Effondrement du stockage, une nuit de frayeur

Auteur :Su Yang, Tencent Technology

Les géants étrangers du stockage sont profondément engagés dans l'œil de la tempête, avec une capitalisation boursière totale ayant chuté de près de 43 milliards de dollars en une nuit le 28 juillet.

Au cours de la dernière séance de négociation, la tendance des cours des actions des leaders du stockage tels que SK Hynix et Micron a été qualifiée de « nuit de terreur ». SK Hynix et Samsung Electronics ont tous deux chuté de plus de 13 %, effaçant ensemble environ 28 milliards de dollars de capitalisation boursière. Mardi sur le marché américain, Micron a clôturé en baisse de 8,85 %, SanDisk a plongé de 14,25 %, Seagate a baissé de 8,53 %, Western Digital a chuté de plus de 6,9 %, effaçant ensemble environ 14,8 milliards de dollars de capitalisation boursière.

Mardi, les écrans de la salle de négociation de la Hana Bank à Séoul affichaient l'indice de référence KOSPI ainsi que les cours de clôture des actions de Samsung Electronics et SK Hynix

Les données publiques montrent que SK Hynix a accumulé un recul d'environ 45 % à 47 % par rapport à son sommet de juin, effaçant près de 600 milliards de dollars de capitalisation boursière ; Micron Technology a corrigé de plus de 30 % depuis ses plus hauts ; Kioxia Japan a perdu près de la moitié de sa valeur en un mois.

En contraste frappant avec la chute des cours des actions, les géants du stockage viennent tout juste de présenter les résultats les plus brillants de leur histoire.

01 La logique selon laquelle les résultats ne soutiennent pas le cours des actions

Le 7 juillet, Samsung Electronics a publié ses résultats préliminaires du deuxième trimestre, avec un bénéfice d'exploitation trimestriel atteignant 89,4 billions de wons, en hausse de 18 fois en glissement annuel, dépassant même la somme totale des bénéfices des trois années de 2023 à 2025. Cependant, ce rapport financier qualifié de spectaculaire n'a pas réussi à faire monter le cours des actions, mais a plutôt entraîné une chute de plus de 10 % de Samsung en séance, entraînant une baisse de près de 5 % de l'indice KOSPI.

Le même phénomène étrange s'est produit chez d'autres géants.

Les résultats financiers du deuxième trimestre publiés par SK Hynix le 29 montrent que le chiffre d'affaires a atteint 79,3 billions de wons, en hausse de 257 % en glissement annuel ; le bénéfice d'exploitation de 60,5 billions de wons, en hausse de 557 % en glissement annuel, avec une marge d'exploitation grimpant à 76 %.

Le chiffre d'affaires de Micron Technology pour le trimestre fiscal se terminant en mai 2026 a atteint 41,5 milliards de dollars, en augmentation explosive de 346 % en glissement annuel, la marge brute a grimpé à 84,6 %, et le flux de trésorerie libre a atteint 17,6 milliards de dollars. La direction de Micron a même déclaré haut et fort : « La demande dépasse de loin la capacité d'offre, cette situation prospère durera jusqu'en 2028. »

Les fondamentaux sont brûlants, mais les cours des actions des leaders du stockage chutent sans retenue. Le premier indice et le déclencheur possible sont les transactions d'arbitrage par paires intermarchés générées par l'émission d'ADR de SK Hynix sur le marché américain — « prendre une position longue sur les ADR américains, prendre une position courte sur les actions ordinaires locales coréennes ».

Bloomberg a cité un rapport fourni par UBS à ses clients, indiquant que de nombreux gestionnaires de portefeuille mondiaux qui n'avaient auparavant pas inclus les actions SK Hynix cotées en Corée dans leurs catégories d'actifs d'investissement peuvent maintenant acheter les nouveaux ADR SK Hynix.

« Acheter des reçus de dépôt américains dès le premier jour de l'émission et vendre des actions ordinaires coréennes, cela ressemble à une transaction gagnante à coup sûr. » a écrit UBS dans le rapport.

Un autre facteur stimulant est lié aux ajustements réglementaires en Corée.

Le 16 juillet, la Commission des services financiers de Corée a soudainement annoncé un resserrement des règles réglementaires pour les ETF à effet de levier sur actions individuelles, non seulement en augmentant considérablement le seuil de marge minimum de 10 millions de wons à 30 millions de wons, mais aussi en limitant chaque personne à acheter au maximum 20 actions par fois.

L'analyste de JPMorgan, Nikolaos Panigirtzoglou, a souligné qu'à l'époque, la taille des positions des ETF à effet de levier sur les puces de stockage par rapport à la capitalisation boursière des entreprises concernées avait atteint trois fois celle des ETF actions ordinaires. Dans la phase de baisse des cours des actions, le mécanisme de rééquilibrage de clôture obligatoire des ETF à effet de levier a déclenché des ventes automatiques programmées, formant instantanément un « piétinement des fonds ».

Ce jour-là, SK Hynix a encore chuté de plus de 11 %, Samsung a plongé de plus de 8 %, et une vague de panique a rapidement balayé l'Europe et les États-Unis.

Si l'on regarde sur une ligne de temps plus longue, le recul des actions conceptuelles de stockage au cours de la période récente est lié aux préoccupations concernant les investissements AI des géants de la Silicon Valley et le « déséquilibre du retour sur investissement » des dépenses en capital correspondantes.

Le 22 juillet, Google a publié son rapport du deuxième trimestre et a augmenté ses dépenses en capital annuelles de 180–190 milliards de dollars à 195–205 milliards de dollars, mais les cours des actions ont clôturé en baisse après les séances et le jour suivant, la raison principale étant que les dépenses en capital élevées et incessantes suppriment le flux de trésorerie libre et que le retour sur investissement AI est incertain. C'est également le problème auquel Microsoft, Amazon et Meta devront faire face ensuite.

L'agence de notation Moody's a également lancé un avertissement en temps opportun : la course aux armements AI de près de 1 000 milliards de dollars par an force des géants disposant de flux de trésorerie abondants comme Google et Microsoft à dépendre excessivement de la dette et du financement hors bilan, la dette directe combinée des six grands fournisseurs de services cloud ayant actuellement atteint environ 460 milliards de dollars.

Cela signifie que tant que les orientations des géants sont légèrement inférieures aux attentes, le marché repricera les actions de la chaîne d'approvisionnement HBM hautement sensibles.

L'analyste de Shinhan Securities, Kang Jin-hyuk, a résumé ainsi : « Alors que les investisseurs recentrent leur attention sur la durabilité du cycle d'investissement AI et sur les préoccupations concernant le renforcement de la compétitivité de l'industrie chinoise du stockage, le sentiment d'aversion au risque du marché a été complètement enflammé. »

La superposition de ces nombreuses raisons a fait que les actions conceptuelles de stockage ont rencontré un « mardi noir » le 28 juillet.

Sundeep Gantori, directeur des investissements actions chez Standard Chartered, a déclaré que la vague de ventes actuelle reflète une détérioration globale du sentiment du marché envers le secteur des semi-conducteurs, certaines institutions prédisant même dans leurs derniers rapports de recherche que les prix du stockage atteindront un sommet en 2027.

02 « The Big Short » : Faire clairement short sur le stockage

Au moment où le sentiment du marché était le plus paniqué, Michael Burry, le prototype de « The Big Short », a révélé publiquement via sa chronique personnelle qu'il faisait activement short sur le secteur des puces de stockage et qu'il continuait à augmenter ses positions.

En revenant sur la trajectoire de construction de position de Burry : le 2 juillet, il a établi pour la première fois une position courte sur Micron Technology, avec un prix d'entrée d'environ 1 051,87 dollars ; le 25 juillet, il a continué à augmenter son short sur Micron (cours de l'action 933,86 dollars) et Nvidia (cours de l'action 210,28 dollars), tout en établissant un short sur l'ETF semi-conducteur SOXX.

Burry parie lourdement sur le short du stockage, la logique repose principalement sur trois points :

Premièrement, l'évaluation s'écarte considérablement des moyennes mobiles. En tant que seul actif pur DRAM sur le marché américain, Micron a connu 34 corrections profondes de plus de 30 % au cours de ses 42 dernières années d'histoire. Actuellement, l'écart de son cours de l'action par rapport à la moyenne mobile sur 200 jours a atteint un record depuis 1984, dépassant même le sommet de la bulle Internet de 2000.

Deuxièmement, le retour sur capital est extrêmement médiocre. Le ROIC (Retour sur Capital Investi) à long terme de Micron est seulement de 4 % en médiane, le ROE (Retour sur Capitaux Propres) est seulement de 7 %, et historiquement, environ un tiers des trimestres étaient en fait dans un état de « destruction de capital ».

Troisièmement, il existe un risque de surévaluation de la demande finale. Burry est fermement convaincu que la forte demande générée par Nvidia ne provient pas entièrement de la consommation réelle finale, mais est une illusion pilotée par le financement hors bilan et les arrangements de cycle de capital, citant le rapport annuel 2026 de la Banque des Règlements Internationaux (BIS) comme preuve.

« The Big Short » Burry shorte les actions de stockage

Concernant les plans d'expansion de capacité récemment annoncés par les géants coréens, Burry a même affirmé : c'est le « point de repère emblématique du passage de la prospérité au déclin » du cycle de prospérité des semi-conducteurs, prévoyant que l'ensemble du secteur connaîtra une correction d'au moins 30 %.

Cependant, il ne manque pas de voix opposées sur le marché. Les haussiers estiment que le rapport trimestriel que Micron vient de publier est le plus beau de l'histoire de l'entreprise, avec le chiffre d'affaires, la marge bénéficiaire et le flux de trésorerie battant tous des records.

L'analyse du média technologique CoinCentral a souligné la vraie logique du pari de Burry : il ne parie pas sur un effondrement immédiat de la demande finale, mais parie sur une perte de contrôle des dépenses en capital des fabricants de stockage d'origine — les dépenses en capital de Micron lui-même, atteignant 27 milliards de dollars, sont en train de planter les graines d'un « effondrement » pour le prochain cycle baissier.

03 Pari audacieux et coût

Quelques semaines avant que le « piétinement » ne se produise, l'industrie mondiale du stockage était encore immergée dans un « super regroupement » sans précédent.

Lors du sommet AI de San Francisco du 24 au 25 juillet, SK Group a signé un accord à long terme de plus de 500 milliards de dollars avec Nvidia, verrouillant l'approvisionnement en HBM et le développement conjoint de HBM4, plus la coopération avec Microsoft et Anthropic, pour une échelle totale d'environ 750 milliards de dollars.

Samsung Electronics a simultanément signé un mémorandum d'une valeur maximale de 200 milliards de dollars avec Broadcom. Les deux grandes commandes totalisant environ 950 milliards de dollars ont été qualifiées par les médias étrangers de verrouillage d'approvisionnement à long terme de semi-conducteurs le plus important de l'histoire.

En même temps, AMD a acquis MEXT pour essayer d'utiliser la mémoire flash pour « déguiser » la DRAM afin de réduire les coûts de mémoire, et Meta a verrouillé l'approvisionnement en NAND pendant plusieurs années avec SanDisk.

La nouvelle vague de regroupement des géants de la Silicon Valley n'a pas eu d'effet d'entraînement positif sur les actions conceptuelles de stockage. Par rapport aux fluctuations à court terme des cours des actions, ce qui rend vraiment les fonds à long terme mal à l'aise est un super plan industriel lancé par le gouvernement coréen à la fin juin — Samsung et SK Group investiront conjointement 800 billions de wons (environ 516 milliards de dollars) pour construire quatre nouvelles usines de wafers dans le sud-ouest de la Corée, avec l'objectif de doubler la capacité de production de puces de stockage en cinq ans.

Avec les 550 billions de wons supplémentaires pour la construction de hubs d'emballage HBM et de centres de données, l'échelle d'investissement globale atteint 1 350 billions de wons (environ 880 milliards de dollars), équivalant à 5 % du PIB de la Corée en 2024.

L'augmentation de l'expansion de la capacité de production par les fabricants de stockage d'origine signifie que le « mode d'approvisionnement » et la discipline financière stricte que l'industrie a maintenus pendant deux ans ont été brisés.

Au cours des deux dernières années, les fabricants de stockage ont réussi à ramener les prix des puces de stockage à des niveaux élevés précisément en s'appuyant sur un contrôle strict de la production et en orientant la capacité vers la HBM à haut profit. Maintenant, les dépenses en capital de SK Hynix pour 2026 devraient augmenter considérablement de 43 % pour atteindre 40 billions de wons, et les dépenses en capital de l'exercice 2026 de Micron ont également doublé en glissement annuel.

L'analyste de Morningstar, Jing Jie Yu, a averti qu'avec la mise en production concentrée de ces nouvelles capacités entre 2027 et 2028, l'industrie connaîtra inévitablement une érosion des prix violente.

L'agence d'analyse AInvest a indiqué que l'expansion de la capacité des fabricants d'origine n'est plus une parade de victoire pilotée par la demande AI, mais une répétition du scénario du cycle d'effondrement de surcapacité de 2022 à 2023.

Bien que la construction d'une usine de wafers jusqu'à la mise en œuvre de la capacité prenne généralement 18 à 24 mois, comme le temps de production de masse de l'usine P5 de Samsung est prévu pour la seconde moitié de 2027. TrendForce juge également qu'avant cela, il est difficile de renverser fondamentalement la situation où l'offre de DRAM est inférieure à la demande, mais le marché boursier négocie toujours les attentes plutôt que le présent.

On peut dire que le super plan d'expansion de la Corée a brisé l'illusion du marché sur la « durabilité des prix unitaires élevés des puces ». La « nuit de terreur » du secteur du stockage est essentiellement un décalage entre les fondamentaux et les attentes.

Maintenant, le marché des capitaux sensible a déjà commencé à tarifier à l'avance la suroffre potentielle de 2027. Selon les attentes de « The Big Short » Burry, la fenêtre de temps de production de masse concentrée des nouvelles usines coréennes de la seconde moitié de 2027 à 2028 est le véritable examen pour l'industrie du stockage.