Analyse des nouvelles réglementations sur les stablecoins à Hong Kong : comment réorganiser le paysage industriel ?
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Analyse des nouvelles réglementations sur les stablecoins à Hong Kong : comment réorganiser le paysage industriel ?
Cet article analyse les dispositions clés, la position stratégique et les impacts concrets de ce règlement, tout en clarifiant la distinction entre celui-ci et des technologies connexes telles que la titrisation d'actifs réels (RWA).
Dédié à des analyses Web3 approfondiesRédaction : Bai Zhen, responsable du bureau de Hong Kong du cabinet d'avocats Shanghai ManQin ;
Huang Wenjing, assistante juridique au cabinet ManQin (Shenzhen)
Introduction
Le 21 mai 2025, l'adoption par le Conseil législatif de Hong Kong de la Loi sur les monnaies stables marque un tournant clé dans la réglementation. Cette loi a été publiée au Journal officiel le 30 mai 2025 et entrera en vigueur le 1er août 2025. Les monnaies stables indexées sur des monnaies fiduciaires (FRS) actives à Hong Kong, émises depuis l'extérieur de Hong Kong ou liées au dollar de Hong Kong, ne relèvent désormais plus d'un espace grisé de la finance cryptographique, mais sont intégrées dans un cadre juridique formel supervisé par une autorité institutionnelle. Ce texte incarne un recentrage délibéré : positionner Hong Kong comme un hub d'actifs virtuels novateur et conforme aux règles, capable d'accueillir la prochaine génération de finances programmables dans un cadre état de droit. Cet article analyse les dispositions essentielles de la loi, son positionnement stratégique, ses implications concrètes, et clarifie les distinctions avec des technologies connexes telles que la tokenisation des actifs réels (RWA).
Infrastructure juridique
Ce texte législatif construit un système sémantique complexe autour de la valeur numérique. La monnaie stable n'est pas seulement définie comme un outil fonctionnel, mais aussi selon des dimensions techniques, économiques et juridiques : elle doit être protégée par la cryptographie, servir de réserve de valeur ou d'intermédiaire d'échange, et fonctionner sur une technologie de registre distribué (DLT). Le concept de « monnaie stable spécifique » restreint davantage le champ aux jetons ancrés sur une monnaie officielle ou une autre unité approuvée par l'Autorité monétaire de Hong Kong (HKMA).
Le champ des activités réglementées est large : il couvre non seulement l'émission et le rachat, mais aussi la promotion, la participation opérationnelle, voire l'incitation indirecte impliquant des résidents de Hong Kong. Cette définition extensive garantit une couverture réglementaire efficace tout en minimisant les arbitrages réglementaires fondés sur la localisation géographique ou le type d'activité.
Le principe de soutien fiduciaire constitue le cœur du dispositif. La loi exige expressément qu'une « monnaie stable spécifique » puisse être entièrement rachetée à sa valeur nominale dans la monnaie fiduciaire correspondante, notamment le dollar de Hong Kong. Il ne s'agit pas d'une exigence mécanique, mais d'un mécanisme fondamental de garantie. Ce soutien fiduciaire assure que la monnaie stable fonctionne comme un instrument monétaire fiable, et non comme un actif cryptographique spéculatif. L’HKMA impose que les actifs de réserve soient des actifs de haute qualité et liquides (tels que trésorerie ou obligations d'État à court terme), libellés dans la même monnaie fiduciaire que celle à laquelle la monnaie stable est indexée. Cette disposition élimine tout risque de désalignement monétaire — c’est-à-dire la perte de valeur pouvant survenir si la devise des actifs de réserve diffère de celle de la monnaie stable. Elle protège également les utilisateurs contre les risques de contagion de volatilité — tels que les ventes massives provoquées par l'effondrement d'actifs cryptographiques non indexés affectant le marché des monnaies stables.
La loi interdit explicitement l'utilisation d'actifs volatils ou peu liquides comme base d'ancrage, tels que des jetons immobiliers, des paniers de matières premières ou des indices d'actifs mixtes. Tout jeton qui ne peut pas être directement racheté en monnaie fiduciaire et dont le soutien fiduciaire n'est pas clair ne sera pas considéré comme une monnaie stable et ne bénéficiera d'aucune protection juridique. Cette approche prévient efficacement les arbitrages réglementaires et empêche l'ingénierie financière de brouiller la frontière entre titres adossés à des actifs et instruments monétaires, reflétant ainsi la priorité accordée par Hong Kong à la stabilité financière plutôt qu'à l'innovation spéculative ou synthétique.
Cadre d'autorisation
La loi instaure un régime d'autorisation complet et prudent, soulignant l'importance systémique des émetteurs de monnaies stables. Les principales exigences comprennent :
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Capital minimal : capital versé minimum de 25 millions de dollars HK.
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Structure des réserves : l'émetteur doit maintenir des actifs de réserve de haute qualité et liquides (comme espèces ou obligations d'État à court terme) en proportion 1:1 avec les monnaies stables en circulation.
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Isolation et garantie juridique : les actifs de réserve doivent être placés sous fiducie ou dans un mécanisme similaire cloisonné, inaccessibles aux autres créanciers en cas de faillite.
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Mécanisme de rachat : un système doit permettre le rachat immédiat à valeur nominale ; tout retard ou frais supplémentaire constitue une infraction légale.
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Audit de gouvernance : la nomination des actionnaires contrôleurs, administrateurs et gestionnaires de la monnaie stable doit être approuvée par l’HKMA, et ces personnes doivent continuellement satisfaire aux critères de « personne adéquate » et aux obligations de divulgation.
Les titulaires de licence doivent également respecter des obligations continues, notamment le paiement de redevances annuelles, la déclaration des changements significatifs et la soumission de rapports annuels de conformité.
En outre, le 6 juin, le Secrétaire aux Finances a annoncé qu’il permettrait aux émetteurs non autorisés d’offrir des monnaies stables non réglementées par cette loi aux investisseurs professionnels tels que définis par la Loi sur les valeurs mobilières et les contrats à terme, préservant ainsi un certain espace d’application pratique sans franchir les limites réglementaires.
Pouvoirs de surveillance et outils d'exécution
L’HKMA dispose d’outils puissants pour exercer sa supervision :
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Pouvoir d’enquête : les enquêteurs autorisés peuvent exiger des documents, effectuer des inspections sur site et demander des déclarations sous serment.
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Mesures de sanction : la loi accorde à l’HKMA un éventail hiérarchisé de sanctions, incluant amendes, suspension ou révocation de licence, avertissements publics, confiscation et nomination d’un administrateur légal. L’HKMA a déjà lancé une consultation publique sur les exigences réglementaires détaillées, notamment en matière de lutte contre le blanchiment d’argent (LCB) et le financement du terrorisme (LFT), afin de fixer les modalités opérationnelles futures.
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Intervention de gestion : l’HKMA peut nommer un administrateur légal pour prendre le contrôle d’un émetteur en difficulté — une mesure auparavant réservée aux banques systémiques.
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Mécanisme d’arbitrage : une « Chambre d’arbitrage des monnaies stables », indépendante, examine les décisions de sanction, les demandes de licence et les actions d’enquête en vue d’un contrôle judiciaire.
Activités interdites et responsabilité pénale : tracer les limites juridiques
La loi énumère clairement les activités interdites dans le marché des actifs virtuels, renforçant ainsi la sécurité juridique et la discipline du marché. Les interdictions clés incluent :
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Exercice illégal (Article 9) : exercer des activités réglementées liées aux monnaies stables (y compris émission, rachat, gestion) ou prétendre y participer constitue un délit pénal, quel que soit le lieu d’établissement, dès lors que l’activité cible le marché de Hong Kong.
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Émission illégale de monnaie stable spécifique (Article 9) : offrir au public une monnaie stable spécifique sans autorisation appropriée constitue un délit autonome.
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Restrictions publicitaires (Article 10) : publier ou préparer la publication d’une annonce indiquant sa participation à des activités de monnaie stable ou l’émission d’une monnaie stable, sans licence ni exemption, constitue un délit.
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Fraude et tromperie (Article 11) : toute tentative de fraude, de tromperie ou de fausse déclaration concernant les transactions de monnaie stable est punissable, notamment les déclarations mensongères sur le soutien des réserves, les droits de rachat ou les relations avec des entités autorisées.
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Délits d’incitation (Article 12) : inciter autrui, par déclaration mensongère ou indifférence à la vérité, à acheter, céder, souscrire ou garantir une monnaie stable spécifique constitue un délit pénal.
Dispositions transitoires
La loi entrera en vigueur le 1er août 2025, accompagnée d’une période transitoire limitée : les émetteurs de monnaies stables déjà activement opérationnels à Hong Kong avant l’entrée en vigueur du texte peuvent poursuivre leurs activités pendant six mois supplémentaires s’ils déposent une demande d’autorisation dans les trois premiers mois suivant l’entrée en vigueur. Toutefois, cette disposition n’est ni illimitée ni inconditionnelle : les opérateurs non autorisés doivent se retirer du marché ou achever leur processus d’agrément conformément à la loi.
Comparaison internationale et positionnement différencié de Hong Kong
Comparée au Règlement européen sur les marchés d'actifs cryptographiques (MiCA), à la Loi de 2019 sur les services de paiement de Singapour ou aux régimes d'autorisations monétaires étatiques aux États-Unis, la loi de Hong Kong illustre des choix réglementaires uniques :
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Obligation obligatoire de rachat à valeur nominale : la plupart des juridictions (y compris MiCA et le régime américain MTL) autorisent des délais ou la discrétion de l’émetteur ; par exemple, MiCA permet un délai de cinq jours ouvrés, alors que Hong Kong exige un rachat immédiat à valeur nominale.
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Introduction d’un mécanisme d’administrateur légal : le droit d’intervention « pré-banqueroute », rare dans la législation sur les actifs cryptographiques, est clairement établi ici, initialement réservé aux banques.
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Recoupement avec la régulation bancaire : les exigences en matière de capital, d’isolement des réserves et de « personne adéquate » ressemblent à celles imposées aux institutions de dépôt traditionnelles, brouillant ainsi la frontière entre émetteurs de jetons et intermédiaires financiers classiques.
Cette différence stratégique reflète la priorité donnée par Hong Kong à la stabilité et à l’ancrage fiduciaire, plutôt qu’à une simple croissance du marché ou à la flexibilité des émetteurs.
Tokenisation des actifs réels : distinction cruciale
Une idée fausse courante consiste à penser que la conformité des monnaies stables implique une reconnaissance indirecte des projets RWA. Ce n’est pas le cas. La loi ne fournit aucun chemin direct ni reconnaissance juridique explicite aux projets de tokenisation d’actifs réels.
Les monnaies stables fonctionnent dans le cadre fiduciaire, tandis que les RWA impliquent la transformation d’actifs physiques (immobilier, actions, obligations) en jetons numériques. La loi souligne que les RWA demeurent dans une zone réglementaire grise, avec des défis majeurs :
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Transfert transfrontalier d’actifs : tokeniser des actifs situés en Chine continentale implique des contrôles des changes, des réglementations boursières et une surveillance du compte de capital.
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Limites QFII : à moins d’obtenir une licence QFII/RQFII via les canaux traditionnels, les actifs intérieurs ne peuvent être utilisés transfrontalièrement pour la tokenisation.
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Licence FRS ≠ légalité RWA : obtenir une licence FRS n’autorise pas légalement à mener des activités RWA, surtout pour des actifs non liquides, non vérifiés ou situés derrière des « pare-feux » réglementaires.
Les projets RWA doivent relever leurs propres défis juridiques. Bien qu’une monnaie stable puisse servir de moyen de paiement ou de garantie dans un écosystème RWA, elle ne résout pas les problèmes juridiques fondamentaux liés à la circulation transfrontalière des actifs.
Impact concret et ajustement sectoriel
La nouvelle réglementation transformera fondamentalement la manière dont les entreprises d’actifs virtuels opèrent à Hong Kong. Émetteurs comme investisseurs devront réévaluer stratégie, partenariats et risques juridiques :
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Émetteurs : l’ère du lancement rapide est terminée. L’émission de monnaie stable exige désormais une gouvernance financière solide, un soutien fiduciaire réel et une responsabilité juridique claire. Un capital minimal de 25 millions de dollars HK, les coûts d’audit, les vérifications des réserves et un système de rachat en temps réel élèvent fortement la barre d’entrée. Lancer une émission sans licence n’est plus un « risque », mais un crime.
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Banques et fiduciaires : elles peuvent naturellement devenir dépositaires de réserves, validateurs de conformité et gestionnaires de risques. Elles pourraient développer des services de gestion de trésorerie pour monnaies stables ou de soutien KYC, mais devront moderniser leurs systèmes pour gérer les transactions tokenisées et évaluer leurs responsabilités juridiques.
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Investisseurs : meilleure protection, choix temporairement réduits. Le droit de rachat obligatoire et l’isolement des réserves renforcent la confiance. Bien que le nombre de monnaies stables disponibles diminue initialement, cela permettra à long terme d’identifier facilement celles véritablement conformes et soutenues par des monnaies fiduciaires.
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Plateformes mondiales : elles ne peuvent plus « accessoirement » proposer des monnaies stables à Hong Kong. Sous ce nouveau régime, une stratégie de conformité dédiée est indispensable. Contrairement au passeport MiCA en Europe, Hong Kong n’accepte pas les licences externes. Promouvoir ou fournir un panier de jetons ancré à des devises aux utilisateurs de Hong Kong expose très probablement à des infractions publicitaires.
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Développeurs et bâtisseurs DeFi : la technique ne prime pas sur la loi. Tout développement de protocole interactif avec des monnaies stables fiduciaires doit intégrer dès le départ la conformité, notamment via un système de vérification du statut des émetteurs.
Conclusion
La loi sur les monnaies stables de Hong Kong est un choix stratégique délibéré : intégrer la finance cryptographique dans un système de responsabilité institutionnelle. En regroupant licence, supervision et application dans un cadre unique, Hong Kong envoie un signal clair aux marchés mondiaux : la finance numérique doit fonctionner sous l’empire du droit. Les acteurs du marché doivent se préparer à des audits rigoureux, à des vérifications des réserves et à un dialogue continu avec les autorités de régulation. Ceux qui s’adapteront non seulement survivront, mais façonneront l’avenir de la finance numérique conforme en Asie.
Mais des questions plus profondes subsistent : la monnaie programmable peut-elle prospérer dans une économie de droit ? Les technologies décentralisées peuvent-elles coexister avec une réglementation centralisée ? L’innovation cryptographique peut-elle gagner la confiance du public sans droit de rachat exécutoire ni responsabilité institutionnelle ? Ces défis sont amplifiés par des fractures non résolues : comment concilier les caractéristiques d’anonymat avec la réglementation LCB/LFT ? Comment articuler les contrôles des capitaux chinois avec la circulation transfrontalière des monnaies stables en HKD ou la tokenisation d’actifs continentaux ?
Ces tensions renforcent la proposition centrale de Hong Kong : l’évolution financière ne dépend pas de la vitesse, mais de la souveraineté, de la stabilité et de l’intégrité systémique. Seule la régulation peut instaurer la confiance là où la technologie ne peut pas s’autovérifier. Sans confiance, l’innovation finira par échouer.
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