トークノミクス101：いかにして真の価値を創造し蓄積するか？
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トークノミクス101：いかにして真の価値を創造し蓄積するか？
トークンは画期的な発明である。作成、追跡、交換、決済が容易であり、従来の証券よりもはるかに優れている。
Web3業界の深掘り報道に専念し潮流を洞察執筆：SAM ANDREW
編集：TechFlow
トークンの価値蓄積は極めて重要である。価値あるトークンは、そのブロックチェーンの安全性を支える。検証者（バリデーター）は誠実に参加するための経済的インセンティブが必要であり、具体的な価値を持つ形での報酬が求められる。インセンティブがなければ、検証者は参加しなくなる。検証者の不在はブロックチェーンのセキュリティを脅かす。
現在、2500種類以上のトークンが存在している。トークンの種類はL1の範囲を超えている。ブロックチェーン・トークンとは、ブロックチェーンネットワークの安全性を確保するために使用されるトークンである。ビットコイン（BTC）、イーサリアム（ETH）、SOL、AVAX、NEARなどがネイティブブロックチェーン・トークンの一例である。ブロックチェーン上で動作するプロトコルやアプリケーションも独自のトークンを持つ。暗号資産業界では、価値の創造と蓄積がますます重要になっている。ネイティブブロックチェーン・トークンには明確な用途があり、それにより価値を持つ。しかし、プロトコルやアプリケーションに関連するトークンについては必ずしもそうではない。また、すべてのトークンにおいて、価値の蓄積と分配は曖昧になっている。
本稿では、トークンが価値を生み出す4つの方法を概説し、それぞれの欠点と異なるタイプのトークンとの関係について詳しく説明する。
トークンが価値を得る手段は以下の4つである：
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実用性
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生産的資産
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価値保存資産
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ガバナンス権
実用性
ある活動において労働または物質が消費される場合、その資産は実用的価値を持つ。商品や通貨は実用性の例である。これらは通常、消費可能または変換可能な資産と呼ばれる。たとえば、自動車は走行時にガソリンを消費し、ヨーロッパ旅行の際にはユーロを使用する。これらの資産は有用で価値があるのは、交通手段や旅行といった目的を達成する手段を提供するからである。
トークンにも実用的価値がある。ブロックチェーン上では、トークンが交換手段として使われる。ユーザーはブロックチェーンのネイティブ・トークンを使ってブロックスペースを購入する。検証者は、取引が正しくチェーンに記録されるよう保証することで、ネイティブ・トークンで報酬を得る。
L1ブロックチェーンにはネイティブ・トークンが必要不可欠である。ネイティブ・トークンは、分散化された非許可型ネットワークの設計において中心的な役割を果たす。これにより、中央集権的な権威による支配を防ぐことができる。もしイーサリアムのやり取りが米ドルで行われていたら、分散化された非許可モデルは崩壊するだろう。つまり、米国政府という中央機関がイーサリアムを支配することになり、取引の検閲やブロックの再編成が可能になってしまう。これはブロックチェーンの本来の目的に反する。
ネイティブ・トークンは、分散化された非許可ネットワークの設計には不可欠だが、すべてのトークンベースのプロジェクトに当てはまるわけではない。L1以外では、検証者が報酬を得る仕組みは通常存在しない。そのため、多くのプロジェクトは自社のトークンに何らかの「実用性」を持たせるために、さまざまな需要ポイントを設定する。たとえば、プロトコルとの取引に自社のネイティブ・トークンが必要とするケースだ。また、トークン保有者に「ステーキング」を促すこともあるが、これは誤解を招く表現である。「ステーキング」と称される行為は、取引検証とは無関係であり、単に売却を抑制してトークン価格を人為的に引き上げるためのものだ。
このようなトークンの過熱現象は反射モデルを生み出す。より多くの人々がプロトコルと関わり、購入需要が高まれば、トークンのロック量も増える。しかし、購入需要が減った瞬間、価格を支える要素は何もなくなり、価格は暴落する。
人工的に作られた実用性にも意味はある。有用なプロトコルを開発する起業家、開発者、コミュニティが報酬を得るためにトークンエコノミーを設計するのは当然のことだ。彼らは有用な技術を構築している。しかし、開発者の報酬のために人為的に「実用性」を創出することは、最適でないトークンエコノミーを生む可能性がある。開発者への報酬と長期的な持続可能性の両立を目指したトークン設計は、業界の継続的成長にとって必要不可欠である。
トークンの「実用性」は偽装の可能性もある。トークンがプロトコル内で株式のような利益を直接代表してしまうと、規制上の問題が生じるかもしれない。そのため、トークンはプロトコルに対して不要な実用機能を与えられ、実際には合成株式として取引される。
暗号資産市場には多種多様なトークンが存在する。L1のトークンは明確かつ必須の実用性を持つが、他のトークンの実用性は曖昧なことが多い。
生産的資産
生産的資産とは、リターンを生み出す資産を指す。不動産、株式、債券などが該当する。これらは資本資産とも呼ばれる。これらは価値あるものを生み出す。投資は将来のリターンの期待や契約上の義務に基づいて行われる。債券には、規定された金利を保有者に支払う契約上の義務がある。不動産所有者は賃料収入によってリターンを得る。株主は企業のキャッシュフローに対する権益を持つ。彼らのリターンは、キャッシュフローを事業に再投資するか、株主に分配することで得られる。
トークンも生産的資産の特性を持つ。人々が支払いをいとわない価値あるものを生み出す。収益を上げ、コストをかける。その差額が利益となる。L1トークンは通常、トークンの焼却を通じて利益を再分配する。焼却とは、トークンを流通から永久に除去することを意味する。
L1以外では、利益の蓄積と分配は曖昧である。これは規制の不確実性によるものかもしれない。もしトークンが保有者に利益を分配するなら、それは証券と見なされる可能性がある。
市場はトークンの価値蓄積の問題に直面している。手数料を課さず、価値を蓄積しないプロトコルは価値がないと考える向きもある。一方で、シェアを固めるため、あるいは規制上のリスクを避けるためにあえて手数料を課さないと考える人もいる。資金を代幣保有者に還元するよりも、事業への再投資の方が資本効率が高いという意見もある。
多くのWeb3プロトコルはアマゾンに例えられる。アマゾンは数十年にわたり赤字を出し続け、支配的地位を確立してきた。株主への資本配分も、ごくまれに微々たる買い戻し程度にとどまっている。この類推は部分的には正しい。確かにプロトコルもアマゾンのようにシェア拡大と再投資を行っているかもしれない。しかし、アマゾンは常に資本の使い道を選べる。事業への再投資と株主還元のどちらが有利かを評価できる。一方、プロトコルにとってはこうした代替案が明確ではなく、少なくとも現時点では判断が難しい。
重要なのは、プロトコルがいかに価値を創造し、それをどう捕獲し、将来どのように分配するかを理解することである。この文脈では、アマゾンとの類似性は妥当である。市場がプロトコルが価値を創造・捕獲でき、生成された資本を責任を持って管理できると信じていれば、分配の問題はそれほど重視されない。逆に、プロトコルが実際に価値を捕獲できなかったり、資本の配分が不適切であれば、分配のあり方がより重要になる。
プロトコルの財務基金（トレジャリー）は、生み出された経済価値をますます蓄積している。蓄積された資本をどう扱うかが今後の主要な課題となる。財務基金は資本を代幣保有者に分配するのか？ それとも再投資するのか？ 誰がその決定をするのか？ 代替案はどのように評価されるのか？ 突然、コードだけで始まったプロトコルの育成が、創造された価値の処理方法を決める組織構造を必要としている。
価値保存資産
価値保存資産には、美術品、コレクション、金などがある。それらは希少性と社会的地位によって価値を持つ。人々が「価値がある」と信じるから価値を持つのであり、一種のミーム的効果である。金が突然価値保存資産になったわけではない。数世紀をかけて徐々にそうなった。ダ・ヴィンチが『モナリザ』を描いたとき、彼は価値保存資産を作ろうとしたわけではない。時代とともにそれが形成されていった。中本聡も当初は信頼できる第三者を介さずにオンライン支払いを行うP2P電子現金システムの開発を目指しており、ビットコインのホワイトペーパーにも「価値保存」という言葉は登場していない。
資産は意図して価値保存手段に設定されるものではない。特定の属性と社会的進展によって、時間の経過とともに与えられる称号なのである。したがって、今日の暗号資産において、ビットコインやイーサリアム以外の資産が「価値保存」としての地位を主張するのは現実的ではない。
ガバナンス
ガバナンス権が経済的価値を持つのは、それが経済的価値を持つ資産に関わる場合のみである。 この経済的価値は、生産的資産または商品的資産に現れる。企業やプロトコルの資本分配方法に関する投票権が価値を持つように、OPEC（石油輸出国機構）が石油生産量をどう制御するかに関する投票権も価値を持つ。
暗号資産の世界では、ガバナンス自体には価値がない。ガバナンスは、生産的または実用的価値を持つ何かと結びついて初めて価値を持つ。
まとめ
実用性と生産的資産は、暗号資産にとって最も重要な二つの価値獲得手段である。 プロトコルは誰かが最初にトークンを買うために実用性コンポーネントを必要とする。そして、誰かがそれを保有し続けるためには、生産的資産としての側面が必要である。ビットコインとイーサリアムは特別な存在である。両者とも実用性と価値保存の特性を持つ。さらに、イーサリアムは生産的資産としての特徴も備えている。
私は、L1プロトコル以外における「実用性」の価値は、時間の経過とともに低下していくのではないかと疑っている。
L1ブロックチェーン以外のアプリケーション／プロトコルは、必ずしもネイティブ・トークンを必要としない。流動性ステーキングプロトコルは、流動性ステーキングデリバティブとETHまたはステーブルコインだけで運営できる。実際、ネイティブ・トークンは不要であり、DEX（分散型取引所）も同様である。
ネイティブ・トークンは、時として利益を得るためのわかりやすい手段として作られる。それは準株式（quasi-equity）であるが、実際の株式ではない。規制要件を満たすために、「実用性」という外衣で包まれているのだ。
皮肉なことに、トークンの「実用性」が価値を損なう可能性もある。プロトコルはユーザーにトークンを付与して実用性を促進する。たとえば、ユーザーがプロトコルとやり取りするのにトークンが必要だとすれば、トークンはユーザーの手に渡らなければならない。エアドロップはそのための手段である。問題は、より多くのトークンが供給されるにつれ、プロトコルの将来価値がますます多くのトークンに分割され、個々のトークンの価値が低下する点にある。
規制の明確化は、「実用性」という名目の必要性を排除するかもしれない。その結果、不要でコストの高いトークン発行や反射的トークンモデルを廃止できる。ユーザーは、プロトコルが構築されたブロックチェーンのネイティブL1トークンまたはステーブルコインを使って、簡単にプロトコルとやり取りできるようになる。これにより、ユーザーエクスペリエンスは大きく改善される。暗号資産では、あらゆるものに異なるトークンを使わなければならない。各L1とやり取りするには、そのブロックチェーンのネイティブ・トークンが必要だ。アプリを使うにはさらに別のトークンが必要かもしれない。これらすべてのトークンを事前に保有していなければならない。別のブロックチェーンを使いたければ、資産をターゲットチェーンにブリッジする必要があるが、これはハッキングのリスクを伴う。ユーザーにとっては悪夢そのものである。
顧客が店舗ごとに異なる通貨で買い物をしなければならない状況を想像してほしい。それは非効率で混乱したものになるだろう。まさにそれが、今の暗号資産の体験である。
世界には180種類の通貨があるが、大部分の貿易は米ドル、人民元、ユーロで行われている。暗号経済も同様になるだろう。ほとんどのやり取りは、少数の実用的資産を中心に展開される。背後では多くの異なるトークンがやり取りを支援しているかもしれないが、ユーザーはそれに気づかない。
もしトークンが「実用性」という隠れ蓑を必要としなくなれば、多くの人が隠れた準株式として利用できるようになる。
でも…それって、私たちがすでに持っている証券を再創造しているだけじゃないの？
少し似ているが、もっと良いものだ。
トークンは新しい発明である。作成、追跡、交換、決済が容易であり、伝統的な証券よりも優れている。トークンを利用したブロックチェーンは、陳腐化した金融インフラよりもはるかに効率的で透明性が高い。
私は、トークンがブロックチェーン、暗号プロトコル、およびオンチェーンにマッピングされたオフチェーン資産を代表すると考えている。L1ブロックチェーンを除き、トークンの価値の源泉はその生産的特性となるだろう。大多数のトークンは生産的資産と見なされる。したがって、その価値は製品の品質、需要の規模、ネットワーク効果に依存する。実用性、生産性、価値保存のすべての特性を持つ暗号資産は、ごく少数に限られるだろう。
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