暗号資産市場のセクターローテーションは本当に機能しなくなったのか？
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暗号資産市場のセクターローテーションは本当に機能しなくなったのか？
BTCが先に成熟し、ETHがその後を追いつこうとしている一方で、SOLはまだ時間がかかる。我々は現在、どのサイクルの段階にいるのか？
Web3業界の深掘り報道に専念し潮流を洞察執筆：Ignas
翻訳：AididiaoJP，Foresight News
今周期における暗号資産の古典的ローテーションパターンが機能しない理由
BTC保有者はすでに過剰なリターンを得ており、初期の信奉者たちが利益を確定している。これはパニック売りではなく、集中保有から分散保有へと移行する自然なプロセスである。
多数のオンチェーン指標の中でも、最も重要なシグナルはホエールの売却行動である。
長期保有者がわずか30日間で40.5万枚のBTCを売却しており、これはBTC総供給量の1.9％に相当する。
Owen Gundenを例に挙げよう：
このビットコイン界のベテランホエールはMt. Goxで大規模取引を行い巨額のポジションを築き、LedgerXの取締役も務めたことがある。関連ウォレットには1.1万枚以上のBTCを保有しており、オンチェーン最大の個人保有者の一人である。
最近、彼のウォレットはKrakenに大量のBTCを送付し始め、数千枚単位での分割送金は通常、売却の前触れである。オンチェーン分析者は、彼が10億ドル超のポジションを清算しようとしている可能性があると考えている。
彼のTwitterアカウントは2018年以降更新されていないが、この動きは「スーパー・ローテーション」理論を完璧に裏付けている。一部のホエールは税制上の優位性を得るためにETFに移行したり、資産の多様化のために売却を行っているのである。
トークンがベテラン保有者から新規バイヤーへと移動するにつれ、未実現利益価格が継続的に上昇しており、新たな世代のホエールが市場主導権を掌握しつつある。
MVRV比率の上昇はこのトレンドを裏付けており、平均コスト基盤は初期のマイナーからETFバイヤーや新規機関投資家へと移行している。
表面的にはこれは弱気シグナルに見えるかもしれない：長期保有のホエールは巨額の利益を得ている一方、新しいホエールは含み損を抱えている。現在の平均コスト基盤は10.8万ドルに達しており、BTCが持続的に低迷すれば、新規ホエールが売却に転じる可能性がある。
しかしMVRVの上昇は、所有権の分布拡散と市場成熟化を示している。ビットコインは少数の極めて低いコストを持つ保有者から、より高いコスト基盤を持つ分散型保有へと移行しており、本質的には強気シグナルである。
ではアルトコインはどうなるのか？
イーサリアムの駆け引き
BTCは勝利したが、ETHはどうだろうか？ETHでも同じような大規模ローテーションパターンを観察できるだろうか？
ETH価格の遅れは部分的にこの要因によるものかもしれないが、表面的にはETHも成功しているように見える：どちらもETF、DAT、機関関心（性質は異なるが）を持っている。データはETHも同様の移行段階にあることを示しており、ただそのプロセスはより早期かつ複雑である。
実際、ある重要な点においてETHは急速にBTCに迫っている：約11％のETHがDATおよびETFによって保有されている……。
一方、BTCは現物ETFおよび大規模国庫が17.8％を保有している。Saylorの継続的な買い増しを考えれば、ETHの追跡スピードは驚異的である。
ETHでも旧ホエールから新ホエールへの移行が起きているかどうか検証してみたが、ETHのアカウントモデル（ビットコインのUTXOモデルとは異なる）の制約により、有効なデータを得ることは困難だった。
核心的な違いは、ETHの移動方向は小口投資家→ホエールであるのに対し、BTCはベテランホエール→新ホエールである点だ。
以下の図はETHの所有権が小口投資家からホエールへ移行する傾向をより直感的に示している。
大口ウォレット（10万ETH以上保有）の実現価格が急上昇しており、新しいホエールがより高いコストで建玉を形成している一方、小口投資家が継続的に売却していることがわかる。各タイプのウォレットのコスト曲線（オレンジ、緑、紫）が収束しつつあり、安価な旧来のトークンが新しい保有者へと完全に移転したことを意味している。
このようなコスト基盤のリセットは、蓄積期の末尾と価格爆発の前夜に通常見られ、構造的にETHの供給が集中・安定化していることを裏付けている。
ETHの将来展望
このローテーション論理が成立する背景には：
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ステーブルコインおよび資産トークン化の普及
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ステーキング型ETFの登場
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機関レベルのアプリケーション展開
があり、これらがホエールやファンドによる継続的な買い集めを促している。一方、小口投資家はETHを「ガス代ツール」と見なし、新興パブリックチェーンの台頭により信念を失いつつある。
ホエールはETHを利殖資産および担保として捉え、長期的なオンチェーン収益のために確固たる保有姿勢を維持している。BTCが勝勢を確立し、ETHがまだグレーゾーンにある中で、ホエールは機関参入のチャネルを先取りしている。
ETF＋DATのコンビネーションによりETHの保有構造はより機関的になっているが、それが長期成長と結びついているかは疑問が残る。最大の懸念はETHZillaが株式を買い戻すためにETHを売却した事例であり、パニックに至るものではないが、危険な先例を創出した。
全体として、ETHは依然としてローテーション理論に合致しているが、保有者構造がより複雑であり、ユースケースが豊富（例えば流動性のあるステーキングによりトークンが少数の大口ウォレットに集中）、オンチェーン活動が頻繁であるため、ローテーションの脈絡がビットコインほど明確ではない。
Solanaの進撃
Solanaがこのローテーションの中でどのような位置にあるかを解析するのは特に困難である（チームウォレットの特定さえ難航する）。しかし、手がかりはある：
Solanaはイーサリアムの機関化プロセスを模倣している。先月、米国の現物ETFが静かに上場したが市場の注目を集めず、総規模は3.51億ドルに過ぎないものの、毎日着実に資金が流入している。
初期のDATによるSOLへの布石も驚異的である：
流通量の2.9％（25億ドル相当）のSOLがすでにDATによって保有されている。これにより、SolanaはBTC／ETHと同様の伝統的金融インフラ（規制対応ファンド＋企業国庫）を構築したが、規模の面ではまだ差がある。
オンチェーンデータは混乱しており、供給は依然として初期チームやVCに集中しているが、ETF／国庫経由でトークンは着実に新しい機関バイヤーへと移っている。大規模ローテーションはSolanaにも波及しているが、ちょうど一つのサイクル遅れている。
BTCおよびETHのローテーションが終盤に近づき、価格の爆発が目前であるのに対し、SOLの価格予測はむしろより確実性が高い。
今後の行方
BTCがまず成熟し、ETHがそれに続く形で追随し、SOLはまだ時間がかかる。我々は今サイクルのどこにいるのか？
過去のサイクルロジックは明快だった：BTCが先行高騰 → ETHが追随 → 富の波及効果が小型アルトコインに広がる。
今回のサイクルはBTC段階で停滞している：仮にBTCが暴騰しても、初期のホエールはETFに移管するか現金化して退場し、富の溢出効果はもはや存在しない。FTXの遺産的傷跡と無限の横ばいだけが残る。
アルトコインはBTCとの「通貨」的地位争いをあきらめ、代わりに実用価値、収益能力、投機余地を競うことに舵を切ったが、大多数は惨敗するだろう。
生き残る分野は以下の通り：
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真のエコシステムを持つパブリックチェーン：イーサリアム、Solanaおよび少数の有望プロジェクト
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キャッシュフローと価値還元を生み出す製品
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代替不能な需要を持つ資産（例：ZEC）
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手数料とトラフィックを獲得できるインフラ
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ステーブルコインおよびリアルワールドアセット分野
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継続的に現れる暗号ネイティブの革新
その他すべてのプロジェクトは最終的にノイズの中に消えていくだろう。
Uniswapのフィー・スイッチの有効化はマイルストーン的意義を持つ：初の試みではないが、この措置によりすべてのDeFiプロトコルがトークン保有者に収益を分配せざるを得なくなり、現在トップ10の貸借プロトコルの半数がすでに収益分配を実施している。
DAOはオンチェーン企業へと進化しており、トークン価値はその収益創出および再分配能力に依存するようになる。これが次なるローテーションの主戦場となるだろう。
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