を当てます。）
Meme
Shiba Inuや動物園シリーズのトレンドがMemeの潮流を切り開きましたが、Pepeシリーズの登場によってようやくMemeが独立したジャンルとして確立されました。しかし、現在の問題は、大規模な時価総額を持つMemeプロジェクトを複数抱えることが難しく、1～2つのリーダー的存在しか10億ドル以上の時価総額に達しないことから、イーサリアム全体の価格上昇を牽引する力としては不十分です。
同じ視点から、今回のETHのパフォーマンスが予想を下回った理由も理解できます。NFTのように低流動性の資産を販売する手段が欠如しており、「スコップ」としての機能も失われています。Arbitrum／Optimism／StarkNetなどは、ETHを預けてLayer2のネイティブトークンをマイニングする機会をユーザーに提供しません。MantaやBlastのような例外はあるものの、restakingによって得られるトークンの上限はLayer2チェーンの時価総額に届かないのが現状です。そのため、今回の相場ではETHが弱含みとなりました。対照的に、Celestiaのような好調なプロジェクトは、「モジュール化」というストーリーを通じて「スコップ」属性を最大限に発揮しています。また「ゴミ（＝低価値）」資産の面では、SolanaはBonk、Wifといった大幅に上昇したMemeコインを輩出し、Pyth、Jupiter、Jitoなどの多数のエアドロップも実施したことで、SOL自体にもある程度「スコップ」的な性質が生まれました。
ビットコインエコシステムに関して言えば、今回の市場サイクルで最も大きな変化は「インスクリプション（銘文）」の登場です。これはビットコイン上で初めて直接「ゴミ資産」を発行できるようになった瞬間であり、低流動性、公平な分配、低時価総額という特徴を併せ持ちました。問題は、インスクリプション以降のビットコインエコシステムがどう進化していくかです。
上記の「ビットコインをスコップにする」というロジックに沿って、いくつかの仮説を提示したいと思います。
ビットコインのステーキングによる利子獲得
ビットコインエコシステムの主要プロジェクトの一つであるBabylonはBTCステーキングを提供しており、ビットコインネットワーク上でSlashing（罰則）を実装することで、Cosmosベースのパブリックチェーンのセキュリティを保証しようとしています。ビットコインを基盤となる利回り資産と位置づけること、およびビットコインネットワークを使って他のチェーンの安全性を担保するというストーリーはいずれも非常に魅力的であり、Babylonはプライベートマーケットで多くのVCから熱烈な支持を受けました。しかし、実際にビットコインを「スコップ」として機能させるには、まだ二つの条件が必要です。第一に、Babylonプロトコルを通じて発行されるPoS型トークンの価値が十分高く、数量も豊富であること。第二に、Babylonにステーキングされたビットコインの規模（TVL）がある程度以上に達していることです。TVLが低すぎると、「ビットコインネットワークが他チェーンのセキュリティを支える」というストーリーは成立しません。これらの条件を満たすには、トップレベルのビジネスディベロップメント（BD）能力が必要であり、ビットコインエコシステムとCosmosエコシステムの双方で同時に活動しなければならず、難易度は高いと言えます。Babylonを模倣しようとするプロジェクトは、自らが数億ドル以上の資金調達能力を持っているかどうかを冷静に検討すべきです。
ビットコインをステーキングしてマイニング
ビットコインをステーキングして新規チェーンのトークンをマイニングする方法は、BSquareやMerlinChainなど多くの新興ビットコインLayer2が採用する冷始動（cold start）戦略です。しかし、ビットコイン保有者側からは二つの顕著な問題があります。第一にセキュリティです。ビットコインはクロスチェーンブリッジを介してLayer2ネットワークに送金されますが、この際、Layer2のコントラクトやノードの安全性を信用しなければならず、ビットコインネットワーク本来のセキュリティ水準から明らかに低下します。第二に操作の煩雑さです。Celestiaのように元々Cosmosベースのチェーンとは異なり、一度TIAをステークするだけで複数プロジェクトからのエアドロップが受け取れるわけではありません。ビットコインLayer2のマイニングでは、ユーザーが異なるプロトコル間を頻繁に移動する必要があり、ユーザーエクスペリエンスが悪く、操作リスクも増えます。
さらに、リターンの問題もあります。この「スコップ」によって得られるチェーン自体の価値がどれほどあるかは慎重に検討する必要があります。年利10％、あるいは20％を超えるリターンが見込めない限り、ビットコインの大口保有者がリスクを冒して新規チェーンのトークンをマイニングしようとはしないでしょう。
したがって、このようなモデルを採るプロジェクトは、まず先駆けて少数ながらハイリスク志向のビットコイン大口保有者を確保する必要があります（ただし、こうした層は全体の割合としては決して高くありません）。加えて、自社トークンの価値向上のために上場活動やエコシステム誘致などを積極的に行う必要があり、これらは暗号資産業界での起業経験や資産運用経験を持つチームにとって有利です。
ビットコインを使って「ゴミ」資産を発行する
「ゴミ」資産が一見「無用」でありながらも購入者がいるのは、非常に革新的なストーリーテリングがなされているからです。インスクリプションのストーリーは「ビットコインの復興」を語り、NFTは「文化の越境」をテーマにしました。現時点では、特に「Rune（ルーン）」の土台が最も整っており、Ordinalsの創設者Caseyが立ち上げたこともあり、RSICのようなコミュニティ主導の遊び方も次々と登場しています。Merlinの開発チームRCSVが発行したBRC420の「青い箱」は、新規資産の発行からスタートし、資産の投機を核としながら、最終的にはより大きなインフラストラクチャの物語へと還元していく典型的な事例と言えるでしょう。
今後登場する新たなビットコインLayer2や、Babylonのようなクロスエコシステムのパブリックチェーンは、単に「より分散化され、より安全なLayer2チェーンを作ること」（正統的なプロジェクトとしてのストーリー）だけを考えるのではなく、チェーンのローンチ前に「どのような新しい資産カテゴリを創造するか」「どのようにより革新的で公平な方法で資産を分配するか」を計画すべきです。単にユーザーのビットコインを集めてエアドロップするだけでは不十分です。
では、完璧なビットコインエコシステムのインフラプロジェクトをどう「パッケージング」すべきか？
まず、ビットコインユーザーが信頼なしに私たちのプロトコルにステークできること。冷蔵庫ウォレットの資金を動かすことなく、Bitcoin CovenantやDLCなど、ビットコインのネイティブな検証ロジックに類似した仕組みを利用するべきです。
次に、ステーキングによって得られる利子または新規資産が、何らかの方法でビットコインと交換可能であり、ビットコイン基準での年利リターンが非常に魅力的になることを目指すべきです。
そして、degen（高リスク志向の投機家）たちにとって、新しく発行される資産に比較的公平な参加方法が用意されており、大口の資金力が過度に有利にならないように制限され、早期のコアコミュニティメンバーが報酬を受け取れるようにすることが重要です。この点については、以前の記事（Web3投資の最適タイミング到来、我々に必要なDAppとは？）でも詳しく述べています。
最後に、可能な限りオープンソースコミュニティの建設に参加し、ビットコインの基盤開発ツールやドキュメントへの貢献、コミュニティへの報酬提供などを通じて、コミュニティへの還元を行うことが、技術以外の手段として「正統性」を得るために極めて重要であり、場合によっては技術そのものよりも重要です。
次のビットコインエコシステムに関する記事では、技術的路線図の観点から、ビットコインエコシステムの発展方法と各プロジェクトのエコシステム内でのポジショニングの探し方を解説します。
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