868 $ pour ébranler un marché de contrats Hynix de 500 millions, la vérité sur les mèches de Hyperliquid

Rédigé par : 0xFacai, BlockBeats

Dans un contexte de liquidité faible, une transaction réelle n'équivaut pas à un prix fiable.

Tôt le matin du 28 juillet 2026, une seule action SK Hynix a été négociée à 1 272 000 wons sur le marché pré-ouverture sud-coréen, soit environ 868 dollars. Cette transaction de moins de 900 dollars a ensuite été intégrée au système de pricing de TradeXYZ, faisant chuter le contrat perpétuel SKHX de 1 128,2 dollars à un minimum de 927 dollars en une minute.

En moins de trois minutes, des centaines de comptes ont été pris en charge par le système. Au cours des quatre heures suivantes, le volume de liquidation a atteint environ 80 millions de dollars.

868 dollars ont suffi à ébranler le marché des contrats perpétuels Hynix sur Hyperliquid, dont l'open interest s'élevait à 500 millions de dollars.

Pricing pré-ouverture des actions coréennes

L'événement a commencé sur Nextrade, également connu sous le nom de NXT, un système de trading alternatif opérant en Corée en dehors de la KRX.

Le pré-ouverture de NXT utilise un appel d'offres continu. Si le prix d'achat est supérieur au prix de vente, l'ordre est exécuté immédiatement. Il ne dérogue pas aux limites de variation des actions coréennes ; les plafonds et planchers de prix sont toujours basés sur le cours de clôture de la KRX de la séance précédente, avec une amplitude d'environ 30 %.

Le cours de clôture de SK Hynix la veille était d'environ 1 816 000 wons. En calculant une baisse de 30 % et en ajustant selon l'unité de cotation minimale des actions coréennes, 1 272 000 wons se situait précisément près de la limite inférieure légale du prix.

Cette transaction n'a pas enfreint les règles du marché. Le problème résidait dans la profondeur du carnet d'ordres : les ordres d'achat sur le pré-ouverture de NXT étaient faibles ; un ordre de vente à un prix suffisamment bas n'a négocié qu'une seule action, poussant ainsi le dernier prix négocié vers la limite inférieure.

Source: @yourquantguy

Que le vendeur ait commis une erreur, ait intentionnellement fait baisser le prix, ou ait simplement été prêt à vendre à ce prix, aucune preuve ne permet actuellement de le confirmer. Pour les liquidations ultérieures, l'intention subjective est moins importante. C'était une transaction réelle, également dans la fourchette de prix autorisée, les systèmes de cotation externes avaient donc raison de l'accepter.

Le danger a commencé ici.

La chaîne de transmission de la mauvaise tarification

Selon la documentation officielle de TradeXYZ, SKHX suit la valeur en dollars d'une action ordinaire SK Hynix. Le calcul est direct : le prix en wons de 000660.KS divisé par le taux de change USD/KRW donne le prix oracle de SKHX.

TradeXYZ a divisé les actions coréennes en périodes de feed oracle externe et de pricing interne. De 8h00 à 8h50 heure coréenne correspond à la période de pricing externe pré-ouverture, soit de 7h00 à 7h50 heure de Pékin. Cela signifie que dès le début des transactions pré-ouverture de NXT, TradeXYZ obtient des cotations exécutables auprès de fournisseurs de données institutionnels et les utilise comme entrée de prix externe.

Avant 7h00 heure de Pékin, SKHX était encore en phase de pricing interne ; l'oracle s'ajustait lentement principalement en fonction du prix d'impact du carnet d'ordres propre de TradeXYZ. Dès 7h00, les données externes reprennent et l'oracle revient au prix externe lors de la prochaine mise à jour.

Ce basculement a coïncidé avec la transaction d'une seule action à 868 dollars.

Selon les registres on-chain, à 07:00:21.678, le « composant de mise à jour oracle » de TradeXYZ a soumis une mise à jour à HyperCore : le prix externe de SKHX était de 868,17 dollars, le prix oracle de 908,21 dollars, et les deux « composants de prix de marque » étaient respectivement de 921,96 et 954,98 dollars.

Le « prix de marque » est le prix que TradeXYZ présente aux utilisateurs et utilise réellement. TradeXYZ prend la médiane de trois chiffres : le prix oracle ; le prix oracle plus l'EMA sur 150 secondes de l'écart du prix médian du contrat perpétuel par rapport à l'oracle ; et la médiane du meilleur prix d'achat, du meilleur prix de vente et du dernier prix négocié dans le carnet d'ordres.

Cette conception intègre le carnet d'ordres du marché de TradeXYZ et un mécanisme de lissage temporel, ce qui peut retarder la transmission des prix anormaux, mais n'a pas anticipé un risque plus profond : le pricing externe peut également dépendre d'un marché insuffisamment liquide.

Dans la minute de 07:00 du matin, SKHX a ouvert à 1 128,2 dollars, touchant un minimum de 927 dollars, le volume de contrats a atteint 40 978 (contrats), générant un total de 7 501 records de transactions. La limite de ±10 % utilisée pendant la période de pricing interne pour limiter la découverte de prix n'a pas pu empêcher cette baisse, car le pricing externe avait repris et l'ancre de référence du système avait changé pour le nouveau prix externe.

Les liquidations ont passé des traders aux comptes du système

Les chiffres de liquidation doivent être divisés en deux catégories.

Selon les statistiques transaction par transaction de HyperInsight sur les adresses on-chain, le montant notionnel liquidé de SKHX a été d'environ 79,398 millions de dollars en peu de temps, l'open interest passant de 481 millions de dollars à 331 millions de dollars, soit une réduction d'environ 150 millions de dollars. Les trois premières adresses du classement de liquidation ont été liquidées pour un total de 14,7754 millions de dollars, dont l'adresse commençant par 0x320, la plus perdante, liquidée d'environ 3,957 millions de dollars, réalisant une perte d'environ 2,045 millions de dollars.

Lors de cette liquidation, environ 26,26 millions de dollars ont fléché vers une adresse spéciale : 0x4000000000000000000000000000000000000001.

De 07:00:21 à 07:00:48, il a pris en charge 406 comptes longs, totalisant 27 098,687 contrats SKHX, à un prix moyen pondéré d'environ 969,05 dollars.

Le processus de liquidation commence généralement par l'envoi des ordres de liquidation forcée dans le carnet d'ordres. Si les acheteurs du marché peuvent absorber les ordres de vente, la position est fermée sur le marché ouvert ; si le carnet d'ordres ne peut pas exécuter à temps et que la marge du compte continue de se détériorer, le système doit transférer la position restante. 0x400...0001 a assumé le rôle de support de secours et de relais de liquidation lors de cet événement.

Il est devenu long passivement.

La prise en charge n'a pas mis fin au risque. Après que le prix a continué de baisser, les registres on-chain ont commencé à lister 0x400...0001 lui-même comme un compte liquidé. Un total de 26 560,549 positions longues de cette adresse sont entrées dans la prochaine vague de liquidation, correspondant à un montant notionnel négocié d'environ 24,7374 millions de dollars, réalisant une perte de 1,001 million de dollars.

Il existe également un problème de documentation ici. La page publique de TradeXYZ indique toujours que les actifs XYZ ne sont pas protégés par le HLP Liquidator Vault et qu'il n'y a actuellement aucun liquidateur de secours ; cependant, les données on-chain réelles marquent ces transferts de position comme backstop. Par conséquent, 0x400...0001 ne peut pas être directement assimilé au coffre HLP. Une définition plus sûre est qu'il s'agit du compte de support de secours du système appelé par HyperCore lors de cet événement SKHX. La documentation publique n'a pas encore expliqué la relation entre ce processus actuel et les anciennes instructions.

Binance a abandonné une heure de cotation externe, mais a échappé à la catastrophe cette fois

La même transaction spot coréenne a également affecté le contrat perpétuel SK Hynix de Binance, mais le résultat a été beaucoup plus léger.

Le trader haute fréquence Boywus a fait une comparaison directe des deux mécanismes : à 7h00 heure de Pékin, TradeXYZ sur Hyperliquid avait déjà accès aux cotes externes pré-ouverture coréennes ; Binance était toujours en phase de pricing interne à ce moment-là, ne passant aux cotes externes qu'autour de 8h00, près de l'ouverture du marché principal coréen.

La documentation officielle de Binance indique que les contrats perpétuels sur actions utilisent le prix médian d'impact du carnet d'ordres lorsque les marchés externes sont fermés, et lissent l'indice avec EWMA, dans le but notamment de réduire les sauts de prix à l'ouverture et les risques de liquidation forcée pendant les périodes de faible liquidité. Dans la première minute de 7h00 du matin, l'indice SKHYNIXUSDT n'est passé que de 1 132,49 dollars à 1 130,66 dollars ;

TradeXYZ a accepté la découverte de prix plus tôt à 7h00, Binance a abandonné cette heure de cotation externe, perdant une partie de la rapidité, mais évitant l'impact de 868 dollars entrant directement dans le système de liquidation.

Cela n'a rien à voir avec la centralisation ou la décentralisation. La différence vient simplement du moment où le prix externe prend le relais, de la fluidité du processus de basculement, et de la présence ou non d'une protection indépendante contre les valeurs aberrantes pour le prix de liquidation.

Source: @Boywus

À ce stade

Certains pourraient penser que TradeXYZ n'a fait que refléter fidèlement la situation réelle du marché. 1 272 000 wons ont effectivement été négociés, le fournisseur de données n'a pas signalé d'erreur, et les différents modules de la plateforme de trading ont transmis le prix on-chain selon les règles établies. De ce point de vue, il est difficile d'obtenir une base de règles claire pour une compensation.

Mais une découverte de prix correcte ne signifie pas que la conception de la liquidation est raisonnable.

Les marchés traditionnels distinguent depuis longtemps le dernier prix négocié, le prix indice et le prix équitable utilisé pour le contrôle des risques. Le sens de l'existence du « prix de marque » est précisément d'empêcher qu'une transaction locale détermine directement la vie ou la mort de comptes à fort effet de levier. Lors de cet événement, bien que la cotation externe ait été limitée par la médiane, l'EMA et l'amplitude de mise à jour, elle a tout de même déclenché environ 80 millions de dollars de liquidations en une minute, ce qui indique que les mécanismes de protection existants ne correspondent pas à la profondeur du marché de référence.

Ajouter plusieurs fournisseurs de cotes ne peut pas résoudre ce problème à lui seul. Plusieurs sources de données observent le même carnet d'ordres pré-ouverture NXT, une transaction à bas prix d'une seule action entrera simultanément dans leurs cotes, et la médiane finira toujours par se rapprocher du même prix anormal. Les fournisseurs de services sont dispersés, mais la liquidité sous-jacente ne l'est pas.

Hyperliquid a confié la définition de l'oracle et la responsabilité opérationnelle du marché HIP-3 au déployeur, mais la liquidation est exécutée par HyperCore, et les risques et la réputation ne se limiteront pas au déployeur HIP-3.

Une découverte de prix plus précoce et plus large a de la valeur, mais aussi un coût ; espérons que Hyperliquid et TradeXYZ pourront tirer les leçons de cette expérience.