Paiement crypté 2049 | Les stablecoins peuvent-ils franchir le fossé ?
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Paiement crypté 2049 | Les stablecoins peuvent-ils franchir le fossé ?
Le plus grand risque des nouvelles technologies ne se situe souvent pas au début, mais dans la phase intermédiaire de leur passage vers le courant dominant.
Dédié à des analyses Web3 approfondiesRédaction : Liu Honglin
Au départ, les stablecoins ne disposaient pas d’un grand récit.
Il s'agissait simplement d'un « outil interne » dans le monde de la cryptographie : servant d'unité de compte sur les plateformes d'échange, formant la base de liquidité dans la DeFi et assumant le rôle de moyen de règlement dans les transactions blockchain. Sa logique de création ressemblait davantage à un correctif technique : face à un système d'actifs hautement volatil, les utilisateurs avaient besoin d'un point d'ancrage aux prix relativement stables pour permettre aux opérations de trading, d'emprunt et de liquidation de fonctionner continuellement. Ainsi, les stablecoins ont été indexés sur le dollar américain, rendant un système initialement très instable, du moins localement, « semblable à un marché normal ».
Pendant longtemps, ce phénomène est resté confiné au monde crypto. Les stablecoins résolvaient un problème propre au marché des cryptomonnaies ; leurs risques, échecs ou succès étaient perçus comme des « phénomènes endogènes » de cet écosystème émergent. Pour le système financier traditionnel, il s'agissait plutôt d'un sous-produit technologique — limité en taille, fermé dans son usage, et contrôlable dans ses effets.
Mais au cours des deux dernières années, cette frontière a commencé à s'estomper. Les stablecoins sont progressivement sortis du contexte crypto pour apparaître fréquemment dans les documents des organisations internationales, des banques centrales et des autorités réglementaires, intégrés aux discussions sur les paiements transfrontaliers, la stabilité financière et la souveraineté monétaire. On ne se demande plus seulement s’ils sont « pratiques », mais si « ils risquent d’affecter le système ». Ce changement n’est pas dû à une rupture technologique, mais au fait que leur taille et intensité d’utilisation ont franchi un seuil critique : lorsqu’un instrument de règlement apparaît continuellement dans les flux de capitaux transfrontaliers, les marchés offshore et les transactions réelles d’économies émergentes, il cesse d’être une simple disposition technique ignorée, pour acquérir un effet d’entraînement.
C’est précisément à ce moment-là que la nature des stablecoins a changé. Ils ne sont plus seulement une pièce technique interne au monde crypto, mais deviennent progressivement une variable financière devant être prise au sérieux par les institutions. La question n’est plus « faut-il les utiliser ? », mais « comment les gérer ? » ; non plus « la technologie est-elle viable ? », mais « le système institutionnel peut-il l’accueillir ? ».
À partir de ce point, les stablecoins entrent dans une nouvelle phase — ils se tiennent véritablement pour la première fois au seuil du « franchissement du fossé ».
C’est exactement pourquoi cette étude introduit la perspective du livre *Crossing the Chasm*. Ce dernier est régulièrement cité dans l’histoire commerciale des technologies non parce qu’il affirme que « l’innovation est importante », mais parce qu’il met en lumière un fait plus froid : le principal risque des nouvelles technologies ne se situe pas dans leur phase initiale, mais au milieu du chemin vers le grand public. Les premiers adopteurs acceptent volontiers de prendre des risques, prêts à tester même sans cadre institutionnel complet ; les grands utilisateurs précoces, en revanche, exigent des responsabilités clairement définies, des risques transférables et des mécanismes de recours en cas de problème. Le « fossé » est encore plus profond dans les domaines de la finance et des paiements, car ici, on ne traite pas d’informations, mais d’actifs, de crédit et de responsabilité.
Par conséquent, discuter du « franchissement du fossé par les stablecoins » ne signifie pas discuter de leur capacité à remplacer les monnaies fiduciaires, ni à devenir la « prochaine génération de monnaie ». Cette étude s’intéresse à une question plus vérifiable et plus significative sur le plan institutionnel : les stablecoins peuvent-ils évoluer d’un simple outil destiné au marché crypto vers un dispositif de paiement et de règlement intégré dans le cadre existant de gouvernance financière ? Pour y répondre, il faut ramener le débat de « ce que la technologie peut faire » à « ce que le système autorise et exige », et analyser leurs limites réelles via des données traçables et des cadres réglementaires.
L’étude suivra un cheminement clair :
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Le chapitre 1 définit la problématique et la perspective d’analyse ;
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Le chapitre 2 établit le référentiel institutionnel du « franchissement du fossé » et des dispositifs monétaires publics ;
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Le chapitre 3 décrit, à l’aide de données blockchain et de marché récentes, la formation du marché précoce des stablecoins et ses limites ;
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Le chapitre 4 décompose le fossé institutionnel des stablecoins en trois contraintes : équivalence, élasticité et intégrité ;
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Le chapitre 5 compare les réponses réglementaires de l’UE, des États-Unis et de Hong Kong qui construisent des « ponts institutionnels » à charge limitée ;
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Le chapitre 6 utilise la stratégie du « jeu de quilles » pour expliquer où les stablecoins pourraient franchir localement ce fossé ;
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Le chapitre 7 examine comment la structure du système financier pourrait être reconfigurée une fois une intégration locale réalisée ;
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Le chapitre 8 replace la discussion dans le contexte chinois, clarifiant les limites institutionnelles, les voies de conformité concrètes et les rôles professionnels possibles ;
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Le chapitre 9 synthétise ces observations en un cadre d’évaluation durable.
Ce rapport ne cherche pas à livrer une position émotionnelle, mais un ensemble de conclusions vérifiables : l’avenir des stablecoins ressemble davantage à un processus de négociation institutionnelle et de réajustement structurel. Leur capacité à franchir le fossé dépendra de leur aptitude à transformer, dans des contextes limités, le « risque individuel assumé » en « responsabilité institutionnellement supportable », la « confiance du marché » en « structure de responsabilité imputable », et l’« efficacité technologique » en « infrastructure contrôlable ».
Chapitre 1 Contexte de recherche et définition du problème
1.1 Le contexte institutionnel et réel des stablecoins comme objet d’étude
Dans les études sur les systèmes financiers et de paiement internationaux, les stablecoins ont progressivement évolué ces dernières années d’une simple disposition technique interne aux actifs cryptographiques vers un objet d’étude ayant une portée claire en matière de politique publique. Ce changement ne provient pas d’une percée technologique disruptive des stablecoins, mais du fait que leur taille effective d’utilisation, leurs effets d’entraînement et leurs impacts systémiques potentiels ont atteint un niveau que les organismes de régulation et les organisations internationales ne peuvent plus ignorer.
Selon les recherches et textes politiques publiés par le Fonds monétaire international (FMI) entre 2024 et 2025 sur la stabilité financière, la technologie financière et les systèmes de paiement, les activités liées aux stablecoins ont déjà atteint une échelle notable dans certains couloirs de paiements transfrontaliers, les marchés émergents et les scénarios à forte densité d’actifs cryptographiques. Bien que leur part dans le volume total des paiements mondiaux reste limitée, leur vitesse de croissance et leur concentration d’utilisation sont nettement supérieures à celles de la plupart des autres formes d’actifs cryptographiques.
Contrairement aux actifs cryptographiques très volatils, l’objectif fondamental des stablecoins n’est pas l’appréciation de valeur, mais de reconstruire un support de valeur à prix stable dans l’environnement numérique en étant indexés sur une monnaie fiduciaire ou un actif peu volatile. C’est pourquoi les stablecoins ont rapidement assumé les fonctions de mesure des transactions, de moyen d’échange et de pivot de liquidité au sein du système crypto, formant objectivement une couche de paiement et de règlement parallèle au système traditionnel des dépôts bancaires.
Plus important encore, l'utilisation des stablecoins a manifestement débordé dans des domaines surveillés par le système financier traditionnel. La Banque des règlements internationaux (BRI) souligne à plusieurs reprises dans ses rapports économiques annuels et études connexes que le développement des stablecoins pose de nouveaux défis politiques en matière de structure des systèmes de paiement, de surveillance des mouvements de capitaux transfrontaliers et d’arrangements de souveraineté monétaire. Dans ce contexte, les stablecoins ne sont plus une simple question technique de « savoir s’ils doivent être autorisés », mais deviennent une question institutionnelle de « savoir comment les intégrer dans le cadre existant de gouvernance financière ».
1.2 Choix de la perspective d’étude : passer du débat technologique à l’adoption institutionnelle
Les recherches existantes sur les stablecoins se divisent généralement en deux catégories : l'une met l’accent sur les avantages technologiques et d’efficacité, tels que les coûts réduits, la rapidité et la programmabilité ; l'autre se concentre sur les risques potentiels, notamment la stabilité financière, le blanchiment d’argent, l’évasion des sanctions et les chocs sur la souveraineté monétaire. Bien que ces deux types d’études fournissent des informations importantes, aucun ne parvient pleinement à expliquer un phénomène persistant : les stablecoins sont largement répandus dans le marché natif crypto, mais tardent à connaître une adoption systémique parmi les acteurs économiques plus larges.
Pour comprendre cette rupture, cette étude introduit le cadre d’analyse du cycle de vie de l’adoption technologique tiré de *Crossing the Chasm*. Depuis sa publication dans les années 1990, cet ouvrage est devenu l’un des classiques les plus influents dans les domaines de l’industrie technologique, du capital-risque et de la recherche sur l’innovation, utilisé couramment pour expliquer le « ralentissement en milieu de parcours » que subissent les technologies de l’information, les produits internet et même les innovations fintech dans leur commercialisation. Son auteur, Geoffrey Moore, spécialiste stratégique des entreprises high-tech et de la diffusion de l’innovation, a vu son concept de « fossé » devenir un outil d’analyse standard pour comprendre la rupture institutionnelle et du marché lors de la transition d’une technologie de niche au grand public.
L’idée centrale de cette théorie est que l’adoption massive d’une nouvelle technologie échoue souvent non pas parce que la technologie elle-même n’est pas mature, mais parce que différents groupes d’utilisateurs présentent des différences structurelles en termes de tolérance au risque, d’attentes en matière de responsabilité et de dépendance à l’égard des garanties institutionnelles. Les premiers adopteurs sont prêts à utiliser une technologie car ils peuvent assumer eux-mêmes le coût de l’échec et n’ont pas besoin d’un aval institutionnel externe ; mais quand une technologie tente d’atteindre un public économique plus large, les facteurs décisifs ne sont plus l’efficacité ou la fonctionnalité, mais bien la clarté des responsabilités, la transférabilité des risques et l’établissement de la confiance institutionnelle.
En appliquant ce cadre d’analyse aux stablecoins, on peut mieux comprendre un problème réel trop souvent sous-estimé : le succès des stablecoins dans le marché natif crypto n’implique pas nécessairement qu’ils soient prêts à s’étendre à l’économie réelle. La principale contrainte actuelle des stablecoins n’est pas tant un « manque d’éducation du marché » ou une « réglementation floue », mais plutôt leur incapacité à franchir la transition cruciale d’un usage « assumé par quelques acteurs » à une adoption « institutionnellement encadrée par la majorité des acteurs économiques ».
1.3 Problématique et méthodologie
Sur la base du contexte ci-dessus, cette étude mène une analyse systématique autour de trois questions.
Premièrement, du point de vue du cycle de vie de l’adoption technologique, à quel stade de développement les stablecoins se trouvent-ils actuellement, et quelles caractéristiques identifiables présente leur structure d’utilisateurs ?
Deuxièmement, lors de leur passage d’un service au marché natif crypto à une extension vers les entreprises, institutions financières et secteur public dans l’économie réelle, en quoi consistent concrètement les dimensions institutionnelles du « fossé » qu’ils rencontrent ?
Troisièmement, les cadres réglementaires et les pratiques industrielles en cours de constitution offrent-ils des conditions réelles pour franchir ce fossé, et quelles en sont les limites et portée ?
Méthodologiquement, cette étude combinera des rapports d’organisations internationales, des documents de banques centrales et autorités réglementaires, des données publiées par l’industrie ainsi que des analyses de données blockchain afin de croiser les validations sur le stade de développement et les contraintes institutionnelles des stablecoins, en conservant à chaque jugement clé des sources vérifiables pour permettre au lecteur de remonter à l’origine.
Chapitre 2 Cadre théorique : adoption technologique et dispositifs monétaires publics
2.1 Cycle de vie de l’adoption technologique et confiance institutionnelle
La théorie de *Crossing the Chasm* indique que le point de rupture le plus critique dans la diffusion technologique se situe entre les premiers adopteurs (early adopters) et la majorité précoce (early majority). Ces derniers, contrairement aux premiers, possèdent une expertise et une tolérance au risque élevées, et sont prêts à utiliser de nouvelles technologies même en l’absence de cadre institutionnel complet ; tandis que la majorité précoce dépend davantage d’une forme produit mature, d’une attribution claire des responsabilités et de garanties institutionnelles prévisibles.
Cette différence ne découle pas d’un niveau différent de compréhension technique, mais d’une source différente de confiance institutionnelle. Dans les domaines de la finance et des paiements, cette différence est particulièrement marquée, car les technologies concernées impliquent directement la sécurité des actifs, la responsabilité légale et la gouvernance publique. Le seuil d’adoption n’est donc pas déterminé par « l’utilité » du produit, mais par des questions telles que « Qui est responsable en cas de problème ? Comment engager la responsabilité ? Existe-t-il des recours ? ».
2.2 Normes institutionnelles des dispositifs monétaires publics
Dans les études sur les systèmes monétaires et de paiement, la BRI propose un ensemble de normes fondamentales pour évaluer si une forme monétaire peut assumer des fonctions larges de paiement. Dans ses recherches sur l’avenir du système monétaire et ses rapports économiques annuels, la BRI résume les dispositifs monétaires publics adéquats en trois dimensions institutionnelles interconnectées :
La première est l’équivalence (singleness of money), qui exige que différentes formes de monnaie conservent une parité stricte dans les paiements et règlements, sans subir de décote systématique selon l’émetteur ou le support ;
La deuxième est l’élasticité (elasticity), qui exige que l’offre monétaire puisse être ajustée en situation de stress afin d’éviter le blocage du système de paiement par manque de liquidité ;
La troisième est l’intégrité (integrity), qui exige que le système monétaire puisse être effectivement intégré aux mécanismes de lutte contre le blanchiment, d’exécution des sanctions et de protection des consommateurs.
Ce cadre n’est pas orienté vers une technologie spécifique, mais résulte d’une synthèse institutionnelle basée sur l’expérience historique du fonctionnement des systèmes monétaires modernes. Sa valeur ne réside pas dans le jugement « quelle technologie est la plus avancée », mais dans l’explication « quel arrangement a le plus de chances d’être institutionnellement soutenu ».
2.3 Définition institutionnelle du « fossé » des stablecoins
Dans cette étude, le « franchissement du fossé par les stablecoins » est défini comme une transformation institutionnelle suivante : les stablecoins passent d’un support technique de valeur destiné principalement aux utilisateurs natifs crypto à un dispositif de paiement et de règlement pouvant être considéré par un public économique plus large comme faisant l’objet d’une confiance institutionnelle, d’une responsabilité juridique et d’un fonctionnement à grande échelle.
Le critère essentiel de cette transformation n’est pas la vitesse ou les coûts, mais la capacité des stablecoins à s’approcher ou satisfaire aux exigences minimales des dispositifs monétaires publics selon les trois dimensions institutionnelles : équivalence, élasticité et intégrité. Autrement dit, le vrai « franchissement » ne consiste pas à passer d’un petit groupe à un grand public, mais à transformer la responsabilité d’un « risque individuel » en une « responsabilité institutionnellement assumable ».
Chapitre 3 Le marché précoce des stablecoins
3.1 Position fonctionnelle des stablecoins dans le système crypto
Dans l’économie crypto, les stablecoins ont acquis une position fondamentale claire et stable, allant bien au-delà d’une simple « catégorie d’actif peu volatile » pour devenir plutôt la base de la tarification, du règlement et de la liquidité de tout le système. Du point de vue de la structure blockchain et des comportements d’utilisation, cette position ne découle pas de la performance des prix ou du classement par capitalisation, mais se manifeste directement par leur ampleur d’émission, leur intensité d’usage et leur place fonctionnelle.
En termes de volume, selon les données agrégées des plateformes d’analyse blockchain comme DeFiLlama et des statistiques sectorielles, l’offre globale de stablecoins a connu une tendance claire d’expansion structurelle entre 2023 et 2025 : début 2023, le volume total était d’environ 120 milliards USD ; après un recul temporaire lié à la désendettement du secteur en 2022, il a rebondi en 2024, stabilisant autour de 230 milliards USD fin 2024-début 2025, atteignant même 250 à 300 milliards USD selon certaines estimations. Ce changement montre que les stablecoins ne sont plus seulement un outil court terme fluctuant avec l’humeur du marché, mais forment désormais un stock structurel supérieur à la moyenne historique et durable.
Dans le système de finance décentralisée (DeFi), le rôle fondamental des stablecoins est particulièrement visible. Selon les statistiques de DeFiLlama, entre 2023 et 2025, les stablecoins ont constamment représenté 30 % à 50 % de la valeur totale verrouillée (TVL) dans les protocoles DeFi, assurant les fonctions principales de tarification et de règlement dans les modules clés comme le prêt, les échanges décentralisés, la liquidation et la distribution des rendements. Dans de nombreux protocoles DeFi majeurs, les stablecoins servent à la fois de collatéral important côté actif, et d’unité de référence côté passif et de liquidation, avec une fréquence de rotation et de règlement nettement supérieure à celle de la plupart des autres actifs cryptographiques non stables.
Au niveau plus général de l’utilisation blockchain, l’attribut de « couche de règlement » des stablecoins devient encore plus évident. Selon le suivi annuel de Chainalysis sur les données blockchain de 2023-2024, le volume annuel de règlement par transfert stablecoin atteint plusieurs milliers de milliards USD, bien supérieur à leur offre nominale. En valeur de transfert, les opérations liées aux stablecoins représentent entre 40 % et 60 % du volume total des transferts blockchain dans la plupart des années, dépassant même parfois en volume de règlement des actifs à haute capitalisation comme Bitcoin ou Ethereum dans certaines périodes ou zones géographiques. Ce profil d’utilisation « haute rotation, faible détention » indique clairement que les stablecoins sont surtout utilisés comme outils de paiement, de règlement et de transfert transfrontalier, plutôt que comme actifs spéculatifs détenus longtemps.
Dans les plateformes centralisées, cette division fonctionnelle est également valable. Qu’il s’agisse du marché au comptant ou des produits dérivés, les stablecoins sont devenus les unités de compte et moyens de règlement principaux, jouant un rôle fondamental de connexion entre les différents marchés d’actifs cryptographiques. Sur le plan structurel, le segment stablecoin est fortement concentré : les stablecoins libellés en dollars représentent plus de 90 % de la capitalisation totale, avec USDT et USDC formant depuis longtemps une structure duopole, détenant ensemble entre 80 % et 90 % du marché fin 2025. Cette concentration renforce davantage l’effet de réseau des stablecoins en tant qu’outils unifiés de tarification et de règlement.
En combinant volume, intensité d’usage et structure du marché, on voit que le rôle des stablecoins dans le système crypto ne consiste pas à supporter le risque de prix ou à générer des rendements excessifs, mais à fournir une base stable de règlement pour les transactions d’actifs risqués, les activités à effet de levier et les opérations financières blockchain. En ce sens, les stablecoins occupent déjà une position fonctionnelle similaire à celle d’une « couche monétaire de base » dans l’économie crypto : même s’ils ne sont pas eux-mêmes des actifs risqués, ils constituent l’infrastructure essentielle permettant le fonctionnement des marchés d’actifs risqués.
3.2 Formation du marché précoce et ses limites
Bien que les stablecoins aient développé des usages matures et indispensables dans le système crypto, ce succès doit être compris comme la « formation d’un marché précoce », et non comme un « franchissement du fossé » au sens technologique ou institutionnel. L’utilisation étendue actuelle des stablecoins ne signifie pas qu’ils ont accompli leur transformation d’un simple outil technique de niche à un dispositif financier dominant.
Cette conclusion repose d’abord sur les caractéristiques structurelles de leur utilisation. À ce stade, les principaux utilisateurs des stablecoins restent les utilisateurs natifs crypto, les plateformes d’échange, les protocoles DeFi et certaines institutions professionnelles. Ces acteurs possèdent généralement une forte compréhension technique, et tolèrent bien les risques liés aux opérations blockchain, au risque de contrepartie et aux incertitudes juridiques et réglementaires. Dans la plupart des cas, ces risques ne sont pas transférés institutionnellement, mais assumés individuellement ou par les institutions ; la présence d’une reconnaissance juridique claire ou d’un mécanisme de recours public n’est pas un critère central dans leur décision d’utilisation.
Ensuite, du point de vue structurel, l’« usage mature » des stablecoins repose sur un système d’émission fortement concentré. Bien que leur utilisation fonctionnelle apparaisse fortement décentralisée, au niveau de l’émission et de la gouvernance, ils dépendent fortement de quelques grandes entités. Comme mentionné précédemment, les stablecoins libellés en dollars dominent absolument le marché, avec USDT et USDC formant un duopole qui détient collectivement 80 % à 90 % du marché. Cela signifie que le bon fonctionnement du système stablecoin dépend largement de la gestion des réserves, des mécanismes de rachat, de la structure juridique et de la conformité de quelques émetteurs.
Cette structure est acceptable au stade du marché précoce. D’une part, la concentration renforce l’effet de réseau, permettant aux stablecoins de devenir rapidement des outils unifiés de tarification et de règlement ; d’autre part, les premiers utilisateurs n’exigent pas que l’émetteur assume les responsabilités d’un établissement financier public, ni qu’il dispose de capacités de gestion des risques systémiques ou de stabilisation macroéconomique. Cependant, c’est précisément cette structure — « importance fonctionnelle très concentrée, responsabilité institutionnelle relativement limitée » — qui maintient les stablecoins à un stade dominé par les premiers adopteurs.
C’est justement cette caractéristique qui constitue la contrainte clé à leur expansion vers une économie plus large. Contrairement au marché natif crypto, les entreprises, institutions financières et administrations publiques ne prennent pas leurs décisions sur la base du « risque assumé », mais dépendent fortement des garanties institutionnelles, de la responsabilité juridique et de mécanismes clairs de répartition des risques. Pour elles, l’efficacité d’un outil de règlement n’est pas le seul critère : plus important encore, en cas de crise, le risque peut-il être absorbé institutionnellement, la responsabilité est-elle claire, et existe-t-il un recours exécutoire ?
Par conséquent, le succès des stablecoins sur le marché précoce ne peut pas être extrapolé naturellement à leur faisabilité dans une économie plus large. Le « franchissement du fossé » consiste justement à passer d’un outil utilisé par quelques acteurs professionnels dans un cadre institutionnel incomplet à un arrangement financier accepté par la majorité des acteurs économiques dans un cadre institutionnel clair. Ce passage ne peut être réalisé simplement par une augmentation de l’échelle, mais nécessite inévitablement une restructuration institutionnelle plus profonde et une réponse réglementaire.
Chapitre 4 Le fossé institutionnel des stablecoins : les trois contraintes des dispositifs monétaires publics
La question de savoir si les stablecoins peuvent passer du marché natif crypto à l’économie réelle ne dépend pas de leur rapidité, de leur coût inférieur ou de leur supériorité technique dans certains cas. La vraie contrainte vient d’un problème plus fondamental : peuvent-ils être considérés comme un dispositif de paiement et de règlement institutionnellement recevable dans le cadre de gouvernance financière existant ?
Dans ce sens, le « fossé » des stablecoins ne se situe pas au niveau de l’expérience utilisateur ou de l’éducation du marché, mais provient de tensions structurelles avec le système monétaire moderne. Pour comprendre ces tensions, le débat doit passer de la comparaison technique au référentiel institutionnel, replaçant les stablecoins dans le cadre d’analyse de la gouvernance monétaire et financière internationale.
4.1 Cadre d’analyse : le référentiel institutionnel des dispositifs monétaires publics
Dans ses recherches sur l’avenir du système monétaire, la BRI propose un cadre d’analyse largement cité pour juger si une forme monétaire dispose des conditions institutionnelles nécessaires pour assumer des fonctions larges de paiement et de règlement. Ce cadre ne porte pas sur la voie technologique, mais sur trois exigences institutionnelles fondamentales : l’équivalence (singleness of money), l’élasticité (elasticity) et l’intégrité (integrity).
La valeur centrale de ce cadre est de ramener le débat de « ce que la technologie peut faire » à « ce que l’institution doit garantir ». Selon ce référentiel, la différence entre les stablecoins, la monnaie des banques centrales et celle des banques commerciales n’est plus une question de performance, mais de divergence institutionnelle.
4.2 Premier fossé : la contrainte d’équivalence et le défi de la singularité monétaire
Dans les systèmes financiers modernes, la coexistence de différentes formes de monnaie sans stratification systématique ne repose pas sur l’arbitrage spontané du marché, mais sur un arrangement institutionnel garanti par les pouvoirs publics. Les dépôts bancaires, la monnaie électronique et les espèces sont perçus comme équivalents par le public car ils sont tous intégrés au même système de compensation, avec la banque centrale comme ultime compensateur fournissant un ancrage de crédit.
La Banque centrale européenne insiste régulièrement dans ses travaux sur la « singularité monétaire » : le bon fonctionnement du système de paiement dépend de l’attente commune que « une unité monétaire vaut toujours une unité ». Si cette attente est brisée, entraînant des décotes structurelles entre instruments de paiement, l’effet de réseau s’affaiblit rapidement, amplifiant potentiellement les risques financiers.
Comparativement, l’équivalence des stablecoins repose aujourd’hui principalement sur des arrangements de marché : la qualité et liquidité des actifs de réserve, la capacité de l’émetteur à honorer les engagements de rachat, et la confiance du marché dans la pérennité de ces arrangements. Bien que certains émetteurs renforcent la confiance via une transparence accrue, des audits tiers ou des revues externes, du point de vue institutionnel, il s’agit toujours d’un mécanisme d’équivalence de marché, et non d’un engagement public.
Cette différence n’apparaît pas nécessairement en temps normal, mais devient critique en période de stress. L’analyse de stabilité financière du FMI indique que si le marché doute de la qualité des réserves, de la structure de dépôt ou des dispositions juridiques, le prix du stablecoin peut rapidement dévier de sa parité, sa stabilité dépendant fortement de la persistance des conditions externes.
Ainsi, sur la dimension de l’équivalence, les stablecoins ne bénéficient pas encore des mêmes garanties institutionnelles que la monnaie bancaire ou celle des banques centrales, leur acceptabilité restant conditionnelle.
4.3 Deuxième fossé : la contrainte d’élasticité et l’absence de soutien en liquidité
L’élasticité est une caractéristique institutionnelle clé distinguant les systèmes monétaires modernes des monnaies marchandes ou à réserve intégrale. Grâce aux mécanismes de refinancement des banques centrales, aux opérations sur titres et à la fonction de prêteur en dernier ressort, l’offre monétaire peut s’ajuster en cas de choc, évitant ainsi l’interruption du système de paiement par pénurie de liquidité.
La BRI souligne dans plusieurs rapports que la robustesse d’un système de paiement ne requiert pas que la monnaie soit entièrement couverte à tout instant, mais qu’il existe en cas de besoin une source crédible de soutien en liquidité.
Par conception, la majorité des stablecoins adoptent un modèle à couverture intégrale ou partielle, se rapprochant davantage d’une banque étroite ou d’un fonds monétaire. Cette structure limite utilement l’expansion du crédit en temps normal, mais impose une contrainte institutionnelle claire : sans soutien en liquidité de la banque centrale ou mécanisme équivalent, le système stablecoin ne peut compter que sur la liquidité de ses réserves en cas de rachats massifs ou de choc de marché. Si la liquidité des réserves est limitée, sa stabilité est rapidement mise à l’épreuve.
Dans ses études sur les monnaies numériques, le FMI indique que cette absence de soutien élastique empêche les stablecoins de jouer un rôle de stabilisateur macroéconomique. Ils peuvent compléter les outils de règlement, mais difficilement devenir un composant central du système d’offre monétaire.
4.4 Troisième fossé : la contrainte d’intégrité et l’insuffisance d’intégration réglementaire
Le système monétaire moderne n’est pas seulement un ensemble d’outils de paiement, mais un réseau institutionnel profondément intégré à la gouvernance nationale et à la coopération internationale. La lutte contre le blanchiment, le financement du terrorisme, l’application des sanctions et la protection des consommateurs ne sont pas des options supplémentaires, mais des prérequis à l’acceptation large de toute monnaie.
La BRI et le FMI insistent dans plusieurs rapports sur le fait que l’intégrité du système monétaire touche directement à la légitimité et à la durabilité du système financier. Une forme monétaire incapable d’être efficacement régulée, difficilement sanctionnable, avec des responsabilités floues, même technologiquement viable, peine à obtenir une reconnaissance institutionnelle.
Bien que certains émetteurs de stablecoins aient investi massivement dans la conformité ces dernières années, globalement, le système stablecoin présente encore des écarts importants avec le système financier traditionnel en matière de responsabilité juridique, de coopération réglementaire transfrontalière et d’exécution des sanctions. Surtout dans les usages transfrontaliers, les divergences entre juridictions sur la qualification juridique et les compétences réglementaires rendent difficile l’établissement d’une structure de gouvernance stable et prévisible.
Dans son analyse des paiements transfrontaliers et des stablecoins, le FMI souligne que l’insuffisance d’intégration réglementaire n’est pas un problème marginal, mais l’un des principaux risques institutionnels des stablecoins, et un facteur central dans l’évaluation de leur impact systémique par les régulateurs.
4.5 Conclusion : la nature institutionnelle du fossé
En résumé, le « fossé » des stablecoins ne provient pas d’un risque isolé ou d’un défaut ponctuel, mais d’un écart systémique avec les dispositifs monétaires publics sur les trois dimensions institutionnelles : équivalence, élasticité et intégrité. Cet écart n’annule pas la valeur réelle des stablecoins dans certains cas, mais montre clairement qu’à ce stade, ils ne peuvent pas être considérés comme un arrangement monétaire pleinement institutionnalisé et largement recevable.
L’avenir des stablecoins ne dépend pas de la progression technologique, mais de leur capacité, et dans quelle mesure, à réduire ces écarts institutionnels par la conception institutionnelle et la réponse réglementaire.
Chapitre 5 L’émergence de ponts institutionnels : analyse comparative des réponses réglementaires aux stablecoins
Le chapitre précédent a montré que les stablecoins font face non pas à un risque unique, mais à un ensemble de contraintes structurelles ancrées dans le système monétaire moderne. Dans ce contexte, leur capacité à étendre leurs usages dépend de moins en moins des stratégies de marché ou des capacités techniques des émetteurs, et de plus en plus de la volonté des pouvoirs publics, et de leur manière, à les intégrer au système de gouvernance financière existant.
Au cours des deux dernières années, un changement clé se produit : les grandes économies et centres financiers internationaux passent des avertissements initiaux et déclarations de principe à des dispositions réglementaires et législatives exécutoires. Ce virage ne signifie pas que les stablecoins soient redéfinis comme une « innovation sûre », mais que les régulateurs commencent à poser une question plus réaliste : sans pouvoir éliminer les écarts institutionnels, est-il possible, par la conception des règles, de les limiter à un espace de fonctionnement contrôlable, imputable et intervenable ?
C’est précisément dans ce sens que ces réponses réglementaires forment des « ponts institutionnels » dans le processus de franchissement du fossé par les stablecoins.
5.1 Logique générale de la réponse institutionnelle : de l’observation à l’« intégration conditionnelle »
D’un point de vue comparatif juridique et réglementaire, bien que les approches varient fortement entre juridictions, leur logique sous-jacente présente une forte cohérence.
En premier lieu, les stablecoins ne sont plus simplement regroupés dans la catégorie large des « actifs cryptographiques », mais identifiés séparément comme des arrangements financiers spéciaux susceptibles d’assumer des fonctions de paiement et de règlement. Ce changement de positionnement signifie que l’attention réglementaire passe de la volatilité des prix et de la protection des investisseurs à des questions plus centrales de sécurité du système de paiement et de stabilité financière.
En second lieu, le centre de gravité réglementaire s’est déplacé en amont. Plutôt que de se concentrer sur les plateformes d’échange et le marché secondaire, les régulateurs imposent désormais une réglementation systématique de l’émission, des réserves, du rachat et de la gouvernance. Ils ne s’intéressent plus seulement à « qui échange », mais surtout à « qui garantit l’équivalence, qui gère les risques, qui assume la responsabilité en cas de crise extrême ».
Plus important encore, la formulation des objectifs réglementaires a changé. Les grandes juridictions n’essaient pas d’« éliminer tous les risques des stablecoins » par la réglementation, mais cherchent à encadrer leur fonctionnement dans une zone prévisible, imputable et interrompable.
C’est précisément dans ce sens que le « pont institutionnel » n’a pas pour but implicite d’encourager l’expansion, mais de limiter les pertes et d’assurer un filet de sécurité : le pont n’est pas là pour aller plus vite, mais pour s’assurer que, en cas d’accident, on sache qui est responsable, comment freiner, et si le véhicule peut être retiré.
5.2 Approche de l’UE : répondre de façon exhaustive aux questions d’équivalence et d’intégrité
Entre les grandes juridictions, la réponse institutionnelle de l’Union européenne aux stablecoins est la plus systématique, incarnée par le Règlement sur les marchés d’actifs cryptographiques (MiCA). La caractéristique centrale de ce cadre n’est pas son orientation technologique, mais sa stratification institutionnelle.
MiCA n’essaie pas d’appliquer une norme unique à tous les stablecoins, mais lie l’intensité réglementaire au risque institutionnel en distinguant les « jetons liés à des actifs » (ART) et les « jetons monnaie électronique » (EMT). Le sens institutionnel est clair : le caractère public d’un stablecoin dépend de son mode d’ancrage, de sa taille d’usage et de son importance systémique potentielle, et non du fait que la blockchain soit « décentralisée ».
Sur la dimension de l’équivalence, MiCA exige explicitement une qualité, une composition, une séparation des réserves et une fréquence de divulgation des informations, cherchant à transformer l’engagement d’équivalence des stablecoins d’une confiance de marché en une obligation institutionnelle exécutable. Plus crucial encore, exiger des niveaux supérieurs de capital, liquidité et gouvernance pour les stablecoins « d’importance significative » reflète clairement la sensibilité des régulateurs européens à la singularité monétaire : dès qu’un stablecoin occupe une position clé dans le système de paiement, sa stabilité n’est plus une affaire privée de l’émetteur.
En matière d’intégrité, MiCA intègre systématiquement la lutte contre le blanchiment, le financement du terrorisme, la protection des consommateurs et la coopération réglementaire transfrontalière, renforçant l’exécution via une coordination au niveau européen. L’objectif n’est pas de favoriser une expansion massive des stablecoins, mais d’empêcher qu’ils créent des arbitrages réglementaires dans les zones grises institutionnelles.
5.3 Approche américaine : redéfinir les limites fonctionnelles autour du stablecoin en dollars
Contrairement à la législation systémique de l’UE, la réponse institutionnelle des États-Unis aux stablecoins est plus fonctionnelle et progressive. Dans les débats politiques américains, les stablecoins sont presque toujours examinés dans le contexte du système de paiement en dollars et du rôle international du dollar.
La question centrale du débat réglementaire américain n’est pas de savoir si les stablecoins « ressemblent à des titres », mais : si leur usage s’étend aux paiements, leur risque est-il comparable à celui de la monnaie bancaire ou d’autres instruments de paiement réglementés ? Cette question détermine directement l’intensité et la méthode de l’intervention réglementaire.
Au niveau de la conception institutionnelle, les États-Unis n’essaient pas de résoudre le problème d’élasticité par les stablecoins eux-mêmes, mais préfèrent limiter les types d’émetteurs, renforcer la sécurité des réserves et insister sur la connexion avec le système bancaire, afin de comprimer indirectement l’espace de risque systémique. Cela signifie que, dans le contexte américain, les stablecoins sont perçus comme une innovation de couche de paiement intégrée au système financier en dollars existant, et non comme un mécanisme autonome d’offre monétaire, la fonction de régulation macroéconomique restant assurée par la banque centrale et le système bancaire.
Il convient de noter que la réglementation américaine des stablecoins reste marquée par la coexistence de multiples agences, et par un mélange de législation et de négociation réglementaire. Cette incertitude augmente à court terme les coûts de conformité, mais reflète aussi un autre aspect du modèle américain : sans donner immédiatement une réponse finale, il laisse de l’espace pour l’évolution institutionnelle.
5.4 Approche de Hong Kong : un « pont expérimental » centré sur la responsabilité de l’émetteur
Dans les systèmes financiers de langue chinoise, l’approche de Hong Kong en matière de réglementation des stablecoins revêt une signification particulière. Sa particularité ne réside pas dans sa souplesse ou son audace, mais dans sa focalisation extrême sur la responsabilité de l’émetteur comme ancrage institutionnel.
Les autorités de régulation de Hong Kong définissent clairement l’émission de stablecoins comme une activité réglementée, et par un système de licence, concentrent la gestion des réserves, les mécanismes de rachat, la gouvernance d’entreprise et le contrôle des risques au niveau de l’émetteur. Le sens institutionnel de cette conception est très clair : la crédibilité institutionnelle d’un stablecoin dépend d’abord de l’existence d’un centre de responsabilité identifiable, régulable, imputable et juridiquement cernable.
En intégrant l’émetteur aux systèmes de lutte contre le blanchiment, le financement du terrorisme et la réglementation financière, l’approche de Hong Kong répond directement à la dimension d’intégrité, atténuant les craintes des régulateurs face au « vide de gouvernance ». À une échelle plus large, le modèle de Hong Kong ne vise pas une expansion rapide, mais ressemble davantage à un champ d’expérimentation institutionnel — observer sous réglementation stricte le comportement réel des stablecoins dans les paiements, le règlement et les scénarios transfrontaliers, afin de fournir des expériences vérifiables pour les choix politiques futurs.
5.5 Analyse comparative : efficacité et limites des ponts institutionnels
En combinant ces trois approches, on voit que les grandes juridictions n’essaient pas d’éliminer d’un coup tous les fossés institutionnels des stablecoins, mais choisissent de prioriser les aspects les plus critiques.
L’UE se concentre sur l’équivalence et l’intégrité, les États-Unis insistent davantage sur les limites fonctionnelles avec le système monétaire existant, et Hong Kong renforce l’intégration réglementaire via la responsabilité de l’émetteur. Ces conceptions institutionnelles construisent désormais plusieurs ponts à charge limitée, permettant aux stablecoins d’entrer sous conditions dans certains scénarios réels.
Mais il faut souligner que ces ponts ne signifient pas un « franch
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