Pourquoi les market makers sont-ils devenus des acteurs du chaos derrière l'effondrement des cryptomonnaies ?
TechFlow SélectionTechFlow Sélection
Pourquoi les market makers sont-ils devenus des acteurs du chaos derrière l'effondrement des cryptomonnaies ?
Les market makers bénéficient de tous les avantages liés à la fourniture de liquidité, sans avoir à en assumer aucune responsabilité.
Dédié à des analyses Web3 approfondiesAuteur :YQ
Traduction : TechFlow
Dans mes trois analyses précédentes sur la tempête de liquidation du 10 au 11 octobre dans le secteur cryptographique, j'ai examiné les défaillances des oracles, l'effondrement des infrastructures et les voies potentielles d'attaques coordonnées. Aujourd'hui, je me concentre sur ce qui est peut-être l'aspect le plus crucial mais le plus sous-estimé : les market makers — ces entités censées assurer la stabilité du marché — sont devenues les principaux catalyseurs d'un vide de liquidité sans précédent, transformant un ajustement contrôlable en une catastrophe de 19 milliards de dollars.
Comprendre les market makers : la différence entre théorie et réalité
Avant d'analyser l'effondrement d'octobre, il est essentiel de comprendre le rôle théorique des market makers. Dans les marchés financiers traditionnels, les market makers jouent un rôle intermédiaire en proposant continuellement des prix d'achat et de vente pour des instruments financiers. Ils tirent profit de l'écart entre ces deux prix tout en fournissant un service crucial : la liquidité.
Théoriquement, les fonctions des market makers incluent :
-
Découverte continue des prix : maintenir des cotations bidirectionnelles reflétant une juste valeur de marché
-
Fourniture de liquidité : garantir que les traders peuvent acheter ou vendre à tout moment sans impact significatif sur le prix
-
Atténuation de la volatilité : absorber les déséquilibres temporaires entre offre et demande
-
Efficacité du marché : maintenir des prix uniformes par des arbitrages entre plateformes
Dans les marchés cryptographiques, les market makers fonctionnent de manière similaire aux marchés traditionnels, mais font face à des défis uniques :
-
Fonctionnement continu, sans pause
-
Liquidité dispersée sur des centaines d'échanges
-
Volatilité extrême comparée aux actifs traditionnels
-
Supervision réglementaire limitée et obligations faibles
-
Infrastructure technologique nécessaire pour le trading haute fréquence
Dans des conditions normales, ce système fonctionne relativement bien. Les market makers réalisent des profits modérés grâce aux écarts, tout en offrant la liquidité nécessaire. Cependant, les événements des 10 et 11 octobre ont révélé les conséquences lorsque les incitations divergent des responsabilités.
Chronologie de la disparition de la liquidité
Pendant l'effondrement d'octobre, la précision avec laquelle les market makers se sont retirés suggère un comportement coordonné plutôt qu'une simple panique. Voici la chronologie détaillée de la disparition de la liquidité :
-
20:00 UTC (16h HE) : Trump annonce officiellement sur les réseaux sociaux des droits de douane de 100 % sur les importations chinoises. Le prix du Bitcoin commence à chuter depuis 122 000 $. Les market makers maintiennent leurs positions mais élargissent progressivement les spreads — un comportement défensif standard
Graphique de la profondeur bidirectionnelle à 1 % des 24 dernières heures pour un jeton non nommé sur Binance. Sous l'axe x du graphique : ordres d'achat ; au-dessus : ordres de vente. Source : Coinwatch
-
20:40 UTC : les données en temps réel montrent le début d’un retrait catastrophique de liquidité. Sur un jeton majeur, la profondeur de marché chute brutalement depuis 1,2 million $.
-
21:00 UTC : tournant critique. Au démarrage des échanges américains, la situation macroéconomique se détériore rapidement. Les participants institutionnels retirent leur liquidité, les spreads s’élargissent, la profondeur du carnet d’ordres diminue. À ce stade, les market makers passent d’une posture défensive à un retrait total.
-
21:20 UTC : le chaos atteint son apogée. Pendant la vague mondiale de liquidations, presque tous les jetons touchent leur plancher à ce moment-là. La profondeur de marché du jeton suivi tombe à seulement 27 000 $ — soit une chute de 98 %. Lorsque le prix atteint 108 000 $, les fournisseurs de liquidité cessent de défendre les cours, et certains altcoins perdent jusqu’à 80 % de leur valeur.
-
21:35 UTC : alors que la vente massive touche à sa fin, les market makers commencent prudemment à revenir. En 35 minutes, la profondeur combinée des spreads sur les exchanges centralisés (CEX) retrouve plus de 90 % de son niveau pré-crise — mais cela arrive après les dommages les plus graves.
Ce scénario révèle trois observations clés :
-
Les market makers ont bénéficié d’un délai d’avertissement de 20 à 40 minutes avant de se retirer complètement.
-
Le retrait de liquidité a été synchronisé entre plusieurs sociétés.
-
La liquidité n’est revenue qu’après l’apparition de points d’entrée profitables.
Quand les fonds d’assurance échouent : la réaction en chaîne du Dé-leverage Automatique (ADL)
Lorsque les market makers abandonnent leurs postes et que les liquidations balayent le carnet d’ordres, les exchanges activent leur dernière ligne de défense : le Dé-leverage Automatique (ADL). Comprendre ce mécanisme est essentiel pour saisir pleinement la catastrophe d’octobre.
Fonctionnement de l’ADL sur les exchanges centralisés
L’ADL constitue le troisième et dernier niveau de la hiérarchie de liquidation :
-
Niveau 1 - Liquidation via le carnet d’ordres : quand une position tombe en dessous du seuil couvert par le fonds d’assurance, l’exchange tente de la clôturer via le carnet. Si la liquidation réussit à un prix meilleur que le prix de faillite (fonds d’assurance = 0), le solde restant alimente le fonds d’assurance.
-
Niveau 2 - Fonds d’assurance : si la liquidité du carnet est insuffisante, le fonds d’assurance absorbe les pertes. Ce fonds est constitué des profits issus des liquidations en période normale et sert de tampon contre les créances irrécouvrables.
-
Niveau 3 - Dé-leverage Automatique (ADL) : lorsque le fonds d’assurance ne suffit pas à couvrir les pertes, l’exchange ferme de force les positions gagnantes du côté opposé.
Système de classement ADL
Mécanisme ADL de Binance
Binance utilise une formule complexe de classement ADL : Score ADL = Pourcentage de profit/perte × Levier effectif
Où :
-
Pourcentage de profit/perte = Profit non réalisé / abs(valeur nominale de la position)
-
Levier effectif = abs(valeur nominale de la position) / (solde du compte - pertes non réalisées + profits non réalisés)
L’approche de Bybit
L’approche de Bybit est similaire à celle de Binance, mais inclut des mesures de protection supplémentaires. Un indicateur à cinq lumières affiche votre percentile de classement :
-
5 lumières = top 20 % (priorité ADL la plus élevée)
-
4 lumières = 20 %-40 %
-
3 lumières = 40 %-60 %
-
2 lumières = 60 %-80 %
-
1 lumière = dernier 20 % (priorité ADL la plus basse)
Les traders les plus performants — ceux ayant les profits et leviers les plus élevés — sont précisément ceux dont les positions seront prioritairement fermées de force. C’est là que réside la cruauté fondamentale du mécanisme ADL.
La catastrophe ADL d’octobre
L’échelle du Dé-leverage Automatique (ADL) des 10 et 11 octobre était sans précédent :
-
Hyperliquid : activation pour la première fois en deux ans d’un ADL transversal aux fonds d’assurance, affectant plus de 1 000 portefeuilles.
-
Binance : déclenchement généralisé de l’ADL.
-
Bybit : plus de 50 000 positions courtes dé-leveragées, pour un total de 1,1 milliard $.
-
BitMEX : cas exceptionnel, seulement 15 contrats concernés par l’ADL, grâce à un fonds d’assurance très important.
Le timing du déclenchement de l’ADL est fortement corrélé au retrait des market makers. Entre 21:00 et 21:20 UTC, la liquidité du carnet s’est tarie, rendant les liquidations impossibles, vidant rapidement les fonds d’assurance et activant l’ADL.
Étude de cas : l’impact catastrophique de la réaction en chaîne
Voici ce qu’a vécu un portefeuille de couverture typique durant ces 35 minutes critiques :
-
21:00 UTC : le trader détient :
-
Position longue BTC : 5 millions $, levier 3x
-
Position courte DOGE : 500 000 $, levier 15x (position de couverture gagnante)
-
Position longue ETH : 1 million $, levier 5x
-
-
21:10 UTC : les market makers se retirent, le prix du DOGE s’effondre, la position courte devient très profitable. Mais en raison de la combinaison de haut levier et de profit élevé, elle déclenche l’ADL.
-
21:15 UTC : la position courte DOGE est fermée de force, privant le portefeuille de sa protection de couverture.
-
21:20 UTC : sans couverture, les positions longues BTC et ETH sont enchaînées dans des liquidations. Perte finale : le portefeuille est réduit à zéro.
Ce scénario s’est reproduit des milliers de fois sur le marché. De nombreuses positions soigneusement équilibrées ont été fermées par l’ADL, perdant leur couverture, exposant ensuite leurs positions longues ou courtes nues aux liquidations, entraînant des pertes dévastatrices.
Pourquoi les market makers ont échoué : un problème d’incitations
Le retrait synchronisé de liquidité révèle un problème structurel fondamental. Face à plusieurs incitations, les market makers ont choisi d’abandonner le marché :
-
Asymétrie risque-rendement En période de forte volatilité, les pertes potentielles liées au maintien des cotations dépassent largement les profits normaux issus des spreads. Un market maker proposant une profondeur de 1 million $ pourrait gagner 10 000 $ en spreads en temps normal, mais subir jusqu’à 500 000 $ de pertes lors d’un effondrement.
-
Avantage informationnel Les market makers ont accès au flux global des ordres et à la répartition des positions. Dès qu’ils détectent un biais massif haussier (87 % des positions longues), ils connaissent la direction de l’effondrement. Sachant que des vagues de vente vont arriver, pourquoi proposeraient-ils des prix d’achat ?
-
Absence d’obligation légale Contrairement aux marchés traditionnels où les market makers désignés ont des obligations réglementaires, les market makers du marché crypto peuvent se retirer à tout moment. Aucune sanction ne punit leur abandon pendant une crise.
-
Opportunités d’arbitrage Les données de l’effondrement montrent que les market makers, après s’être retirés, se sont tournés vers l’arbitrage entre exchanges. Quand les écarts de prix entre plateformes dépassent 300 $, les profits d’arbitrage surpassent largement ceux du market making traditionnel.
Un cycle de rétroaction destructeur
L’interaction entre le retrait des market makers et le Dé-leverage Automatique (ADL) a créé un cycle de rétroaction catastrophique :
-
Un choc initial (annonce des droits de douane de Trump) déclenche des ventes ;
-
Les market makers perçoivent un effondrement imminent et choisissent de se retirer ;
-
Les liquidations ne peuvent pas s’effectuer normalement sur un carnet d’ordres vide ;
-
Le fonds d’assurance s’épuise rapidement pour absorber les créances irrécouvrables ;
-
L’ADL s’active et ferme de force les positions gagnantes ;
-
Les traders dé-leveragés doivent se recouvrir, augmentant la pression vendeuse ;
-
De nouvelles liquidations sont déclenchées, relançant le cycle à l’étape 3.
Ce cycle se poursuit jusqu’à ce que presque toutes les positions à effet de levier disparaissent. Les données montrent que le volume total des positions ouvertes a chuté d’environ 50 % en quelques heures.
La vérité sur la structure du marché
La catastrophe des 10 et 11 octobre n’a pas été principalement causée par un excès de levier ou un échec réglementaire, mais par un dysfonctionnement des incitations dans la structure du marché. Lorsque les acteurs chargés de maintenir l’ordre du marché tirent davantage profit du chaos que de la stabilité, le chaos devient inévitable.
La chronologie montre que les market makers n’ont pas paniqué, mais ont exécuté un retrait coordonné au moment optimal, minimisant leurs pertes et maximisant leurs opportunités futures. Un comportement rationnel dans le cadre des incitations actuelles produit ainsi un résultat irrationnel pour l’ensemble du marché.
Reconstruire la confiance par la responsabilité
La crise de liquidité d’octobre 2025 a mis en lumière une faiblesse cruciale du marché crypto : lorsque le soutien obligatoire en liquidité est le plus nécessaire, l’offre volontaire échoue. Les 19 milliards $ de liquidations ne représentent pas seulement l’échec de traders excessivement levés, mais la conséquence inévitable d’un problème systémique — les market makers bénéficient de tous les privilèges de la fourniture de liquidité sans aucune responsabilité.
Les solutions techniques existent déjà :
-
Système de responsabilité hiérarchisée : lier intérêts et responsabilités ;
-
Taille des fonds d’assurance adaptée aux risques réels : éviter les prévisions trop optimistes ;
-
ADL combiné à des mécanismes de circuit-breaker : empêcher les réactions en chaîne de liquidation ;
-
Transparence en temps réel des actions des market makers : renforcer la confiance.
Ce qui manque vraiment, c’est la volonté de mettre en œuvre ces mesures. À moins que les exchanges crypto ne privilégient la stabilité à long terme plutôt que les frais à court terme, des événements « sans précédent » continueront de survenir avec une fréquence décourageante.
Les 1,6 million de comptes liquidés les 10 et 11 octobre ont payé le prix de cet échec structurel. La question est de savoir si l’industrie tirera des leçons de leur sacrifice, ou continuera d’attendre que la prochaine vague de traders découvre, lors de la prochaine crise, que les market makers sur lesquels ils comptaient ont disparu comme de la fumée, laissant derrière eux uniquement des réactions en chaîne de liquidation et des positions gagnantes fermées de force.
Cette analyse est basée sur les données de marché disponibles, la comparaison des prix entre plateformes et les schémas établis du comportement du marché. Les opinions exprimées ici sont personnelles, inspirées par des informations pertinentes, mais ne représentent aucune entité.
Bienvenue dans la communauté officielle TechFlow
Groupe Telegram :https://t.me/TechFlowDaily
Compte Twitter officiel :https://x.com/TechFlowPost
Compte Twitter anglais :https://x.com/BlockFlow_News
