GBTCが現物ETFに転換されるとは、結局どういう意味なのか？
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GBTCが現物ETFに転換されるとは、結局どういう意味なのか？
GBTCは従来と同じ株式コード（GBTC）および同じCUSIPを維持し、投資家は公開市場価格でGBTC株式の売買を継続できる。
Web3業界の深掘り報道に専念し潮流を洞察出典：Grayscale
翻訳：比推 BitpushNews Mary Liu
Grayscaleでは、米国の規制当局が現物ビットコインETFの承認を行うのは「いつか」の問題であり、「本当に実現するのか」という問題ではないと考えています。
私たちは引き続き、GBTCをNYSE Arcaに上場する現物ビットコインETFとして提供することに注力しています。スケジュールは本質的に不確実ですが、今後を見据えて、投資家やその他の市場関係者が抱える、GBTCのような商品が証券取引所に上場するプロセスや影響についてのよくある質問に、Grayscaleの最高法務責任者（CLO）Craig Salmと最高財務責任者（CFO）Edward McGeeが回答します。これには、NYSE ArcaへのGBTC上場手続き、およびGBTCがETFとして取引されることが投資家にとってどのような意味を持つのかという点も含まれます。
問：まず、ETFの一般的な仕組みについて概要を教えていただけますか？
答：ETF（上場投資信託）とは、国家証券取引所（NYSE Arca、ナスダック、CBOEなど）で株式が取引される投資商品です。ETFは株式の新規作成（creation）と償還（redemption）を同時に行うことができ、その結果、ETFの株価が基礎資産または保有資産の価値（通常は純資産額、NAVと呼ばれる）に連動して取引されるように設計されています。
特定の登録資格を持つ銀行やトレーディング会社などのブローカー・ディーラーである市場参加者（いわゆる「アサインド・パーティシペント（AP）」）は、ETF株式の市場価格がNAVより高い場合に株式を作成し、逆に市場価格がNAVを下回る場合には株式を償還することで利益を得ようとするインセンティブを持っています。
APは通常、ETFとのこのような取引ができる唯一の市場参加者です。これらの作成・償還取引を通じて、APは裁定取引（アービトラージ）によって利益を得る機会を持ち、これがETFが基礎資産の価値を正確に追従するためのインセンティブ構造となっています。NAVに密接に連動するETFは、非APのブローカーや投資家に対しても、新規作成や償還を行わずに公開市場で株式を売買するインセンティブを与えます。ETF株式の流動性が高いほど、あるいは自由に取得・売買できる量が多いほど、作成・償還取引への依存度は低くなります。
問：現在のGBTCはどのように機能しているのですか？
答：GBTCは投資信託会社であり、流通しているビットコイン総量の3％以上を保有しています。2023年11月29日時点で、GBTCの1株あたりの価値は0.0008968 BTCに裏付けられています。GBTCはビットコイン以外の資産を一切保有しておらず、レバレッジも使用せず、ビットコイン先物契約などのデリバティブも利用していません。保有するビットコインタイムは安全なオフラインストレージに保管されています。Grayscaleは、カストディ関係の管理、規制当局との対応、税務報告、財務諸表の作成、および公開取引型投資商品に必要なその他の要件を含む、GBTCの日常的な運営を監督しています。
これまでGBTC株式は私募手続きにより発行されており、1933年証券法に基づき登録を要しない方法で行われてきたため、当初は合格投資家にのみ提供され、さらに第144条に基づく保有期間の制限がありました。また、GBTC株式は償還不可でした。流動性を確保するため、GBTCは2015年半ばにOTCQX市場での公開価格提示を開始しました。それ以来、一般の市場にアクセス可能なすべての投資家が自由に売買可能なGBTC株式を取引でき、投資口座にビットコインへの曝露を追加することが可能になっています。
しかし、第144条の規定により、新たに作成された株式には保有期間があり、OTCQX市場でのGBTC株価がGBTCのNAVを上回って取引されている場合でも、APは即座に新たな株式を作成して市場に供給し、価格をNAVに近づけることができません。また、GBTCは償還プログラムを提供していないため、株価がNAVを下回っている場合にも、APは株式を償還して市場から撤去し、価格をNAVに再調整することができません。そのため、前述したETFに内在する裁定メカニズムにGBTCは依存できません。このため、GBTC株式は過去にNAVに対してプレミアム（割高）またはディスカウント（割安）で取引されてきました。
ETF商品構造の画期的な点は、このようなプレミアム・ディスカウントを解消するために、株式の新規作成または償還という裁定メカニズムが常に機能する点にあります。
重要なことに、ETFモデルでは、GBTC株価がビットコイン価格により緊密に連動すると予想されます。つまり、GBTC株価のプレミアムやディスカウントは消滅すると見込まれます。2023年11月29日時点で、GBTCの運用資産総額は234億ドルであり、その取引価格はNAVに対して8.09％（18.9億ドル）のディスカウントで取引されていました。これは、現在のディスカウントが解消されると仮定した場合、GBTCがNYSE Arcaに上場しETFとなった際に、裁定メカニズムを通じて投資家に約18.9億ドル相当の価値が還元されることを意味します。
問：SECが現物ビットコインETFの米国市場導入を適切な監督承認を与えた場合、GBTCはどうなるのでしょうか？
答：GBTC株式の発行は、1933年証券法に基づきS-3フォームによる登録声明によりSECに登録されます。また、GBTC株式の償還は、以前に類似の特性を持つ商品に対してSECが付与してきたM規則（Rule 144A）の適用免除に基づいて行われることが予想されます。これにより、GBTCは株式の新規作成と償還の両方を行う必要許可を得ることになり、株価とNAVの間にプレミアムまたはディスカウントが生じた場合に裁定取引の機会が生まれ、GBTCが基礎資産であるビットコインの価値をより正確に追跡できるようになります。また、SECがNYSE Arcaの19b-4ルール変更申請を承認すれば、GBTCはOTCQXからNYSE Arcaへ移行（アップグレード）します。
GBTCはすでにETFとして運営する準備が整っています。適切な監督承認を得た後、Grayscaleは直ちにパートナーと協力して、GBTCをNYSE Arcaに上場させます。
問：SECが現物ビットコインETFを承認し、GBTCがNYSE Arcaに上場できるようになった場合、GBTC投資家は何をすればよいですか？
答：GBTC投資家は何もする必要はありません。NYSE Arcaへの上場後、投資家が自身の保有するGBTC株式を確認しても、株式がOTCQXではなくNYSE Arcaに上場していること、そしてそれ以外は変更がないことを確認できます。GBTCは同じ銘柄コード（GBTC）と同一のCUSIPを維持し、投資家は引き続き公開市場価格でGBTC株式を売買可能です。
問：GBTCがNYSE Arcaに移行する際、どのような税務上の影響があるのでしょうか？
答：ありません。GBTCのNYSE Arca上場は課税イベントとはなりません。
問：GBTCがNYSE Arcaに上場承認されるまでのタイムラインはありますか？
答：残念ながら、ありません。2023年8月にDC巡回裁判所がGrayscale側に有利な判決を下し、SECがNYSEが提出したGBTCのNYSE Arca上場に関する19b-4申請を拒否した決定を取り消すよう命じたことは事実です。しかし、これは前例のない状況であり、スケジュールは本質的に不確実です。Grayscaleチームは、SECと建設的に協力してGBTCをNYSE Arcaに上場させるべく尽力しており、新しい情報が入り次第、随時最新情報を共有していきます。
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